分组1：AI设计工厂情况 - 公司将AI技术作为发展核心动力，升级生产力系统，构建新一代平台，以“AI设计工厂”为核心设计平台 [2] - “AI设计工厂”是云端虚拟设计工厂，借助自研多模态模型开发系列智能体协同工作 [2] - 重构设计服务流程，转变为店面承接需求、“AI设计工厂”集中设计交付、店面销售的模式 [3] - AI机器人完成关键工作，AI设计为主、人工辅助审核调整，生成可直接下单生产的设计方案 [3] - “AI设计工厂”在短期设计需求暴增、缓解设计师问题等场景有潜力和价值，后续会持续打造并探索新兴技术融合 [3] 分组2：零售渠道流量变化 - 市场格局和用户行为演变，需多渠道并行触达客户、满足需求 [4] - 高线级城市拎包渠道重要且性价比高，老介新性价比提升 [4] - 低线级城市老介新渠道重要，新媒体获客较好，鼓励加盟商开展相关营销 [4] - 毛坯房比例提升和二手房再装需求使整装成为重要获客渠道，公司将开拓多元渠道合作 [4] 分组3：2025年家装国补情况 - 国家发布通知支持家装消费品换新，补贴相关内容由各地结合实际确定 [5][6] - 武汉国补已开展，公司期待更多地区落地，将借力国补促成交、做招商营销 [6] 分组4：2025年招商规划 - 招商是重点工作，开拓空白城市和三、四、五线城市市场，完善全国渠道布局 [6] - 分类分级创新招商，用专业、整装和供应链优势创新拎包开业 [6] - 将“免费量尺设计”升级为“免费空间规划设计”，用服务构筑壁垒 [6] - 面对存量房市场，积极尝试招商新合作伙伴 [6]

2024年业绩情况 - [2024年预计归属于上市公司股东的净利润亏损1.8亿元 - 2.2亿元，上年同期盈利6484.54万元][2] - [2024年预计扣除非经常性损益后的净利润亏损2亿元 - 2.4亿元，上年同期盈利3911.57万元][2] - [2024年预计影响净利润的非经常性损益金额约为2000万元][5] - [2024年公司整体业绩受房地产行业影响，收入下滑，部分成本刚性致毛利率下降，净利润下滑幅度相对收入更大][4] 2025年行业趋势 - [随着2025年国家支持消费品以旧换新政策实施落地，家居行业消费需求有望积极复苏][4] 2024年公司举措 - [2024年公司大力发展AI技术创新与应用，发力国内低线级城市渠道下沉招商，加速出海布局拓展海外业务，持续打磨BIM整装，深化组织变革、降本增效][4]

政策预期 - 2024 年四季度“以旧换新”家装补贴政策多地开展，对稳定市场信心、激活家居市场有积极作用 [2] - 2025 年国家发布通知积极支持家装消费品换新，加大补贴力度，各地落实需时，公司期待政策发力和细则落实并做好准备 [2][3] 招商计划 - 2025 年招商是重点工作，开拓空白及三、四、五线城市市场，完善全国渠道布局 [3] - 推动招商后门店尽快落地，运用 AI 设计工厂帮助新商，降低设计服务获取难度，提高前期运营确定性 [3] - 针对存量房市场，尝试在招商上探索新合作伙伴 [3] 高管增持 - 部分高管基于对公司未来发展前景的信心和投资价值的认同实施增持 [3] 零售渠道流量变化 - 新形势下原有渠道流量变化，拎包渠道成为获取精装房客户重要且性价比高的渠道 [4] - 毛坯房比例提升和二手房再装需求使整装成为重要获客渠道，吸引装修背景投资人加盟定制 [4] - 流量碎片化时代，老介新性价比提升，成为有效且低成本获客方式，公司将开拓多元渠道合作适应市场变化 [4]

报告公司投资评级 - 行业6个月评级为增持（维持评级） [1] - 基于24Q1 - 3业绩表现等因素，调整盈利预测后维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司将AI技术作为发展核心动力，升级生产力系统，构建智能平台，“AI设计工厂”优势显著，在多场景展现潜力和价值 [1] - “以旧换新”政策落地，政企双重补贴驱动惠民焕新举措，为家居消费市场注入动力，公司推出套餐并开展直播活动响应政策 [1] - 公司深化国内渠道布局，开拓空白和低线城市市场，推动门店落地，探索新合作伙伴；启动海外招商，拓展海外加盟店业务版图 [1] - 基于24Q1 - 3业绩表现、地产情况及公司布局等，调整盈利预测，预计24 - 26年EPS分别为 - 0.6元、0.2元以及0.3元（原值为0.1/0.3以及0.5元），25 - 26年PE分别为57、40X [3] 各部分总结 业绩情况 - 24Q3公司收入10亿，同减29%；归母净利 - 0.08亿同减112%，扣非后归母净利 - 0.15亿同减125% [1] - 24Q1 - 3公司收入27亿同减22%，归母净利 - 1.14亿同减2905%，扣非后归母 - 1.34亿同减539% [1] - 24Q1 - 3公司毛利率31.93%同减2.6pct；净利率 - 4.18%同减4.30pct [1] 财务数据和估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|5,314.34|4,899.83|4,256.48|4,548.90|4,965.58| |增长率(%)|(27.30)|(7.80)|(13.13)|6.87|9.16| |EBITDA(百万元)|494.86|531.16|227.81|388.76|423.84| |归属母公司净利润(百万元)|46.30|64.85|(127.59)|53.73|77.26| |增长率(%)|(48.39)|40.06|(296.76)|(142.11)|43.79| |EPS(元/股)|0.21|0.29|(0.57)|0.24|0.34| |市盈率(P/E)|66.63|47.57|-|57.41|39.93| |市净率(P/B)|0.86|0.85|0.89|0.89|0.89| |市销率(P/S)|0.58|0.63|0.72|0.68|0.62| |EV/EBITDA|5.20|4.48|9.20|4.67|4.73| [4] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,568.91|2,990.67|1,354.87|2,399.62|1,906.47| |应收票据及应收账款|203.75|188.97|88.51|243.24|118.04| |预付账款|33.06|38.24|20.94|42.67|27.78| |存货|883.03|776.60|551.23|951.39|677.44| |其他|947.12|429.48|441.88|479.95|451.26| |流动资产合计|3,635.87|4,423.96|2,457.43|4,116.87|3,181.00| |长期股权投资|6.99|4.70|4.70|4.70|4.70| |固定资产|2,022.41|1,959.52|1,990.06|2,011.13|2,018.29| |在建工程|263.78|301.33|369.89|407.29|448.15| |无形资产|1,538.15|1,486.88|1,411.91|1,336.93|1,261.95| |其他|701.42|607.71|816.02|661.60|670.88| |非流动资产合计|4,532.74|4,360.15|4,592.58|4,421.65|4,403.97| |资产总计|8,181.27|8,791.79|7,050.01|8,538.52|7,584.97| |短期借款|1,076.50|2,105.26|890.00|1,497.63|1,193.82| |应付票据及应付账款|960.25|1,040.16|411.65|1,295.88|572.35| |其他|1,015.45|579.35|1,396.43|1,412.48|1,526.83| |流动负债合计|3,052.20|3,724.77|2,698.08|4,206.00|3,292.99| |长期借款|485.94|461.27|450.00|455.63|452.82| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|440.14|347.18|421.17|402.83|390.39| |非流动负债合计|926.08|808.45|871.17|858.46|843.21| |负债合计|4,600.49|5,177.26|3,569.25|5,064.46|4,136.20| [6] 