报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 以岭药业核心品类企稳恢复，创新中药推动长期增长，基于渠道库存低位、核心品类恢复、创新管线稳步推进，调整25 - 26年归母净利润预测为12.4、14.4亿元，新增27年预测16.4亿元，同比增速为+270.9%/16.4%/14.0%，采取PE估值法，给予25年目标PE 25x、对应目标价18.5元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024年营业总收入65.1亿元（-36.9% yoy）、归母净利润 - 7.2亿元（-153.6% yoy）、扣非净利润 - 7.9亿元（-162.7% yoy）；2025年Q1营业总收入23.6亿元（-6.5% yoy）、归母净利润3.3亿元（+7.3% yoy）、扣非净利润3.3亿元（+11.2% yoy） [2] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为90.31亿、100.54亿、111.35亿元，同比增速分别为38.7%、11.3%、10.8%；归母净利润分别为12.38亿、14.41亿、16.42亿元，同比增速分别为270.9%、16.4%、14.0% [4] 各品类业务情况 - 呼吸品类：2024年呼吸系统类收入约8亿元、同比下降76%，预计1Q25呼吸类收入同比、环比明显修复，25年有望恢复至20 - 25亿元，原因一是2024年主动调节发货优化库存，1Q25发货回归正轨，二是连花清瘟认知度高，连花清咳有望拓展入院且为潜在基药目录增补品种 [8] - 心脑品类：2024年心脑类收入38.8亿元、同比下滑17.7%，主因院内政策环境变化及营销调整，毛利率受药材成本因素略有下降，预计25年有望双位数增长，一是25年销售聚焦及学术证据充实推动增长，二是药材价格回落毛利率有修复空间 [8] 研发情况 - 公司近年来研发成果丰硕，1.1类中药创新药芪防鼻通片2025年1月获批上市，柴黄利胆胶囊和芪桂络痹通片申报上市，小儿连花清感颗粒处于III期临床，多款产品进入II期临床 [8] 经营质量情况 - 2024年经营性净现金流净额6.1亿元（同比+293.0%），4Q24 - 1Q25现金流明显改善，1Q25经营性净现金流净额3.4亿元（+191% yoy）、高于净利润 [8] - 2024年末应收账款规模12.3亿，较年初下降11.8亿元，下降幅度接近50%，1Q25应收账款周转天数55天，较去年同期下降35天 [8] - 1Q25毛利率53.8%（+2.3pct），净利率同比提升1.8pct至13.8% [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，如2025E营业总收入90.31亿元、归母净利润12.38亿元等，还包含成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率预测 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 以岭药业2024年业绩下滑但2025年Q1出现拐点，核心品类企稳恢复，创新中药推动长期增长 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024年营业总收入65.1亿元（-36.9% yoy）、归母净利润-7.2亿元（-153.6% yoy）、扣非净利润-7.9亿元（-162.7% yoy）；2025年Q1营业总收入23.6亿元（-6.5% yoy）、归母净利润3.3亿元（+7.3% yoy）、扣非净利润3.3亿元（+11.2% yoy） [2] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为90.31亿、100.54亿、111.35亿元，同比增速分别为38.7%、11.3%、10.8%；归母净利润分别为12.38亿、14.41亿、16.42亿元，同比增速分别为270.9%、16.4%、14.0% [4] 各品类业务情况 - 呼吸品类：2024年收入约8亿元、同比下降76%，预计2025年Q1同比、环比明显修复，25年有望恢复至20 - 25亿元；2024年主动调节发货优化库存，25年发货有望显著修复，连花清咳有望拓展入院及增补基药目录 [8] - 