公司战略与渠道 - 公司长期坚持“拓品类、拓渠道”的双拓战略，渠道上深耕家庭消费市场并深入下级市场，品类上持续推陈出新 [2] - 线上电商渠道由新渠道事业部管理，餐饮渠道由餐饮事业部负责，海外市场由国际事业部负责，其余线下渠道由家庭事业部分管 [5] - 大客户渠道取得进展，盒马专供产品“嘎吱脆”风干萝卜干已于3月上市，山姆专供产品“双拼榨菜”于10月底上市，其他大客户合作在推进中 [2] 产品开发与品类表现 - 公司今年推出“嘎吱脆”风干萝卜干、“爆炒”系列、老重庆杂酱等多种新品，并优化了四款榨菜酱产品，新推虎皮青椒酱等，拓宽酱类布局 [2][4] - 产品发展方向为轻盐化、健康化、包装年轻化、多规格化，以迎合消费者对食品的优质需求 [9] - 泡菜品类包含部分瓶装产品，今年以来瓶装产品销售略有下滑，泡菜品类销售收入同比减少 [7] 销售与渠道管理 - 主流电商平台中，天猫超市由经销商负责，京东、抖音、天猫、拼多多等品牌官方旗舰店由公司管理，电商渠道兼具销售和品牌宣传功能，并用于新品试销 [2] - 公司前三季度费用投放以线下渠道为主，包括商超堆头、促销、买赠及社区小店店招等，其余用于线上渠道新品推广及信息流投放 [2][3] - 销售人员薪酬由基本工资加提成组成，自2024年以来薪酬制度改革，增加了中长期激励和新品销售激励 [8] 财务与运营展望 - 公司利润率长期维持稳定，今年因新品推出较多且其利润率低于榨菜大单品，对整体利润率有一定影响，后续随新品类上量有望逐渐提升并恢复平稳 [6] - 目前青菜头已完成移栽，生长情况正常，如无极端天气影响，预计明年原料产量充足，价格相对平稳 [2]

近期消费赛道并购活动 - CPE源峰与美国餐饮品牌汉堡王达成战略合作 [1] - 大钲资本被传正在评估对英国连锁咖啡品牌Costa Coffee的潜在收购要约 [1] - 博裕资本拿下星巴克中国60%股权 [1] - KKR收购国民汽水品牌大窑汽水的交易正式落地 [1] 消费市场宏观表现 - 前三季度社会消费品零售总额36.59万亿元，同比增长4.5%，增速低于2019年的8% [1] - 当前市场需求拉动仍显不足，价格总体低位运行 [1] 消费类上市公司业绩表现 - 食品饮料行业上市公司前三季度业绩分化显著 [2] - 白酒行业龙头贵州茅台前三季度营收和利润同比增长超过6%，增速较过去几年双位数增长放缓 [2] - 西式快餐龙头百胜中国第三季度总收入32亿美元，同比增长约4%，经营利润同比增长8%，增速较一季度和二季度回落 [2] - 乳制品龙头伊利股份前三季度营业总收入905.64亿元，同比增长1.71%，归母净利润104.26亿元，同比下降4.07% [2] - 部分中小食品饮料企业如香飘飘、莫高股份、良品铺子出现营收和净利润双双下滑 [2] - 部分细分领域如功能饮料龙头东鹏饮料、奶酪品牌妙可蓝多保持高速增长 [2] 消费需求变化趋势 - 市场对食品饮料产品的品质、健康属性、个性化等要求日益提高 [3] - 需求的多元化与差异化趋势愈发明显 [3] 资本逆势布局消费品牌的核心逻辑 - 标的企业现金流充沛，具备稳健基础，例如星巴克2023财年和2024财年经营活动产生的现金流量净额均在60亿美元以上，2025财年为47.48亿美元 [4] - 标的企业品牌具有稀缺性和不可复制性，且已形成成熟的门店网络 [5] - 当前消费市场处于周期性低谷，品牌出现增长瓶颈，资本具有较大的议价空间 [5] - 消费赛道资源会向头部集中，中国庞大市场具备诞生大品牌的土壤 [5] 消费企业当前核心困境 - 不理解新消费人群 [6] - 对新营销方式持封闭态度 [6] - 不够包容新的组织形态 [6] 未来消费市场三大趋势 - 性价比创新，消费者更注重产品的实用价值 [6] - "小确幸"消费，能带来即时愉悦感的小众产品受青睐 [6] - 自我完善类消费，健康投资、知识付费、养老产品等领域增长迅速 [6] 资本退出路径变化 - 资本更倾向于"持久战"，通过设计优先分红条款获得回报，上市不再是唯一退出标尺 [7] - 并购退出的重要性日益凸显，通过与产业基金合作为优质资产找到产业归宿 [7]

