报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报，业绩略低于预期，处于改革过渡期，略下调25 - 26年盈利预测，新增27年预测，维持增持评级，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [7] - 2025年公司重点工作在夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革 [7] - 股价变化的催化剂为产品提价和新品增长超预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月28日收盘价13.82元，一年内最高/最低17.20/11.47元，市净率1.9，股息率2.17%，流通A股市值158.78亿元 [2] 基础数据 - 2024年12月31日每股净资产7.54元，资产负债率7.41%，总股本/流通A股11.54亿/11.49亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2450|2387|2461|2622|2830| |同比增长率（%）|-3.9|-2.6|3.1|6.5|7.9| |归母净利润（百万元）|827|799|844|901|982| |同比增长率（%）|-8.0|-3.3|5.5|6.8|8.9| |每股收益（元/股）|0.72|0.69|0.73|0.78|0.85| |毛利率（%）|50.7|51.0|52.0|52.1|52.1| |ROE（%）|10.0|9.2|9.0|9.1|9.3| |市盈率|19|20|19|18|16| [6] 公司点评 - 事件：公司2024年实现收入23.87亿，同比下降2.56%，归母净利润7.99亿，同比下降3.29%，24Q4收入4.25亿，同比下降14.77%，归母净利润1.29亿，同比下降23.12%，分红方案为10派4.20元（含税），分红率60.6% [7] - 投资评级与估值：略下调25 - 26年盈利预测，新增27年预测，25 - 27年归母净利润分别为8.44、9.01、9.82亿，最新市值对应25 - 27年PE分别为19x、18x、16x，维持增持评级 [7] - 主要品类收入：24年榨菜、萝卜、泡菜分别实现收入20.44、0.46、2.3亿，分别同比-1.5%、-24.44%、2.2%；分区域看，华中、西南和东北区域收入正增长，其他区域下降幅度在-5%左右；分销售模式看，直销、经销分别实现收入1.51、22.32亿，同比-3.68%/-2.5%，经销商数量净减少607家至2632家 [7] - 毛利率与销售费用：24年公司毛利率51%，同比提高0.22pct，24Q4毛利率43.38%，同比下降7.27pct；24年销售费用率13.58%，同比提高0.21pct，市场推广费1.24亿，同比增长30.55%，品牌宣传费0.24亿，同比下降65.22%，全年净利率33.49%，同比下降0.25pct [7] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2450|2387|2461|2622|2830| |营业成本（百万元）|1207|1170|1183|1255|1354| |税金及附加（百万元）|38|37|37|39|42| |主营业务利润（百万元）|1205|1180|1241|1328|1434| |销售费用（百万元）|328|324|327|338|354| |管理费用（百万元）|88|94|96|97|99| |研发费用（百万元）|6|11|5|5|5| |财务费用（百万元）|-101|-102|-102|-97|-100| |经营性利润（百万元）|884|853|915|985|1076| |信用减值损失（百万元）|6|0|0|0|0| |资产减值损失（百万元）|0|-2|0|0|0| |投资收益及其他（百万元）|73|69|75|73|72| |营业利润（百万元）|976|942|990|1056|1148| |营业外净收入（百万元）|-1|0|0|0|0| |利润总额（百万元）|975|943|990|1056|1148| |所得税（百万元）|148|143|147|155|166| |净利润（百万元）|827|799|844|901|982| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|827|799|844|901|982| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年涪陵榨菜业绩边际承压，营收和归母净利润均同比减少3%，主要与经销商进货节奏调整有关公司积极变革，在产品、渠道、组织等方面推动改进，且低价原料储备充足，毛利有望维持高位预计2025 - 2027年业绩持续改善，维持“买入”评级 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 2025年3月28日，当前股价13.82元，总市值159亿元，总股本1154百万股，流通股本1149百万股，52周价格范围11.6 - 15.98元，日均成交额182.52百万元 [1] 业绩情况 - 2024年实现营收23.87亿元（同减3%），归母净利润7.99亿元（同减3%），扣非归母净利润7.32亿元（同减3%）其中2024Q4公司营收4.25亿元（同减15%），归母净利润1.29亿元（同减23%），扣非归母净利润0.95亿元（同减38%） [4] 财务指标分析 - 2024Q4公司毛利率同减7pct至43.38%，销售/管理费用率分别同比 - 1pct/+3pct至12.26%/7.58%，净利率同减3pct至30.28%预计2025年毛利率边际回升 [5] 产品表现 - 2024年榨菜/萝卜营收分别为20.44/0.46亿元，分别同减2%/24%，公司对新品进行包装/品质/口味优化，萝卜已试销泡菜营收2.30亿元（同增2%），销量1.37万吨（同增16%），吨价1.68万元/吨（同减12%），营收增长靠量增贡献未来推新重视性价比，优化品类矩阵 [6] 渠道布局 - 2024年直销/经销渠道营收分别为1.51/22.32亿元，分别同减4%/3%公司重视餐饮渠道布局，扩充团队，导入新品，2024年渠道营收突破亿元且同比高增大B渠道持续拓展，内部团队考核转为结果导向 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.76/0.81/0.85元，当前股价对应PE分别为18/17/16倍 [9] 具体财务预测数据 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|2,387|2,578|2,752|2,924| |增长率（%）|-2.6%|8.0%|6.7%|6.3%| |归母净利润（百万元）|799|877|934|982| |增长率（%）|-3.3%|9.7%|6.5%|5.1%| |摊薄每股收益（元）|0.69|0.76|0.81|0.85| |ROE（%）|9.2%|9.5%|9.6%|9.6%|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 16.50 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收、归母净利、扣非净利同比下滑，Q4 业绩低于前次快报，受收入/费用确认节奏、库存优化、推广力度加大等影响，盈利能力承压；展望 2025 年，经营有望随宏观经济回暖好转，青菜头价格低位，盈利能力或上行 [1] - 2024 年公司积极调整战略，分品类看榨菜等产品营收、销量、吨价有不同表现，分渠道直销/经销收入同比下滑，持续开拓直销客户 [2] - 2024 年毛利率提升但 Q4 承压，销售费率和管理费率同比上升，归母净利率同比下降；2025 年成本红利或延续，费用投放或持续，利润有望随规模提升释放 [3] - 公司预算 2025 年收入同比增长 8%、毛利率同比提升，考虑消费需求和新品上市不确定性，小幅下调盈利预测，给予 2025 年 22x PE，目标价 16.50 元 [4] 经营数据总结 营收与利润 - 2024 年营收/归母净利/扣非净利 23.9/8.0/7.3 亿，同比 -2.6%/-3.3%/-3.1%；24Q4 营收/归母净利/扣非净利 4.2/1.3/1.0 亿，同比 -14.8%/-23.1%/-37.6% [1] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 25.78 亿、27.61 亿、29.60 亿，同比增长 8.00%、7.11%、7.20%；归属母公司净利润分别为 8.64 亿、9.43 亿、10.24 亿，同比增长 8.06%、9.22%、8.55% [6][17] 分品类营收 - 2024 年榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收 20.4/0.5/2.3/0.6 亿，同比 -1.5%/-24.4%/+2.2%/-26.0%，销量同比 -1.7%/-29.8%/+16.1%/-10.6%，吨价同比 +0.2%/+7.6%/-12.0%/-17.2% [2] 分渠道营收 - 2024 年公司直销/经销收入 1.5/22.3 亿元，同比 -3.7%/-2.5% [2] 盈利能力指标 - 2024 年毛利率 51.0%，同比 +0.3pct（24Q4 同比 -7.3pct 至 43.4%）；销售费率同比 +0.2pct 至 13.6%（24Q4 同比 -0.9pct 至 12.3%）；管理费率同比 +0.4pct 至 3.9%（24Q4 同比 +2.7pct 至 7.6%）；归母净利率同比 -0.3pct 至 33.5%（24Q4 同比 -3.3pct） [3] - 预计 2025 - 2027 年毛利率分别为 51.78%、51.80%、51.80%，净利率分别为 33.50%、34.17%、34.60% [17] 其他指标 - 2024 年 ROE 为 9.19%，预计 2025 - 2027 年分别为 9.52%、9.89%、10.16% [6][17] - 2024 年 PE 为 19.95 倍，预计 2025 - 2027 年分别为 18.46 倍、16.90 倍、15.57 倍 [6][17] - 2024 年 PB 为 1.83 倍，预计 2025 - 2027 年分别为 1.76 倍、1.67 倍、1.58 倍 [6][17] - 2024 年 EV EBITDA 为 9.83 倍，预计 2025 - 2027 年分别为 9.16 倍、7.99 倍、6.89 倍 [6][17] 可比公司估值 | 公司简称 | 股票代码 | 市值(mn) | PE（2025E） | EPS（2025E） | 24 - 26 净利润 CAGR | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 海天味业 | 603288 CH | 227,873 | 33 | 1.25 | 8% | | 中炬高新 | 600872 CH | 16,213 | 18 | 1.18 | 10% | | 伊利股份 | 600887 CH | 179,646 | 13 | 2.09 | 10% | | 平均值 | | | 20 | 1.50 | 10% | | 中间值 | | | 18 | 1.25 | 10% | | 涪陵榨菜 | 002507 CH | 15,947 | 18 | 0.75 | 3% | [12]

文章核心观点 - 涪陵榨菜2024年业绩下滑，但现金流管理和成本控制出色，未来将通过技术创新和渠道拓展提升竞争力实现多元化发展 [7] 财务概况 - 2024年营业总收入23.87亿元，同比降2.56%；归母净利润7.99亿元，同比降3.29%；扣非净利润7.32亿元，同比降3.13% [2] - 第四季度营业总收入4.25亿元，同比降14.77%；归母净利润1.29亿元，同比降23.12%；扣非净利润9515.4万元，同比降37.64% [2] 盈利能力分析 - 毛利率达50.99%，同比增0.54%；净利率33.49%，同比降0.75%；每股收益0.69元，同比降4.17%，成本控制出色但市场需求疲软致收入和利润下滑 [3] 现金流状况 - 每股经营性现金流0.71元，同比增87.59%，得益于报告期收到保证金及政府补助增加、支付品牌费用减少 [4] - 货币资金32.72亿元，同比降11.10%，因收回到期银行定期存款等本金及收益减少、支付项目款增加 [4] 费用与资产 - 三费总计3.16亿元，占营收比13.23%，同比增3.0% [5] - 应收账款819.1万元，同比降22.01%；有息负债1267.71万元，同比增7.13% [5] - 在建工程同比增199.31%，因乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地项目投入增加 [5] 发展前景与风险 - 作为佐餐开味菜行业领导企业，有品牌和销售渠道优势，将通过技术创新和智能制造升级提升产品附加值和产品力 [6] - 面临原材料价格波动等挑战，采取扩大原材料收储能力等应对措施 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年涪陵榨菜营收和归母净利润同比下滑，2025年预计营收目标增长8%，营业成本增长6.25%，毛利率提升 [1] - 基本盘榨菜收入承压，各区域销售有差异，经销商数量优化调整 [2] - 2024年毛利率受益于青菜头价格下降，费用率提升拖累净利率，公司坚持“双轮驱动”战略，重视股东回报 [3] - 2025年主力榨菜产品优化上市，低基数下收入有望提速，成本红利延续，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长 [4] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为24.5亿、23.87亿、25.81亿、28.07亿、30.98亿元，增长率分别为 - 3.9%、 - 