（2）燃机板块：2024 年燃机板块实现归母净利润0.01 亿，同比下滑33%，全年利用小时数2307 小时， 完成发电量24 亿千瓦时，同比提升22%；全年上网电价0.86083 元/度，同比下降-3.755 分/度，全年平均 度电净利润0.05 分。 水电电量修复提升但利润受减值影响，看好大渡河增量装机投产后带动成长。公司水电板块2024 年实 现归母净利润12.42 亿，同比下降33%，全年实现利用小时数3978 小时，发电量595 亿度，同比增长 8%。全年水电板块上网电价0.24059元/度，同比下滑0.511 分/度，度电净利润3.35 分，同比下滑1.16 分。水电板块受益于来水修复电量提升，利润主要受大兴川电站计提在建工程减值准备8.31 亿元影响。 公司锁定大渡河、开都河等流域资源。2024 年大渡河老鹰岩二级水电站、新疆和静抽水蓄能电站和滚 哈布奇勒水电站、察汗乌苏生态电站等一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025 年计划投产136.50 万千瓦、2026 年计划投产215.50万千瓦，水电即将迎来新一轮装机成长期，有望带动公司业绩成长。 减值及电价下滑影响新能源利润，装机依然具备成长空 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价6.12元（6个月），当前价4.65元 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润有不同表现，各业务板块情况有别，火电盈利向好，新能源电价偏弱业绩承压，水电受减值影响净利润下降，预计2025 - 2027年归母净利润分别为75.7/87.7/95.4亿元，给予相应估值预计总市值为1091.0亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 总股本178.36亿股，流通A股178.36亿股，52周内股价区间4.11 - 6.07元，总市值829.36亿元，总资产4939.36亿元，每股净资产3.14元 [5] 2024年年报业绩情况 - 实现营收1791.8亿元，同比减少1.0%；归母净利润98.3亿元，同比增加75.3%；Q4单季度营收453.2亿元，环比减少5.7%，归母净利润6.4亿元，环比减少74.1% [7] 各业务板块情况 火电业务 - 2024年火电度电净利润达2.9分（同比 + 0.5分），板块净利润100.5亿元，归母净利润41.1亿元，控股装机新增183.5万千瓦；煤机利用小时数降32小时，煤电发电量3661.7亿千瓦时，同比降1.3%；煤机平均上网电价457.5元/兆瓦时，降0.8%；入炉标煤单价922.2元/吨，降1.4% [7] 新能源业务 - 风光净利润19.2亿元，归母净利润13.8亿元，同比降21.1%，因计提坏账准备及减值损失；控股装机增加428.5万千瓦，风电发电量/上网电量同比 + 7.0%/+7.2%，光伏同比 + 95.6%/+93.1%；风电平均上网电价474.2元/兆瓦时，降5.5%，光伏平均上网电价408.2元/兆瓦时，降15.1% [7] 水电业务 - 水电净利润19.9亿元，归母净利润12.4亿元，同比降33.3%，因对大兴川电站计提在建工程减值8.3亿元；发电量/上网电量同比 + 7.9%/+8.0%；水电平均上网电价240.6元/千瓦时，降2.1%；在建水电项目492.4万千瓦 [7] 盈利预测 火电业务关键假设 - 2025 - 2027年火电发电利用小时逐年下降，分别为5078/5028/4978小时；煤机平均上网电价略微下降，维持在0.4529元/千瓦时；煤机装机容量分别为76/78/81GW [8] 分业务收入预测 |业务|2024A收入（百万元）|2025E收入（百万元）|2026E收入（百万元）|2027E收入（百万元）|2024A增速|2025E增速|2026E增速|2027E增速|2024A毛利率|2025E毛利率|2026E毛利率|2027E毛利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|151438|162632|165735|169814|-1.4%|7.4%|1.9%|2.5%|9.5%|13.9%|14.6%|15.4%| |水电|12650|13435|14268|15153|6.2%|6.2%|6.2%|6.2%|49.4%|48.6%|49.0%|48.8%| |风光|12348|14807|17546|20686|15.3%|19.9%|18.5%|17.9%|36.6%|35.6%|34.6%|33.6%| |科技环保|1421|1493|1568|1646|4.1%|5.0%|5.0%|5.0%|3.9%|5.1%|4.5%|4.8%| |其他|1323|1323|1323|1323|-32.3%|0.0%|0.0%|0.0%|-83.2%|20.0%|20.0%|20.0%| |合计|179182|192197|198873|206976|-1.0%|7.3%|3.5%|4.1%|14.2%|18.0%|18.9%|19.7%|[9] 