心脑品类：2024年收入38.8亿元、同比下滑17.7%，预计2025年有望双位数增长；2024年营销升级致收入下滑，25年销售聚焦及学术证据充实推动增长，且毛利率有望修复 [8] 研发情况 - 1.1类中药创新药芪防鼻通片2025年1月获批上市，柴黄利胆胶囊和芪桂络痹通片申报上市，小儿连花清感颗粒处于III期临床，多款产品进入II期临床 [8] 经营质量情况 - 2024年经营性净现金流净额6.1亿元（同比+293.0%），2025年Q1为3.4亿元（+191% yoy）且高于净利润 [8] - 2024年末应收账款规模12.3亿，较年初下降11.8亿元，下降幅度接近50%，2025年Q1应收账款周转天数55天，较去年同期下降35天 [8] - 2025年Q1毛利率53.8%（+2.3pct），净利率同比提升1.8pct至13.8% [8] 投资建议 - 调整2025 - 2026年归母净利润预测为12.4、14.4亿元（前值为10.8、13.0亿元），新增2027年预测16.4亿元，同比增速为+270.9%/16.4%/14.0% [8] - 采取PE估值法，给予2025年目标PE 25x、对应目标价18.5元，维持“推荐”评级 [8]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入65.13亿元，受呼吸类产品库存调整及减值计提等因素影响业绩承压 [1] - 2025年一季度营业收入23.6亿元，同比下降6.5%，归母净利润3.26亿元，同比增长7.25% [1] - 研发投入达9.08亿元，占营收比例13.94%，连续多年保持行业领先水平 [1] 研发与创新管线 - 新增2款1.1类中药创新药进入申报阶段，包括治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片和治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊 [2] - 6款中药及3款化药处于临床阶段，小儿连花清感颗粒进入三期临床，八子补肾胶囊被视为下一个重磅单品 [2] - 公司在心血管、呼吸、抗衰老等赛道的纵深布局契合老龄化与消费升级趋势 [2] 业务拓展与国际化 - 健康产业板块推出150余款产品，涵盖保健食品、功能性饮料等细分市场，独家配方保健食品获批 [2] - 化药板块通过13个美国ANDA批文及全球53国的注册布局加速国际化进程 [2] - 中药出海政策红利叠加化药CDMO业务扩容，公司"健康产业与国际化"双轮发展战略有望打开第二增长曲线 [2] 行业与政策环境 - 中医药行业受《"十四五"中医药发展规划》支持，创新中药研发获政策利好 [3] - 老龄化社会催生慢病管理需求，心脑血管、糖尿病等领域产品空间广阔 [3] - 公司心脑血管类产品2024年营收占比超50%，通心络胶囊、参松养心胶囊等核心品种市场份额稳居前列 [3] - 公司拥有17个专利中药及11个医保品种，构筑差异化竞争壁垒 [3]

业绩表现 - 2024年营业收入65.13亿元，受产品近效期处理、成本压力等因素影响业绩欠佳 [2] - 2025年一季度营业收入23.58亿元，归母净利润3.26亿元同比增长7.25%，扣非净利润3.25亿元同比增长11.23%，8个季度后重回增长轨道 [2] - 2025年一季度毛利率53.82%同比增加2.34个百分点，净利率13.82%同比增加1.85个百分点，期间费用率下降0.4个百分点 [2] 现金流与财务状况 - 2024年经营性现金流净额6.11亿元同比增加293%，第四季度单季2.88亿元同比增长超26倍 [3] - 2025年一季度经营性现金流3.4亿元超过当季净利润，同比增长近2倍 [3] - 2024年末应收账款12.25亿元较年初下降11.76亿元降幅50%，资金回笼效率显著提升 [3] 研发投入与创新成果 - 2024年研发投入9.08亿元占营收13.94%，在A股中医药公司中位居前列 [4] - 公司拥有专利中药17款覆盖8大临床疾病系统，心脑血管和感冒呼吸系统用药领域行业领先 [4] - 累计承担国家级科研项目，获国家科技进步一等奖1项、二等奖4项及省部级奖励20余项，有效专利884项 [4] - 2个中药申报生产、6个处于临床阶段，上百个院内制剂储备，五项循证医学研究获国际权威期刊发表 [5] 营销与市场表现 - 连花清瘟颗粒/胶囊在2024年上半年中国公立医疗市场中成药感冒用药TOP5中市场份额24.36%排名第一 [6] - 构建全渠道协同模式：深化医疗机构合作、拓展电商平台、优化线下零售终端 [6] - 通过品牌建设与公益活动提升知名度，增强消费者信任 [6] 发展前景 - 研发-生产-营销全价值链协同效应持续释放，为中医药产业高质量发展提供样本 [1] - 综合优势有望推动公司在医药市场中持续创新稳健发展 [7]

