报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 业绩符合预期，金价上涨带动盈利能力大幅提升，公司全年营收和归母净利润同比增长，第四季度受矿产金产销量环比下滑影响，营收和归母净利润环比下滑 [1][8] - 公司全年矿产金、矿产银等产品产量稳步提升，克金生产成本下降明显，铅锌银成本略有提升，综合毛利率和净利率同比下降 [8] - 考虑金价上涨、克金成本下降和贸易业务规模提升，以及Osino项目预计27年初投产，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为31.3亿元、35.5亿元、47.5亿元，同比增长43.9%、13.5%、33.8%，看好公司成长性，给予公司25年19倍PE，对应目标价21.4元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为135.85亿元、150.33亿元、158.12亿元、179.52亿元，同比增速分别为67.6%、10.7%、5.2%、13.5% [3] - 2024 - 2027年归母净利润分别为21.73亿元、31.26亿元、35.48亿元、47.47亿元，同比增速分别为52.6%、43.9%、13.5%、33.8% [3] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.78元、1.13元、1.28元、1.71元，市盈率分别为23倍、16倍、14倍、10倍，市净率分别为3.8倍、3.2倍、2.9倍、2.5倍 [3] 公司基本数据 - 总股本277,672.23万股，已上市流通股248,709.13万股，总市值489.54亿元，流通市值438.47亿元 [4] - 资产负债率21.08%，每股净资产4.50元，12个月内最高/最低价为20.75/15.33元 [4] 业绩情况 - 2024年国内黄金、白银价格分别同比+24%、+30%，四季度黄金和白银国内均价分别为615元/克、7771元/千克，分别同比+30.6%、+32%，分别环比+7.9%、+3.7% [8] - 2024年公司实现营业收入135.85亿元，同比增长67.6%，归母净利润21.73亿元，同比增长52.57%，研发费用1.19亿元，同比+1809%，投资收益 - 0.52亿元，同比减少1.43亿元 [8] - 第四季度公司实现营业收入15.14亿元，同比增长49.81%，环比下降72.8%；归母净利润4.46亿元，同比增长45.69%，环比下降31.67%；扣非归母净利润4.27亿元，同比增长32.06%，环比下降35.3% [1][8] 产品产量与销量 - 2024年公司实现矿产金产量8.04吨，同比增长14.69%，销量8.05吨，同比增长9.67%；矿产银产量196吨，同比增长1.58%，销量176吨，同比减少9.55%；铅精矿产量1.27万吨，同比增长34.2%，销量1.1万吨，同比增长16.16%；锌精矿产量1.7万吨，同比增长3.89%，销量1.69万吨，同比减少5.34% [8] - 第四季度公司矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量1.76吨/73.23吨/4786吨/6119吨，分别环比 - 17%/+80%/+65%/+13%，销量1.54吨/53.97吨/3165吨/5109吨，分别环比 - 27%/+13%/-7%/-1% [8] - 黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦分别生产矿产金2.21吨、2.32吨、3.51吨，玉龙矿业、黑河洛克、吉林板庙子、青海大柴旦分别生成矿产银175吨、20.23吨、0.48吨、0.34吨 [8] 成本与毛利率 - 2024年公司主产品合质金成本明显下滑，单体矿山克金成本126.25元，相比23年下降7%，合并摊销后克金成本145.4元，相比23年下降18%，矿产金实现毛利率73.54%，相比23年增加12.78pct [8] - 单体矿山银/铅/锌成本分别为2.16元/克、5271元/吨、8123.5元/吨，分别相对2023年+19%、 - 17%、+32%，带动银铅锌产品毛利率相比23年分别+3.19pct、+2.68pct、+7.29pct [8] - 公司全年综合毛利率为29.92%，同比 - 2.13ptc，净利率17.89%，同比 - 1.46pct [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027年进行预测，如2024 - 2027年经营活动现金流分别为38.71亿元、48.30亿元、46.38亿元、65.67亿元等 [9] - 涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测，如2024 - 2027年营业收入增长率分别为67.6%、10.7%、5.2%、13.5%等 [9]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、营业利润和归母净利润同比大幅增长，矿产金产量稳定增长、单位成本降低、毛利率提升，成功收购纳米比亚金矿项目，黄金价格创新高 [4][5][6] - 2025年金价中枢有望持续稳定上行，公司资源禀赋优异，国资入主后成长空间充足，将充分受益于金价弹性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年实现营收135.85亿元，同比增长67.60%；营业利润31.81亿元，同比增长51.67%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.57% [4] - 