报告公司投资评级 - 行业为有色金属/贵金属，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 2024年山金国际业绩符合预期，营收和归母净利润同比大幅增长，公司维持量增规划，处于高速成长通道，考虑金价大幅上行调整盈利预测，维持“买入”评级 [1][4][5] 各部分总结 业绩情况 - 2024年公司实现营收135.85亿元，同比+67.6%，归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；Q4营收15.14亿元，同比+49.8%，环比-72.8%，归母净利润4.46亿元，同比+45.7%，环比-31.7% [1] 产销情况 - 2024年合质金产量8.04吨，较23年增长约1吨，全年黄金销量8.05吨，较23年增长约0.7吨，年末黄金库存0.54吨；白银产量196吨，较23年基本持平，全年白银销量176吨，较23年下滑18.6吨，年末白银库存33吨；铅精矿产、销量分别为1.3/1.1万吨，锌精矿产、销量分别为1.7/1.7万吨 [2] 价格与成本情况 - 2024年矿产金销售均价为549.6元/g，yoy+22.2%，矿产银销售单价为5.6元/g，yoy+21.7%；矿产金生产成本为145.4元/g，yoy-17.6%，矿产银生产成本2.7元/g，yoy+14.1%；矿产金单吨毛利为404.2元/g，同比+48%，白银单吨毛利为2.94元/g，同比+30% [3] 产量规划 - 2025年产金不低于8吨，其他金属不低于2024年产量；十四五末矿产金产量12吨，金资源及储量达到240吨；2026年末矿产金产量15吨，金资源量及储量达到300吨；2028年末矿产金产量22吨，金资源量及储量达到500吨；十五五末矿产金产量28吨，金资源量及储量达到600吨以上 [4] 盈利预测及投资建议 - 预计25 - 27年公司实现归母净利润28.5/34.3/41.8亿元（25 - 26年前值34.2/39.6），对应EPS为1.03/1.23/1.5元/股（25 - 26年前值1.23/1.43元/股），对应pe 18.5/15.3/12.6X，维持“买入”评级 [5] 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为81.06亿、135.85亿、149.02亿、164.16亿、190.75亿元，增长率分别为-3.29%、67.60%、9.69%、10.16%、16.20%；归属母公司净利润分别为14.24亿、21.73亿、28.50亿、34.28亿、41.77亿元，增长率分别为26.67%、52.57%、31.14%、20.27%、21.88%等 [5][12]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][13] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度报告，实现营业收入135.85亿元，同比+67.6%；归属上市公司股东净利润21.73亿元，同比增长52.57%；基本每股收益0.78元/股，同比增长52.58%，全球黄金价格中枢攀升与公司降本增效推动业绩创新高 [1] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为147.91亿元、168.59亿元、184.31亿元；归母净利润分别为30.72亿元、37.72亿元及44.70亿元；EPS分别为1.11元、1.36元和1.61元，对应PE分别为16.68x、13.59x和11.47x [13] 公司简介 - 公司是中国领先黄金生产商，业务涵盖黄金勘探、开采、销售等领域，拥有4座金矿矿山与1座铅锌银多金属矿山，2023年矿产金产量在全国黄金矿业上市公司中排第六，净利润排第四 [6] 公司资源储量情况 - 截止24年底，公司有6个矿山企业，金金属储量137吨，铅金属储量7.22万吨，锌金属储量12.85万吨，银金属储量77.42万吨 [2] - 2024年勘探投资1.76亿元，新增资源量金12.69吨、银95.72吨、铅5930吨、锌13288吨 [2] - 24年8月吉林板庙子取得探矿权，9月内蒙古玉龙矿业探矿权转采矿权，8月末完成Osino公司收购，25年1月收购云南两个探矿权，公司资源潜力增强 [2] - 截止报告期末，公司国内持16宗探矿权，勘探面积187.08平方公里，Osino矿山在纳米比亚有约5638平方公里探矿权 [2] 公司多金属产量情况 - 报告期内，公司黄金产量8.04吨，同比增长14.69%；铅产量12742吨，同比增长34.2%；锌产量17145吨，同比增长3.89%；银产量196吨，同比增长1.57% [3] - 24年收购的纳米比亚Osino项目2026年投产或形成年约5.04吨矿产金产量，公司2026年有望完成矿产金年产量15吨目标 [3] 公司成本与毛利率情况 - 公司是业内矿金成本控制最优企业之一，24年矿产金毛利率由23年的60.76%升至73.54%，合并摊销后矿产金克成本由23年的176.42元/克降至145.4元/克，同比下降17.6% [4] - 