报告公司投资评级 - 行业为国防军工/航空装备Ⅱ，6个月评级为持有（调低评级） [6] 报告的核心观点 - 航发控制是我国航空发动机及燃气轮机控制系统产品主要供应商，赛道卡位优势明显，推进经营管理提质增效，加速自主创新和战略转型，受益于航空装备、大飞机、通航及无人机等需求增长，中长期发展空间大 [4] - 考虑下游需求节奏和新老产品研制情况变化，调整2025 - 2027年营业收入分别为53.16/59.20/67.31亿元，调整归母净利润为7.25/8.15/9.27亿元，对应PE为32.97/29.32/25.78x，调整至“持有”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 2025年一季报情况 - 25Q1实现营收13.5亿元，YoY - 4.7%；归母净利润1.5亿元，YoY - 43.6%，收入下降受税收政策和部分产品价格调整影响，净利润下降因收入下降及折旧和科研项目影响成本摊销增加 [1] - 25Q1毛利率为25.1%，同比减少7.80pct；净利率为11.0%，同比减少7.49pct [1] - 2025年一季度期间费用率同比增加0.48pct至11.1%，其中销售费用率同比减少0.34pct至0.3%，管理费用率同比增加0.53pct至8.1%，研发费用率同比增加0.27pct至3.3%，财务费用率为 - 0.5%，较24Q1基本持平 [1] - 截至2025Q1末，应收账款及票据53.9亿元，较年初减少2.3%；存货14.7亿元，较年初减少4.2%；合同负债1.7亿元，较年初减少13.2%；经营活动净现金流4.6亿元，24Q1为 - 2.0亿元，同比显著改善，因销售回款增加且支付到期票据金额减少 [1] 2024年经营情况 - 2024年实现收入54.81亿元，同比增长2.95%；归母净利润7.50亿元，同比增长3.26%，基本完成24年度经营目标 [2] - 分产品看，航空发动机及燃气轮机控制系统收入48.8亿元，同比增长4.0%，占总收入89.1%，毛利率同比增加1.55pct至29.2%；国际合作收入3.7亿元，同比增长5.5%，毛利率同比减少0.52pct至16.9%；控制系统技术衍生品收入2.3亿元，同比减少17.8%，毛利率同比增加3.12pct至24.0% [2] - 分地区看，境内收入51.1亿元，同比增长2.8%，占总收入93.3%，毛利率同比增加1.69pct至28.9%；境外收入3.7亿元，同比增长5.5%，占总收入6.7%，毛利率同比减少0.52pct至16.9% [2] 2025年目标及发展情况 - 2025年目标收入为53亿元，较24年略有下降，因部分型号或将阶段性达峰，部分新研产品尚处爬坡阶段 [2] - 坚持军、民、燃协同发展，以新质生产力引领打造经济增长新引擎，发挥航空发动机控制系统技术优势，协同主机厂所推进大飞机、通航和无人机动力控制等自主研制和产业化应用，推动技术衍生品产业化发展 [3] - 作为发动机控制系统唯一机械液压关键执行机构供应商，推进长江系列发动机型号研制和适航试验等任务，进展顺利，还探索民机维修业务，为C919等动力国产化做好服务保障，预计“十五五”中后期对业绩产生积极影响 [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,324.05|5,480.97|5,316.19|5,920.17|6,731.31| |增长率(%)|7.74|2.95| - 3.01|11.36|13.70| |EBITDA(百万元)|1,462.08|1,675.86|1,519.98|1,614.50|1,719.52| |归属母公司净利润(百万元)|726.58|750.27|725.25|815.45|927.39| |增长率(%)|5.55|3.26| - 3.34|12.44|13.73| |EPS(元/股)|0.55|0.57|0.55|0.62|0.71| |市盈率(P/E)|32.91|31.87|32.97|29.32|25.78| |市净率(P/B)|2.02|1.94|1.86|1.78|1.70| |市销率(P/S)|4.49|4.36|4.50|4.04|3.55| |EV/EBITDA|14.94|15.76|14.06|12.62|11.08| [5]