预计2025 - 2027年营收规模分别为158.9亿、168.8亿、179.4亿元，归母净利润分别为35.87亿、40.29亿、44.2亿元 [7][10] 产量与成本 - 2024年合质金产量8.04吨，同比增速14.69%，销量8.05吨，同比增速9.67%；矿产银产量196.05吨，同比增速1.58%，销量176.05吨，同比增速 - 9.55% [5] - 子公司中，玉龙矿业矿产银产量175吨与2023年持平；黑河洛克矿产金产量2.21吨，同比增速2.31%；吉林板庙子矿产金产量2.32吨，同比增速28.89%；青海大柴旦矿产金产量3.51吨，同比增速15.08% [5] - 2024年矿产金合并摊销后单位成本145.4元/克，相较2023年降低17.59%，业务毛利率73.54%，提升12.78个百分点 [5] 项目收购 - 报告期内成功完成对纳米比亚Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后每年带来5吨黄金产能，2024年黄金金属量提升至277.234吨，同比增速89.03% [6] 价格走势 - 2024年伦敦现货黄金年度均价2387.98美元/盎司，同比增速23%，年度峰值2777.80美元/盎司；Q4季度均价2661.78美元/盎司，环比增速7.58% [6] - 2024年伦敦现货白银年度均价28.27美元/盎司，同比增速21.07% [6] 金价展望 - 特朗普上台后关税政策刺激避险需求，叠加情绪面及交易性因素推高一季度金价；2025年特朗普政府政策带来的经济风险及通胀预期上行，且美联储6月再次降息可能性较大，全年金价中枢预计较2024年上移 [7] 财务报表分析和预测 - 资产负债表：2023 - 2027年资产总计从162.99亿元增长至273.90亿元，负债合计从29.30亿元增长至48.41亿元等 [13] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动现金流从21.80亿元增长至80.39亿元等 [13] - 主要财务比率：2023 - 2027年营业收入增长从 - 3.3%到6.3%，毛利率从32.0%到42.0%等 [13][14]

报告公司投资评级 - 给予公司“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利21.73亿，同比增长52.6%，扣非净利22.12亿，同比增长56.9% [1] - 贵金属价格上行带动公司业绩爆发，公司三大主力金矿产销量小幅增长，金价上涨叠加成本回落使黄金板块盈利能力大幅提升，铅锌银产销量稳中有增且价格上涨带动毛利增厚 [2] - 公司有望通过国内矿山潜力挖掘和海外矿山收购不断兑现高成长逻辑，资源储量持续增长，海外金矿Osino收购提升远期金矿产能，芒市金矿周边矿权整合不断推进 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利30.6/36.0/45.7亿，考虑到公司未来黄金业务量价齐升，给予“增持”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,106|13,585|15,566|16,666|20,316| |营业收入增长率| -3.29%|67.60%|14.58%|7.07%|21.90%| |归属母公司净利润（百万元）|1,424|2,173|3,056|3,598|4,566| |归属母公司净利润增长率|26.79%|52.57%|40.62%|17.76%|26.89%| |每股收益（元）|0.51|0.78|1.10|1.30|1.64| |市盈率|29.25|19.64|16.77|14.24|11.23| |市净率|3.60|3.29|3.28|2.83|2.38| |净资产收益率(%)|12.90%|17.90%|19.56%|19.87%|21.17%| |股息收益率(%)|1.52%|1.98%|2.00%|2.17%|2.17%| |总股本 (百万股)|2,777|2,777|2,777|2,777|2,777| [5] 涨跌幅情况 - 绝对收益：1M为6%，3M为15%，12M为12% - 相对收益：1M为3%，3M为13%，12M为1% [6][7] 财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|2,870|3,580|3,232|3,827| |交易性金融资产|1,257|1,292|1,342|1,392| |应收款项|21|81|83|98| |存货|1,240|1,415|1,452|1,730| |其他流动资产|31|21|22|23| |流动资产合计|5,524|6,572|6,324|7,276| |无形资产|3,171|3,897|5,152|6,836| |商誉|8,437|9,437|10,937|12,437| |非流动资产合计|12,665|14,782|17,977|21,525| |资产总计|18,189|21,354|24,301|28,801| |短期借款|0|100|150|200| |应付款项|796|851|846|1,010| |预收款项|0|8|8|10| |一年内到期的非流动负债|373|373|373|373| |流动负债合计|1,854|2,038|2,097|2,435| |长期借款|1,006|1,006|1,006|1,206| |其他长期负债|517|517|516|