纪要涉及的公司 以岭药业 纪要提到的核心观点和论据 1. **经营业绩** - 2024 年实现营业收入 65.13 亿元，同比下滑 36.88%，净利润亏损 7.25 亿元，经营性现金流 6.1 亿元，同比增长 293%，应收账款规模比年初下降 11.76 亿元[3] - 2025 年一季度营收 23.58 亿元，同比下降 6.5%，归母净利润 3.26 亿元，同比增长 7.25%，扣非后归母净利润 3.25 亿元，同比增长 11.23%，经营性净现金流 3.4 亿元，同比增长 190%，应收账款周转天数同比下降 35 天[2][4] 2. **产品销售** - 呼吸系统：连花清瘟 2025 年一季度销售同比增长近 30%，预计 2025 年呼吸系统产品销售收入恢复至往年正常水平[2][6][12] - 心脑血管：处方药一季度因基数高和政策影响下滑，二季度预计逐步恢复性增长，2024 年心脑血管系列收入约 38.8 亿元[6][12] - 二线品种：静神胶囊等开户工作稳步推进，覆盖国内前十大精神卫生中心中的九家；八子补肾胶囊一季度发货同比增长 260%，预计全年销售额达 2 亿元左右；莲花清咳预计 2025 年销售收入达 3 亿元左右[2][7][13][14] - 健康科技板块：重点推广蓝帽子保健食品及功能性植物饮料，怡梦饮料单品销售超 1.2 亿，调节血糖饮料精力旺销售额超 5000 万[2][8] 3. **研发成果** - 中药新药：明目胶囊进入医保，芪芳鼻通片获批上市，柴黄利胆胶囊和芪桂通络片申报新药获受理，六个品种处于临床阶段，小儿连花清瘟颗粒处于三期临床，五项循证医学研究成果发表在国际顶刊[2][9] - 化学生物板块：四个创新药进入临床阶段，多个一类创新药处于临床前验证阶段，百乐宁已报产，SY0,206 片进入三期临床研究[2][10] 4. **未来规划** - 业务发展：各项业务逐步恢复正常，提升经营管理水平，提高研发产出效率，优化升级营销体系[11] - 精神领域：将简易厨房和一室两厅纳入医保，开展开户进院等工作，预计 2025 年销量翻倍，各达 1 亿体量[15] - 研发思路：每年计划投产一到两个品种，2026 年计划申报治疗 COPD 慢阻肺及退行性骨关节病的新药，围绕多领域布局产品线[19] - 海外布局：通过中医络病理论、科技创新、加强合作开展出海工作，专利中药获 50 多个国家和地区批文[23] - 销售团队：持续优化销售团队，院内强化推广能力，院外加大品牌建设和人员优化，希望院外收入贡献增大[24] - 大健康板块：形成药养电疗一体化模式和系列健康产品，未来采用经销加盟等新玩法推动发展[26] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **毛利率情况**：2024 年心脑血管和呼吸类产品毛利率下降，2025 年一季度明显改善，中药原材料价格自 2024 年三季度呈下降趋势[5][12] 2. **配方颗粒集采**：在山东 15 省联盟和京津冀三家联盟中标多个品种，有助于省外业务拓展，2024 年收入近 3 亿元，今年有望增长[17][18] 3. **院内市场**：过去反腐影响院内市场，目前环境改善，2025 年扩展院端开户，提升销量[20] 4. **神经系统产品**：解郁安神片和益气养心丸入院覆盖 600 多家医院，2024 年销售额分别达 3600 万和 3000 万左右，2025 年计划加大投入实现翻倍增长[22]