业务发展展望 - 预计2025年营业收入下降，长期趋势向好，受部分军品型号需求量达峰、税收政策和产品降价影响，后续新研型号上量等因素将推动增长 [2] - 军用航空动力控制业务增长驱动为维修业务上量和新研型号列装需求迫切；国内民机业务进展顺利，“十五五”中后期将产生积极影响；通航动力技术成熟，将推动产业化和市场化；国际转包业务紧抓复苏机遇，但长期增长有不确定性；衍生产品加快平台化、谱系化发展，拓展非航市场 [2] 布局举措与产品 - 航发集团出台支持政策，公司设立专项资金，支持子公司对接多行业，加强技术合作，加快新产品研制 [2] - 技术成熟的产品有1000KW级民用涡轴等发动机控制系统，船用泵类等市场化产品正在研发；商用发动机业务进展顺利，探索民机维修业务 [3] 军机维修业务 - 2024年修理业务收入占比增至16%左右，同比增长约2.9亿，“十五五”期间预计维持较高水平 [3] - 维修业务毛利率与新机交付大致相当，有向最终用户提供备件服务，维修产线能力建设按计划推进 [3] 燃气轮机业务 - 燃机业务处于研制和拓展阶段，整体占比有限，产品主要配装航发集团燃机，正加快对外对接和产品研制交付 [3] - 军用燃机业务利润率与航空发动机业务基本一致 [4] 国际合作业务 - 国际合作收入增长5.48%，毛利率略降，原因是原材料价格上升和新产品开发 [5] - 美国对等关税政策短期不影响收入，长期有不确定性，转包产品可申请关税豁免；后续举措为技术升级、成本优化和开拓大飞机市场 [5] 子公司业绩情况 - 西控科技利润增速略高于收入增速受边际规模影响，贵州红林利润增长快是因低收益汽车零部件业务减少 [6] - 北京航科收入增长9%，利润总额增长7%，因科研收入和自筹研发投入增加，不影响新领域发展 [6] - 长春控制利润降幅大于收入降幅受装备降价、业务取消和税收政策影响，加大产品能力投入和市场开拓，预计未来回升 [6][7] 财务相关情况 - 应收账款同比增长较多受行业结算特点影响，军品收入占比约90%，坏账风险小 [7] - 经营活动现金流2024年底转负，2025年一季度好转，募投项目专款专用，暂时不存在资金压力 [7] 改革进展情况 - 614所已获批准将部分事业资产转性为经营性资产，后续细化并推进方案实施，获取相关资质；航发控制未接到上级机关关于中国航发动控所改革通知 [7]

会议信息 - 2024年年度股东大会由2025年3月27日董事会会议决定召开，3月29日刊登通知[4] - 现场会议于2025年4月28日15:00在贵阳召开，网络投票时间为4月28日[5] 参会情况 - 出席股东大会股东及代理人349人，代表股份763,877,036股，占比58.0814%[7] 议案表决 - 《关于2024年度董事会工作报告的议案》同意股数占比99.5616%，中小投资者占比96.6536%[10] - 《关于2024年年度报告及其摘要的议案》同意股数占比99.5618%，中小投资者占比96.6550%[12] - 《关于2025年度财务预算报告的议案》同意股数占比99.5634%，中小投资者占比96.6670%[15] - 《关于未来三年（2025 - 2027年）股东回报规划的议案》同意股数占比99.5641%，中小投资者占比96.6727%[17] 其他 - 律师认为本次股东大会程序和结果合法有效[24]

股东情况 - 出席现场和网络投票股东349人，代表股份763,877,036股，占总股份58.0814％[3] - 出席现场会议股东及代理人4人，代表股份586,972,143股，占总股份44.6304％[4] - 通过网络投票股东345人，代表股份176,904,893股，占总股份13.4510％[4] - 通过现场和网络投票中小股东及代理人345人，代表股份100,066,945股，占总股份7.6086%[4] - 关联股东合计持有公司股份663,810,091股，占总股份50.47%[19] 议案表决情况 - 《关于2024年度董事会工作报告的议案》总体同意760,528,441股，占有效表决权股份99.5616％[4] - 《关于2024年度监事会工作报告的议案》总体同意760,528,441股，占有效表决权股份99.5616％[6] - 《关于2024年年度报告及其摘要的议案》总体同意760,529,841股，占有效表决权股份99.5618％[9] - 《关于2024年度财务决算报告的议案》总体同意760,463,441股，占有效表决权股份99.5531％[10] - 