债券信息 - 公司2025年科技创新公司债券（第一期）4月30日在深交所上市[2] - 发行总额15亿元，期限3年，票面年利率1.92%[2] - 发行日为2025年4月23 - 24日，起息日4月24日[2] - 到期日为2028年4月24日，面值和开盘参考价100元/张[2]

报告公司投资评级 - 维持招商公路“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 招商公路发布2025年一季报，实现营业收入28.03亿元，同比下滑7.2%；归母净利润13.29亿元，同比增长2.7%，业绩符合预期 [6] - 公司收入小幅下滑，或受通行费收入和智慧交通板块收入增速放缓影响 [6] - 受益于降息及公司主动调整负债结构，2025年Q1财务费用3.59亿元，同比下降21.49% [6] - 结合2025年一季报，维持盈利预测，预计2025E - 2027E归母净利润为66.45、67.58、72.55亿元，分别同比增长24.8%、1.7%、7.4%，对应PE分别为13/13/12倍 [6] 市场数据 - 2025年4月28日收盘价13.04元，一年内最高/最低14.22/10.63元，市净率1.3，息率4.07，流通A股市值88,937百万元 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产9.84元，资产负债率43.45%，总股本/流通A股6,820/6,820百万股，无流通B股/H股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|12,711|2,803|14,841|14,276|15,157| |同比增长率（%）|30.6|-7.2|16.8|-3.8|6.2| |归母净利润（百万元）|5,322|1,329|6,645|6,758|7,255| |同比增长率（%）|-21.4|2.7|24.8|1.7|7.4| |每股收益（元/股）|0.77|0.19|0.97|0.99|1.06| |毛利率（%）|34.1|36.5|35.9|35.4|35.5| |ROE（%）|7.5|1.8|9.3|8.8|8.8| |市盈率|17|/|13|13|12| [5] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|9,731|12,711|14,841|14,276|15,157| |减：营业成本|6,135|8,378|9,508|9,220|9,769| |减：税金及附加|65|80|93|89|95| |主营业务利润|3,531|4,253|5,240|4,967|5,293| |减：销售费用|97|80|80|80|80| |减：管理费用|552|672|785|755|801| |减：研发费用|189|187|218|210|223| |减：财务费用|1,068|1,720|1,654|1,659|1,539| |经营性利润|1,625|1,594|2,503|2,263|2,650| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-48|-117|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-67|-191|0|0|0| |加：投资收益及其他|6,055|5,087|5,782|6,067|6,366| |营业利润|7,567|6,382|8,294|8,339|9,024| |加：营业外净收入|38|36|0|0|0| |利润总额|7,605|6,418|8,294|8,339|9,024| |减：所得税|388|482|883|801|933| |净利润|7,216|5,936|7,411|7,537|8,092| |少数股东损益|449|614|766|780|837| |归属于母公司所有者的净利润|6,767|5,322|6,645|6,758|7,255| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][8] 报告的核心观点 - 招商公路 2025 年一季度收入约 28.03 亿元，同比-7.24%，归母净利润约 13.29 亿元，同比+2.74%，得益于成本管控及费用节降，叠加投资收益增加，归母净利润小幅改善 [8] - 2025 年公司将积极推进改扩建工程，延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目 [8] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 57.4/61.9/67.0 亿元，对应 PE 分别为 15.5/14.4/13.3x，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025 年 4 月 28 日收盘价 13.04 元，年内最高/最低 14.22/10.63 元，总市值 88,937.20 百万元，流通市值 88,937.20 百万元，总股本 6,820.34 百万股，资产负债率 43.45% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|9,731|17.29%|6,767|39.21%|0.99|10.40%|13.14| |2024|12,711|30.62%|5,322|-21.35%|0.78|7.47%|16.71| |2025E|12,895|1.45%|5,735|7.75%|0.84|7.65%|15.51| |2026E|13,230|2.59%|6,186|7.87%|0.91|7.84%|14.38| |2027E|13,600|2.80%|6,704|8.37%|0.98|8.05%|13.27|[6] 市场表现 - 2025 年公司将积极推进改扩建工程，京津塘高速改扩建项目稳步开展，甬台温高速南段改扩建完成内部立项，桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建前期工程稳步推进；积极跟进参股企业改扩建投资，完成广靖锡澄改扩建项目增资，完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署 [8] 附录：财务预测摘要 资产负债表 - 预计 2025 - 2027 年资产总计分别为 165,231/170,002/175,172 百万元，负债和股东权益合计分别为 165,231/170,002/175,172 百万元 [9] 利润表 - 预计 2025 - 2027 年营业利润分别为 6,904/7,391/7,949 百万元，利润总额分别为 6,940/7,427/7,985 百万元，净利润分别为 6,419/6,869/7,385 百万元 [9] 现金流量表 - 预计 2025 - 2027 年经营性现金净流量分别为 6,402/7,682/7,730 百万元，投资性现金净流量分别为 -4,931/-4,920/-4,908 百万元，筹资性现金净流量分别为 -3,664/-3,822/-3,904 百万元 [9] 主要财务比率 |年份|营收增长率（%）|营业利润增长率（%）|归母净利润增长率（%）|经营现金流增长率（%）|毛利率（%）|净利率（%）|ROE（%）|ROA（%）|ROIC（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|30.62%|-15.66%|-21.35%|60.46%|34.09%|46.70%|7.47%|3.34%|5.33%| |2025E|1.45%|8.18%|7.75%|-10.09%|34.28%|49.78%|7.65%|3.47%|5.64%| |2026E|2.59%|7.05%|7.87%|19.99%|35.30%|51.92%|7.84%|3.64%|5.78%| |2027E|2.80%|7.55%|8.37%|0.62%|36.62%|54.30%|8.05%|3.83%|5.95%|[9] 估值倍数 - 预计 2025 - 2027 年 P/E 分别为 15.51/14.38/13.27，P/S 分别为 6.90/6.72/6.54，P/B 分别为 1.28/1.21/1.14，股息率分别为 2.28%/2.46%/2.67%，EV/EBITDA 分别为 12/12/11 [9]