利润表(百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|5,314.34|4,899.83|4,256.48|4,548.90|4,965.58| |营业成本|3,474.64|3,185.90|2,835.24|3,008.19|3,282.25| |营业税金及附加|54.90|53.51|42.02|47.19|51.59| |销售费用|1,256.85|1,080.87|1,021.56|955.27|1,042.77| |管理费用|310.47|306.16|259.65|277.48|288.00| |研发费用|167.36|174.15|144.72|158.30|169.33| |财务费用|67.13|47.61|39.25|32.24|33.35| |资产/信用减值损失|(29.78)|(54.32)|(34.55)|(39.55)|(42.81)| |公允价值变动收益|0.00|1.16|0.00|0.00|0.00| |投资净收益|28.54|3.26|15.35|15.72|11.44| |其他|(45.18)|44.94|0.00|0.00|0.00| |营业利润|29.40|56.60|(105.15)|46.39|66.92| |营业外收入|7.23|5.21|5.48|5.98|5.56| |营业外支出|6.36|7.10|7.85|7.11|7.35| |利润总额|30.27|54.72|(107.52)|45.26|65.13| |所得税|(15.74)|(9.95)|19.56|(8.23)|(11.85)| |净利润|46.01|64.67|(127.09)|53.50|76.98| |少数股东损益|(0.29)|(0.17)|0.50|(0.23)|(0.28)| |归属于母公司净利润|46.30|64.85|(127.59)|53.73|77.26| |每股收益（元）|0.21|0.29|(0.57)|0.24|0.34| [6] 现金流量表 (百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|46.01|64.67|(127.59)|53.73|77.26| |折旧摊销|283.40|292.35|255.88|266.51|276.96| |财务费用|84.76|83.74|39.25|32.24|33.35| |投资损失|(28.54)|(3.26)|(15.35)|(15.72)|(11.44)| |营运资金变动|(175.53)|279.99|(228.87)|424.99|(197.91)| |其它|(163.28)|81.23|0.50|(0.23)|(0.28)| |经营活动现金流|46.82|798.72|(76.19)|761.52|177.94| |资本支出|1,143.88|263.40|206.01|268.34|262.44| |长期投资|1.25|(2.29)|0.00|0.00|0.00| |其他|(1,040.74)|(416.52)|(470.66)|(502.62)|(500.99)| |投资活动现金流|104.39|(155.42)|(264.65)|(234.28)|(238.56)| |债权融资|191.95|1,011.46|(1,288.28)|577.70|(330.27)| |股权融资|(42.77)|(197.50)|(6.68)|(60.19)|(102.27)| |其他|(256.60)|(1,688.59)|0.00|0.00|0.00| |筹资活动现金流|(107.42)|(874.63)|(1,294.96)|517.51|(432.54)| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|43.78|(231.33)|(1,635.80)|1,044.75|(493.15)| [8] 主要财务比率 