公司矿产银、铅及锌精粉对应毛利率分别升至52.43%、44.12%及46.87%，预计单位产出成本将持续优化 [4][12] 公司回报与负债情况 - 报告期内，公司ROE由23年的12.68%升至24年的17.71%（24Q3申万黄金行业平均7.09%），销售净利率由23年的19.35%降至24年的17.89%（24Q3申万黄金行业平均7.12%） [12] - 同期公司资产负债率由17.98%升至18.57%（24Q3申万黄金行业平均40.48%），是国内资产负债率极低的矿金企业 [12] 财务指标预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,105.72|13,585.44|14,790.86|16,859.08|18,430.54| |增长率（%）|-3.29%|67.60%|8.87%|13.98%|9.32%| |归母净利润（百万元）|1,424.30|2,173.11|3,072.14|3,772.06|4,469.75| |增长率（%）|26.67%|52.57%|41.37%|22.78%|18.50%| |净资产收益率（%）|12.32%|16.74%|19.40%|19.50%|19.02%| |每股收益（元）|0.51|0.78|1.11|1.36|1.61| |PE|35.99|23.59|16.68|13.59|11.47| |PB|4.43|3.95|3.24|2.65|2.18| [14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][13] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年度报告，实现营业收入135.85亿元，同比+67.6%；归属上市公司股东净利润21.73亿元，同比增长52.57%；基本每股收益0.78元/股，同比增长52.58%，业绩创历史新高 [1] - 全球黄金价格中枢攀升，公司降本增效成果明显，多因素推动业绩增长 [1] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入分别为147.91亿元、168.59亿元、184.31亿元；归母净利润分别为30.72亿元、37.72亿元及44.70亿元；EPS分别为1.11元、1.36元和1.61元，对应PE分别为16.68x、13.59x和11.47x [13] 公司资源储量情况 - 截止24年底，拥有6个矿山企业，包括3座在产金矿矿山、1座在产铅锌银多金属矿山、1座停产待恢复矿山和1座在建矿山 [2] - 截止24年末，拥有金金属储量137吨，铅金属储量7.22万吨，锌金属储量12.85万吨，银金属储量77.42万吨 [2] - 2024年年度勘探投资1.76亿元，新增资源量金12.69吨、银95.72吨、铅5930吨、锌13288吨 [2] - 24年8月，吉林板庙子取得吉林省通化县果松镇南岔村岩金矿普查探矿权，勘查面积15.08平方千米 [2] - 24年9月，内蒙古玉龙矿业1118高地铅锌矿探矿权转为采矿权，矿权面积3.4821平方公里，生产规模99万吨/年 [2] - 24年8月末，完成Osino公司100%间接控股收购交割，新增127.2吨黄金资源量 [2] - 25年1月，收购云南省潞西市大岗坝地区金矿勘探探矿权与勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权，勘探面积分别为35.6平方公里和20.38平方公里 [2] - 截止报告期末，在国内持有16宗探矿权，勘探面积合计187.08平方公里；Osino矿山在纳米比亚拥有约5638平方公里探矿权 [2] 公司多金属产量情况 - 报告期内，黄金产量8.04吨，同比增长14.69%；铅产量12742吨，同比增长34.2%；锌产量17145吨，同比增长3.89%；银产量196吨，同比增长1.57% [3] - 24年收购的纳米比亚Osino项目或在2026年投产，形成年约5.04吨矿产金产量，至2026年公司有望完成矿产金年产量15吨的规划目标 [3] 公司成本与毛利率情况 - 公司是业内矿金成本控制最优的黄金企业之一，矿产金毛利水平持续优化 [4] - 24年矿产金毛利率由23年的60.76%升至73.54%，合并摊销后的矿产金克成本由23年的176.42元/克降至145.4元/克，同比下降17.6% [4] - 矿产银、铅及锌精粉对应毛利率分别升至52.43%、44.12%及46.87% [4] 公司回报与负债情况 - 报告期内，公司回报能力持续增强，ROE由23年的12.68%升至24年的17.71%（24Q3年申万黄金行业平均7.09%） [12] - 销售净利率由23年的19.35%降至24年的17.89%（24Q3申万黄金行业平均7.12%） [12] - 资产负债率由17.98%升至18.57%（24Q3申万黄金行业平均40.48%），是国内资产负债率极低的矿金企业 [12] 