《关于2025年度财务预算报告的议案》总体同意760,541,836股，占有效表决权股份99.5634％[11] - 《关于2024年度内部董事薪酬的议案》总体同意763,419,636股，占有效表决权股份99.9401％[14] - 总体表决《关于聘请会计师事务所的议案》，同意763,105,041股，占有效表决权股份99.8989%[16] - 中小股东表决《关于聘请会计师事务所的议案》，同意99,294,950股，占中小股东有效表决权股份总数99.2285%[16] - 总体表决《关于选举王学华为第九届董事会独立董事的议案》，同意763,403,554股，占有效表决权股份99.9380%[17] - 中小股东表决《关于选举王学华为第九届董事会独立董事的议案》，同意99,593,463股，占中小股东有效表决权股份总数99.5268%[17] - 总体表决《关于2025年日常关联交易预计情况的议案》，同意99,569,245股，占有效表决权股份99.5026%[19] - 中小股东表决《关于2025年日常关联交易预计情况的议案》，同意99,569,245股，占中小股东有效表决权股份总数99.5026%[19] - 总体表决某议案，同意763,459,536股，占有效表决权股份99.9453%[15] - 中小股东表决某议案，同意99,649,445股，占中小股东有效表决权股份总数99.5828%[15] 其他 - 律师认为公司本次股东大会召集、召开程序等符合规定，表决结果合法有效[20]

整体财务数据关键指标变化 - 本报告期营业收入13.49亿元，较上年同期减少4.69%[4] - 归属于上市公司股东的净利润1.47亿元，较上年同期减少43.61%[4] - 经营活动产生的现金流量净额4.58亿元，较上年同期增长334.57%[4] - 本报告期末总资产164.01亿元，较上年度末增长0.52%[4] - 本报告期末归属于上市公司股东的所有者权益124.97亿元，较上年度末增长1.22%[4] - 本期营业总收入为1,348,771,438.40元，上期为1,415,162,841.85元，本期较上期减少[17] - 营业总成本本期为11.79亿元，上期为11.13亿元[18] - 净利润本期为1.48亿元，上期为2.61亿元[18] - 基本每股收益本期为0.1116，上期为0.1980[19] - 销售商品、提供劳务收到的现金本期为16.02亿元，上期为9.43亿元[21] - 经营活动产生的现金流量净额本期为4.58亿元，上期为 - 1.95亿元[22] - 投资活动产生的现金流量净额本期为0.22亿元，上期为1.50亿元[22] - 筹资活动产生的现金流量净额本期为 - 0.71亿元，上期为 - 0.57亿元[23] - 现金及现金等价物净增加额本期为4.73亿元，上期为 - 0.52亿元[23] - 期初现金及现金等价物余额本期为30.32亿元，上期为39.05亿元[23] - 期末现金及现金等价物余额本期为35.05亿元，上期为38.54亿元[23] 资产负债项目关键指标变化 - 应收票据较年初减少32.94%，主要因应收票据到期收回[7] - 应付职工薪酬较年初增长49.57%，因计提本期工资性费用[7] - 长期应付款较年初减少134.86%，为国拨资金转增权益性资本[7] - 2025年3月31日，公司货币资金期末余额为3,504,819,732.24元，较期初3,031,685,327.76元有所增加[13] - 应收票据期末余额为1,786,399,946.93元，较期初2,663,917,500.57元减少[13] - 应收账款期末余额为3,601,774,444.60元，较期初2,848,323,086.99元增加[13] - 流动资产合计期末余额为11,397,471,271.50元，较期初11,233,100,793.64元增加[13] - 非流动资产合计期末余额为5,003,057,520.53元，较期初5,082,066,613.13元减少[14] - 资产总计期末余额为16,400,528,792.03元，较期初16,315,167,406.77元增加[14] - 流动负债合计期末余额为2,964,066,385.91元，较期初2,986,065,057.68元减少[15] - 非流动负债合计期末余额为182,988,357.20元，较期初382,667,327.64元大幅减少[15] 股东相关信息 - 报告期末普通股股东总数61,551人[9] - 中国航空发动机集团有限公司持股比例28.57%，为第一大股东[9] - 前10名无限售条件股东中，中国航空发动机集团有限公司持股375,810,362股，中国航发南方工业有限公司持股181,200,000股，中国航发资产管理有限公司持股99,131,429股[10]