516| |长期负债合计|1,523|1,523|1,523|1,722| |负债合计|3,377|3,560|3,620|4,157| |归属于母公司股东权益合计|12,981|15,623|18,111|21,566| |少数股东权益|1,831|2,170|2,570|3,078| |负债和股东权益总计|18,189|21,354|24,301|28,801| [11][12] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|13,585|15,566|16,666|20,316| |营业成本|9,521|10,207|10,503|12,537| |营业税金及附加|284|327|333|406| |资产减值损失| -5| -3| -4| -4| |销售费用|5|8|8|10| |管理费用|405|467|500|609| |财务费用|25|66|73|91| |公允价值变动净收益|5| -15|0|0| |投资净收益| -52|64|88|99| |营业利润|3,181|4,413|5,201|6,597| |营业外收支净额| -7| -3| -8| -8| |利润总额|3,174|4,410|5,193|6,589| |所得税|743|1,014|1,194|1,515| |净利润|2,430|3,395|3,998|5,074| |归属于母公司净利润|2,173|3,056|3,598|4,566| |少数股东损益|257|340|400|507| [11][12] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|2,430|3,395|3,998|5,074| |资产减值准备|2|8|9|9| |折旧及摊销|633|973|1,095|1,242| |公允价值变动损失| -5|15|0|0| |财务费用|64|64|69|78| |投资损失|52| -64| -88| -99| |运营资本变动|760| -227| -50| -28| |其他| -66|3|8|8| |经营活动净现金流量|3,871|4,167|5,042|6,284| |投资活动净现金流量| -2,849| -3,079| -4,260| -4,749| |融资活动净现金流量| -431| -992| -1,130| -939| |企业自由现金流|2,417|1,062|751|1,508| [11][12] 财务与估值指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股指标| | | | | |每股收益（元）| |0.78|1.10|1.30|1.64| |每股净资产（元）| |4.67|5.63|6.52|7.77| |每股经营性现金流量 （元）| |1.39|1.50|1.82|2.26| |成长性指标| | | | | |营业收入增长率| |67.6%|14.6%|7.1%|21.9%| |净利润增长率| |52.6%|40.6%|17.8%|26.9%| |盈利能力指标| | | | | |毛利率| |29.9%|34.4%|37.0%|38.3%| |净利润率| |16.0%|19.6%|21.6%|22.5%| |运营效率指标| | | | | |应收账款周转天数| |0.84|1.19|1.77|1.60| |存货周转天数| |51.51|46.82|49.12|45.69| |偿债能力指标| | | | | |资产负债率| |18.6%|16.7%|14.9%|14.4%| |流动比率| |2.98|3.23|3.02|2.99| |速动比率| |2.28|2.50|2.29|2.24| |费用率指标| | | | | |销售费用率| |0.0%|0.1%|0.1%|0.1%| |管理费用率| |3.0%|3.0%|3.0%|3.0%| |财务费用率| |0.2%|0.4%|0.4%|0.4%| |分红指标| | | | | |分红比例| |33.6|30.9|24.3|33.6| |股息收益率| |2.0%|2.0%|2.2%|2.2%| |估值指标| | | | | |P/E（倍）| |19.64|16.77|14.24|11.23| |P/B（倍）| |3.29|3.28|2.83|2.38| |P/S（倍）| |3.14|3.29|3.08|2.52| |净资产收益率| |17.9%|19.6%|19.9%|21.2%| [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 山金国际2024年度实现营业收入135.85亿元，同比+67.60%；归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；单24Q4营业收入15.14亿元，同比+49.8%；归母净利润4.46亿元，同比+45.7% [4] - 2024年国内黄金现货价增幅达27.81%，国内及伦敦黄金现货均价较2023年分别+23.83%和+22.97%；2025年3月17日国内及伦敦黄金现货价较2024年底明显增长；美国2月经济数据偏弱，叠加市场对不确定性因素的担忧，2025年黄金价格有望维持偏强走势 [4] - 2024年公司合质金产量8.04吨，同比+14.69%，收入44.23亿元，同比+34.07%；十四五末/2026年末/2028年末/十五五末矿产金产量将分别达12/15/22/28吨；2024年完成Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后年产能5吨黄金；2024年度探矿新增多种资源量 