核心观点 - 公司积极布局民用大飞机产业链 预计十五五中后期对业绩产生积极影响[1] - 国际合作业务收入同比增长11.84% 部分订单从单件向组件跨越[1] - 公司通过产品结构调整应对衍生业务收入下降 上半年实现收入9267万元[1] 业务板块发展 民用大飞机业务 - 作为商发产业链重要配套单位 优先保障资源推进产品研制与适航试验[1] - 积极融入大飞机产业链 期望形成第二增长曲线[1] - 随着大飞机动力国产化推进 预计十五五中后期对业绩产生积极影响[1] 国际合作业务 - 为国外知名航空企业提供民用航空精密零部件转包生产 如航空发动机摇臂[1] - 上半年国际合作业务收入同比增长11.84%[1] - 部分订单已从精密偶件单件向组件或部件跨越[1] - 将抓住国际民用航空复苏机遇 拓展市场并提升合作层级[1] 衍生业务 - 2025年上半年衍生业务实现收入9267万元 因客户需求分流同比略有下降[1] - 通过调整产品结构开拓新市场 如通航动力控制等产品的开发交付[1] - 设立专项资金支持子公司 推动衍生产品平台化谱系化发展[1] 通航动力业务 - 随着低空经济政策出台 国产通航动力产品前景广阔[1] - 积极参与中高端通航动力产品研制 技术成熟产品可用于多种机型[1] - AES100已配合主机厂获生产许可证 目前收入未单独核算[1] 军贸业务 - 协同相关方拓展国外航空动力装备市场[1] - 国产自研高性能航空装备亮相 国际客户需求增长[1] - 国产航空装备出口迎来新机遇 有望对业绩产生积极影响[1] 运营与治理 产能保障 - 坚持小核心大协作专业化开放型体系 加强内部核心能力建设[1] - 现阶段产能能够保障当前批产和修理任务交付[1] - 未来2-3年新研产品量产与修理业务增长 将加快募投项目建设[1] 集团改革 - 中国航发动控所已成立无锡动控科技有限公司 部分人员已进入[1] - 相关工作正在推进[1] 人才激励 - 通过多种形式实施骨干人才多元化激励 探索完善正向激励[1] - 股权激励推进与资本市场行情及公司经营实际相关[1] - 将积极研究方案并按规披露进展[1] 财务表现 上半年业绩 - 2025上半年营业收入和利润下降主要受价税改革政策影响[1]

业务发展情况 - 国际合作业务2025年上半年营收同比增长11.84% [2][3] - 衍生业务2025年上半年实现收入9267万元 [4] - 通航动力配套产品覆盖1000kW/200kW涡轴、1000kW涡桨及600公斤推力以上涡扇发动机控制系统 [4] 战略布局 - 民用大飞机业务预计"十五五"中后期产生业绩贡献 [2] - 国际合作业务实现从精密偶件向组件/部件的产品升级 [3] - 设立专项资金推动衍生产品平台化、谱系化发展 [4] - 积极拓展航天/船舶/兵器/石化/汽车等行业衍生品市场 [4] 能力建设 - 采用"小核心、大协作、专业化、开放型"科研生产体系 [6] - 募投项目建设保障批产/科研/维修核心能力需求 [6][7] - 未来2-3年新研产品量产及修理业务将持续增长 [7] 体制机制 - 动控所已成立无锡动控科技有限公司推进改革 [7] - 通过项目专项奖/人才成长奖/经营业绩奖实施多元化激励 [7] - 持续研究股权激励方案并按规定披露进展 [7] 风险提示 - 2025年上半年业绩下降主要受价税改革政策影响 [5] - 军贸产品及通航动力收入暂未单独核算 [4][6]

业务展望与需求分析 - 军用航空动力控制业务有望持续增长 维修业务快速上量 新研型号加速列装 军贸市场拓展 [2] - 国内民机业务作为发动机控制系统唯一机械液压关键执行机构供应商 预计十五五中后期对业绩产生积极影响 [2] - 通航动力业务配套1000kW/200kW涡轴 1000kW涡桨 600公斤推力及以上涡扇发动机控制系统 AES100已获生产许可证 [3] - 军贸业务随国产高性能航空装备亮相迎来新机遇 正协同拓展国外市场 [8] 财务与经营表现 - 2025年上半年衍生业务收入9267万元 同比下降 占营业收入不到5% [4] - 国际合作业务营收同比上升11.84% 毛利率下降因进口材料及特种工艺价格上涨 [5][6] - 2025年上半年收入利润下降主因价税改革政策影响 [6] - 应收账款保持较高水平 现金流承压但风险可控 [6] - 全员劳动生产率24.4万元/人 同比改善8.54% [6] 能力建设与产业布局 - 开展多/全电控制系统 电动燃油泵等新构型产品技术攻关 [4] - 加快衍生产品产业化发展 设立专项资金支持子公司对接航天/船舶/兵器等行业 [5] - 精准投资加快募投项目建设 适应新研型号量产及修理业务增长需求 [7][8] - 推进数字化智能化转型升级 提高生产效率 [6] 改革与激励措施 - 动控所改革已成立无锡动控科技有限公司 部分人员已进入 [8] - 通过重点型号奖/项目专项奖/人才成长奖等多形式实施骨干激励 加强股权激励方案研究 [8] - 建立市值管理制度和工作机制 搭建动态市值分析机制 [9] 参会机构 - 华夏基金/工银瑞信/鹏华基金等40余家投资机构及券商参与交流 [10][11]