股东大会时间 - 2024年年度股东大会现场会议时间为2025年4月28日下午3:00[1] - 网络投票时间为2025年4月28日[1][2] - 股权登记日为2025年4月22日[2] - 登记时间为2025年4月23日，上午9:00 - 11:30，下午13:30 - 17:00[6] - 深交所交易系统投票时间为2025年4月28日的9:15—9:25、9:30—11:30和13:00—15:00[13] - 深交所互联网投票系统开始投票时间为2025年4月28日上午9:15，结束时间为下午3:00[14] 投票信息 - 普通股投票代码为"360738"，投票简称为"动控投票"[12] 议案审议 - 会议议案1、3 - 11经公司2025年3月27日第九届董事会第二十六次会议审议通过[5] - 会议议案2经公司2025年3月27日第九届监事会第二十次会议审议通过[5] - 会议议案12经公司2025年1月16日第九届董事会第二十五次会议审议通过[5] 授权与同意 - 授权委托代表出席2024年年度股东大会并代为行使表决权[15] - 对总议案及除累积投票提案外的所有提案表示同意[15] - 对2024年度董事会、监事会工作报告等议案表示同意[15] - 对2024年年度报告及其摘要的议案表示同意[15] - 对2024年度财务决算报告的议案表示同意[15] - 对2025年度财务预算报告的议案表示同意[15] - 对2024年度利润分配预案的议案表示同意[15] - 对未来三年（2025 - 2027年）股东回报规划的议案表示同意[15] - 对聘请会计师事务所的议案表示同意[16] - 对2025年日常关联交易预计情况的议案表示同意，关联股东回避表决[16] 中小投资者定义 - 中小投资者指除公司董事、监事、高管及单独或合并持有公司5%以上股份股东以外的其他股东[5]

业绩说明会安排 - 会议采用网络与现场相结合的方式举行，其中13:30-16:00为现场交流，16:00-17:00为网络语音直播交流 [2][4] - 召开时间为2025年4月25日13:30-17:00 [3] - 出席人员包括公司董事长、总经理、独立董事、董事会秘书及财务总监（如遇特殊情况可能调整） [4] 沟通参与方式 - 网络渠道为价值在线（www.ir-online.cn） [5] - 现场地点为成都海湾酒店（四川省成都市高新区天府大道南段255号远大购物广场） [6] 问题征集事项 - 公司提前向投资者征集相关问题，投资者可于2025年4月24日前通过电子邮件、传真等形式发送问题 [7] - 公司将在信息披露允许范围内解答投资者普遍关注的问题 [7] 联系方式 - 联系地址为无锡市滨湖区梁溪路792号航发控制证券投资部 [8] - 联系电话为0510-85700611、0510-85700733，传真为0510-85500738，电子邮箱为zhdk000738@vip.163.com [8] 后续信息获取 - 投资者可在会后通过价值在线（www.ir-online.cn）或巨潮资讯网（www.cninfo.com.cn）查看说明会记录 [8]

财报与会议信息 - 公司于2025年3月29日发布《2024年年度报告》[2] - 公司拟于2025年4月25日参加2024年度集体业绩说明会[2] 业绩说明会详情 - 召开时间为2025年4月25日13:30 - 17:00[3] - 13:30 - 16:00现场交流，16:00 - 17:00网络语音直播交流[3] - 出席人员包括董事长、总经理等（可能调整）[3] 会议地址 - 网络会议地址为价值在线（www.ir - online.cn）[3] - 现场会议地点为成都海湾酒店[3] 其他信息 - 投资者可于2025年4月24日前征集问题[5] - 公司联系地址为无锡市滨湖区梁溪路792号航发控制证券投资部[6] - 业绩说明会召开后可通过价值在线或巨潮资讯网查看情况[6]