2.6%、8.1%、8.8%、10.3% [6][11] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为8.27亿、7.99亿、8.75亿、9.53亿、10.62亿元，增长率分别为 - 8.0%、 - 3.3%、9.5%、9.0%、11.4% [6][11] - 2023 - 2027年毛利率分别为50.7%、51.0%、51.8%、51.8%、51.9%，净利率分别为33.7%、33.5%、33.9%、34.0%、34.3% [11] 产品与区域销售 - 2024年榨菜、萝卜、泡菜、其他产品营收分别为20.44亿、0.46亿、2.30亿、0.62亿元，同比分别 - 1.5%、+277.2%、 - 79.5%、 - 26.0% [2] - 2024H2榨菜、萝卜、泡菜、其他产品营收分别为9.27亿、0.22亿、1.01亿、0.29亿元，同比分别 - 3.8%、+3.2%、+15.6%、 - 26.1% [2] - 2024年华北、东北、华东等区域营收分别为2.5亿、0.9亿、4.3亿等，同比分别 - 5%、+11%、 - 3%等 [2] 成本与费用 - 2024年青菜头收购价格同比下降约31%，毛利率为51.0%，同比 + 0.27pct [3] - 2024年销售、管理、研发、财务费用率同比分别 + 0.21、+0.35、+0.20、 - 0.17pct至13.6%、3.9%、0.4%、 - 4.3% [3] 战略与分红 - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务，2025年夯基拓新 [3] - 2024年公司现金分红总额约为4.85亿元，分红比例为60.63%，股息率为2.97% [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 2024年涪陵榨菜营收和归母净利润同比下降 2025年预计营收目标同比增8% 营业成本同比增6.25% 毛利率达51.78% 同比提升0.79pct [1] - 基本盘榨菜销售承压 萝卜营收增长突出 泡菜和其他产品营收下降 东北区域在低基数下增长明显 经销商数量持续优化调整 [2] - 2024年公司毛利率受益于青菜头价格下降提升 但费用率提升拖累净利率 公司坚持“双轮驱动”战略 2024年现金分红总额和比例提升 [3] - 2025年主力榨菜产品优化上市 低基数下收入有望提速 低价青菜头成本红利延续 毛利率增长可期 预计2025 - 2027年归母净利润分别同比增9.5%、9.0%、11.4% [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,450|2,387|2,581|2,807|3,098| |增长率yoy（%）|-3.9|-2.6|8.1|8.8|10.3| |归母净利润（百万元）|827|799|875|953|1,062| |增长率yoy（%）|-8.0|-3.3|9.5|9.0|11.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.72|0.69|0.76|0.83|0.92| |净资产收益率（%）|10.0|9.2|9.6|9.9|10.5| |P/E（倍）|19.3|20.0|18.2|16.7|15.0| |P/B（倍）|1.9|1.8|1.7|1.7|1.6| [6] 分产品营收情况 - 2024年榨菜/萝卜/泡菜/其他分别实现营收20.44/0.46/2.30/0.62亿元 同比分别-1.5%/+277.2%/-79.5%/-26.0% 2024H2分别实现营收9.27/0.22/1.01/0.29亿元 同比分别-3.8%/+3.2%/+15.6%/-26.1% [2] 分区域营收情况 - 2024年华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别为2.5/0.9/4.3/3.1/2.2/1.7/2.1/6.5/0.5亿元 同比分别-5%/+11%/-3%/+0%/+1%/-6%/-7%/-3%/+1% [2] 经销商数量情况 - 公司经销商数量自2023年年底3239家调整至2024年年底2632家 [2] 成本与费用率情况 - 2024年公司毛利率为51.0% 同比提升0.27pct 受益于原材料青菜头价格下降约31% 销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.21/+0.35/+0.20/-0.17pct至13.6%/3.9%/0.4%/-4.3% 归母净利率下降0.25pct至33.5% [3] 分红情况 - 2024年公司现金分红总额约为4.85亿元 分红比例为60.63% 较2022 - 2023年均明显提升 股息率为2.97% [3] 盈利预测情况 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别同比+9.5%/+9.0%/+11.4%至8.8/9.5/10.6亿元 [4] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据 包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目 [11] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据 [11]

