公司2025年三季度财务表现 - 前三季度营业收入为19.99亿元，同比增长1.84% [3] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为6.73亿元，同比微增0.33% [3] - 销售费用达3.19亿元，相比2024年同期的2.72亿元增长17.39%，增幅远超营收和净利润 [3] - 应收账款达1.21亿元，较2024年末的819万元大幅增长1375.71% [3] 销售费用与应收账款管理 - 销售费用增加是由于渠道碎片化严重和消费增速放缓，为稳住营收的必要投入 [3] - 2025年推出多款新品，相关促销及定向推广活动也带来了费用增加 [3] - 应收账款大幅增长是公司为应对行业增速放缓，对部分优质经销商提供信用支持的结果 [4] - 应收账款属于阶段数据，公司对经销商的授信通常在年终发放，年末会全额收回后重新授信 [4] 经销商网络与渠道变化 - 经销商数量持续减少，从2023年末的3239个下降至2024年末的2632个，减少607个 [5] - 截至2025年上半年末，经销商数量进一步减少至2446个 [5] - 信用额度的授予仅限于优质、有一定规模的经销商，且有严格的风控程序 [4] 品类拓展与并购战略 - 榨菜品类贡献营收比例仍然高达85.53%，产品结构单一问题突出 [6] - 公司终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%的股权，原因为外部环境变化及部分核心商业条款未达成一致 [6] - 味滋美以ToB业务为主，主要服务餐饮类客户，2025年餐饮行业增速放缓影响了其业务表现 [7] - 公司拓品类的战略坚定不移，未来仍会寻找合适标的推进并购，同时通过自主研发培育新品类 [7] 管理层变动与公司战略 - 管理层持续震荡，原董事长周斌全于2023年底离任，总经理赵平于2025年9月卸任 [8] - 原总经理赵平辞任是因临近退休年龄，属于正常的人事新老交替 [8] - 公司战略方向未变，当前主要方向仍是“踏踏实实做好主业+积极拓展新品类” [9] - 新品推广需与品牌定位、产品特性、渠道适配性、营销策略等环节紧密相关，是一个探索与试错的过程 [9]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][4] 核心观点 - 公司2025年三季报收入利润符合预期，2025Q1-Q3营收/归母净利润分别为20.0/6.7亿元（同比+1.8%/+0.3%），其中2025Q3营收/归母净利润分别为6.9/2.3亿元（同比+4.5%/+4.3%）[4] - 预计2025-2027年归母净利润为8.3/9.0/9.7亿元（同比+3.7%/+8.8%/+7.6%），当前股价对应PE为17.9/16.4/15.3倍[4] - 公司积极拓展新业务，新产品新渠道有望取得突破，是维持“买入”评级的主要依据[4] 业务表现与战略 - 2025Q3收入维持平稳增长，主要系榨菜品类保持平稳增长[5] - 公司在榨菜品类实现多价格带布局，通过60g（2元）、70g（2.5元）、80g（3元）、120g脆口（5元）等不同规格产品挖掘增长点，并布局10元价格带的量贩装、瓶装及榨菜芯新产品[5] - 公司改革成效逐步凸显，同时积极挖掘萝卜、海带等品类的增长潜力[7] - 在渠道端，公司设立大客户群营业部，针对山姆、盒马等大型商超提供直营服务，并积极拥抱抖音等新兴电商平台以拓展新渠道[7] 盈利能力与费用 - 2025Q1-Q3毛利率/净利率分别同比+1.10/-0.51pct至53.73%/33.67%[6] - 2025Q3毛利率/净利率分别同比-3.24/-0.04pct至52.93%/33.86%（环比分别+0.93/+5.77pct），毛利率同比下降主要系当期青菜头价格较去年同期较高[6] - 2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.84/-0.32/-0.03/+0.42pct[6] - 2025Q3公司投资净收益明显增加至4112万元（去年同期为561万元）[6] 财务预测摘要 - 预计营业收入2025E/2026E/2027E分别为2509/2659/2796百万元，同比增长5.1%/6.0%/5.2%[9] - 预计归母净利润2025E/2026E/2027E分别为829/902/970百万元，同比增长3.7%/8.8%/7.6%[9] - 预计毛利率2025E/2026E/2027E分别为51.3%/51.8%/52.0%，净利率分别为33.1%/33.9%/34.7%[9] - 预计EPS（摊薄）2025E/2026E/2027E分别为0.72/0.78/0.84元[9]