文章核心观点 - 航发控制2024年年报显示营收和归母净利润同比增长 2025 年面临业务挑战并设定营收目标 预计未来三年归母净利润持续增长 维持“买入”评级 [1][2][3] 分组1：2024年整体经营情况 - 公司实现营业收入54.81亿元 同比增长2.95% 归母净利润7.50亿元 同比增长3.26% [1][2] - 航空发动机及燃气轮机控制系统营收48.82亿 同比增长4% 国际合作业务营收3.68亿 同比增长5.48% 控制系统技术衍生产品营收2.31亿 同比下降17.76% [2] - 整体毛利率28.11% 同比提升1.53pcts 全员劳动生产率44.65万元/人 同比改善11.04% [2] 分组2：子公司经营情况 - 航发西控实现营业收入23.83亿元 同比增加2.27% 净利润2.85亿元 同比增加5.87% [2] - 航发红林实现营业收入16.85亿元 同比稳定 净利润2.87亿元 同比增加7.25% [2] - 北京航科实现营业收入9.33亿元 同比增加8.11% 净利润1.15亿元 同比增加0.78% [2] - 长春控制实现营业收入3.6亿元 同比下降3.49% 净利润1485.06万元 同比下降28.87% [2] 分组3：2025年业务展望 - 2025年部分量产型号将阶段性达峰 新研产品逐步上量 营业收入预算目标为53亿元 [3] - 2025年公司将以商业成功为目标 加快通用航空和无人机动力控制配套产品自主研制和市场拓展 [3] 分组4：盈利预测与投资评级 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为7.56、8.05、8.81亿元 同比增长0.75%、6.46%、9.42% [3] - 对应当前股价PE分别为33、31、29倍 维持“买入”评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年航发控制营业收入、净利润再创历史新高，经营效率持续提升，部分量产型号即将阶段性达峰，新研产品逐步上量，预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.56、8.05、8.81亿元，同比增长0.75%、6.46%、9.42% [5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价19.11元，总股本/流通股本13.15亿股，总市值/流通市值251亿元，52周内最高/最低价25.19 / 17.54元，资产负债率20.6%，市盈率33.53，第一大股东为中国航空发动机集团有限公司 [4] 事件 - 3月28日，航发控制发布2024年年报，2024年实现营业收入54.81亿元，同比增长2.95%，实现归母净利润7.50亿元，同比增长3.26% [5] 点评 - 2024年公司营业收入、净利润再创历史新高，经营效率持续提升，航空发动机及燃气轮机控制系统批产产品及国际合作订单及交付增加，整体毛利率28.11%，同比提升1.53pcts，全员劳动生产率44.65万元/人，同比改善11.04% [6] - 2024年子公司航发西控、航发红林、北京航科营业收入和净利润有不同程度增长，长春控制营业收入和净利润下降 [7] - 2025年公司面临部分量产型号阶段性达峰、部分新研产品尚在逐步上量的挑战，营业收入预算目标为53亿元，将加快通用航空和无人机动力控制配套产品自主研制和市场拓展 [7] 盈利预测和财务指标 |项目\年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5481|5346|5552|5866| |增长率(%)|2.95|-2.47|3.86|5.65| |EBITDA（百万元）|1387.45|1310.22|1451.83|1626.33| |归属母公司净利润（百万元）|750.27|755.88|804.68|880.51| |增长率(%)|3.26|0.75|6.46|9.42| |EPS(元/股)|0.57|0.57|0.61|0.67| |市盈率（P/E）|33.50|33.25|31.23|28.54| |市净率（P/B）|2.04|1.95|1.87|1.79| |EV/EBITDA|18.92|16.68|14.99|13.28| [9] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|5481|5346