主要财务数据 - 第一季度报告未经审计 [3] - 公司无需追溯调整或重述以前年度会计数据 [3] - 公司不存在其他符合非经常性损益定义的损益项目 [3] - 资产负债表、利润表及现金流量表项目在报告期内发生大幅变动 [4] 股东信息 - 公司披露了普通股股东总数及前十名股东持股情况 [5] - 持股5%以上股东及前10名股东未参与转融通业务出借股份 [5] - 公司未披露优先股股东信息 [5] 超短期融资券发行 - 公司于2025年4月23日成功发行2025年度第一期超短期融资券 [6][7] - 本期超短期融资券注册有效期为2年 [6] - 招商银行股份有限公司作为主承销机构包销规模为119,000万元，占发行规模的79.33% [7] - 关联方招商银行参与认购，最终获配金额为119,000万元 [8] - 其他关联方未参与本期债务融资工具认购 [8]

市场表现 - 中证全指运输指数(H30171)上涨0 13%，成分股龙江交通(601188)上涨5 41%，物产中大(600704)上涨4 13%，中谷物流(603565)上涨3 67%，中原高速(600020)上涨3 39%，福然德(605050)上涨3 29% [3] - 交通运输ETF(159666)上涨0 11%，最新价报0 95元，近1年累计上涨4 07% [3] - 交通运输ETF近1月日均成交484 83万元，盘中换手2 73%，成交170 26万元 [3] 收益与回撤 - 交通运输ETF近1年净值上涨4 32%，自成立以来最高单月回报为15 82%，最长连涨月数为4个月，最长连涨涨幅为11 93%，上涨月份平均收益率为3 31%，年盈利百分比为100 00% [3] - 交通运输ETF近1年超越基准年化收益为2 42% [3] - 今年以来最大回撤7 56%，相对基准回撤0 20% [4] 费率与跟踪精度 - 交通运输ETF管理费率为0 50%，托管费率为0 10% [4] - 近3月跟踪误差为0 006% [4] 估值水平 - 中证全指运输指数最新市盈率（PE-TTM）仅15 13倍，处于近1年6 44%的分位，估值低于近1年93 56%以上的时间，处于历史低位 [4] 指数与ETF概况 - 交通运输ETF（159666）及其联接基金（019405/019404）是全市场唯一跟踪中证全指运输指数的ETF基金，涵盖物流、铁路公路、航运港口、机场等行业 [4] - 中证全指运输指数前十大权重股合计占比49 96%，包括顺丰控股(002352)、京沪高铁(601816)、中远海控(601919)、大秦铁路(601006)、上海机场(600009)等 [5] 权重股表现 - 顺丰控股(002352)权重9 48%，下跌0 97%，京沪高铁(601816)权重9 30%，上涨0 68%，中远海控权重8 48%，上涨0 48% [7] - 大秦铁路(601006)权重6 02%，上涨0 30%，上海机场(600009)权重3 67%，涨跌幅0 00% [7]