公司活动与品牌曝光 - 公司作为官方赞助商为2025重庆涪陵白鹤梁半程马拉松的8000余名跑者提供全流程产品支持[1] - 公司在赛事现场设立醒目展区并设置直播间进行产品展示和销售互动[2] - 公司组织统一着装的健康跑团并在赛道补给站提供产品以提升品牌辨识度和体验感[2] 产品创新与战略方向 - 公司近年来持续推进产品升级与创新突破使百年品牌焕发新活力[1] - 公司锚定健康化精致化多元化等新消费趋势不断寻求产品突破[2] - 公司未来计划以新身份新形象新产品出现在大众视野中[2] 品牌与地域文化结合 - 公司产品与榨菜白鹤梁武陵山等涪陵代表元素共同亮相向全国跑友展示当地文化底蕴[1] - 公司通过赛事活动让世界榨菜之乡的风味印记深入人心并提升城市知名度[1][2]

交易终止 - 公司于2025年10月24日召开董事会及监事会 审议通过终止发行股份及支付现金购买资产事项 [1] - 终止原因为外部环境发生变化 且与交易对方就部分核心商业条款未达成一致意见 [1] - 本次筹划的交易为购买味滋美51%股权 交易对方为陈伟 漆桂彬 范鹏杰 杜弘坤 尼海峰 [1] 原交易方案概述 - 交易方式为发行股份及支付现金 发行股票种类为人民币普通股A股 每股面值1元 [2] - 发行价格初步定为10.79元/股 不低于定价基准日前60个交易日股票交易均价的80% [2] - 本次交易预计不构成重大资产重组 也不构成关联交易及重组上市 [2][3] 标的公司情况 - 标的公司味滋美主要从事川味复合调味料 预制菜的研发 生产和销售 [3] - 主要产品包括火锅调料 中式菜品调料 肉制品等 [3] - 味滋美2023年营业收入为28,405.25万元 2024年营业收入为26,542.24万元 [3] - 味滋美2023年净利润为4,071.33万元 2024年净利润为3,962.45万元 [3] 公司近期融资情况 - 公司2021年非公开发行人民币普通股9,827.28万股 发行价为每股33.58元 [4] - 此次非公开发行共计募集资金330,000.00万元 募集资金净额为327,992.71万元 [4]

投资评级与目标价 - 报告对涪陵榨菜的投资评级为“推荐”，并予以维持 [1][5] - 报告给出的目标价为15.8元，对应2026年21倍市盈率估值 [2][5] - 当前股价为12.85元，总市值为148.28亿元 [2] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入20亿元，同比增长1.8%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [5] - 2025年第三季度单季实现营业收入6.9亿元，同比增长4.5%，归母净利润2.3亿元，同比增长4.3% [5] - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为24.68亿元、26.02亿元、27.64亿元，同比增速分别为3.4%、5.4%、6.2% [1][9] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为8.25亿元、8.69亿元、9.22亿元，同比增速分别为3.2%、5.4%、6.0% [1][9] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.71元、0.75元、0.80元，对应市盈率（P/E）分别为18倍、17倍、16倍 [1][5][9] 2025年第三季度经营分析 - 单季营收在较高基数背景下实现4.5%的正增长，主要得益于需求端相对平稳、新品与新渠道的带动以及市场推广费用投入的效果显现 [5] - 单季毛利率为52.9%，同比下降3.2个百分点，主要因青菜头成本红利结束、公司适当增加促销以及性价比产品和新品占比提升 [5] - 单季销售费用率为18.1%，同比增加0.8个百分点，主要因公司持续强化市场推广动作 [5] - 单季归母净利率为33.9%，同比基本持平，但扣非归母净利率为29.2%，同比下降3.1个百分点 [5] - 截至2025年第三季度末，公司应收账款为1.21亿元，环比第二季度减少0.04亿元，保持在较好水平 [5] 战略举措与未来展望 - 公司决定终止发行股份及支付现金购买味滋美资产的计划，但报告认为此举不会对公司的现有业务和战略发展造成重大不利影响，公司长期拓品类的战略方向不变 [5] - 公司当前战略重点在于夯实基础、开拓创新，一方面增加性价比产品，聚焦细分场景与规格以夯实榨菜主业基本盘；另一方面在新品与新渠道上更加积极主动 [5] - 新渠道拓展包括与盒马开发嘎吱脆萝卜干，在山姆上线双拼组合装榨菜；新品开发包括推出外婆菜、肉末豇豆、老重庆杂酱等，更加迎合市场消费趋势 [5] - 报告认为，若公司经营趋势延续，新品与新渠道能进一步打开增长空间，公司有望重回增长轨道 [5]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入20亿元，同比增长1.8%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [4] - 2025年第三季度公司实现营业收入6.9亿元，同比增长4.5%，归母净利润2.3亿元，同比增长4.3% [4] - 2025年前三季度扣非归母净利润为6.2亿元，同比下降3.4%，第三季度扣非归母净利润为2亿元，同比下降5.6% [4] - 2025年第三季度公司毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主要受"加量不加价"措施和产品结构变化影响 [5] - 2025年第三季度销售费用率为18.08%，同比上升0.85个百分点，主要因公司在旺季加大对新品和重点市场的推广力度 [5] - 2025年第三季度投资收益收入占比为6.00%，同比上升5.14个百分点，主要系公司购买的保本固定收益型理财产品收益增加 [5] - 2025年第三季度公司销售净利率为33.86%，同比下降0.04个百分点 [5] 战略与业务发展 - 公司延续"双轮驱动，夯基拓新"战略，一方面通过推出60g两元价格带产品及80g产品加赠10%等措施夯实榨菜基本盘 [6] - 公司加快新品研发和推广，重点发力以萝卜、豇豆等为代表的下饭菜系列，并推出"只有乌江"高端系列提升品牌形象 [6] - 餐饮渠道成为重要增长点，公司通过增加泡椒、酸菜等餐饮专供产品持续开拓B端市场 [6] - 公司成立大客户运营中心，对接山姆、盒马、零食很忙等新渠道，采用"定制化产品+价格区隔"策略 [6] - 公司决定终止发行股份及支付现金购买四川味滋美食品科技有限公司51%股权的交易，估计短期内将资金聚焦内生发展 [6]