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为33.07/40.79/49.77亿元，对应PE分别为15.5/12.6/10.3倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月18日，收盘价18.46元，近12个月最高/最低为21.04/15.07元，总股本2777百万股，流通股本2487百万股，流通股比例89.57%，总市值513亿元，流通市值459亿元 [1] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13585|15893|17559|19527| |收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |归属母公司净利润（百万元）|2173|3307|4079|4977| |净利润同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|5524|9605|13119|17326| |非流动资产|12665|12083|11427|10729| |资产总计|18189|21687|24546|28055| |流动负债|1854|3209|3420|3690| |非流动负债|1523|1523|1523|1523| |负债合计|3377|4732|4943|5214| |少数股东权益|1831|2223|2694|3276| |归属母公司股东权益|12981|14732|16909|19564| |负债和股东权益|18189|21687|24546|28055| [11] 利润表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|13585|15893|17559|19527| |营业成本|9521|10012|10489|11048| |营业利润|3181|4861|5982|7298| |利润总额|3174|4853|5973|7290| |所得税|743|1153|1423|1730| |净利润|2430|3699|4550|5559| |少数股东损益|257|392|471|582| |归属母公司净利润|2173|3307|4079|4977| |EBITDA|3885|5585|6682|7967| [11] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|3871|4800|5264|6332| |投资活动现金流|-2849|-316|-119|-127| |筹资活动现金流|-431|-1371|-1747|-2174| |现金净增加额|577|3100|3398|4030| [11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|51.7|52.8|23.1|22.0| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |获利能力 - 毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |获利能力 - 净利率（%）|16.0|20.8|23.2|25.5| |获利能力 - ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |获利能力 - ROIC（%）|15.4|20.0|21.2|22.2| |偿债能力 - 资产负债率（%）|18.6|21.8|20.1|18.6| |偿债能力 - 净负债比率（%）|22.8|27.9|25.2|22.8| |偿债能力 - 流动比率|2.98|2.99|3.84|4.69| |偿债能力 - 速动比率|2.28|2.38|3.25|4.15| |营运能力 - 总资产周转率|0.79|0.80|0.76|0.74| |营运能力 - 应收账款周转率|430.25|432.35|332.46|357.18| |营运能力 - 应付账款周转率|36.30|31.31|28.91|29.55| |每股指标 - 每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.39|1.73|1.90|2.28| |每股指标 - 每股净资产（元）|4.67|5.31|6.09|7.05| |估值比率 - P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |估值比率 - P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |估值比率 - EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司利润稳定增长，受益于金价上行，EPS有望继续提升 [3] - 预计2025 - 2027年黄金价格依旧强势，公司成本控制能力保持，归母净利润将实现增长 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价17.63元，总股本27.77亿股，流通股本24.87亿股，总市值490亿元，流通市值438亿元 [2] - 52周内最高/最低价为20.75 / 15.33元，资产负债率18.0%，市盈率34.37 [2] - 第一大股东为山东黄金矿业股份有限公司 [2] 2024年年报点评 - 总营业收入135.85亿元，同比增长67.6%；归母净利润21.73亿元，同比增长52.57%，因黄金、白银价格上涨及成本下降 [3] - 黄金产量8.04吨，同比增长14.69%；铅、锌金属量29,886吨，同比增长14.96%；银产量196.05吨，同比增长1.57% [4] - 2025年黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量 [4] - 2024年单位合质金成本145元/g，同比2023年的176元/g下降，因产销量和入选品位提升 [5] - 完成Osino 100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后年产能5吨黄金 [6] - 2024年旗下矿山探矿新增资源量：金12.686吨、银95.716吨、铅5,930吨、锌13,288吨 [6] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|13585|10700|11817|13698| |增长率(%)|67.60|-21.24|10.44|15.92| |EBITDA（百万元）|3885.18|5566.16|6422.59|7065.47| |归属母公司净利润（百万元）|2173.11|3176.00|3789.45|4369.83| |增长率(%)|52.57|46.15|19.32|15.32| |EPS(元/股)|0.78|1.14|1.36|1.57| |市盈率（P/E）|22.53|15.41|12.92|11.20| |市净率（P/B）|3.77|3.34|2.93|2.57| |EV/EBITDA|10.60|8.07|6.55|5.50|[9] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力：营业收入、营业利润、归母净利润等指标有不同程度增长或变化 [12] - 获利能力：毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标呈上升趋势 [12] - 偿债能力：资产负债率有一定波动，流动比率上升 [12] - 营运能力：应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率有相应变化 [12] - 每股指标：每股收益、每股净资产逐年增加 [12] - 估值比率：PE、PB逐年下降 [12] - 现金流量表：经营、投资、筹资活动现金流净额有不同表现 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 山金国际2024年度实现营业收入135.85亿元，同比+67.60%；归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；单24Q4营业收入15.14亿元，同比+49.8%；归母净利润4.46亿元，同比+45.7% [4] - 2024年国内黄金现货价增幅达27.81%，国内及伦敦黄金现货均价较2023年分别+23.83%和+22.97%；2025年3月17日国内及伦敦黄金现货价较2024年底明显增长；美国2月经济数据偏弱，叠加市场对不确定性因素的担忧，2025年黄金价格有望维持偏强走势 [4] - 2024年公司合质金产量8.04吨，同比+14.69%，收入44.23亿元，同比+34.07%；公司规划十四五末/2026年末/2028年末/十五五末矿产金产量分别达12/15/22/28吨；2024年完成Osino100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后年产能5吨黄金；2024年度探矿新增资源量金12.686吨、银95.716吨、铅5930吨、锌13288吨 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为33.07/40.79/49.77亿元，对应PE分别为15.5/12.6/10.3倍 [6] 财务指标总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13585|15893|17559|19527| |收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |归属母公司净利润（百万元）|2173|3307|4079|4977| |净利润同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [8] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|5524|9605|13119|17326| |非流动资产（百万元）|12665|12083|11427|10729| |资产总计（百万元）|18189|21687|24546|28055| |流动负债（百万元）|1854|3209|3420|3690| |非流动负债（百万元）|1523|1523|1523|1523| |负债合计（百万元）|3377|4732|4943|5214| |少数股东权益（百万元）|1831|2223|2694|3276| |归属母公司股东权益（百万元）|12981|14732|16909|19564| [11] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|13585|15893|17559|19527| |营业成本（百万元）|9521|10012|10489|11048| |营业利润（百万元）|3181|4861|5982|7298| |利润总额（百万元）|3174|4853|5973|