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|-27.30%|-7.80%|-13.13%|6.87%|9.16%| |营业利润增长率|-48.43%|92.54%|-285.77%|-144.12%|44.25%| |归属于母公司净利润增长率|-48.39%|40.06%|-296.76%|-142.11%|43.79%| |毛利率|34.62%|34.98%|33.39%|33.87%|33.90%| |净利率|0.87%|1.32%|-3.00%|1.18%|1.56%| |ROE|1.29%|1.79%|-3.67%|1.55%|2.24%| |ROIC|12.33%|5.47%|-3.18%|3.73%|5.37%| |资产负债率|56.23%|58.89%|50.63%|59.31%|54.53%| |净负债率|2.94%|-7.13%|3.71%|-8.80%|-3.17%| |流动比率|0.99|1.01|0.91|0.98|0.97| |速动比率|0.75|0.84|0.71|0.75|0.76| |应收账款周转率|27.23|24.95|30.68|27.42|27.49| |存货周转率|6.01|5.90|6.41|6.05|6.10| |总资产周转率|0.66|0.58|0.54|0.58|0.62| |每股收益（元）|0.21|0.29|-0.57|0.24|0.34| |每股经营现金流（元）|0.21|3.56|-0.34|3.39|0.79| |每股净资产（元）|15.95|16.10|15.50|15.47|15.36|

投资评级 - 维持“增持”评级[3][4][8] 核心观点 - 2024年前三季度公司营收和归母净利润同比下降，单三季度营收和归母净利润同比转负，行业竞争加剧和渠道与组织结构调整导致收入下行，家居国补有望改善[2] - 2024年三季度公司盈利承压，毛利率同比下降，期间费用率同比提升，归母净利率同比下降[2] - 政企双补提升终端动销景气度，期待公司收入增速逐步修复[2] 财务数据总结 营收 - 2024年前三季度实现营收27.32亿元，同比下降22.22%，单三季度实现营收10.22亿元，同比下降29.09%[2] - 预测2024 - 2026年营业收入分别为40.40亿元、42.05亿元、44.27亿元，同比增长分别为-17.5%、4.1%、5.3%[3] 利润 - 2024年前三季度归母净利润-1.14亿元，同比转负，单三季度归母净利润-0.08亿元，同比转负[2] - 预测2024 - 2026年归母净利润分别为-0.68亿元、0.51亿元、0.58亿元[3][8] 毛利率和净利率 - 2024年三季度毛利率为34.18%，同比下降1.0pct，2024 - 2026年预测毛利率分别为34.2%、34.8%、34.9%[2][3] - 2024年三季度归母净利率为-0.81%，同比下降5.5pct，2024 - 2026年预测净利率分别为-1.7%、1.2%、1.3%[2][3] 费用率 - 2024年三季度期间费用率为34.82%，同比提升6.4pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别提升3.3/0.8/1.9pct[2]

报告投资评级 - 给予尚品宅配“强推”评级[1] 报告核心观点 - 尚品宅配前三季度营收/归母净利润/扣非归母净利润27.3/-1.1/-1.3亿元YoY -22.2%/由盈转亏/-539.2%24Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.2/-0.1/-0.2亿元YoY -29.1%/由盈转亏/由盈转亏[1] - 门店结构持续优化AI设计工厂赋能主业产品从08柜系统切换到23柜系统新柜体系统有竞争优势门店直营转加盟降低费用布局三四五线空白市场AI设计工厂赋能新商[1] - 以旧换新政策开展公司推出相关套餐并开通线上支付渠道有望拉动家居消费需求复苏[1] - 24Q3公司毛利率34.2%同比 -1.0pcts/环比 +1.3pcts费用端销售/管理/财务费用率22.1%/6.4%/0.8%同比+3.3/+0.8/+0.4pcts环比 -2.0/-1.8/+1.4pcts三季度归母净利率 -0.8%较同期由盈转亏环比二季度+1.3pcts[1] - 预计24 - 26年公司实现归母净利润-1.11/0.61/1.22亿元对应25 - 