板块整体表现 - 调味发酵品板块在11月14日整体下跌0.83%，表现弱于上证指数（下跌0.97%）和深证成指（下跌1.93%）[1] - 板块内个股普遍下跌，领跌个股为朱老六，单日跌幅达12.31%[2] 个股价格与成交 - 日辰股份为板块内唯一上涨个股，收盘价38.61元，微涨0.42%，成交额6188.19万元[1] - 多家行业龙头公司股价下跌，海天味业下跌0.47%至38.42元，成交额7.02亿元；中炬高新下跌0.05%至18.67元，成交额1.55亿元[1] - 部分中小市值公司成交活跃，莲花控股成交量33.54万手，安记食品成交量21.05万手，成交额分别为1.97亿元和2.93亿元[2] 板块资金流向 - 调味发酵品板块整体呈现主力资金和游资净流出态势，主力资金净流出1.46亿元，游资资金净流出4923.33万元[2] - 散户资金成为净流入方，单日净流入1.95亿元，与主力资金流向形成反差[2] - 个股层面资金分化明显，安琪酵母、中炬高新、日辰股份获得主力资金小幅净流入，分别为67.52万元、45.01万元、25.39万元[3] - 恒顺醋业、千禾味业、涪陵榨菜遭遇主力资金大幅净流出，净流出金额分别为1549.94万元、1541.52万元、1351.93万元[3]

行业整体趋势 - 食品饮料行业迎来重要销售窗口期 2025年11月份资本开支环比增长15.15% [1] - 行业呈现结构性复苏特点 近3个月行业被调研总次数达202次 [1] - 大众品企业品类创新和新渠道开拓成为核心增长举措 [4] 细分领域机构关注度 - 休闲食品-零食板块近1个月机构调研家数达258家 [1] - 食品加工-预加工食品调研家数为200家 [1] - 休闲食品-烘焙食品调研家数为162家 [1] - 调味发酵品调研家数为108家 白酒板块调研家数为104家 [1] - 非白酒-啤酒调研家数为47家 [1] 重点公司动态 - 涪陵榨菜 安琪酵母 香飘飘近3个月分别被调研8次 8次和7次 [2] - 立高食品第三季度业绩交流会吸引88家机构参与 新渠道收入同比增长近40% [2] - 酒鬼酒与胖东来合作开发52度酒鬼·自由爱产品7月19日上市后供不应求 [3] - 劲仔食品通过大单品战略进行渠道创新 双11期间新品在抖音平台热销约4万桶 [3] - 盐津铺子通过体育赛事提升品牌传播力 积极为年货旺季做准备 [3] - 绝味食品依托敏捷供应链体系优化全国市场动态调度机制 [4] 旺季销售表现 - 国庆中秋双节期间白酒线上销售亮眼 京东七鲜平台白酒成交额同比增长超一倍 [1] - 抖音酒水销售环比增长58% [1]

公司产品战略 - 公司目前产品线丰富且产品矩阵完善 [1] - 公司产品具有多种类和多价位特点 能够满足不同客户的消费需求 [1] - 未来将持续推动产品多元化发展 紧跟消费趋势变化 [1] 市场拓展策略 - 公司计划不断拓宽消费场景与人群 [1] - 目标是通过上述策略赢得更多市场份额 [1]

公司战略与产品规划 - 公司将根据市场需求不断调整优化产品 [1] - 公司战略是调整优化产品的依据之一 [1] - 产品调整优化的目的是为了更好地满足消费者需求 [1]

公司现状与产品策略 - 公司目前产品线丰富且产品矩阵完善 [1] - 产品具有多种类和多价位的特点 能够满足不同客户的消费需求 [1] 未来发展规划 - 公司将持续推动产品多元化发展 [1] - 公司将紧跟消费趋势变化以不断拓宽消费场景与人群 [1] - 公司旨在通过上述策略赢得更多市场份额 [1]