7290| |所得税（百万元）|743|1153|1423|1730| |净利润（百万元）|2430|3699|4550|5559| |少数股东损益（百万元）|257|392|471|582| |归属母公司净利润（百万元）|2173|3307|4079|4977| |EBITDA（百万元）|3885|5585|6682|7967| [11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|3871|4800|5264|6332| |投资活动现金流（百万元）|-2849|-316|-119|-127| |筹资活动现金流（百万元）|-431|-1371|-1747|-2174| |现金净增加额（百万元）|577|3100|3398|4030| [11] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|67.6|17.0|10.5|11.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|51.7|52.8|23.1|22.0| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|52.6|52.2|23.3|22.0| |获利能力 - 毛利率（%）|29.9|37.0|40.3|43.4| |获利能力 - 净利率（%）|16.0|20.8|23.2|25.5| |获利能力 - ROE（%）|16.7|22.4|24.1|25.4| |获利能力 - ROIC（%）|15.4|20.0|21.2|22.2| |偿债能力 - 资产负债率（%）|18.6|21.8|20.1|18.6| |偿债能力 - 净负债比率（%）|22.8|27.9|25.2|22.8| |偿债能力 - 流动比率|2.98|2.99|3.84|4.69| |偿债能力 - 速动比率|2.28|2.38|3.25|4.15| |营运能力 - 总资产周转率|0.79|0.80|0.76|0.74| |营运能力 - 应收账款周转率|430.25|432.35|332.46|357.18| |营运能力 - 应付账款周转率|36.30|31.31|28.91|29.55| |每股指标 - 每股收益（元）|0.78|1.19|1.47|1.79| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.39|1.73|1.90|2.28| |每股指标 - 每股净资产（元）|4.67|5.31|6.09|7.05| |估值比率 - P/E|19.64|15.50|12.57|10.30| |估值比率 - P/B|3.29|3.48|3.03|2.62| |估值比率 - EV/EBITDA|10.60|8.40|6.54|5.01| [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][3][13] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩总体符合预期 受益于金价上涨上调盈利预测 资源禀赋突出、成本优势明显 未来黄金产量提升空间大 [1][3][13] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年全年营收135.85亿元 同比+67.60% 归母净利润21.73亿元 同比+52.57% 扣非净利润22.12亿元 同比+56.85% 经营活动净现金流38.71亿元 同比+77.59% [1][6] - 2024Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收27.73/37.32/55.66/15.14亿元 归母净利润5.03/5.72/6.52/4.46亿元 扣非净利润5.00/6.27/6.59/4.27亿元 [6] - 预测2025 - 2027年营收152.52/159.00/178.44亿元 同比增速12.3%/4.2%/12.2% 归母净利润30.28/32.54/39.87亿元 同比增速39.3%/7.5%/22.5% [3][13] 核心产品产销量 - 2024年矿产金产量8.04吨 同比+14.69% 销量8.05吨 同比+9.67% 库存0.54吨 同比-1.82% [8] - 2024Q1/Q2/Q3/Q4矿产金产量分别为1.98/2.18/2.12/1.76吨 销量分别为2.28/2.13/2.10/1.54吨 [1][8] - 分矿山看 黑河银泰2024年产金2.21吨 同比+2.31% 吉林板庙子2024年产金2.32吨 同比+28.89% 青海大柴旦2024年产金3.51吨 同比+15.08% [8] - 2024年矿产银产量196.05吨 同比+1.58% 销量176.05吨 同比-9.55% 铅精矿产量1.27万吨 同比+34.20% 销量1.10万吨 同比+16.16% 锌精矿产量1.71万吨 同比+3.89% 销量1.69万吨 同比-5.34% [8] - 2025年黄金产量计划不低于8吨 其他金属不低于2024年 [1][8] 成本与毛利率 - 2024年矿产金合并摊销后成本145.40元/克 同比-17.58% 毛利率73.54% 矿产银合并摊销后成本2.67元/克 同比+14.10% 铅精矿合并摊销后成本7828.35元/吨 同比-2.42% 锌精矿合并摊销后成本9062.20元/吨 同比+16.53% [10] 分红方案 - 2024年拟向全体股东每10股派发现金股利3.65元(含税) 不送红股 