分部估值 - 火电业务给予2025年1.2倍PB，目标市值359.4亿元；水电业务给予2025年20.0倍PE，目标市值376.2亿元；风光业务给予2025年16.0倍PE，目标市值355.4亿元；预计2025年总市值1091.0亿元，对应目标价6.12元 [10][11] 可比公司估值 |业务|可比公司|2025E平均PE| | ---- | ---- | ---- | |火电|华电国际、浙能电力、皖能电力|8.41| |水电|长江电力、华能水电、桂冠电力|18.81| |风光|三峡能源、龙源电力、节能风电|16.09|[12] 财务预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|179182.01|192196.87|198872.73|206976.20| |归属母公司净利润（百万元）|9831.02|7569.17|8771.97|9542.33| |每股收益EPS（元）|0.55|0.42|0.49|0.54| |净资产收益率ROE|12.67%|11.29%|11.30%|11.41%| |PE|8.3|10.8|9.3|8.6| |PB|0.62|0.57|0.52|0.48|[2][14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 国电电力作为全国电力龙头具备成本优势，火/绿/水业务多点开花，大渡河2025和2026年有望迎来装机增量投产，增厚水电资产带动公司成长 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩情况 - 2024年度实现营业收入1791.82亿元，同比下降1.00%；归属于上市公司股东的净利润98.31亿元，同比增长75.28%；扣除非经常性损益的净利润46.66亿元，同比下降4.20%；年末叠加中期全年累计分红35.67亿元，分红比例36.28%，业绩受转让股权影响整体符合预期 [1] 火电板块情况 - 煤电板块2024年归母净利润41.15亿，同比增长34%；利用小时数5178小时，发电量3662亿千瓦时，同比-1%；上网电价0.45752元/度，同比下降0.376分/度；长协煤兑现率94%，入炉标煤单价922.17元/吨，同比下降12.79元/吨，降幅1.37%；度电达净利润2.74分，同比提升0.45分 [1] - 燃机板块2024年归母净利润0.01亿，同比下滑33%；利用小时数2307小时，发电量24亿千瓦时，同比提升22%；上网电价0.86083元/度，同比下降3.755分/度；度电净利润0.05分 [2] 水电板块情况 - 2024年归母净利润12.42亿，同比下降33%；利用小时数3978小时，发电量595亿度，同比增长8%；上网电价0.24059元/度，同比下滑0.511分/度；度电净利润3.35分，同比下滑1.16分；利润受大兴川电站计提在建工程减值准备8.31亿元影响 [2] - 锁定大渡河、开都河等流域资源，2024年一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025年计划投产136.50万千瓦、2026年计划投产215.50万千瓦，水电将迎来新一轮装机成长期有望带动业绩成长 [2] 新能源板块情况 - 风电板块2024年归母净利润7.77亿，同比下降23%；利用小时数2122小时，发电量202亿千瓦时，同比提升7%；上网电价0.47420元/度，同比下降2.773分/度；度电利润5.23分，同比下滑1.84分 [3] - 光伏板块2024年归母净利润6.03亿，同比下降19%；利用小时数1061小时，发电量113亿度，同比提升96%；上网电价0.40822元/度，同比下滑7.266分/度；度电利润7.68分，同比下滑7.87分；利润受计提坏账和资产减值准备3.45亿元影响 [3] - 2024年境内获取新能源资源1679万千瓦，核准备案1804万千瓦，新能源装机仍具备成长空间 [3] 