板块整体表现 - 调味发酵品板块在统计日微涨0.07%，表现略优于上证指数（下跌0.07%）和深证成指（下跌0.36%）[1] - 板块内个股表现分化，天味食品以4.18%的涨幅领涨，而安记食品以3.44%的跌幅领跌[1][2] 领涨个股情况 - 天味食品收盘价为13.45元，上涨4.18%，成交量为14.41万手，成交额为1.93亿元[1] - ST加加收盘价为7.69元，上涨3.92%，成交量为11.46万手，成交额为8725.44万元[1] - 安琪酵母收盘价为40.49元，上涨2.07%，成交量为9.63万手，成交额为3.89亿元[1] 领跌个股情况 - 安记食品收盘价为13.77元，下跌3.44%，成交量为30.44万手，成交额为4.22亿元[2] - XD朱老六收盘价为25.12元，下跌3.38%，成交量为19.98万手，成交额为5.35亿元[2] - 日辰股份收盘价为37.20元，下跌2.57%，成交量为2.47万手，成交额为9306.55万元[2] 板块资金流向 - 当日调味发酵品板块主力资金净流出1.71亿元，游资资金净流出3380.56万元，散户资金净流入2.05亿元[2] - 在资金流向统计的个股中，仅ST加加和佳隆股份录得主力资金净流入，分别为789.47万元和86.96万元[3] - 海天味业主力资金净流出1490.36万元，但游资净流入1976.20万元，为板块中游资净流入额最高的个股[3] - 宝立食品主力净流出1070.12万元，主力净占比达-13.64%，为统计个股中主力净流出占比最高的公司[3]

投资评级 - 报告对涪陵榨菜维持“买入”投资评级 [6] 核心观点 - 公司新品上架战略持续推动，收入连续两个季度正增长，餐饮渠道扩容有序推进，收入端整体迎来较为积极变化 [10] - 成本进入平稳期，利润率整体保持稳定，2025年第三季度归母净利率同比微降0.04个百分点至33.86% [10] - 新品配合新渠道积极布局，整体来看公司进入拐点右侧 [10] - 预计公司2025年、2026年、2027年实现归母净利润分别为8.01亿元、8.69亿元、9.35亿元，对应市盈率估值分别为20倍、18倍、17倍 [10] 财务表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%；归母净利润6.73亿元，同比增长0.33%；扣非净利润6.15亿元，同比下降3.43% [2][4] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%；归母净利润2.32亿元，同比增长4.34%；扣非净利润2亿元，同比下降5.63% [2][4] - 2025年第三季度毛利率同比下降3.24个百分点至52.93%，期间费用率同比上升0.92个百分点至18% [10] - 公司决定终止收购味滋美 [2][4] 业务进展 - 山姆新品双拼榨菜已于2025年10月下旬上架 [10] - 嘎吱脆萝卜于2025年3月进驻盒马，带动2025年上半年萝卜业务高速增长 [10] - 2025年第三季度毛利率下行主要系原材料成本红利减弱及公司渠道推广新品所致 [10] - 新渠道及新品推广导致公司销售费用率有所提升，2025年第三季度销售费用率同比上升0.85个百分点 [10]

公司治理结构变更 - 公司于2025年11月11日召开第五届董事会第三十三次会议及第五届监事会第二十五次会议，审议通过了取消监事会及修订《公司章程》的议案 [1] - 监事会取消后，其相关职能将由董事会审计与风险管理委员会履行 [2] - 原监事会主席肖大波先生持有公司股份2,939,305股，离任后将继续遵守相关股份锁定及减持规定 [2] 公司章程与内控制度修订 - 本次《公司章程》修订是基于《中华人民共和国公司法》及中国证监会2025年3月28日发布的《上市公司章程指引》等相关法规要求 [1][31] - 公司同步修订了内部控制系统，取消了与监事会设立相关的事项 [34] - 公司新制定了《董事离职管理制度》，以加强董事离职管理 [34] 股东会安排 - 公司决定于2025年11月28日14:30召开2025年第二次临时股东会，审议包括取消监事会在内的多项议案 [6][7][36] - 会议将采用现场表决与网络投票相结合的方式，股权登记日为2025年11月25日 [8][9][10] - 关于取消监事会及修订《公司章程》的议案为特别决议事项，需由出席股东会的股东所持表决权的三分之二以上通过 [15][32]