公司财务指标预测情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,105.72|13,585.44|14,790.86|16,859.08|18,430.54| |增长率（%）|-3.29%|67.60%|8.87%|13.98%|9.32%| |归母净利润（百万元）|1,424.30|2,173.11|3,072.14|3,772.06|4,469.75| |增长率（%）|26.67%|52.57%|41.37%|22.78%|18.50%| |净资产收益率（%）|12.32%|16.74%|19.40%|19.50%|19.02%| |每股收益（元）|0.51|0.78|1.11|1.36|1.61| |PE|35.99|23.59|16.68|13.59|11.47| |PB|4.43|3.95|3.24|2.65|2.18| [14]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、营业利润和归母净利润同比大幅增长，矿产金产量稳定增长、单位成本降低、毛利率提升，成功收购纳米比亚金矿项目，黄金价格创新高 [4][5][6] - 2025年金价中枢有望持续稳定上行，公司资源禀赋优异，国资入主后成长空间充足，将充分受益于金价弹性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收135.85亿元，同比增长67.60%；营业利润31.81亿元，同比增长51.67%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.57% [4] - 预计2025 - 2027年营收规模分别为158.9亿、168.8亿、179.4亿元，归母净利润分别为35.87亿、40.29亿、44.2亿元 [7][10] 产量与成本 - 2024年合质金产量8.04吨，同比增速14.69%，销量8.05吨，同比增速9.67%；矿产银产量196.05吨，同比增速1.58%，销量176.05吨，同比增速 - 9.55% [5] - 2024年矿产金合并摊销后单位成本145.4元/克，相较2023年降低17.59%，业务毛利率73.54%，提升12.78个百分点 [5] 项目收购 - 报告期内成功完成对于纳米比亚Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后每年带来5吨黄金产能 [6] 价格走势 - 2024年伦敦现货黄金年度均价2387.98美元/盎司，同比增速23%，年度峰值2777.80美元/盎司；Q4季度均价2661.78美元/盎司，环比增速7.58% [6] - 2024年伦敦现货白银年度均价28.27美元/盎司，同比增速21.07% [6] 金价展望 - 特朗普上台后政策刺激市场避险需求，叠加情绪面及交易性因素，推高一季度金价；2025年美国经济风险及通胀预期上行、美联储6月降息可能性大，金价中枢预计上移 [7] 财务报表分析和预测 - 资产负债表：2023 - 2027年资产总计从162.99亿元增长至273.90亿元，负债合计从29.30亿元增长至48.41亿元 [13] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动现金流从21.80亿元增长至80.39亿元 [13] - 主要财务比率：2023 - 2027年营业收入增长从 - 3.3%到6.3%，归母净利润增长从26.8%到9.7% [14]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、营业利润和归母净利润同比大幅增长 ，矿产金产量稳定增长、单位成本大幅降低、毛利率显著提升 ，成功完成纳米比亚金矿项目收购、未来增量可期 ，黄金价格屡创新高 [4][5][6] - 金价中枢有望持续稳定上行 ，看好黄金板块投资机会 ，预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润将进一步增长 [7][10] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收135.85亿元 ，同比增长67.60%；营业利润31.81亿元 ，同比增长51.67%；归母净利润21.73亿元 ，同比增长52.57% [4] - 预计2025 - 2027年营收规模分别为158.9亿、168.8亿、179.4亿元 ，归母净利润分别为35.87亿、40.29亿、44.2亿元 [7][10] 产品产量与成本 - 2024年合质金产量8.04吨 ，同比增速14.69% ，销量8.05吨 ，同比增速9.67%；矿产银产量196.05吨 ，同比增速1.58% ，销量176.05吨 ，同比增速 - 9.55% [5] - 子公司中 ，玉龙矿业矿产银产量175吨与2023年持平；黑河洛克矿产金产量2.21吨 ，同比增速2.31%；吉林板庙子矿产金产量2.32吨 ，同比增速28.89%；青海大柴旦矿产金产量3.51吨 ，同比增速15.08% [5] - 2024年矿产金合并摊销后单位成本145.4元/克 ，相较2023年降低17.59% ，业务毛利率73.54% ，提升12.78个百分点 [5] 项目收购 - 报告期内成功完成纳米比亚Osino100%股权收购 ，新增127.2吨黄金资源量 ，预计投产后每年带来5吨黄金产能 ，2024年黄金金属量提升至277.234吨 ，同比增速89.03% [6] 价格走势 - 2024年伦敦现货黄金年度均价2387.98美元/盎司 ，同比增速23% ，年度峰值2777.80美元/盎司创当期新高；Q4季度均价2661.78美元/盎司 ，环比增速7.58% [6] - 2024年伦敦现货白银年度均价28.27美元/盎司 ，同比增速21.07% [6] 市场展望 - 特朗普上台后政策刺激市场避险需求 ，叠加情绪面及交易性因素 ，推高一季度金价至历史新高 [7] - 2025年特朗普政府政策带来的美国经济风险及通胀预期上行 ，且美联储6月再次降息可能性较大 ，全年金价中枢预计较2024年进一步上移 [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 业绩符合预期，金价上涨带动盈利能力大幅提升，公司全年营收和归母净利润同比增长，第四季度受矿产金产销量环比下滑影响，营收和归母净利润环比下滑 [1][8] - 公司全年矿产金、矿产银等产品产量稳步提升，克金生产成本下降明显，铅锌银成本略有提升，综合毛利率和净利率同比下降 [8] - 考虑金价上涨、克金成本下降和贸易业务规模提升，以及Osino项目预计27年初投产，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为31.3亿元、35.5亿元、47.5亿元，同比增长43.9%、13.5%、33.8%，看好公司成长性，给予公司25年19倍PE，对应目标价21.4元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为135.85亿元、150.33亿元、158.12亿元、179.52亿元，同比增速分别为67.6%、10.7%、5.2%、13.5% [3] - 2024 - 2027年归母净利润分别为21.73亿元、31.26亿元、35.48亿元、47.47亿元，同比增速分别为52.6%、43.9%、13.5%、33.8% [3] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.78元、1.13元、1.28元、1.71元，市盈率分别为23倍、16倍、14倍、10倍，市净率分别为3.8倍、3.2倍、2.9倍、2.5倍 [3] 公司基本数据 - 总股本277,672.23万股，已上市流通股248,709.13万股，总市值489.54亿元，流通市值438.47亿元 [4] - 资产负债率21.08%，每股净资产4.50元，12个月内最高/最低价为20.75/15.33元 [4] 业绩情况 - 2024年国内黄金、白银价格分别同比+24%、+30%，四季度黄金和白银国内均价分别为615元/克、7771元/千克，分别同比+30.6%、+32%，分别环比+7.9%、+3.7% [8] - 2024年公司实现营业收入135.85亿元，同比增长67.6%，归母净利润21.73亿元，同比增长52.57%，研发费用1.19亿元，同比+1809%，投资收益 - 0.52亿元，同比减少1.43亿元 [8] - 第四季度公司实现营业收入15.14亿元，同比增长49.81%，环比下降72.8%；归母净利润4.46亿元，同比增长45.69%，环比下降31.67%；扣非归母净利润4.27亿元，同比增长32.06%，环比下降35.3% [1][8] 产品产量与销量 - 2024年公司实现矿产金产量8.04吨，同比增长14.69%，销量8.05吨，同比增长9.67%；矿产银产量196吨，同比增长1.58%，销量176吨，同比减少9.55%；铅精矿产量1.27万吨，同比增长34.2%，销量1.1万吨，同比增长16.16%；锌精矿产量1.7万吨，同比增长3.89%，销量1.69万吨，同比减少5.34% [8] - 第四季度公司矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量1.76吨/73.23吨/4786吨/6119吨，分别环比 - 17%/+80%/+65%/+13%，销量1.54吨/53.97吨/3165吨/5109吨，分别环比 - 27%/+13%/-7%/-1% [8] - 黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦分别生产矿产金2.21吨、2.32吨、3.51吨，玉龙矿业、黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦分别生成矿产银175吨、20.23吨、0.48吨、0.34吨 [8] 成本与毛利率 - 2024年公司主产品合质金成本明显下滑，单体矿山克金成本126.25元，相比23年下降7%，合并摊销后克金成本145.4元，相比23年下降18%，矿产金实现毛利率73.54%，相比23年增加12.78pct [8] - 单体矿山银/铅/锌成本分别为2.16元/克、5271元/吨、8123.5元/吨，分别相对2023年+19%、 - 17%、+32%，带动银铅锌产品毛利率相比23年分别+3.19pct、+2.68pct、+7.29pct [8] - 