股价表现 - 9月4日股价下跌2.82%至18.95元/股 成交额3.20亿元 换手率1.27% 总市值249.23亿元 [1] - 连续4天累计下跌10.15% [1] 主营业务构成 - 航空发动机及燃气轮机控制系统占比89.13% 国际合作占比7.48% 控制系统技术衍生产品占比3.39% [1] 机构持仓情况 - 富国中证军工龙头ETF二季度新进十大流通股东 持股1516.09万股 占流通股比例1.15% [2] - 该基金当日浮亏833.85万元 四日累计浮亏3244.44万元 [2] 基金产品信息 - 富国中证军工龙头ETF规模119.14亿元 今年以来收益10.35% 近一年收益32.43% 成立以来收益37.13% [2] - 基金经理王乐乐管理规模398.66亿元 牛志冬管理规模201.31亿元 [2]

投资评级 - 首次给予买入-A评级 12个月目标价28.35元 [5][7] 核心观点 - 公司为航发控制系统龙头企业 具备稀缺性 审慎给予2026年45倍PE估值 [5] - 受军品增值税改革政策影响 25H1营收同比小幅下滑2.5% 归母净利润同比下降34.32% [1][2] - 经营性现金流净额10.09亿元 同比大幅增长446.13% 主要系销售商品收到现金增加 [3] - 2025年营收目标53亿元 25H1完成年度目标的51.61% 整体完成度符合序时进度 [4] 财务表现 - 25H1营收27.36亿元 同比-2.5% 归母净利润3.09亿元 同比-34.32% [1] - 综合毛利率27.49% 同比下降3.6个百分点 净利率11.38% 同比下降5.44个百分点 [2] - 研发费用2.62亿元 同比-14.75% 受型号研制经费拨付节奏影响 [3] - 应收账款37.25亿元 较期初增长30.8% 主要受客户期末回款影响 [3] 业务分部表现 - 航空发动机及燃气轮机控制系统营收24.38亿元 同比-3.05% 毛利率28.06% 同比-2.78个百分点 [2] - 国际合作业务营收2.05亿元 同比+11.84% 毛利率17.07% 同比-5.78个百分点 [2] - 控制系统技术衍生产品营收0.93亿元 同比-13.91% 毛利率35.53% 同比-1.89个百分点 [2] 子公司业绩 - 西控科技营收11.52亿元 同比-4.67% 净利润0.89亿元 同比-52.45% [4] - 贵州红林营收9.03亿元 同比-2.08% 净利润1.26亿元 同比-34.72% [4] - 北京航科营收4.52亿元 同比+2.54% 净利润0.67亿元 同比+3.81% [4] - 长春控制营收1.9亿元 同比+1.18% 净利润0.1亿元 同比-17.28% [4] 盈利预测 - 预计2025/2026/2027年净利润分别为7.5/8.3/9.4亿元 增速-0.6%/11.4%/13.2% [5] - 对应每股收益0.57/0.63/0.72元 市盈率37.2/33.4/29.5倍 [6] - 可比公司2025/2026年平均PE为83/64倍 公司估值低于行业平均 [5][12] 行业地位 - 航发控制系统细分领域龙头企业 业务具备稀缺性和战略价值 [5] - 与航发动力 中航沈飞 中航机载等公司处于同一产业链 但业务专注控制系统领域 [5][12]