投资建议及财务预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为1839.01亿元、1916.71亿元和1985.93亿元，同比增长2.6%/4.2%/3.6%；归母净利分别为77.76/92.64/97.83亿元，对应EPS分别为0.44/0.52/0.55元/股，PE分别为10.7/9.0/8.5倍 [4] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 国电电力作为全国电力龙头具备成本优势，火/绿/水业务多点开花，大渡河2025和2026年有望迎来装机增量投产，增厚水电资产带动公司成长 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩情况 - 2024年度实现营业收入1791.82亿元，同比下降1.00%；归属于上市公司股东的净利润98.31亿元，同比增长75.28%；扣除非经常性损益的净利润46.66亿元，同比下降4.20%；年末叠加中期全年累计分红35.67亿元，分红比例36.28%，业绩受转让股权影响整体符合预期 [1] 火电板块 煤电 - 2024年归母净利润41.15亿，同比增长34%；利用小时数5178小时，发电量3662亿千瓦时，同比-1%；上网电价0.45752元/度，同比下降0.376分/度；长协煤兑现率94%，入炉标煤单价922.17元/吨，同比下降12.79元/吨，降幅1.37%；度电达净利润2.74分，同比提升0.45分 [1] 燃机 - 2024年归母净利润0.01亿，同比下滑33%；利用小时数2307小时，发电量24亿千瓦时，同比提升22%；上网电价0.86083元/度，同比下降3.755分/度；度电净利润0.05分 [2] 水电板块 - 2024年归母净利润12.42亿，同比下降33%；利用小时数3978小时，发电量595亿度，同比增长8%；上网电价0.24059元/度，同比下滑0.511分/度；度电净利润3.35分，同比下滑1.16分；利润受大兴川电站计提在建工程减值准备8.31亿元影响；锁定大渡河、开都河等流域资源，2024年一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025年计划投产136.50万千瓦、2026年计划投产215.50万千瓦 [2] 新能源板块 风电 - 2024年归母净利润7.77亿，同比下降23%；利用小时数2122小时，发电量202亿千瓦时，同比提升7%；上网电价0.47420元/度，同比下降2.773分/度；度电利润5.23分，同比下滑1.84分 [3] 光伏 - 2024年归母净利润6.03亿，同比下降19%；利用小时数1061小时，发电量113亿度，同比提升96%；上网电价0.40822元/度，同比下滑7.266分/度；度电利润7.68分，同比下滑7.87分；针对应收电费等款项计提坏账准备以及计提光伏资产固定资产减值准备3.45亿元影响利润；2024年境内获取新能源资源1679万千瓦，核准备案1804万千瓦，装机仍具备成长空间 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为1839.01亿元、1916.71亿元和1985.93亿元，同比增长2.6%/4.2%/3.6%；归母净利分别为77.76/92.64/97.83亿元，对应2025 - 2027年EPS分别为0.44/0.52/0.55元/股，PE分别为10.7/9.0/8.5倍 [4] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|180,999|179,182|183,901|191,671|198,593| |增长率yoy（%）|-7.0|-1.0|2.6|4.2|3.6| |归母净利润（百万元）|5,609|9,831|7,776|9,264|9,783| |增长率yoy（%）|98.8|75.3|-20.9|19.1|5.6| |EPS最新摊薄（元/股）|0.31|0.55|0.44|0.52|0.55| |净资产收益率（%）|11.5|17.5|12.7|13.8|13.4| |P/E（倍）|14.8|8.4|10.7|9.0|8.5| |P/B（倍）|1.7|1.5|1.4|1.2|1.1| [5] 财务报表和主要财务比率 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率数据 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价6.12元（6个月），当前价4.65元 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营收和归母净利润有不同表现，各业务板块情况有别，预计2025 - 2027年归母净利润分别为75.7/87.7/95.4亿元，给予相应估值，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 总股本178.36亿股，流通A股178.36亿股，52周内股价区间4.11 - 6.07元，总市值829.36亿元，总资产4939.36亿元，每股净资产3.14元 [5] 2024年年报业绩情况 - 实现营收1791.8亿元，同比减少1.0%；归母净利润98.3亿元，同比增加75.3%；Q4单季度营收453.2亿元，环比减少5.7%，归母净利润6.4亿元，环比减少74.1% [7] 各业务板块情况 火电业务 - 2024年火电度电净利润达2.9分（同比+0.5分），净利润100.5亿元，归母净利润41.1亿元，控股装机新增183.5万千瓦；煤机利用小时数降32小时，煤电发电量3661.7亿千瓦时，同比降1.3%；煤机平均上网电价457.5元/兆瓦时，降0.8%；入炉标煤单价922.2元/吨，降1.4% [7] 新能源业务 - 风光净利润19.2亿元，归母净利润13.8亿元，同比降21.1%，因计提坏账准备及减值损失；控股装机增加428.5万千瓦，风电发电量/上网电量同比+7.0%/+7.2%，光伏同比+95.6%/+93.1%；风电平均上网电价474.2元/兆瓦时，降5.5%，光伏平均上网电价408.2元/兆瓦时，降15.1% [7] 水电业务 - 净利润19.9亿元，归母净利润12.4亿元，同比降33.3%，因对大兴川电站计提在建工程减值8.3亿元；发电量/上网电量同比+7.9%/+8.0%；水电平均上网电价240.6元/千瓦时，降2.1%；在建水电项目492.4万千瓦 [7] 盈利预测 火电业务关键假设 - 2025 - 2027年火电发电利用小时逐年下降，分别为5078/5028/4978小时；煤机平均上网电价略微下降，维持在0.4529元/千瓦时；煤机装机容量分别为76/78/81GW [8] 分业务收入预测 |业务|2024A收入（百万元）|2025E收入（百万元）|2026E收入（百万元）|2027E收入（百万元）|2024A增速|2025E增速|2026E增速|2027E增速|2024A毛利率|2025E毛利率|2026E毛利率|2027E毛利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|151438|162632|165735|169814|-1.4%|7.4%|1.9%|2.5%|9.5%|13.9%|14.6%|15.4%| |水电|12650|13435|14268|15153|6.2%|6.2%|6.2%|6.2%|49.4%|48.6%|49.0%|48.8%| |风光|12348|14807|17546|20686|15.3%|19.9%|18.5%|17.9%|36.6%|35.6%|34.6%|33.6%| |科技环保|1421|1493|1568|1646|4.1%|5.0%|5.0%|5.0%|3.9%|5.1%|4.5%|4.8%| |其他|1323|1323|1323|1323|-32.3%|0.0%|0.0%|0.0%|-83.2%|20.0%|20.0%|20.0%| |合计|179182|192197|198873|206976|-1.0%|7.3%|3.5%|4.1%|14.2%|18.0%|18.9%|19.7%| [9] 分部估值 - 火电业务给予25年1.2倍PB，目标市值359.4亿元；水电业务给予25年20.0倍PE，目标市值376.2亿元；风光业务给予25年16.0倍PE，目标市值355.4亿元；预计2025年总市值1091.0亿元，对应目标价6.12元 [10][11] 财务预测与估值 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|179182.01|192196.87|198872.73|206976.20| |归属母公司净利润（百万元）|9831.02|7569.17|8771.97|9542.33| |每股收益EPS（元）|0.55|0.42|0.49|0.54| |净资产收益率ROE|12.67%|11.29%|11.30%|11.41%| |PE|8.3|10.8|9.3|8.6| |PB|0.62|0.57|0.52|0.48| [2][14]

