报告公司投资评级 - 维持买入评级 [6][7][78] 报告的核心观点 - 全球头部矿企，坐拥世界级铜、金、锂、钼等矿产，力争提前2年达成原定2030年主要经济指标 [6] - 低品位选冶、一体化/大规模建设实力强劲，收并购、自主勘探并行使资源量快速增长 [6] - 铜矿聚焦三大区域，金矿收购+技改并行，锂资源项目投产时间推迟，钼矿有明确规划 [6] - 逆全球化趋势下，金价上行趋势不变，铜价有望长期强势 [6] - 伴随项目落地，公司矿产金、矿产铜产量将持续增长，充分受益金铜上行周期，维持买入评级 [6][7][78] 根据相关目录分别进行总结 1. 全球铜金头部矿企，成长性突出 - 全球铜金头部矿企，全球化布局：公司是大型跨国矿业集团，2023年铜、金、锌（铅）产量居全球前列，截至2024年上半年有丰富储量，在海外和中国多地有矿产资源开发基地 [15][17] - 利润快速增长，铜金双主业：2020年以来业绩快速增长，2020 - 2023年净利润cagr为48%，2024Q1 - Q3营收和归母净利润同比增长，预计2024年净利润同比增长51.5%，矿产铜/矿产金贡献主要毛利 [20][22] - 十年三级跳，高增长挺进全球前3 - 5位：公司规划提前至2028年达成主要经济指标，2025年度有主要矿产品产量计划 [26] 2. 低品位选冶、大规模建设实力强劲，外延内生资源量快速增长 - 低品位选冶、一体化/大规模建设实力强劲：紫金山金铜矿开发经验成熟，采用“矿石流五环归一”管理模式，项目建设期短，技术输出能力强，成本竞争优势凸显 [28][29][32] - 外延内生并行，铜/金资源量10年复合增速约22%/12%：公司现金流充足，2014 - 2024H1铜/金矿权益资源量复合增速分别为22%/12%，擅长逆周期并购、并购成本低，自主勘探成果丰厚、单位勘查成本低，过去10年矿铜、矿金产量复合增速23%/8% [34][36][38] 3. 铜矿聚焦三大区域，金矿收购技改并行 - 铜板块：多个大型项目投产，产量快速增长：主要在产铜矿权益产量前三矿山约占总产量50%，24Q1 - Q3矿产铜产量增长，单位销售成本有变化，产量规划25年115万吨、28年150 - 160万吨，刚果金、西藏、塞尔维亚三大区域有新建及在建铜矿 [41][42][44] - 金板块：收购与技改扩建并行：主要在产金矿权益产量超5吨的5座金矿合计约占总产量50%，24Q1 - Q3矿产金产量增长，单位销售成本有变化，产量规划25年85吨、28年100 - 110吨，有多个金矿改扩建和新收购项目 [53][54][56] - 锂：形成“两湖两矿”格局，远景规划LCE产能25 - 30万吨：截止2023年有碳酸锂当量资源量和产量，产量规划25年4万吨、28年25 - 30万吨，项目投产时间推迟，将优化成本，拟收购藏格矿业控制权 [65][66] - 钼：规划2028年产量2.5 - 3.5万吨：收购安徽沙坪沟钼矿，权益资源量196万吨，预计达产后产能2.7万吨，有储量、品味、建设期、回收期等信息，产量规划2025年1万吨、2028年2.5 - 3.5万吨 [70][71][72] 4. 盈利预测与估值 - 关键假设及盈利预测：预计24/25/26年铜、金、碳酸锂产量，价格方面铜价上涨、金价上行、碳酸锂价格低位，毛利率各有不同，预计24/25/26年营业收入和净利润 [74] - 可比公司估值：选择相关可比公司，预计24/25/26年紫金矿业净利润，对应PE分别为14/11/10x，25/26年估值和铜板块可比公司均值相近，低于黄金板块可比公司均值，维持买入评级 [78]

股份与股本 - 2025年2月底，A股法定/注册股份20,591,232,240股，股本2,059,123,224元；H股法定/注册股份5,736,940,000股，股本573,694,000元，本月法定/注册股本总额2,632,817,224元[1] - 2025年2月底，A股已发行股份20,588,733,940股，H股已发行股份5,988,840,000股，库存股份均为0股[3] 期权与债券 - 2023年股票期权激励计划，上月底和本月底结存股份期权42,000,000股，本月发行新股0，所得资金0元[5] - 2029年到期20亿美元1.0%有担保可换股债券，上月底和本月底已发行总额20亿美元，本月发行新股0，月底可能发行或转让股份787,308,467股，认购价/转换价19.84港元[8] 股份变动 - 本月A股、H股已发行股份（不包括库存股份）总额增减为0[11] - 本月A股、H股库存股份总额增减为0[11] 合规事项 - 本月证券发行或库存股份出售转让获董事会授权，合规进行[14]