公司全年综合毛利率为29.92%，同比 - 2.13ptc，净利率17.89%，同比 - 1.46pct [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027年进行预测，如2024 - 2027年经营活动现金流分别为38.71亿元、48.30亿元、46.38亿元、65.67亿元等 [9] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测，如2024 - 2027年营业收入增长率分别为67.6%、10.7%、5.2%、13.5%等 [9]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、营业利润和归母净利润同比大幅增长，矿产金产量稳定增长、单位成本降低、毛利率提升，成功收购纳米比亚金矿项目，黄金价格创新高 [4][5][6] - 2025年金价中枢有望持续稳定上行，公司资源禀赋优异，国资入主后成长空间充足，将充分受益于金价弹性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收135.85亿元，同比增长67.60%；营业利润31.81亿元，同比增长51.67%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.57% [4] - 预计2025 - 2027年营收规模分别为158.9亿、168.8亿、179.4亿元，归母净利润分别为35.87亿、40.29亿、44.2亿元 [7][10] 产量与成本 - 2024年合质金产量8.04吨，同比增速14.69%，销量8.05吨，同比增速9.67%；矿产银产量196.05吨，同比增速1.58%，销量176.05吨，同比增速 - 9.55% [5] - 子公司中，玉龙矿业矿产银产量175吨与2023年持平；黑河洛克矿产金产量2.21吨，同比增速2.31%；吉林板庙子矿产金产量2.32吨，同比增速28.89%；青海大柴旦矿产金产量3.51吨，同比增速15.08% [5] - 2024年矿产金合并摊销后单位成本145.4元/克，相较2023年降低17.59%，业务毛利率73.54%，提升12.78个百分点 [5] 项目收购 - 报告期内成功完成对纳米比亚Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后每年带来5吨黄金产能，2024年黄金金属量提升至277.234吨，同比增速89.03% [6] 价格走势 - 2024年伦敦现货黄金年度均价2387.98美元/盎司，同比增速23%，年度峰值2777.80美元/盎司；Q4季度均价2661.78美元/盎司，环比增速7.58% [6] - 2024年伦敦现货白银年度均价28.27美元/盎司，同比增速21.07% [6] 金价展望 - 特朗普上台后关税政策刺激避险需求，叠加情绪面及交易性因素推高一季度金价；2025年特朗普政府政策带来的经济风险及通胀预期上行，且美联储6月再次降息可能性较大，全年金价中枢预计较2024年上移 [7] 财务报表分析和预测 - 资产负债表：2023 - 2027年资产总计从162.99亿元增长至273.90亿元，负债合计从29.30亿元增长至48.41亿元等 [13] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动现金流从21.80亿元增长至80.39亿元等 [13] - 主要财务比率：2023 - 2027年营业收入增长从 - 3.3%到6.3%，毛利率从32.0%到42.0%等 [13][14]

报告公司投资评级 - 给予公司“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利21.73亿，同比增长52.6%，扣非净利22.12亿，同比增长56.9% [1] - 贵金属价格上行带动公司业绩爆发，公司三大主力金矿产销量小幅增长，金价上涨叠加成本回落使黄金板块盈利能力大幅提升，铅锌银产销量稳中有增且价格上涨带动毛利增厚 [2] - 公司有望通过国内矿山潜力挖掘和海外矿山收购不断兑现高成长逻辑，资源储量持续增长，海外金矿Osino收购提升远期金矿产能，芒市金矿周边矿权整合不断推进 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利30.6/36.0/45.7亿，考虑到公司未来黄金业务量价齐升，给予“增持”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,106|13,585|15,566|16,666|20,316| |营业收入增长率| -3.29%|67.60%|14.58%|7.07%|21.90%| |归属母公司净利润（百万元）|1,424|2,173|3,056|3,598|4,566| |归属母公司净利润增长率|26.79%|52.57%|40.62%|17.76%|26.89%| |每股收益（元）|0.51|0.78|1.10|1.30|1.64| |市盈率|29.25|19.64|16.77|14.24|11.23| |市净率|3.60|3.29|3.28|2.83|2.38| |净资产收益率(%)|12.90%|17.90%|19.56%|19.87%|21.17%| |股息收益率(%)|1.52%|1.98%|2.00%|2.17%|2.17%| |总股本 (百万股)|2,777|2,777|2,777|2,777|2,777| [5] 涨跌幅情况 - 绝对收益：1M为6%，3M为15%，12M为12% - 相对收益：1M为3%，3M为13%，12M为1% [6][7] 财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|2,870|3,580|3,232|3,827| |交易性金融资产|1,257|1,292|1,342|1,392| |应收款项|21|81|83|98| |存货|1,240|1,415|1,452|1,730| |其他流动资产|31|21|22|23| |流动资产合计|5,524|6,572|6,324|7,276| |无形资产|3,171|3,897|5,152|6,836| |商誉|8,437|9,437|10,937|12,437| |非流动资产合计|12,665|14,782|17,977|21,525| |资产总计|18,189|21,354|24,301|28,801| |短期借款|0|100|150|200| |应付款项|796|851|846|1,010| |预收款项|0|8|8|10| |一年内到期的非流动负债|373|373|373|373| |流动负债合计|1,854|2,038|2,097|2,435| |长期借款|1,006|1,006|1,006|1,206| |其他长期负债|517|517|516|516| |长期负债合计|1,523|1,523|1,523|1,722| |负债合计|3,377|3,560|3,620|4,157| |归属于母公司股东权益合计|12,981|15,623|18,111|21,566| |少数股东权益|1,831|2,170|2,570|3,078| |负债和股东权益总计|18,189|21,354|24,301|28,801| [11][12] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|13,585|15,566|16,666|20,316| |营业成本|9,521|10,207|10,503|12,537| |营业税金及附加|284|327|333|406| |资产减值损失| -5| -3| -4| -4| |销售费用|5|8|8|10| |管理费用|405|467|500|609| |财务费用|25|66|73|91| |公允价值变动净收益|5| -15|0|0| |投资净收益| -52|64|88|99| |营业利润|3,181|4,413|5,201|6,597| |营业外收支净额| -7| -3| -8| -8| |利润总额|3,174|4,410|5,193|6,589| |所得税|743|1,014|1,194|1,515| |净利润|2,430|3,395|3,998|5,074| |归属于母公司净利润|2,173|3,056|3,598|4,566| |少数股东损益|257|340|400|507| [11][12] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|2,430|3,395|3,998|5,074| |资产减值准备|2|8|9|9| |折旧及摊销|633|973|1,095|1,242| |公允价值变动损失| -5|15|0|0| |财务费用|64|64|69|78| |投资损失|52| -64| -88| -99| |运营资本变动|760| -227| -50| -28| |其他| -66|3|8|8| |经营活动净现金流量|3,871|4,167|5,042|6,284| |投资活动净现金流量| -2,849| -3,079| -4,260| -4,749| |融资活动净现金流量| -431| -992| -1,130| -939| |企业自由现金流|2,417|1,062|751|1,508| [11][12] 财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股指标| | | | | |每股收益（元）| |0.78|1.10|1.30|1.64| |每股净资产（元）| |4.67|5.63|6.52|7.77| |每股经营性现金流量 （元）| |1.39|1.50|1.82|2.26| |成长性指标| | | | | |营业收入增长率| |67.6%|14.6%|7.1%|21.9%| |净利润增长率| |52.6%|40.6%|17.8%|26.9%| |盈利能力指标| | | | | |毛利率| |29.9%|34.4%|37.0%|38.3%| |净利润率| |16.0%|19.6%|21.6%|22.5%| |运营效率指标| | | | | |应收账款周转天数| |0.84|1.19|1.77|1.60| |存货周转天数| |51.51|46.82|49.12|45.69| |偿债能力指标| | | | | |资产负债率| |18.6%|16.7%|14.9%|14.4%| |流动比率| |2.98|3.23|3.02|2.99| |速动比率| |2.28|2.50|2.29|2.24| |费用率指标| | | | | |销售费用率| |0.0%|0.1%|0.1%|0.1%| |管理费用率| |3.0%|3.0%|3.0%|3.0%| |财务费用率| |0.2%|0.4%|0.4%|0.4%| |分红指标| | | | | |分红比例| |33.6|30.9|24.3|33.6| |股息收益率| |2.0%|2.0%|2.2%|2.2%| |估值指标| | | | | |P/E（倍）| |19.64|16.77|14.24|11.23| |P/B（倍）| |3.29|3.28|2.83|2.38| |P/S（倍）| |3.14|3.29|3.08|2.52| |净资产收益率| |17.9%|19.6%|19.9%|21.2%| [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 山金国际2024年度实现营业收入135.85亿元，同比+67.60%；归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；单24Q4营业收入15.14亿元，同比+49.8%；归母净利润4.46亿元，同比+45.7% [4] - 2024年国内黄金现货价增幅达27.81%，国内及伦敦黄金现货均价较2023年分别+23.83%和+22.97%；2025年3月17日国内及伦敦黄金现货价较2024年底明显增长；美国2月经济数据偏弱，叠加市场对不确定性因素的担忧，2025年黄金价格有望维持偏强走势 [4] - 2024年公司合质金产量8.04吨，同比+14.69%，收入44.23亿元，同比+34.07%；十四五末/2026年末/2028年末/十五五末矿产金产量将分别达12/15/22/28吨；2024年完成Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后年产能5吨黄金；2024年度探矿新增多种资源量 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为33.07/40.79/49.77亿元，对应PE分别为15.5/12.6/10.3倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月18日，收盘价18.46元，近12个月最高/最低为21.04/15.07元，总股本2777百万股，流通股本2487百万股，流通股比例89.57%，总市值513亿元，流通市值459亿元 [1] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13585|15893|17559|19527| |收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |归属母公司净利润（百万元）|2173|3307|4079|4977| |净利润同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|5524|9605|13119|17326| |非流动资产|12665|12083|11427|10729| |资产总计|18189|21687|24546|28055| |流动负债|1854|3209|3420|3690| |非流动负债|1523|1523|1523|1523| |负债合计|3377|4732|4943|5214| |少数股东权益|1831|2223|2694|3276| |归属母公司股东权益|12981|14732|16909|19564| |负债和股东权益|18189|21687|24546|28055| [11] 利润表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|13585|15893|17559|19527| |营业成本|9521|10012|10489|11048| |营业利润|3181|4861|5982|7298| |利润总额|3174|4853|5973|7290| |所得税|743|1153|1423|1730| |净利润|2430|3699|4550|5559| |少数股东损益|257|392|471|582| |归属母公司净利润|2173|3307|4079|4977| |EBITDA|3885|5585|6682|7967| [11] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|3871|4800|5264|6332| |投资活动现金流|-2849|-316|-119|-127| |筹资活动现金流|-431|-1371|-1747|-2174| |现金净增加额|577|3100|3398|4030| [11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|51.7|52.8|23.1|22.0| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |获利能力 - 毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |获利能力 - 净利率（%）|16.0|20.8|23.2|25.5| |获利能力 - ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |获利能力 - ROIC（%）|15.4|20.0|21.2|22.2| |偿债能力 - 资产负债率（%）|18.6|21.8|20.1|18.6| |偿债能力 - 净负债比率（%）|22.8|27.9|25.2|22.8| |偿债能力 - 流动比率|2.98|2.99|3.84|4.69| |偿债能力 - 速动比率|2.28|2.38|3.25|4.15| |营运能力 - 总资产周转率|0.79|0.80|0.76|0.74| |营运能力 - 应收账款周转率|430.25|432.35|332.46|357.18| |营运能力 - 应付账款周转率|36.30|31.31|28.91|29.55| |每股指标 - 每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.39|1.73|1.90|2.28| |每股指标 - 每股净资产（元）|4.67|5.31|6.09|7.05| |估值比率 - P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |估值比率 - P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |估值比率 - EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司利润稳定增长，受益于金价上行，EPS有望继续提升 [3] - 预计2025 - 2027年黄金价格依旧强势，公司成本控制能力保持，归母净利润将实现增长 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价17.63元，总股本27.77亿股，流通股本24.87亿股，总市值490亿元，流通市值438亿元 [2] - 52周内最高/最低价为20.75 / 15.33元，资产负债率18.0%，市盈率34.37 [2] - 第一大股东为山东黄金矿业股份有限公司 [2] 2024年年报点评 - 总营业收入135.85亿元，同比增长67.6%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.57%，因黄金、白银价格上涨及成本下降 [3] - 黄金产量8.04吨，同比增长14.69%；铅、锌金属量29,886吨，同比增长14.96%；银产量196.05吨，同比增长1.57% [4] - 2025年黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量 [4] - 2024年单位合质金成本145元/g，同比2023年的176元/g下降，因产销量和入选品位提升 [5] - 完成Osino 100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后年产能5吨黄金 [6] - 2024年旗下矿山探矿新增资源量：金12.686吨、银95.716吨、铅5,930吨、锌13,288吨 [6] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13585|10700|11817|13698| |增长率(%)|67.60|-21.24|10.44|15.92| |EBITDA（百万元）|3885.18|5566.16|6422.59|7065.47| |归属母公司净利润（百万元）|2173.11|3176.00|3789.45|4369.83| |增长率(%)|52.57|46.15|19.32|15.32| |EPS(元/股)|0.78|1.14|1.36|1.57| |市盈率（P/E）|22.53|15.41|12.92|11.20| |市净率（P/B）|3.77|3.34|2.93|2.57| |EV/EBITDA|10.60|8.07|6.55|5.50|[9] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力：营业收入、营业利润、归母净利润等指标有不同程度增长或变化 [12] - 获利能力：毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标呈上升趋势 [12] - 偿债能力：资产负债率有一定波动，流动比率上升 [12] - 营运能力：应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率有相应变化 [12] - 每股指标：每股收益、每股净资产逐年增加 [12] - 估值比率：PE、PB逐年下降 [12] - 现金流量表：经营、投资、筹资活动现金流净额有不同表现 [12]