投资评级 - 维持"推荐"评级 [4][6] 核心观点 - 公司是"两机"控制系统机械领域的龙头企业 尽管2025年在新老型号过渡期业绩阶段性承压 但将长期受益于下游新型号批产放量和维修后市场的稳定增长 看好公司稳健增长的长期趋势 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.55亿 8.38亿 9.38亿元 对应PE分别为36x 32x 29x [4][5] 财务表现 - 1H25实现营收27.4亿元 同比下降2.5% 归母净利润3.1亿元 同比下降34.3% [1] - 2Q25实现营收13.9亿元 同比下降0.3% 归母净利润1.6亿元 同比下降22.8% [1] - 1H25毛利率同比下滑3.6个百分点至27.5% 净利率同比下滑5.4个百分点至11.4% [1] - 2Q25毛利率同比提升0.6个百分点至29.8% 净利率同比下滑3.4个百分点至11.8% [1] - 1H25营收完成年度目标53亿元的51.6% [1] - 经营活动净现金流10.1亿元 较去年同期1.8亿元大幅改善 [3] 业务分析 - 航空发动机及燃气轮机控制系统营收24.4亿元 同比下降3.1% 占总营收89% 毛利率28.1% 同比下降2.78个百分点 [2] - 国际合作营收2.0亿元 同比增长11.8% 占总营收7% 毛利率17.1% 同比下降5.78个百分点 [2] - 控制系统技术衍生产品营收0.9亿元 同比下降13.9% 占总营收3% 毛利率35.5% 同比下降1.89个百分点 [2] - 子公司西控营收11.5亿元 同比下降4.7% 净利润0.89亿元 同比下降52.4% [2] - 子公司红林营收9.0亿元 同比下降2.1% 净利润1.26亿元 同比下降34.7% [2] - 子公司北京航科营收4.5亿元 同比增长2.5% 净利润0.67亿元 同比增长3.8% [2] - 子公司长春控制营收1.9亿元 同比增长1.2% 净利润0.10亿元 同比下降17.3% [2] 财务指标 - 期间费用率同比增加1.3个百分点至11.2% 其中销售费用率0.3% 同比下降0.5个百分点 管理费用率8.6% 同比上升1.0个百分点 财务费用率-0.4% 研发费用率2.7% 同比上升0.6个百分点 [3] - 应收账款及票据53.0亿元 较年初减少3.9% 预付款项0.9亿元 较年初增加3.1% 存货15.2亿元 较年初减少1.0% 合同负债1.5亿元 较年初减少23.6% [3] - 预计2025年营收53.11亿元 同比下降3.1% 2026年营收58.45亿元 同比增长10.1% 2027年营收63.77亿元 同比增长9.1% [5][10] - 预计2025年每股收益0.57元 2026年0.64元 2027年0.71元 [5][10]

人员变动 - 8月26日董事长缪仲明因退休辞职[2] - 8月26日选举刘浩为第九届董事长[2] - 2025年5月14日独立董事由立明申请离任[3] - 8月26日提名魏云锋为独立董事及审计委员会委员[3] - 8月26日提名王学华为审计委员会委员，待股东会审议[5] 人员信息 - 刘浩55岁，工程硕士，高级工程师[9] - 魏云锋48岁，本科，注册会计师[9] - 王学华59岁，硕士，副教授[10] 其他 - 魏云锋与大股东无关联，未持股[10] - 人员变动未对公司经营产生重大影响[6]

财务表现 - 上半年公司实现营业收入27.36亿元 同比下降2.50% [1] - 归属于上市公司股东的净利润3.09亿元 同比下降34.32% [1] - 基本每股收益0.2346元 [1] 盈利能力 - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.05亿元 同比下降33.35% [1]

独立董事工作时间与记录保存 - 独立董事每年现场工作时间不少于十五日[18] - 独立董事工作记录及公司提供资料至少保存十年[19] - 公司董事会会议资料为独立董事保存至少十年[22] 独立董事履职与职权行使 - 独立董事连续两次未亲自出席董事会且不委托他人，董事会应三十日内提议解除其职务[15] - 独立董事行使部分职权需全体独立董事过半数同意[15] - 部分事项需经全体独立董事过半数同意后提交董事会审议[17] 独立董事会议相关 - 独立董事专门会议由过半数独立董事推举一人召集主持，召集人不履职时两名以上可自行召集[18] - 两名以上独立董事认为会议材料问题可书面提延期，董事会应采纳[22] 公司对独立董事的保障 - 独立董事年度述职报告最迟在公司发年度股东会通知时披露[20] - 公司应保障独立董事与其他董事同等知情权，向其定期通报运营情况等[21]

人员设置 - 公司设总经理一名、副总经理若干名，财务负责人一名[4] - 兼任公司相关职务的董事及职工代表担任的董事总计不得超董事总数二分之一[4] 总经理任期 - 总经理每届任期三年，连聘可连任，任期内变更接任成员任期为前任剩余任期[4] 总经理职责 - 决定公司本部诉讼标的1000万元以下200万（含）以上重大法律事务处理方案[6] - 定期或不定期向董事会报告公司经营管理重大事项，年度结束后作相关报告[18] 总经理办公会 - 例会原则上每月第二周、第四周召开，临时会议不定期召开[9] - 应由二分之一以上应参会人员出席方可举行[11] - 出席人员为公司经理层成员，列席人员由主持人确定[9] 会议资料 - 议题提出部门需于会议召开前3日送交公司证券投资部议题资料[10] 报告事项 - 遇重大技安、环保事故等当日向董事会报告[19] - 内外部生产经营环境重大变化及时报告[19] - 预计经营业绩大幅变动应报告[19] - 其他可能影响公司生产经营和财务状况事项应报告[19] - 经理层涉刑事诉讼当日直接报告[19] - 经理层为到期债务未清偿民事诉讼被告当日报告[19] - 经理层被行政监察或纪律检查机关立案调查当日报告[19][20] 细则相关 - 细则未尽事宜按国家法规和公司章程执行[21] - 细则由董事会负责解释[21] - 细则于董事会审议通过之日起实施[21]