文章核心观点 国电电力2024年创下上市以来盈利新高，净利润大幅增长，积极布局新能源，推进能源开发，还发布了利润分配预案 [1][3] 经营业绩 - 2024年实现营收1791.82亿元，同比下降1%；净利润98.31亿元，同比增长75.28% [1][3] - 2012 - 2014年净利润分别达50.51亿元、62.79亿元、60.75亿元，2021年亏损18.45亿元，2022 - 2023年净利润分别为28.25亿元、56.09亿元，同比增长262.96%、98.80% [3] 利润分配 - 2024年中期每股派发现金红利0.09元（含税），期末拟每股再派0.11元（含税），合计派现35.67亿元，占当期净利润36.28% [2][4] - 2024年度拟10派1.1元（含税），预计派现19.62亿元，是上市以来第26次派现 [4] - 上市以来已完成23次年度分红和2次中期分红，累计分红263.86亿元，此次期末分红后累计达283.48亿元 [4] 装机情况 - 截至2024年末，控股装机容量11170万千瓦，非化石能源控股装机3707.10万千瓦，占比33.19% [2][6] - 火电7462.90万千瓦，占比66.81%；水电1495.06万千瓦，占比13.39%；风电983.98万千瓦，占比8.81%；太阳能光伏1228.06万千瓦，占比10.99% [6] 业务数据 - 2024年累计完成发电量4594.52亿千瓦时，上网电量4366.82亿千瓦时，较2023年可比口径分别增长2.00%和2.08%；供热量完成2.04亿吉焦，同比增长6.75% [6] - 2024年火电板块净利润100.51亿元，水电板块净利润19.94亿元，风电及光伏板块净利润19.23亿元 [6] 能源开发 - 截至2024年底，在建工程903.1亿元，同比增长1.12%，期末在建火电项目835万千瓦、在建水电项目492.35万千瓦 [3][6] - 2025年计划火电核准备案200万千瓦，开工147万千瓦，投产764万千瓦；水电核准备案272.15万千瓦，开工363.1万千瓦，投产136.5万千瓦；新能源核准备案1141.81万千瓦，开工519.62万千瓦，投产641.59万千瓦 [7]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年国电电力营业收入1791.82亿元，同比减少1.00%；归母净利润98.31亿元，同比增加75.28%；扣非后归母净利润46.66亿元，同比减少4.20%；经营活动现金流量净额556.40亿元，同比增加30.66% [1] - 公司火电、水电、新能源板块各有表现，火电业绩稳中有增，水电业绩承压，新能源装机高速增长但风电和光伏板块归母净利下降 [3][4] - 公司装机长期成长空间广阔，火电开工投产预计稳健成长，风光后备资源充裕，水电装机增长支撑远期业绩 [6] - 国电电力在行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面领先，调整2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [6] 各业务板块情况 火电 - 2024年火电板块归母净利41.15亿元，同比增长34.05% [3] - 煤机电量利用小时数5178小时，燃机2307小时，全年火电发电量3685.24亿千瓦时，同比下降1.18% [3] - 煤机平均上网电价457.52元/兆瓦时，同比降低0.82%；燃机860.83元/兆瓦时，同比下降4.18% [3] - 入炉标煤单价922.17元/吨，较上年下降12.79元/吨，燃料成本稳中有降 [3] 水电 - 2024年水电归母净利12.42亿元，同比下降33.01% [3] - 发电量594.68亿千瓦时，同比上升7.93% [3] - 平均上网电价240.59元/兆瓦时，同比下降2.08% [3] - 大兴川水电在建工程减值准备等合计约8.42亿元 [3] 新能源 - 2024年风电板块归母净利7.77亿元，同比下降22.76%；光伏板块6.03亿元，同比下降18.84% [3] - 风电发电量201.75亿千瓦时，同比上升7.01%，机组利用小时数2122小时；光伏发电量112.84亿千瓦时，同比上升95.90%，机组利用小时数1061小时 [3] - 风电平均上网电价474.20元/兆瓦时，同比下降5.52%；光伏408.22元/兆瓦时，同比下降15.11% [3][4] - 2024年新增装机428.53万千瓦，预计2025 - 2026年持续高增 [4] 装机成长空间 火电 - 截至2024年末，在建835万千瓦，大多分布于东部高电价区域，预计2025 - 2026年逐步投产 [6] 风光 - 2024年新增新能源装机428.53万千瓦，境内获取资源1678.84万千瓦，核准备案1803.67万千瓦，后备资源充裕 [6] 水电 - 截至2024年末，在建492.35万千瓦，预计“十六五”期间逐步投产，支撑远期业绩 [6] 盈利预测及财务指标 盈利预测 - 调整2025 - 2027年归母净利润预测为64.59/72.72/82.83亿元 [6] 财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|180,999|179,182|170,118|179,171|189,237| |同比(%)|-7.0%|-1.0%|-5.1%|5.3%|5.6%| |归属母公司净利润（百万元）|5,609|9,831|6,459|7,272|8,283| |同比(%)|98.8%|75.3%|-34.3%|12.6%|13.9%| |毛利率(%)|14.6%|14.2%|12.1%|12.6%|13.2%| |ROE(%)|11.5%|17.5%|10.3%|10.4%|10.6%| |EPS（摊薄）（元）|0.31|0.55|0.36|0.41|0.46| |P/E|14.60|8.33|12.68|11.26|9.88| |P/B|1.68|1.46|1.31|1.17|1.05| |EV/EBITDA|7.96|8.57|9.09|8.73|8.17| [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报归母净利润同比增加75.3%，略低于预期；拟每10股派发现金红利1.10元，全年股息率4.36% [6] - 火电、水电、风光净利润分别同比变动17.9%、 -20.8%、 -13.7%；控股装机中火电、水电、风电光伏分别为7462.9、1495.06、2212.04万千瓦；平均上网电价同比降低1.82%；发电量同比增长1.5%，剔除转让股权影响增长2.0% [6] - 煤电成本优势突出，火电盈利能力有望进一步提升；新能源资源创新高，低基数下盈利有望回升；水电即将迎来投产高峰，贡献增量业绩可期 [6] - 下调2025 - 2026年清洁能源装机整体规模及归母净利润预测，新增2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [6] 财务数据及盈利预测 整体财务指标 - 2023 - 2027E营业总收入分别为180,999、179,182、183,328、189,770、199,557百万元，同比增长率分别为 -7.0%、 -1.0%、2.3%、3.5%、5.2% [5] - 归母净利润分别为5,609、9,831、8,234、8,982、9,814百万元，同比增长率分别为98.8%、75.3%、 -16.2%、9.1%、9.3% [5] - 每股收益分别为0.31、0.55、0.46、0.50、0.55元/股；毛利率分别为14.6%、14.2%、17.9%、18.5%、19.0%；ROE分别为11.5%、17.5%、13.3%、13.5%、13.6% [5] - 市盈率分别为15、8、10、9、8 [5] 详细财务指标 - 营业成本2023 - 2027E分别为154,540、153,674、150,554、154,737、161,585百万元 [7] - 税金及附加分别为1,870、1,872、1,915、1,983、2,085百万元 [7] - 主营业务利润分别为24,589、23,636、30,859、33,050、35,887百万元 [7] - 销售费用分别为32、16、16、17、18百万元；管理费用分别为2,025、2,218、2,269、2,349、2,470百万元 [7] - 研发费用分别为741、555、568、588、618百万元；财务费用分别为6,711、6,551、6,360、6,817、7,172百万元 [7] - 经营性利润分别为15,080、14,296、21,646、23,279、25,609百万元 [7] - 信用减值损失分别为 -492、 -783、 -450、 -450、 -450百万元；资产减值损失分别为 -1,542、 -1,394、 -1,500、 -1,500、 -1,500百万元 [7] - 投资收益及其他分别为2,173、7,855、2,522、2,522、2,522百万元 [7] - 营业利润分别为15,289、20,025、22,268、23,902、26,232百万元；营业外净收入分别为381、424、400、400、400百万元 [7] - 利润总额分别为15,670、20,448、22,668、24,302、26,632百万元；所得税分别为3,698、3,805、6,200、6,691、7,390百万元 [7] - 