不以资本公积金转增股本 现金分红总额约10.14亿元 占本年度归母净利润比例46.64% [2] 未来成长性 - 华盛金矿是2021年收购的停产金矿 属国内稀有的类卡林型大型金矿 找矿潜力大 推进扩证复产 预计年产能2 - 3吨 [2][12] - Osino是2024年收购的矿山企业 实现海外并购零突破 主要资产为纳米比亚Twin Hills金矿项目 金资源量127.20吨 金储量66.86吨 已启动建设 预计投产后年产能5吨 [2][12] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表预测数据 以及关键财务与估值指标 [16]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][3][13] 报告的核心观点 - 公司2024年年报业绩总体符合预期，黄金成本优势突出，未来成长性值得期待，受益于金价上涨上调盈利预测，维持“优于大市”评级 [1][3][13] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年实现营收135.85亿元，同比+67.60%；归母净利润21.73亿元，同比+52.57%；扣非净利润22.12亿元，同比+56.85%；经营活动净现金流38.71亿元，同比+77.59% [1][6] - 24Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收27.73/37.32/55.66/15.14亿元；归母净利润5.03/5.72/6.52/4.46亿元；扣非净利润5.00/6.27/6.59/4.27亿元 [6] 核心产品产销量 - 2024年矿产金全年产量8.04吨，同比+14.69%，销量8.05吨，同比+9.67%，库存0.54吨，同比-1.82%；24Q1/Q2/Q3/Q4产量分别为1.98/2.18/2.12/1.76吨，销量分别为2.28/2.13/2.10/1.54吨 [8] - 分矿山看，黑河银泰24年产金2.21吨，同比+2.31%；吉林板庙子24年产金2.32吨，同比+28.89%；青海大柴旦24年产金3.51吨，同比+15.08% [8] - 2024年矿产银全年产量196.05吨，同比+1.58%，销量176.05吨，同比-9.55%；铅精矿全年产量1.27万吨，同比+34.20%，销量1.10万吨，同比+16.16%；锌精矿全年产量1.71万吨，同比+3.89%，销量1.69万吨，同比-5.34% [8] - 2025年经营计划黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年 [1][8] 成本与毛利率 - 2024年矿产金合并摊销后成本为145.40元/克，同比-17.58%，毛利率达73.54%；矿产银合并摊销后成本为2.67元/克，同比+14.10%；铅精矿合并摊销后成本为7828.35元/吨，同比-2.42%；锌精矿合并摊销后成本为9062.20元/吨，同比+16.53% [10] 分红方案 - 2024年拟向全体股东每10股派发现金股利3.65元(含税)，不送红股，不以资本公积金转增股本，共计现金分红总额约10.14亿元，占本年度归属于公司股东净利润的比例为46.64% [2] 未来成长性 - 华盛金矿是2021年收购的停产金矿，属国内稀有的类卡林型大型金矿，找矿潜力大，推进扩证复产工作，预计未来年产能2 - 3吨 [2][12] - Osino是2024年收购的矿山企业，实现海外并购项目零的突破，主要资产为纳米比亚的Twin Hills金矿项目，金资源量127.20吨，金储量66.86吨，项目已启动建设，预计投产后每年带来5吨黄金产能 [2][12] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年实现营收152.52/159.00/178.44(原预测149.22/154.89/-)亿元，同比增速12.3%/4.2%/12.2%；归母净利润30.28/32.54/39.87(原预测27.90/29.79/-)亿元，同比增速39.3%/7.5%/22.5%；当前股价对应PE为16/15/12X [3][13] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、ROE、毛利率等 [16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为 23.67 元 [1][8] 报告的核心观点 - 公司 2024 年年报业绩符合预告，金价强势、量增明确或将带动业绩延续高增 [1] - 量价齐升、费用稳定带动公司 2024 年业绩高增，成本优势显著，未来矿产金增量值得期待 [2][3] - 美国关税扰动与高赤字并行，高通胀及低利率诉求或推升黄金继续上涨 [4] - 上调 2025 - 2027 年盈利预测，给予公司 2025 年 20.76 倍 PE 估值，上调目标价 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 135.85 亿元（yoy + 67.60%），归母净利 21.73 亿元（yoy + 52.57%）；Q4 实现营收 15.14 亿元（yoy + 49.81%，qoq - 72.80%），归母净利 4.46 亿元（yoy + 45.69%，qoq - 31.67%） [1] 量价情况 - 2024 年黄金产销量分别为 8.04/8.05 吨（yoy + 14.69%/9.67%）；沪金 2024 年均价 560.85 元/克，yoy + 