纪要涉及的行业或者公司 紫金矿业、藏格矿业、万国黄金集团 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩亮点**：2024 年归母净利润 320 亿元，同比增长 51.5%，得益于矿产铜 107 万吨、矿产锌 73 万吨、矿产银 436 吨，基本符合年初产量指引，盈利能力显著提升[3][4] - **冶炼业务**：冶炼铜自给率超 100%，年产量约 70 - 80 万吨，虽冶炼加工费下降冲击冶炼厂盈利，但以矿产为主，铜价上涨提升整体盈利，内部垂直整合可减小不利影响[4][5] - **股权并购**：与昌利控股合作及并购藏格矿业控股权，拓展西藏发展空间，增强资源掌控和市场竞争力；收购藏格股份为获巨龙铜矿 30%股份，稳定控股地位并分享收益，巨龙铜矿 2024 年产量超 16.96 万吨，二期预计 2025 年底投产后产量翻番，三期规划中，未来或达 60 万吨铜金属产出[4][6][8] - **生产计划**：2025 年计划实现矿产铜 115 万吨、黄金 85 吨、锌 44 万吨、碳酸锂 4 万吨，长期 2026 - 2027 年规划稳定，包括 450 吨银和 1 万吨钼等目标，显示多元化发展和稳定增长决心[4][7] - **同业竞争解决**：计划通过资产整合、转移或托管等方式解决与藏格股份潜在同业竞争问题，可能将锂资产整合至藏格经营，待交割完成后由董事会决定产业方向[4][9] - **制裁影响**：对被美国列入新疆制裁名单诧异，无事实依据，短期生产运营不受影响，长期或影响下游客户，已聘请法律机构沟通争取移除[4][10] - **投资万国黄金**：万国黄金集团主要资产有江西铜多金属矿和所罗门群岛露天黄金矿山，预计未来年产 3 - 5 吨黄金，符合太平洋地区找新项目战略，目前为二股东，未来是否扩投视情况而定[11] - **矿山停产影响**：2024 年刚果穆索诺伊矿停产十几到二十天，影响约 1 万吨矿石产量，后续检测严格致总体产量低于预期[12] - **黄金战略规划**：黄金是重点关注品种，虽近年增长慢，仍关注并购机会，因金价上涨并购现役矿山困难，2024 年在多地有并购项目，持续寻找经营不善或初级阶段标的[13] - **加纳项目进展**：加纳项目未完成交割，正与政府及对方沟通库存核算等事项，预计 2025 年产量 5 - 6 吨，参考 2024 年盈余数据测算盈利和成本[14][16] - **铜矿项目规划**：未来最大增量在西藏，佳龙二期 2025 年建成投产预计增 16 - 17 万吨产量，三期规划中；紫金铜矿和谢通门铜矿预计 2026 年 6 月投产；卡玛项目 2025 年 5 或 6 月投产；塞尔维亚发现新格马格铜矿，有两三百万吨资源储量；推进提莫克下部矿等工程建设并与政府沟通崩落法采矿[17] - **卡莫阿项目展望**：受刚果金电力紧缺影响，2024 年计划未完成，2025 年目标 53 - 58 万吨，正解决电力等瓶颈问题并调整团队优化管理[18] - **资本开支计划**：2024 - 2025 年资本开支约 200 亿元，未来在锂盐湖、锂矿山等领域大量投资，如西藏拉果错盐湖、刚果金卡莫阿 - 卡库拉铜矿、阿根廷 3Q 锂盐项目等[19] - **财务结构优化**：在香港证券交易所发行可转债，优化财务结构，降低财务成本，释放利润，支持扩张计划，提高运营效率[20] - **负债端安排**：现金流能力增强，2024 年净利润 320 亿元，经营现金流至少 450 亿元以上，2024 年底资产负债率约 55%，未来希望降至 50%以内[21][22] - **锂矿成本展望**：刚果项目成本最优约 5 万元左右，3Q 项目成本较高，计划技术改造降成本，详细信息 3 月中下旬年报发布交流[23] 其他重要但是可能被忽略的内容 巨龙铜矿不存在同业竞争问题，因其是参股公司[11]

股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2025年1月31日 狀態: 新提交 致：香港交易及結算所有限公司 公司名稱: 紫金礦業集團股份有限公司 呈交日期: 2025年2月5日 I. 法定/註冊股本變動 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | A | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 否 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 601899 | 說明 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 20,591,232,240 | RMB | | 0.1 RMB | | 2,059,123,224 | | 增加 / 減少 (-) | | | 0 | | | RMB | | | | 本月底結存 | | | 20,591,232,240 | RMB | | 0.1 RMB | | 2,059,123,224 | | 2. 