净利润分别为11,972、16,643、16,467、17,612、19,242百万元；少数股东损益分别为6,364、6,812、8,234、8,630、9,429百万元 [7] - 归属于母公司所有者的净利润分别为5,609、9,831、8,234、8,982、9,814百万元 [7]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年国电电力营业收入1791.82亿元，同比减少1.00%；归母净利润98.31亿元，同比增加75.28%；扣非后归母净利润46.66亿元，同比减少4.20%；经营活动现金流量净额556.40亿元，同比增加30.66% [1] - 公司火电、水电、新能源板块各有表现，火电业绩稳中有增，水电业绩承压，新能源装机高速增长但风电和光伏归母净利下降 [3][4] - 公司装机长期成长空间广阔，火电、风光、水电均有发展潜力，调整2025 - 2027年归母净利润预测并维持“买入”评级 [6] 各业务板块总结 火电 - 受益于全国电价上浮和集团煤炭供应优势，2024年火电板块归母净利41.15亿元，同比增长34.05% [3] - 煤机电量利用小时数5178小时，燃机2307小时，全年火电发电量3685.24亿千瓦时，同比下降1.18% [3] - 煤机平均上网电价457.52元/兆瓦时，同比降低0.82%；燃机平均上网电价860.83元/兆瓦时，同比下降4.18% [3] - 入炉标煤单价922.17元/吨，较上年下降12.79元/吨，燃料成本稳中有降 [3] 水电 - 2024年大渡河来水恢复，水电上网电量增长，但电价下行叠加在建工程计提减值，板块归母净利12.42亿元，同比下降33.01% [3] - 水电发电量594.68亿千瓦时，同比上升7.93%，平均上网电价240.59元/兆瓦时，同比下降2.08% [3] - 大兴川水电在建工程减值准备等合计约8.42亿元 [3] 新能源 - 2024年新能源装机高速增长，风电板块归母净利7.77亿元，同比下降22.76%；光伏板块归母净利6.03亿元，同比下降18.84% [3] - 风电发电量201.75亿千瓦时，同比上升7.01%，机组利用小时数2122小时；光伏发电量112.84亿千瓦时，同比上升95.90%，机组利用小时数1061小时 [3] - 风电平均上网电价474.20元/兆瓦时，同比下降5.52%；光伏平均上网电价408.22元/兆瓦时，同比下降15.11% [3][4] - 2024年新增新能源装机428.53万千瓦，预计2025 - 2026年持续高增 [4] 装机成长空间总结 火电 - 截至2024年末，在建火电项目835万千瓦，多分布于东部高电价区域，近两年开工稳健，预计2025 - 2026年逐步投产 [6] 风光 - 2024年新增新能源装机428.53万千瓦，境内获取新能源资源1678.84万千瓦，核准备案1803.67万千瓦，装机增长后备资源充裕 [6] 水电 - 截至2024年末，在建水电项目492.35万千瓦，预计新疆水电项目于“十六五”期间逐步投产，支撑远期业绩成长 [6] 盈利预测及财务指标总结 盈利预测 - 调整公司2025 - 2027年归母净利润预测为64.59/72.72/82.83亿元，对应2025年4月15日收盘价的PE分别为12.68/11.26/9.88倍 [6] 财务指标 | 重要财务指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 180,999 | 179,182 | 170,118 | 179,171 | 189,237 | | 同比(%) | -7.0% | -1.0% | -5.1% | 5.3% | 5.6% | | 归属母公司净利润（百万元） | 5,609 | 9,831 | 6,459 | 7,272 | 8,283 | | 同比(%) | 98.8% | 75.3% | -34.3% | 12.6% | 13.9% | | 毛利率(%) | 14.6% | 14.2% | 12.1% | 12.6% | 13.2% | | ROE(%) | 11.5% | 17.5% | 10.3% | 10.4% | 10.6% | | EPS（摊薄）（元） | 0.31 | 0.55 | 0.36 | 0.41 | 0.46 | | P/E | 14.60 | 8.33 | 12.68 | 11.26 | 9.88 | | P/B | 1.68 | 1.46 | 1.31 | 1.17 | 1.05 | | EV/EBITDA | 7.96 | 8.57 | 9.09 | 8.73 | 8.17 | [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 6.39 元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报营收 1791.82 亿元同比 -1.0%，归母净利润 98.31 亿元同比 +75.3%，扣非归母净利润 46.66 亿元同比 -4.2%，处置股权收益 45.68 亿元，DPS 为 0.20 元/股，分红比例 36.28% [1] - 2025 年多数省份年度长协电价下降，下调 2025 - 26 年加权平均上网电价 3.4%/4.3%，下调 2025 - 26 年归母净利 17.6%/16.7%至 75.11/88.7 亿元，2027 年归母净利润预测值为 93.64 亿元 [4] - 公司核心水电资产国能大渡河 2025 年迈入新一轮投产周期，双江口水电站投产后将提升大渡河流域梯级水电站联合调度能力 [1] 根据相关目录分别进行总结 火电业务 - 2024 年火电上网电量 3470.25 亿千瓦时同比 -1.2%，4Q24 为 864.35 亿千瓦时同比 -1.5% [2] - 2024 年火电净利润 100.51 亿元，4Q24 为 29.16 亿元，度电净利润 2.9 分同比增长 0.5 分，4Q24 度电净利润 3.4 分环比 3Q24 增长 1.3 分 [2] - 度电净利润增长得益于入炉标煤单价同比 -1.4%至 922.17 元/吨，供电煤耗同比 -0.79g/kWh 至 293.4g/kWh [2] 新能源发电业务 - 2024 年风电/光伏上网电量同比 +6.8%/95.2%，但净利润分别同比下降 20.8%/3.2%至 10.56/8.67 亿元，4Q24 风电/光伏净亏损 2.23/2.66 亿元 [3] - 净利润下降主要系 4Q24 对部分应收电费计提坏账准备及对部分新能源项目计提资产减值损失 [3] 水电业务 - 2024 年水电净利润同比 -19.9%，主要系对大兴川电站计提在建工程减值 8.31 亿元 [3] - 国能大渡河 2024 年归母净利润同比 +18.9%至 21.32 亿元，在建装机 424 万千瓦，2025/2026 年将投产 136.5/215.5 万千瓦 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|180,999|179,182|194,357|207,235|213,258| |+/-%|(6.06)|(1.00)|8.47|6.63|2.91| |归属母公司净利润 (人民币百万)|5,609|9,831|7,511|8,870|9,364| |+/-%|98.56|75.28|(23.60)|18.10|5.57| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.31|0.55|0.42|0.50|0.53| |ROE (%)|11.96|18.76|12.95|14.02|13.39| |PE (倍)|14.60|8.33|10.90|9.23|8.74| |PB (倍)|1.68|1.46|1.36|1.23|1.12| |EV EBITDA (倍)|10.08|9.47|11.28|10.81|10.72|[5] 可比公司估值 - 新能源板块可比公司 25E 市盈率平均 15.1x，市净率平均 1.27x，ROE 平均 8% [17] - 水电资产可比公司 25E 市盈率平均 18.0x，市净率平均 2.38x，ROE 平均 13% [18] - 火电资产可比公司 25E 市盈率平均 8.3x，市净率平均 0.80x，ROE 平均 10% [19] 分部估值 |项目|单位|2025E| |----|----|----| |新能源业务归母净利润|百万元|2,780| |PE|倍|13.00| |新能源市值|百万元|36,140| |水电归母净资产|百万元|32,394| |PB|倍|1.80| |水电板块市值|百万元|58,309| |火电归母净资产|百万元|27,833| |PB|倍|0.70| |火电板块市值|百万元|19,483| |目标市值|百万元|113,932| |股份数|百万股|17,836| |目标价|元|6.39|[22] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023 - 2027 年进行预测，涵盖流动资产、营业收入、净利润等多项指标 [27] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在 2023 - 2027 年的预测情况 [27]