投资评级 - 报告对涪陵榨菜维持“买入”投资评级 [4][7] 核心观点 - 公司经营保持稳定，2025年三季报业绩符合预期 [1][4] - 公司处于稳固榨菜基本盘、拓展新品增量的过渡期，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [7] - 尽管终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权，预计未来仍会继续尝试通过并购寻求调味品领域新增长点 [4][7] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [4] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34% [4] - 公司前三季度毛利率为53.72%，同比提升1.10个百分点 [5] - 2025年第三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主因市场竞争加剧 [5] - 第三季度确认投资收益4112万元，去年同期为561万元，主因理财产品收益增加 [5] 战略与经营分析 - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务 [7] - 榨菜品类做实基本盘，强化新品和品牌年轻化，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域 [7] - 2024年第二季度至年底已基本完成产品结构调整，重点卡位2元价格带，今年以来榨菜基本盘已趋于稳定 [7] - 2025年第一季度主动调整经营节奏，优化库存，使季度间销售节奏更加合理 [7] - 公司推进品牌年轻化，推出了风干萝卜等新品，对收入有所贡献 [7] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.44亿元、9.01亿元、9.82亿元，同比增长5.5%、6.8%和8.9% [6][7] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.73元、0.78元、0.85元 [6] - 最新市值对应2025-2027年市盈率分别为18倍、16倍、15倍 [7]

投资评级 - 对涪陵榨菜维持“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司处于稳老品市场、拓新品增量的过渡期，前三季度经营保持稳定，业绩符合预期 [1][5][8] - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [8] - 2025年三季度公司收入增长4.48%，延续了自2024年第二季度以来的增长趋势 [5][8] 财务表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [5] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34% [5] - 前三季度毛利率为53.72%，同比提升1.10个百分点，但第三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主要因市场竞争加剧 [6] - 第三季度确认投资收益4112万元，去年同期为561万元，主要因理财产品收益增加 [6] - 前三季度归母净利率为33.67%，同比微降0.51个百分点，第三季度归母净利率为33.86%，同比基本稳定 [6] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.44亿元、9.01亿元、9.82亿元，同比增长5.5%、6.8%和8.9% [7][8] - 预测2025-2027年营业总收入分别为24.61亿元、26.22亿元、28.30亿元，同比增长3.1%、6.5%和7.9% [7] - 最新市值对应2025-2027年市盈率分别为18倍、16倍、15倍 [7][8] 经营战略与动态 - 公司终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权的事项，但预计未来仍会继续尝试通过并购寻求调味品领域新增长点 [5][8] - 公司已完成产品结构调整，重点卡位2元价格带，榨菜基本盘已趋于稳定 [8] - 公司推进品牌年轻化，推出了风干萝卜等新品，并对经营节奏进行主动调整，优化库存 [8] - 股价表现的催化剂包括产品提价和新品增长超预期 [9]