股份分類 | 普通股 | 股 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年度业绩显著增长，量价齐升充分受益铜金价格高位，产能释放迅速，未来有望继续受益于铜金价弹性和增量项目推进，“量价齐升”逻辑持续演绎，业绩有望持续增长[1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年预计实现归母净利约320亿元，同比+51.5%；扣非归母净利润314亿元，同比+45.3%；Q4单季度归母净利约76亿元[1] - 2024年矿产铜107万吨、矿产金73吨、矿产锌（铅）45万吨、矿产银436吨；Q4铜产量约28.1万吨，环比+3.7%；金产量18.7吨，环比-1.1%[1] 产量指引 - 2025年主要矿产品产量指引为矿产铜115万吨，矿产金85吨，矿产锌（铅）44万吨，当量碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨[2] 价格趋势 - 2025年国内政策利好催化需求趋强，电解铜库存下降、全球精矿供给偏紧，利润向上游矿企集中，推动铜板块利润增长；黄金在“二次通胀”预期升温下有向上弹性，长期受益于美联储降息与通胀溢价逻辑[3] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为320.0/373.5/421.7亿元，对应PE分别为13.2/11.3/10.0倍[4] 财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|270,329|293,403|318,187|343,337|356,067| |增长率yoy（%）|20.1|8.5|8.9|7.5|3.7| |归母净利润（百万元）|20,042|21,119|32,001|37,351|42,173| |增长率yoy（%）|27.9|5.4|51.5|16.7|12.9| |EPS最新摊薄（元/股）|0.75|0.79|1.20|1.41|1.59| |净资产收益率（%）|19.9|19.2|22.4|20.9|19.1| |P/E（倍）|21.1|20.0|13.2|11.3|10.0| |P/B（倍）|4.7|3.9|3.0|2.4|1.9|[5] 股票信息 - 行业为有色金属，前次评级买入，2025年01月23日收盘价15.88元，总市值422,051.87百万元，总股本26,577.57百万股，自由流通股占比99.88%，30日日均成交量164.21百万股[6]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 紫金矿业2024年业绩因主要金属矿量价齐升预计归母净利润大增51.5% 2025年产量计划继续增加 并耗费137亿拿下藏格矿业24.82%控制权 看中其盐湖钾、锂、铜等资源[1][2][10] 根据相关目录分别进行总结 紫金矿业2024年业绩情况 - 预计2024年归母净利润320亿 大增51.5% 核心原因是主要金属矿（金、铜等）量价齐升[2] - 2024年矿产铜107万吨 比2023年增长6%；矿产金73吨 比2023年增长7.4% 产量比2023年定下的2024年目标略低但相差不大[2][3] 主要产品价格涨幅情况 - 伦敦黄金现货年度涨幅约28% 国内黄金现货Au99.99全年涨幅达30%左右 国内上期所黄金价格创新高[4] - 2024年伦铜上涨2.6% 相对涨幅减少[7] 紫金矿业2025年计划及资源布局 - 2025年计划产量继续增加 矿产铜115万吨 矿产金85吨 矿产锌（铅）44万吨 当量碳酸锂4万吨 矿产银450吨 矿产钼1万吨[8] - 截至2023年底 境外资产为1443亿 占总资产比例为42% 主要是金、铜矿[8] 紫金矿业并购藏格矿业情况 - 2025年1月17日耗费137亿 以35元/股价格拿下藏格矿业24.82%的控制权 看上其盐湖里的钾、锂和铜资源[10][11] 藏格矿业资源情况 - 拥有察尔汗盐湖、老挝万象巴俄矿区钾盐项目等多个钾盐项目 以及麻米错盐湖、龙木错盐湖等多个盐湖锂资源 还有持股30.78%的西藏巨龙铜矿[13] 藏格矿业业务情况 - 是国内第二大钾肥生产企业 察尔汗盐湖项目建有200万吨/年的氯化钾产能 近年来实际产能约110万吨/年 未来钾板块增量主要来自老挝钾盐项目规划的200万吨/年产能[14] - 锂板块通过盐湖提锂 目前拥有1万吨/年的电池级碳酸锂产能[15] 