融资决策 - 2023年6月8日股东大会审议通过申请注册发行债务融资工具议案[1] - 收到交易商协会《接受注册通知书》，注册有效期2年[2] 融资情况 - 2025年4月23日发行第一期超短期融资券，总额150000万元[3] - 期限180日，起息日4月24日，兑付日10月21日[3] - 发行利率1.69%，发行价100元[4] - 合规和有效申购家数均为2家，金额均为31000万元[4] - 最高和最低申购价位均为1.69%[4] - 簿记管理人、主承销商为招行，联席主承销商为建行[4] - 招行包销119000万元，占比79.33%；建行包销0万元[4] - 关联方招行参与认购，获配119000万元[5]

整体财务关键指标变化 - 本报告期营业收入28.03亿元，上年同期30.22亿元，同比减少7.24%[5] - 本报告期归属于上市公司股东的净利润13.29亿元，上年同期12.93亿元，同比增加2.74%[5] - 本报告期经营活动产生的现金流量净额13.54亿元，上年同期14.36亿元，同比减少5.70%[5] - 本报告期末总资产1595.46亿元，上年度末1591.69亿元，同比增加0.24%[5] - 本报告期末归属于上市公司股东的所有者权益724.99亿元，上年度末712.28亿元，同比增加1.78%[5] - 公司资产总计为1595.46亿元，较上期的1591.69亿元略有增长[17] - 公司负债合计为693.23亿元，较上期的703.88亿元有所下降[18] - 公司所有者权益合计为902.23亿元，较上期的887.82亿元有所增长[18] - 公司营业总收入为28.03亿元，较上期的30.22亿元有所下降，降幅约为7.24%[20] - 公司营业总成本为23.73亿元，较上期的26.28亿元有所下降，降幅约为9.71%[20] - 公司营业利润为16.26亿元，较上期的15.45亿元有所增长，增幅约为5.23%[21] - 公司利润总额为16.35亿元，较上期的15.51亿元有所增长，增幅约为5.40%[21] - 公司净利润为15.00亿元，较上期的14.41亿元有所增长，增幅约为4.10%[21] - 公司归属于母公司所有者的净利润为13.29亿元，较上期的12.93亿元有所增长，增幅约为2.79%[21] - 公司少数股东损益为1.72亿元，较上期的1.47亿元有所增长，增幅约为16.64%[21] - 综合收益总额本期为1,451,160,583.06元，上期为1,390,715,134.02元[22] - 基本每股收益本期为0.1893，上期为0.1839；稀释每股收益本期为0.1893，上期为0.1838[22] 资产项目关键指标变化 - 应收款项融资较年初减少73.11%，主要是供应链票据截至一季度末已经部分到期[9] - 预付款项较年初增加44.76%，主要是项目生产进度需要，按照支付条件预付供应商款项[9] - 2025年3月31日货币资金期末余额9,385,034,538.42元，期初余额9,249,724,836.53元[16] - 应收票据期末余额16,692,386.51元，期初余额15,051,379.45元[16] - 应收账款期末余额1,723,487,043.86元，期初余额1,724,869,093.75元[16] - 流动资产合计期末余额15,026,517,452.52元，期初余额15,003,048,735.99元[16] - 长期股权投资期末余额54,540,876,814.10元，期初余额53,280,577,991.86元[16] - 固定资产期末余额2,231,553,014.49元，期初余额2,277,965,983.51元[16] - 在建工程期末余额536,671,136.57元，期初余额508,193,339.00元[16] 收益与税金关键指标变化 - 税金及附加较上年同期增加73.21%，主要是子公司缴税增加形成[10] - 其他收益较上年同期减少49.69%，主要是取消省界站车购税补助导致[10] - 资产处置收益较上年同期增加721.42%，主要是招商中铁资产处置增加[10] 股东情况 - 报告期末普通股股东总数为31,584，表决权恢复的优先股股东总数为0[12] - 招商局集团有限公司持股比例62.19%，持股数量4,241,425,880股[12] - 蜀道资本控股集团有限公司持股比例5.77%，持股数量393,700,787股，质押股份数量53,149,606股[12] 现金流量关键指标变化 - 销售商品、提供劳务收到的现金本期为3,046,973,075.13元，上期为3,128,597,141.84元[24] - 收到的税费返还本期为23,467.38元，上期为1,440,203.43元[24] - 经营活动产生的现金流量净额本期为1,354,251,267.99元，上期为1,436,093,540.73元[25] - 投资活动产生的现金流量净额本期为 - 230,797,987.66元，上期为 - 813,578,557.79元[25] - 筹资活动产生的现金流量净额本期为 - 965,737,059.19元，上期为 - 508,871,411.34元[25] - 汇率变动对现金及现金等价物的影响本期为 - 371,401.92元，上期为654,567.95元[26] - 现金及现金等价物净增加额本期为157,344,819.22元，上期为114,298,139.55元[26] - 期末现金及现金等价物余额本期为9,345,109,846.63元，上期为9,015,678,362.22元[26]