文章核心观点 公司公布2024年度利润分配方案，拟派发现金红利，剩余利润留存用于经营，该方案符合相关规定且需提交年度股东会审议 [1][2] 审议程序 - 2025年3月27日公司第五届董事会第二十七次会议审议通过《公司2024年度利润分配预案》，尚需提交2024年年度股东会审议 [1] 利润分配和资本公积金转增股本方案的基本情况 - 2024年度合并实现净利润799,346,652.13元，归属母公司股东的净利润594,215,777.68元 [1] - 2024年末公司合并报表累计可供投资者分配利润为4,137,074,331.56元，母公司累计可供投资者分配利润为2,154,143,282.43元 [1] - 按规定2024年末可供投资者分配利润为2,154,143,282.43元 [2] - 拟以2024年12月31日总股本为基数，每10股派发现金红利4.8元（含税），共计派现金红利484,645,991.76元，剩余利润留存，本年度不送红股、不以公积金转增股本 [2] - 若股本在分配预案披露至实施利润分配的股权登记日期间发生变化，将按现金分红总额不变原则调整分配比例 [2] 现金分红方案的具体情况 是否触及可能被实施其他风险警示情形 - 本年度现金分红总额484,645,991.76元，上年度346,175,708.40元，上上年度337,299,408.36元 [2] - 最近三个会计年度累计现金分红及回购注销总额1,168,121,108.52元，不触及《股票上市规则》相关规定的可能被实施其他风险警示情形 [2][3] 现金分红方案合理性说明 - 最近两个会计年度交易性金融资产占总资产比例分别为36.18%和20.65%，其他权益工具投资占比均为0.02%，相关科目合计占比分别为37.27%和31.19%，均低于50% [3] - 公司重视投资者回报，综合考虑因素制定分配预案，未分配利润用于经营需求，未来将遵守规定履行分红政策 [3][4]

重庆市涪陵榨菜集团股份有限公司内部控制规则落实自查表 重庆市涪陵榨菜集团股份有限公司内部控制规则落实自查表 | 易日内，是否编制《投资者关系活动记录表》 | 并将该表及活动过程中所使用的演示文稿、提 | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 供的文档等附件（如有）及时在深交所互动易 | 网站刊载，同时在公司网站（如有）刊载。 | | | | | 三、内幕交易的内部控制 | 1、公司是否建立内幕信息知情人员登记管理 | | | | | 制度，对内幕信息的保密管理及在内幕信息 | 是 | 依法公开披露前的内幕信息知情人员的登记 | | | | 管理做出规定。 | 2、公司是否在内幕信息依法公开披露前，填 | | | | | 写《上市公司内幕信息知情人员档案》并在 | 是 | 筹划重大事项时形成重大事项进程备忘录， | | | | 相关人员是否在备忘录上签名确认。 | 3、公司是否在年度报告、半年度报告和相关 | | | | | 重大事项公告后 5 个交易日内对内幕信息知 | 情人员买卖本公司证券及其衍生品种的情况 | | | | | 进行自查。发现内幕信息知情人员进行内幕 ...

财报信息 - 公司《2024年年度报告》及摘要于2025年3月29日刊登于指定网站[1] 业绩说明会信息 - 公司将于2025年4月11日15:00 - 17:00举办2024年度网上业绩说明会[1] - 业绩说明会采用网络远程方式，在“涪陵榨菜投资者关系”小程序举行[1] - 参与说明会可在微信搜索“涪陵榨菜投资者关系”小程序或扫描指定二维码[1] 出席人员 - 董事兼总经理赵平、董事等相关人员出席说明会[3][4]

信永中和概况 - 成立于1987年，国内28家分所和1家共享中心，境外18家分支机构[1] - 截至2024年12月31日，从业人员8000余人，合伙人259人，注会1780人[1] 审计相关 - 2024年3月中标公司2024年度审计机构，聘请费用73.8万元[2] - 对公司2024年度财报及内控有效性审计，出具标准无保留意见报告[3][5] - 公司审计与风险管理委员会认为其按时完成2024年年报审计，行为规范[9]