|5552|5866|营业收入|2.9%|-2.5%|3.9%|5.7%| |营业成本|3940|3820|3952|4169|营业利润|4.6%|0.8%|6.5%|9.5%| |税金及附加|57|56|58|61|归属于母公司净利润|3.3%|0.7%|6.5%|9.4%| |销售费用|18|18|19|20|获利能力| | | | | |管理费用|442|429|455|469|毛利率|28.1%|28.5%|28.8%|28.9%| |研发费用|181|177|178|182|净利率|13.7%|14.1%|14.5%|15.0%| |财务费用|-81|-70|-76|-78|ROE|6.1%|5.9%|6.0%|6.3%| |资产减值损失|-71|-33|-25|-14|ROIC|5.2%|5.2%|5.3%|5.6%| |营业利润|864|871|927|1015|偿债能力| | | | | |营业外收入|9|9|9|9|资产负债率|20.6%|19.6%|19.4%|19.5%| |营业外支出|5|5|5|5|流动比率|3.76|3.89|3.86|3.83| |利润总额|868|875|931|1019|营运能力| | | | | |所得税|113|114|122|133|应收账款周转率|2.49|1.91|1.99|2.02| |净利润|755|760|809|886|存货周转率|2.64|2.56|2.70|2.75| |归母净利润|750|756|805|881|总资产周转率|0.34|0.32|0.32|0.33| |每股收益（元）|0.57|0.57|0.61|0.67|每股指标（元）| | | | | |资产负债表| | | | |每股收益|0.57|0.57|0.61|0.67| |货币资金|3032|3321|3409|3566|每股净资产|9.39|9.79|10.22|10.68| |交易性金融资产|0|0|0|0|估值比率| | | | | |应收票据及应收账款|5512|5354|5534|5835|PE|33.50|33.25|31.23|28.54| |预付款项|83|81|83|88|PB|2.04|1.95|1.87|1.79| |存货|1534|1453|1480|1550| | | | | | |流动资产合计|11233|11281|11579|12112|现金流量表| | | | | |固定资产|3501|3898|4267|4516|净利润|755|760|809|886| |在建工程|334|334|334|334|折旧和摊销|606|505|597|686| |无形资产|810|810|810|810|营运资本变动|-1719|98|-162|-243| |非流动资产合计|5082|5479|5848|6097|其他|97|44|39|25| |资产总计|16315|16760|17427|18209|经营活动现金流净额|-262|1408|1283|1354| |短期借款|7|7|7|7|资本开支|-968|-898|-962|-930| |应付票据及应付账款|2423|2349|2431|2564|其他|542|7|9|0| |其他流动负债|556|542|560|589|投资活动现金流净额|-426|-891|-953|-930| |流动负债合计|2986|2898|2998|3160|股权融资|0|0|0|0| |其他|383|383|383|383|债务融资|0|0|0|0| |非流动负债合计|383|383|383|383|其他|-187|-228|-243|-265| |负债合计|3369|3281|3380|3542|筹资活动现金流净额|-187|-228|-243|-265| |股本|1315|1315|1315|1315|现金及现金等价物净增加额|-874|289|88|158| |资本公积金|6683|6683|6683|6683| | | | | | |未分配利润|4162|4577|5019|5501| | | | | | |少数股东权益|600|604|609|614| | | | | | |其他|187|300|421|553| | | | | | |所有者权益合计|12946|13480|14047|14667| | | | | | |负债和所有者权益总计|16315|16760|17427|18209| | | | | | [12]