26年PE为52/26X参考绝对估值法给予目标价18.2元/股[1] 财务指标相关 - 2023 - 2026年营业总收入(百万)分别为4900/3993/4148/4360同比增速分别为-7.8%/-18.5%/3.9%/5.1%[2] - 2023 - 2026年归母净利润(百万)分别为65/-111/61/122同比增速分别为40.1%/-270.8%/154.8%/100.8%[2] - 2023 - 2026年每股盈利(元)分别为0.29/-0.49/0.27/0.54市盈率分别为49/-29/52/26市净率分别为0.9/1.0/0.8/0.9[2] - 2024Q3毛利率34.2%同比 -1.0pcts/环比 +1.3pcts销售/管理/财务费用率22.1%/6.4%/0.8%同比+3.3/+0.8/+0.4pcts环比 -2.0/-1.8/+1.4pcts归母净利率 -0.8%较同期由盈转亏环比二季度+1.3pcts[1] - 2023 - 2026年资产负债率分别为58.9%/57.9%/55.2%/55.8%债务权益比分别为85.2%/90.4%/79.0%/78.5%流动比率分别为1.0/1.0/1.2/1.2速动比率分别为0.8/0.8/1.0/1.0总资产周转率分别为0.6/0.5/0.5/0.5应收账款周转天数分别为14/14/11/12应付账款周转天数分别为51/53/51/50存货周转天数分别为94/92/80/82[5] 公司基本数据相关 - 总股本(万股)22451.60已上市流通股(万股)14248.67总市值(亿元)31.70流通市值(亿元)20.12资产负债率(%)57.19每股净资产(元)15.6612个月内最高/最低价18.91/9.49[3]

家装补贴政策相关 - 以旧换新家装补贴政策各地有序开展对稳定市场信心激活家居市场有积极作用[1] - 10月以来广东地区反响热烈佛山家装政府补贴最高每人3万元广州最高每人2万元[1] - 国补加速意向客户购买决策吸引潜在客户企业也积极让利加码补贴[1] - 尚品宅配推出相关套餐并开展直播活动响应政府激发家居消费活力[1] - 近期开通多个国补线上支付渠道期待更多城市国补政策落地[1] AI技术应用相关 - 公司持续开展AI技术创新与应用将其作为核心动力升级生产力系统构建智能平台[2] - 打造AI设计工厂重构设计服务流程提高设计效率一个人能抵以前十个人产量[2] - AI设计工厂在拎包拓客等场景有巨大潜力和价值[2] 海外市场拓展相关 - 海外布局以产业模式输出为核心已输出到泰国印度等国家[2] - 近期启动新海外招商以Sunpina品牌标识围绕中东等地区招商落地[2] - 海外加盟店已在马来西亚越南等国家落地[3] 招商进展相关 - 公司今年持续招商开拓空白城市和低线城市完善全国渠道布局[3] - 推动招商后门店尽快落地以AI设计工厂为抓手帮助新商[3] - 面对存量房市场积极探索新合作伙伴[3]

报告投资评级 - 投资评级为增持维持[8] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司2024年前三季度营收27.32亿元同比下降22% 归母净利润/扣非净利润分别亏损1.14/1.34亿元2024Q3营收10.22亿元同比下降29% 归母净利润/扣非净利润分别亏损0.08/0.15亿元Q3收入承压渠道变革延续内部降本提效盈利承压家居国补积极推进成效逐步兑现公司聚焦定制+配套主业推动高质量发展[1][3] 根据相关目录分别进行总结 财务情况 - 2024年前三季度营收27.32亿元同比下降22% 2024Q3营收10.22亿元同比下降29% [1][3] - 2024年前三季度归母净利润/扣非净利润分别亏损1.14/1.34亿元2024Q3归母净利润/扣非净利润分别亏损0.08/0.15亿元[1][3] - 预计2024/2025年归母净利润约-1.08/0.62亿元[6] 业务发展 - Q3收入承压公司聚焦定制+配套业务以“随心选”全屋定制套餐为重要抓手[3] - 渠道层面发展自营加盟模式推出“9城500店”计划加盟商与直营店共享资源降低加盟商门槛和风险H1新开加盟店180家但净减少14家至1991家直营转加盟进程延续Q3加盟渠道收入降幅稍窄H1直营店净减少11家至35家[3] - 