藏格矿业与紫金矿业交集情况 - 2020年藏格矿业以38.83亿转让西藏巨龙铜业50.1%的控制权给紫金矿业 目前藏格矿业还持有巨龙铜业30.78%的股权 为第二大股东[16][17] - 紫金矿业控股巨龙铜业后18个月建成投产成功 藏格控股获得投资收益 2022年约7.2亿、2023年13亿、2024年1 - 9月约13.6亿 占藏格矿业当期净利润的73%[18] 藏格矿业过往问题 - 2018 - 2019年存在公司治理问题 肖永明多次卷入涉法案件 紫金矿业控股后有望解决该问题[20][22]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司重点矿山项目储备不断丰富，未来产量增长带动公司成长确定性高，伴随建设项目陆续投产后产量释放，有望带动盈利走高 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年预计实现归母净利320亿元，同比+52%，扣非后归母净利314亿元，同比+45%；2024Q4归母净利润76亿元，同比+54%，环比-18%，扣非后归母净利润77亿元，同比+19%，环比-8% [5] 主营金属情况 - 2024年产量：矿产铜107万吨、矿产金73吨、矿产锌（铅）45万吨、矿产银436吨，产量目标完成度96%/99%/96%/104%，矿产铜目标未完成因刚果金电力紧缺影响；2024Q4产量环比：矿产铜+4%、矿产金-1%、矿产银-13% [5] - 2024Q4价格：精炼铜市场均价环比+0.5%至7.6万元/吨，黄金市场均价环比+8%至614元/克 [5] - 成本：公司成本上升趋势得到有效遏制，预计24Q4主要矿产品维持前三季度降本趋势 [5] 2025年产量计划 - 生产矿产铜115万吨（下调7万吨）、矿产金85吨、矿产锌（铅）44万吨（下调6万吨）、当量碳酸锂4万吨（下调6万吨）、矿产银450吨（下调50吨）、矿产铝1万吨；铜产量指引下调因刚果金电力问题、赞比亚和莫桑比克旱灾及1月火灾致卡莫阿 - 卡库拉矿山部分备用电力系统损坏；卡莫阿–卡库拉铜矿2025年产量规划为52 - 58万吨 [5] 资源并购情况 - 收购Akyem金矿，近三年年均产金11.4吨，西矿区待开发，外围4个探矿权增储和产能扩张可期 [5] - 收购秘鲁La Arena金矿，一期年产金约3吨，剩余服务年限3年，二期建设期3年、生产期19年，预计达产后年产铜约10万吨、产金约3.8吨 [5] - 取得藏格矿业控制权，持股比例将达25%，藏格矿业按权益已形成年产铜约5万吨、碳酸锂1万吨、氯化钾110万吨生产能力，巨龙铜矿二期等项目将带来新产量增长点 [5] 投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润为320.13、378.93、433.05亿元，对应EPS为1.20、1.43、1.63元，对应PE为13、11、10x，维持“推荐”评级 [5] 主要财务指标预测 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入(亿元)|2934.03|3082.84|3425.10|3737.82| |收入增长率%|8.54|5.07|11.10|9.13| |归母净利润(亿元)|211.19|320.13|378.93|433.05| |利润增速%|5.38|51.58|18.37|14.28| |毛利率%|15.81|20.32|20.77|20.98| |摊薄EPS(元)|0.79|1.20|1.43|1.63| |PE|20.45|13.49|11.40|9.97| |PB|4.02|3.04|2.40|1.93| |PS|0.15|0.14|0.12|0.11| [6] 财务预测表 - 资产负债表、现金流量表、利润表及主要财务比率等数据见文档[8][9]

文章核心观点 紫金矿业2024年度业绩预增，主要因主营金属矿产品量价齐升、成本上升势头得到遏制、企业运营和盈利能力增强，且锂资源板块未来可期 [1] 业绩预增情况 - 2024年公司预计实现归母净利润约320亿元，较2023年同期增加约108.81亿元，同比增加约51.5% [1] 主要矿产产量情况 - 2024年主要矿产产量同比提升，矿产铜107万吨、矿产金73吨、矿产锌（铅）45万吨、矿产银436吨，2023年分别为101万吨、68吨、47万吨、412吨 [2] - 2024年公司抢抓机遇释放产能，矿产铜产量“高位进阶”，黄金产能因项目投产和技改扩建提升 [2] - 2024年通过自主勘探和并购实现主营金属资源储备大幅增长，如巨龙铜矿等有新增资源量，塞尔维亚发现新矿 [2] - 2024年开展优质资源并购，10月收购加纳Akyem金矿，11月收购秘鲁La