债券发行概况 - 招商局公路网络科技控股股份有限公司于2025年4月23日发行2025年度第一期超短期融资券，简称25招商公路SCP001，代码012581017 [1] - 债券期限180日，起息日2025年4月24日，兑付日2025年10月21日 [1] - 计划发行总额15亿元，实际发行总额15亿元，发行利率1 69%（基于SHIBOR 3M减6BP），发行价格100元/百元 [1] 申购与包销情况 - 合规申购家数2家，合规申购金额3 10亿元，有效申购家数2家，有效申购金额3 10亿元 [1] - 最高与最低申购价位均为1 69% [1] - 主承销商招商银行包销规模11 9亿元，占发行规模79 33%，联席主承销商建设银行包销规模0元 [1] 关联方参与情况 - 关联方招商银行参与认购并最终获配11 9亿元 [1] - 公司其他关联方（董事、监事、股东等）未参与认购，且无间接认购情况 [1] 发行机构信息 - 簿记管理人及主承销商为招商银行，联席主承销商为建设银行 [1]

债券发行 - 公司发行不超100亿元公司债券已获注册[1] - 本期债券发行规模不超15亿元，发行价每张100元[1] - 网下发行时间为2025年4月23日至24日[1] 发行结果 - 网下实际发行规模15亿元，票面利率1.92%，认购倍数3.89倍[1] 获配情况 - 发行人其他关联方合计获配4.6亿元[2] - 招商证券及关联方合计获配4.6亿元[2] - 中信建投证券合计获配2.0亿元[2] - 国投证券合计获配2.2亿元[2] - 中国银河证券合计获配0.6亿元[2]

文章核心观点 4月23日招商局集团旗下4家上市公司召开业绩说明会，招商公路2024年营收上涨但归母净利润下降，公司面临高速公路改扩建挑战，正推进相关项目投资论证，还将制定新的未来3年股东回报规划 [1] 公司业绩情况 - 2024年招商公路实现营业收入127.11亿元，同比上涨30.62%；归母净利润为53.22亿元，同比下降21.35%，下降原因是资产优化盘活收益下降以及恶劣天气、免费通行天数增加 [1] - 2022 - 2024年公司3年累计现金分红总额达90.26亿元 [3] 行业现状 - 截至2024年底，我国高速公路通车里程达19万公里，路网规模居全球首位 [2] 高速公路改扩建挑战 - 设施老化，二三十年前设计标准适应不了车流量快速发展需求，亟待拓展高速公路 [2] - 区域产业调整、城市化发展，新经济走廊和城市群形成对改扩建能力提升有新要求 [2] 公司路产情况 - 招商公路目前管控路产项目26条，管理里程约2008公里，路段平均收费年限约12年，面临是否参加改扩建问题 [2] 公司改扩建项目进展 - 2024年按商业可行性推进多个存量改扩建项目投资论证工作，甬台温高速南段改扩建完成内部立项，正在进一步论证 [2] - 桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建与政府沟通等前期工作持续推进 [2] - 积极跟进参股企业改扩建投资，完成广靖锡澄改扩建项目增资工作，完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署 [2] 公司营收构成 - 2024年投资运营板块（主要为高速公路项目）占营收比重达76.2%，较2023年大幅提升 [3] - 交通科技板块（主要为工程咨询）占比为17% [3] - 智能交通板块、交通生态板块占比均不足4% [3] 公司规划 - 公司会从必要性、可行性两方面判断是否参加高速公路改扩建 [1] - 招商公路将结合自身发展阶段资金需求，兼顾股东回报平衡，科学合理制定新的未来3年股东回报规划 [3]