以“定制+配套+技术”模式加速出海布局以Sunpina品牌在中东、东南亚、非洲等地招商并提供支持海外加盟店已在多国落地[4] - 推进“1（大店）+N（直营/加盟店）+Z（装企融合店）”模式直营转加盟变革推进直营门店作为超级大店定位为品牌展示及支持经销商加快多业态加盟店终端覆盖拓展业务[5] - 加盟城市推进“1（总经销）+N（加盟/分销店）+Z（装企融合店）”模式发挥“1”商优势降低“N”商运营要求促进多渠道获客招商方向为开拓空白城市和低线城市完善渠道布局[5] - 各地经销商响应家居国补政策较好地区已显效公司与广州、佛山等地政府达成合作近期效果快速兑现公司作为头部企业受益更多[5] - 重点发力定制和配套领域通过多种套餐强化引流放大供应链和信息化优势交付个性化产品组合加大招商和渠道拓展力度深化零售终端布局尤其是拎包渠道[6] 内部运营 - Q3内部延续降本提效基调Q3毛利率同降1.0pct销售/管理/研发/财务费用率同比+3.3/+0.8/+1.9/+0.4pcts[4] - 持续深化组织变革精简员工人数H1员工人数相较年初下降8.4%至8403人控制薪酬费用Q3归母口径确认亏损825万元盈利仍有压力[4]

家装补贴政策 - 广东地区家装补贴政策反响热烈，佛山最高每人补贴3万元，广州最高每人补贴2万元 [1] - 国补政策加速了意向客户的购买决策过程，吸引了众多潜在客户 [1] - 公司推出臻选焕新全案套餐和局改焕新套餐，发起"总部直补总裁免单"直播活动，积极响应政府政策 [1] - 开通天猫、京东、云闪付等多个国补线上支付渠道，期待更多城市国补政策落地 [2] AI技术应用 - 公司持续开展AI技术创新与应用，升级营销、设计、生产和物流生产力系统 [2] - 打造"AI设计工厂"，重构设计服务流程，AI机器人完成客户个性化需求分析、空间拆解等关键工作 [2] - AI设计工厂显著提升设计效率，一个人能抵以前十个人的产量 [2] - AI设计工厂在拎包拓客、缓解前端设计师能力与流动对门店影响等场景中展现巨大潜力 [2] 降本增效措施 - 公司执行1+N+Z城市发展模型，优化直营门店，部分直营门店转变为加盟店，降低刚性费用 [3] - 开展组织变革，加强考核机制，实施优胜劣汰，激活组织内部活力 [3] - 加强销售费用和管理费用管控，通过精细化管理和科学规划改善盈利能力 [3] - 从08柜系统全面切换到23柜系统，优化产品颜值和成本控制 [3] - 生产制造团队推出降本项目，结合生产管理系统重构、生产流程优化及精益管理推动工厂降本增效 [3] 海外布局 - 公司海外布局策略以产业模式输出为核心，成功输出到泰国、印度、印度尼西亚、新加坡等国家 [3] - 近期启动新的海外招商，以Sunpina国际品牌标识围绕中东、东南亚、非洲等地区进行招商落地 [3] - 海外加盟店已在马来西亚、越南等国家落地，拓展公司在海外市场的业务版图 [3]

家装国补政策 - 家装国补政策在各地有序开展，广东地区反响热烈，佛山最高补贴3万元，广州最高补贴2万元 [1] - 公司推出臻选焕新全案套餐和局改焕新套餐，并发起“总部直补总”直播活动，响应政府政策 [2] - 开通天猫、京东、云闪付等多个国补线上支付渠道，期待更多城市政策落地 [2] 降本增效 - 持续将直营门店优化或转变为加盟店，降低刚性费用 [2] - 加强销售费用和管理费用管控，改善盈利能力 [2] - 从08柜系统全面切换到23柜系统，优化产品颜值和成本控制 [2] - 生产制造团队持续推出降本项目，优化生产流程 [2] - 进行组织变革，去中台化，提升组织效能 [2] 定价策略 - 公司定价策略总体稳定，希望让消费者享受更实惠价格 [2] - 在国补政策刺激下，期待消费市场回暖和规模效应增强 [2] - 积极策划促销活动，推进降本增效，确保稳健运营 [2] AI技术应用 - 公司持续开展AI技术创新与应用，构建新一代智能设计、运营、管理平台 [3] - 打造"AI设计工厂"，重构设计服务流程，提升设计效率 [3] - 使用AI设计工厂后，一个人能抵上以前十个人的产量 [3] 招商策略 - 公司持续进行招商活动，开拓空白城市和三、四、五线城市市场 [3] - 积极推动招商后门店落地，运用AI设计工厂帮助新商 [3] - 探索存量房市场新合作伙伴 [3]