公司战略与管理 - 公司坚持"规范、专业、健康、持续、跨越"方针，以市场为导向，以效益为中心，以管理为保障，持续优化业务流程，加强预算管理和成本控制，建立全链条成本控制体系，积极推进阿米巴经营 [1] - 公司贯彻"品牌致胜、形成规模、实现目标、创造利润"价值文化，培育临床重大疾病领域优势品种，提升科技创新能力，加快创新药物研发及上市 [6] - 公司实施品牌战略，推进互联网数字AI科技+实体运营模式，强化预算管理、运营管理，提升费效比、人效比，建立全链条成本控制体系 [6] 财务表现 - 2024年公司实现营业收入65.13亿元，同比下降36.88%，归母净利润-7.25亿元，同比下降153.57% [2] - 2024年经营性净现金流达6.11亿元，同比增长293%，其中第四季度单季现金流2.88亿元，同比增长超26倍 [2] - 2024年末应收账款规模下降11.76亿元，降幅达50%，总负债31.17亿元，同比下降43.75%，资产负债率下降近10个百分点至23.4% [2] - 2025年一季度实现收入23.58亿元，归母净利润3.26亿元，同比增长7.25%，扣非净利润同比增长11.23%至3.25亿元 [5] - 2025年一季度毛利率同比增长2.34个百分点至53.82%，净利率为13.82%，同比增加1.85个百分点 [5] 研发与创新 - 2024年研发费用达9.08亿元，占营收比重提升至13.94% [3] - 公司构建"临床需求-基础研究-成果转化"闭环创新体系，创新中药增至17个，覆盖8大临床疾病系统 [3] - 治疗过敏性鼻炎的芪防鼻通片新药获批生产，柴黄利胆胶囊和芪桂络痹通片新药注册申请获受理 [3] - 11个专利中药被新版医保目录收录，通络明目胶囊首次纳入国家医保目录乙类药品 [3] - 全资孙公司万洋衡水制药提交的"来曲唑"上市申请获国家药监局批准 [4] 行业与政策 - 国家密集出台中医药扶持政策，政策红利持续释放，推动行业高质量发展 [6] - 公司运用现代高新技术研发创新中药，研发国家专利新药十余个，覆盖多个重大疾病领域 [6] - 公司主导产品均为独家产品，组方独特，在心脑血管口服中成药领域占有独特学术和市场地位 [6] 运营与现金流 - 2025年一季度经营性现金流达3.4亿元，超过当期净利润，同比增长近2倍 [5] - 应收账款周转天数较2024年同期下降35天至55天 [5] - 公司通过优化供应链和强化应收账款管理改善多项财务指标 [2]

会计政策变更 - 公司根据财政部2023-2024年发布的《企业数据资源相关会计处理暂行规定》《准则解释第17号》《准则解释第18号》变更会计政策，涉及数据资源会计处理、流动负债划分、供应商融资披露等[2][3] - 变更执行时间分阶段：《企业数据资源相关会计处理暂行规定》和《准则解释第17号》自2024年1月1日起执行，《准则解释第18号》自2024年12月31日起执行[4] - 变更后会计政策不影响公司财务状况、经营成果和现金流量[5] 审计机构聘任 - 公司聘任中勤万信会计师事务所为2025年度财务及内控审计机构，审计费用290万元（年报审计240万元，内控审计50万元）[6] - 中勤万信2024年收入4.77亿元，证券业务收入1.16亿元，审计31家上市公司，医疗制造业为其前五大行业之一[8][9] - 项目合伙人石朝欣拥有4家上市公司审计经验，签字注册会计师常素兰参与1家上市公司审计[10][11] 日常关联交易 - 2025年预计与以岭医药科技等7家关联方发生日常关联交易6962万元，涉及药品销售、房屋租赁、体检服务等[21] - 关联交易定价遵循市场化原则，占同类交易比例较低，不影响公司独立性[29][35] - 独立董事认为交易定价公允，符合经营需求，已通过董事会审议[36][37] 募投项目调整 - 结项"连花清瘟系列产品产能提升项目"，终止"连花清瘟胶囊国际注册项目"，节余募集资金2.15亿元将永久补充流动资金[42][52] - 终止国际注册项目因推进未达预期，未来或改用自有资金继续[51] - 调整已获董事会及监事会通过，需提交股东大会审议[54] 股东大会安排 - 2024年年度股东大会定于2025年5月26日召开，审议包括募投项目调整在内的7项议案[57][65] - 股东可通过深交所交易系统或互联网投票系统参与投票，代码362603，简称"以岭投票"[74][78] - 网络投票时间为2025年5月26日9:15-15:00[80] 业绩说明会 - 公司将于2025年5月12日举行2024年度网上业绩说明会，董事长吴相君等高管出席[82] - 投资者可通过全景网平台提问，问题征集截止时间为2025年5月9日12:00[83]