24.36%，24Q4 均价为 618.22 元/克（yoy + 30.73%，qoq + 7.90%） [2] 盈利情况 - 2024 年公司毛利率为 29.92%，yoy - 2.12pct，24Q4 公司毛利率为 61.83%，环比 + 41.3pct [2] 费用情况 - 2024 年合计期间费用率 4.08%，同比 - 0.61pct [2] 成本情况 - 2024 年公司克金成本为 145.40 元/克，yoy - 17.58%，显著低于同行业平均水平 [3] 未来产量规划 - 公司计划在十四五末实现年产矿产金 12 吨以上，在建项目 Osino 预计 2027 年投产 [3] 盈利预测调整 - 上调 2025 - 2027 年归母净利润预测为 31.75/35.88/45.66 亿元（相比前值 2025 - 2026 年分别 + 15.8%/1.8%） [5] 估值情况 - 可比公司 2025 年平均 PE 为 20.76X，给予公司 2025 年 20.76 倍 PE 估值，上调目标价为 23.67 元（前值 22.77，对应 2025 年 18.10XPE） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|8,106|13,585|15,356|16,213|18,840| |+/-%|(3.29)|67.60|13.03|5.58|16.21| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,424|2,173|3,175|3,588|4,566| |+/-%|26.67|52.57|46.08|13.01|27.26| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.51|0.78|1.14|1.29|1.64| |ROE (%)|11.73|16.41|20.42|19.79|21.45| |PE (倍)|34.37|22.53|15.42|13.65|10.72| |PB (倍)|4.23|3.77|3.23|2.78|2.35| |EV EBITDA (倍)|15.52|12.62|8.45|7.49|5.62| [7] 基本数据 - 目标价 23.67 元，收盘价（截至 3 月 17 日）17.63 元，市值 48,954 百万元，6 个月平均日成交额 579.18 百万元，52 周价格范围 15.33 - 20.75 元，BVPS 4.67 元 [9] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|PE（2025E）| | --- | --- | --- | |600988 CH|赤峰黄金|16.86| |600547 CH|山东黄金|22.82| |002155 CH|湖南黄金|22.61| |可比公司均值|20.76| [17]

财务数据 - 截至2024年12月31日，公司固定资产账面价值31.71亿元，无形资产84.37亿元，商誉4.52亿元[6][9] - 2024年营业收入135.85亿元，其中有色金属矿采选业58.53亿元、金属商品贸易77.27亿元、其他业务0.05亿元[11] - 2024年12月31日货币资金28.70亿元，较年初下降；交易性金融资产12.57亿元，较年初上升[23] - 2024年末流动负债18.54亿元，较年初下降23%；非流动负债15.23亿元，较年初增长191%[25] - 2024年营业总收入135.85亿元，同比增长67.60%；净利润24.30亿元，同比增长54.95%[31] - 2024年基本每股收益0.7826元/股，同比增长52.58%；稀释每股收益0.7826元/股，同比增长52.58%[31] - 2024年销售商品、提供劳务收到的现金159.69亿元，同比增长85.77%[34] 审计相关 - 审计认为公司财务报表在重大方面按企业会计准则编制，公允反映财务状况等[3] - 审计将固定资产、无形资产减值，商誉减值，收入确认确定为关键审计事项[6][9][11] 公司概况 - 公司于2000年6月在深交所挂牌上市，证券代码“000975”[42] - 公司所属行业为有色金属矿采选业，主营贵金属和有色金属采选及金属贸易[42] - 公司控股股东为山东黄金矿业股份有限公司，实控人为山东省国资委[42] 会计政策 - 公司财务报表以持续经营为基础列报，对持续经营能力评价未发现重大怀疑事项[44] - 公司及境内子公司以人民币为记账本位币，境外子公司按经营环境确定本位币[49] 资产情况 - 2024年末应收账款2111.21万元，较年初大幅下降；存货12.40亿元，较年初下降[23] - 2024年末固定资产31.71亿元，较年初上升；在建工程2.58亿元，较年初下降[23] - 2024年末无形资产84.37亿元，较年初大幅上升；递延所得税资产2.09亿元，较年初上升[23] 负债与权益 - 2024年末负债合计33.77亿元，较年初增长15%；股东权益合计148.12亿元，较年初下降9%[25] - 2024年末归属于母公司股东权益合计129.81亿元，较年初增长12%[25] 现金流情况 - 2024年经营活动产生的现金流量净额38.71亿元，同比增长77.59%[34] - 2024年投资活动产生的现金流量净额 -28.49亿元，同比由正转负[34] - 2024年筹资活动产生的现金流量净额 -4.31亿元，亏损幅度减小[34] 其他 - 公司专项储备计提标准为露天矿山5元/吨、地下矿山10 - 15元/吨等[156] - 公司增值税税率为13%、6%、3%等，不同税种有不同税率[159]