投资评级 - 对涪陵榨菜维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 公司2025年三季度业绩企稳，单三季度营业收入同比增长4.48%至6.86亿元，归母净利润同比增长4.34%至2.32亿元 [1] - 公司终止收购味滋美51%股权，但长期战略定力不改，未来仍将积极探索外延并购机会 [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别同比增长2.2%/3.7%/5.3%至8.2/8.5/8.9亿元 [3] 财务表现分析 - 2025年前三季度公司实现营业收入19.99亿元，同比增长1.84%；归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [1] - 2025年单三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，预计与成本基数和产品结构相关 [2] - 2025年单三季度销售费用率同比上升0.84个百分点至18.08%，判断系公司加大营销投放力度 [2] - 2025年单三季度投资收益率同比提升5.13个百分点至5.99%，主要系保本固定收益型理财产品收益增加 [2] 未来展望与战略 - 内生增长方面，公司将在稳榨菜基础上加大创新力度，推进多品类发展 [3] - 外延并购方面，尽管短期终止味滋美并购，但公司仍将积极探索潜在并购标的 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为24.59/25.58/26.91亿元，同比增长3.0%/4.0%/5.2% [5] 估值指标 - 基于2025年10月24日收盘价12.85元，对应2025-2027年市盈率分别为18.2/17.5/16.6倍 [5] - 公司总市值为148.28亿元，总股本为11.54亿股 [6]

投资评级 - 报告对涪陵榨菜维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩在高基数背景下实现同比改善，营业收入和归母净利润均实现增长 [1] - 公司通过“双轮驱动，夯基拓新”战略，在夯实榨菜主业的同时，发力新品类与新渠道，以推动业务发展 [3] - 尽管因推广新品和应对竞争而加大费用投入导致盈利预测小幅下调，但报告认为公司作为行业龙头，具备较强的品牌和渠道优势 [4] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入20亿元，同比增长1.8%；归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [1] - 2025年第三季度实现营业收入6.9亿元，同比增长4.5%；归母净利润2.3亿元，同比增长4.3% [1] - 2025年第三季度扣非归母净利润为2亿元，同比下降5.6% [1] 盈利能力与费用分析 - 2025年前三季度/第三季度毛利率分别为53.73%/52.93%，同比分别+1.1/-3.24个百分点 [2] - 2025年前三季度/第三季度销售费用率分别为15.98%/18.08%，同比分别+2.12/+0.85个百分点，主要系公司加大对新品和重点市场的推广 [2] - 2025年前三季度/第三季度管理费用率分别为3.07%/2.81%，同比基本保持稳定 [2] - 2025年前三季度/第三季度投资收益收入占比分别为2.97%/6.00%，同比显著增加，主要系理财产品固定收益增加 [2] - 2025年前三季度/第三季度销售净利率分别为33.67%/33.86%，同比小幅下滑 [2] 公司战略与业务进展 - 产品端：通过推出60g两元价格带产品及80g产品加赠10%等措施，传递“加量不加价”主张，巩固榨菜基本盘；同时加快萝卜、豇豆等下饭菜系列新品的研发推广，并推出“只有乌江”高端系列 [3] - 渠道端：持续优化经销商网络，并将餐饮渠道作为重要增长点，增加泡椒、酸菜等餐饮专供产品；成立大客户运营中心，对接山姆、盒马等新渠道，采用“定制化产品+价格区隔”策略 [3] - 外延发展：公司已终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权的交易，预计短期内将资金重新聚焦于内生发展 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年归母净利润预测至8.05/8.52/8.99亿元（分别下调2%/3%/3%） [4] - 预计2025-2027年EPS为0.70/0.74/0.78元，当前股价对应PE分别为18x/17x/17x [4] - 预测2025-2027年营业收入分别为24.46/25.85/27.02亿元，增长率分别为2.47%/5.69%/4.51% [5] - 预测2025-2027年毛利率分别为52.1%/52.2%/52.4% [13]