公司业务与行业地位 - 主营业务为专利创新中药的研发、生产和销售，同时布局化生药和健康产业，形成专利中药、化生药、健康产业协同发展的格局 [4] - 专利中药板块拥有17个专利中药，覆盖8大临床疾病系统，其中心脑血管和感冒呼吸系统用药处于行业领先地位 [5] - 化生药板块持有13个美国ANDA产品批文，并在53个国家递交注册申请，国际化生产平台通过多国GMP认证 [6] - 健康产业板块以"通络-养精-动形-静神"为理念，研发上市了心脑健康、抗衰老、呼吸健康等系列产品 [7] - 2023年中国中药企业TOP100排名第7，中国医药工业百强榜排名第30 [17] 核心产品与市场表现 - 心脑血管领域：通心络胶囊、参松养心胶囊、芪苈强心胶囊三大专利中药市场份额从2015年13.64%提升至2024年上半年17.69% [19] - 感冒呼吸领域：连花清瘟胶囊/颗粒为国家医保甲类品种，连花清咳片2024年纳入国家医保目录 [9] - 糖尿病领域：津力达颗粒市场份额从2015年4.42%提升至2024年上半年16.20% [20] - 零售药店端：2024年感冒用药/清热类市场规模约367亿元，同比下滑11.9%；心脑血管中成药市场规模195亿元，同比下降5.90% [20] 财务数据与经营情况 - 2024年营业收入65.13亿元，归属于上市公司股东的净利润-7.25亿元 [33] - 2024年计提资产减值准备2.59亿元，其中存货跌价准备2.42亿元（含呼吸系统产品报废损失1.99亿元） [90][93] - 2024年度利润分配预案为不派发现金红利、不送红股、不以公积金转增股本 [3][87] 研发与创新成果 - 承担多项国家级科研项目，荣获国家科技进步一等奖1项、二等奖4项，国家技术发明二等奖1项 [5][16] - 神经系统领域：益肾养心安神片和解郁除烦胶囊分别于2021年获批上市，2024年成功续约国家医保 [12] - 抗衰老领域：八子补肾胶囊为OTC甲类药品，通过填补肾精实现抗衰老 [14] 国际化与产能布局 - 化药生产基地通过中国、美国、英国等GMP认证，产品出口至欧美多国 [6] - 衡水中间体及原料药生产基地提供CDMO服务，支持中美、中欧双报业务 [7] - 终止"连花清瘟胶囊国际注册项目"，将节余募集资金永久补充流动资金 [85]

新产品和新技术研发 - 公司2025年4月29日收到“G201 - Na胶囊”药物临床试验申请《受理通知书》[2] - 该胶囊是自主研发、具独立知识产权的1类化学新药，适应症为辅助生殖[2][4] - 本次是补充完善实验后再次申请，研发获批存在不确定性[6]

研发布局 - 每年申报1 - 2个品种，近期申报治疗慢性胆囊炎的柴黄利胆胶囊和治疗类风湿性关节炎的芪桂络痹通片 [2] - 6个品种处于临床阶段，小儿连花清感颗粒处于临床Ⅲ期，5个品种处于临床II期，明年计划申报新药 [2] - 2个品种申报临床 [3] - 未来布局涉及大呼吸、内分泌、消化、妇科和儿科领域 [3] 大健康产业布局 - 以“通络 - 养精 - 动形 - 静神”为统领，建立“医、药、健、养”一体化产业体系 [4] - 已研发上市系列健康产品，重点推广蓝帽子保健食品等 [4] - 2024年功能性饮料系列产品收入有较大突破 [4] - 业务模式考虑经销、加盟、合作等并行 [4] 配方颗粒规划及集采 - 截至2025年3月，完成上市备案品种536个，19个省份完成400个以上跨省备案 [5] - 已在14个省开展挂网工作，各省已备案品规平均挂网率90%以上 [5] - 在山东牵头的15省联盟集采中标品规452个、品种199个，在天津牵头的3 + N联盟集采中标品规451个、品种198个 [5] 八子产品销售 - 2025年一季度销售同比快速增长 [6] - 在零售、电商多渠道推广，零售端与连锁药店共建场景，特渠与知名公司合作，电商以短视频宣传 [6] - 下一步加强品牌建设，提高客户依从性 [7] 精神双品销售 - 解郁除烦和益肾养心通过国谈进医保，近两年打基础，稳步推进入院工作 [8] - 今年有望随学术证据和覆盖率提升实现增长 [8] 心脑血管销售 - 2025年一季度深化专业化推广，拓展通参芪应用科室及场景 [9] - 后续有望实现正常发展趋势 [10] 海外市场拓展 - 推动中医络病理论出海，创立新学科，在国内外开课，建立专业委员会 [11] - 以科技创新为动力，创立实验室，获6项国家重大科技成果奖，研发15 + 2个创新中药 [12] - 加强国际交流合作，召开国际络病学大会，专利中药获50多个国家和地区批文 [12] 连花清咳推广 - 2023年11月转OTC，临床定位有痰咳嗽，借助品牌及渠道打开市场 [13] - 转OTC后零售终端机会增加，推广策略更灵活，将丰富临床证据带动销售 [13]