Arena铜金矿 [3] 产量规划情况 - 2025年主要矿产品产量规划为矿产铜115万吨、矿产金85吨、矿产锌（铅）44万吨、当量碳酸锂4万吨、矿产银450吨、矿产钼1万吨 [4] - 此前2024年5月公布的至2028年规划中，2025年计划产量为矿产铜122万吨、矿产金85吨、矿产锌（铅）50万吨、当量碳酸锂10万吨、矿产银500吨、矿产钼1万吨 [4] - 公司对铜、锂等部分品种产量进行了下调，碳酸锂投产延期至2025年，矿山铜产量计划待年报分解 [5] 收购情况 - 1月17日紫金国际控股拟137.29亿元收购藏格矿业24.82%股权，交易完成后“紫金系”持股达25% [5] - 收购将增加主营金属品种铜、锂资源储备，藏格矿业旗下有多个项目权益 [5] - 收购对紫金矿业锂资源板块整合布局有积极作用，利好未来锂矿业务兑现 [6]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 核心观点 - 2024年公司预计实现归母净利润约320亿元，同比增加约51.5% [1] - 2025年规划矿产铜、金产量同比+7.5%、+16.4%，新增碳酸锂产量4万吨 [3] - 拟控股藏格矿业，增厚铜锂钾资源储备 [4] - 看好铜金价格继续上行 [4] 业绩表现 - 2024Q4单季度归母净利润约76亿元，同比+54%，环比-17.6% [2] - 2024年矿产铜产量107万吨，矿产金73吨，矿产锌45万吨，矿产银436吨 [2] - 2024年矿山铜产量较规划-4万吨，矿山金-1吨，矿山锌-2万吨，矿山银+16吨 [2] 产量规划 - 2025年计划生产矿产铜115万吨，矿产金85吨，矿产锌44万吨，碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨 [3] - 与前期规划相比，铜-2万吨，金-5吨，碳酸锂-8万吨，钼-0.6万吨 [3] 收购计划 - 拟以137亿元收购藏格矿业24.82%股权 [4] - 藏格矿业目前按权益已形成年产铜约5万吨、碳酸锂1万吨、氯化钾110万吨的产能 [4] - 巨龙铜矿二期技改扩建工程有望2025年底建成投产 [4] 行业展望 - 看好2025年铜价上行，全球铜精矿产量增速2025H1将放缓 [4] - 看好金价上行，美国进入降息周期，ETF投资需求回归，央行增持趋势仍在 [4] 盈利预测 - 预计2024/2025/2026年公司归母净利润分别为320/401/478亿元 [4] - 当前股价对应PE为14/11/9倍 [4] 财务数据 - 2024E营业收入346,996百万元，同比增长18.27% [5] - 2024E净利润31,989百万元，同比增长51.47% [5] - 2024E EPS 1.20元，ROE 23.77% [5]

投资评级 - 报告对紫金矿业的投资评级为"推荐"，预计2024-2026年归母净利润分别为320、379、429亿元，对应当前股价的PE分别为13/11/10倍 [3][5] 核心观点 - 2024年公司预计实现归母净利润320亿元，同比增长约51.5%，扣非归母净利润314亿元，同比增长约45.3% [1] - Q4归母净利润76.4亿元，同比增长54.3%，环比减少17.6%，扣非归母净利润76.5亿元，同比增长19.4%，环比减少8.0%，业绩略低于市场预期 [1] - 2024年矿产铜107万吨（含卡莫阿铜业权益产量19.5万吨），未完成111万吨的年度目标，主要受刚果金缺电和钴放射性事件影响 [2] - 2025年产量规划为矿产铜115万吨，矿产金85吨，矿产锌（铅）44万吨，当量碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨 [3] 财务表现 - 2024年预计营业收入3073.92亿元，同比增长4.8%，归母净利润320.06亿元，同比增长51.5% [5] - 2024年毛利率预计为20.66%，净利润率为10.41%，ROE为22.89% [8] - 2024年经营活动现金流预计为495.25亿元，资本开支为357.96亿元 [9] 产量与价格 - 2024年矿产铜107万吨，矿产金73吨，矿产锌（铅）45万吨，矿产银436吨 [2] - Q4铜价环比持平，含税铜价为7.55万元/吨，金价环比上涨8%至616元/克 [2] - 2025年矿产铜目标下调7万吨至115万吨，主要因刚果金电力问题影响卡莫阿铜矿爬坡 [3] 费用与成本 - Q4费用和减值计提导致利润环比下滑，四费/营业收入比例比前三季度平均值多1%-2%，对应8-16亿元的费用环比增长 [2] - Q3金融资产投资获得10亿元非经常性盈利，导致Q4归母净利润环比下滑幅度较大 [2]