行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 中报发布进行时，珠宝、美护优质品牌验证高景气 [3][23][27] - 黄金珠宝行业营收利润有所分化，行业延续高端化和时尚化趋势 [3][23] - 美容护理行业整体销售表现良好，行业延续回暖态势 [3][27] - 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 [6][30][31] 零售行情回顾 - 本周（8月18日-8月22日）商贸零售指数报收2320.15点，上涨4.21%，跑赢上证综指（上涨2.01%）2.20个百分点 [5][12] - 2025年年初至今零售行业指数上涨3.63%，表现弱于大盘（上证综指累计上涨12.51%）[12] - 本周互联网电商板块涨幅最大，周涨幅为7.71% [13][17] - 2025年年初至今钟表珠宝板块涨幅最大，累计涨幅为33.74% [13][17] - 本周个股涨幅排名前三位分别是汇嘉时代（+30.5%）、若羽臣（+18.0%）、跨境通（+16.3%）[20][21] 行业动态与公司表现 黄金珠宝板块 - 老铺黄金2025H1实现营收123.54亿元（+251.0%），归母净利润22.68亿元（+285.8%）[3][23][35] - 潮宏基2025H1实现营收41.02亿元（+19.5%），归母净利润3.31亿元（+44.3%）[3][23][32] - 莱绅通灵2025H1实现营收8.70亿元（+37.0%），归母净利润0.61亿元（+263.5%）[3][23] - 周六福2025H1实现营收31.50亿元（+5.2%），归母净利润4.15亿元（+11.9%）[23] - 英皇钟表珠宝2025H1实现营收27.94亿元（+7.6%），归母净利润1.96亿元（+6.4%）[23] 美容护理板块 - 上海家化2025H1实现营收34.78亿元（+4.7%），归母净利润2.66亿元（+11.7%）[3][27] - 润本股份2025H1实现营收8.95亿元（+20.3%），归母净利润1.88亿元（+5.2%）[3][27][38] - 丸美生物2025H1实现营收17.69亿元（+30.8%），归母净利润1.88亿元（+4.2%）[3][27][32] - 水羊股份2025H1实现营收25.00亿元（+9.0%），归母净利润1.23亿元（+16.5%）[3][27] 其他重点公司 - 爱婴室2025H1实现营收18.35亿元（+8.3%），归母净利润0.47亿元（+10.2%）[42] - 爱美客2025H1实现营收12.99亿元（-21.6%），归母净利润7.89亿元（-29.6%）[45] - 周大福FY2025实现营收827.37亿元（-17.5%），归母净利润54.59亿元（-9.0%）[48] - 珀莱雅2025Q1实现营收23.59亿元（+8.1%），归母净利润3.90亿元（+28.9%）[60] - 巨子生物2024年实现营收55.39亿元（+57.1%），归母净利润20.64亿元（+42.1%）[71] - 上美股份2024年实现营收67.93亿元（+61.2%），归母净利润7.81亿元（+69.4%）[78] 投资主线与推荐标的 投资主线一（黄金珠宝） - 关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的黄金珠宝品牌 [6][30] - 重点推荐老铺黄金、潮宏基等 [6][32] - 受益标的曼卡龙、菜百股份 [6] 投资主线二（线下零售） - 关注顺应趋势积极变革探索的零售企业（超市、百货、连锁）[6][30] - 重点推荐永辉超市、爱婴室等 [6][42] - 受益标的重庆百货等 [6] 投资主线三（化妆品） - 关注具备差异化且能力持续迭代的优质国货美妆品牌 [6][31] - 重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、润本股份等 [6][60][78] - 受益标的若羽臣等 [6] 投资主线四（医美） - 关注具备差异化管线的医美产品厂商 [6][31] - 重点推荐爱美客、科笛-B等 [6][45][75] - 受益标的锦波生物等 [6]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][5][22] 核心观点 - 公司二季度业绩加速增长 经营持续向好 主要得益于聚焦高端品牌建设及品牌结构改善 [2][10] - 高端化与全球化战略推进中 自有品牌业务表现强劲 代运营业务稳步复苏 [3][5][11] - 盈利能力持续改善 高毛利高端品牌占比提升带动毛利率增长 [4][12] - 营运能力保持稳定 现金流改善显著 [19] 财务表现 营收与利润 - 2025年上半年营收25.00亿元(同比增长9.02%) 归母净利润1.23亿元(同比增长16.54%) [2][10] - 单Q2营收14.14亿元(同比增长12.16%) 归母净利润0.81亿元(同比增长23.76%) [2][10] - 盈利预测调整:2025年归母净利润下调至2.27亿元(原值2.33亿元) 2026年上调至2.96亿元(原值2.66亿元) 2027年上调至3.52亿元(原值2.90亿元) [5][22] 盈利能力 - 2025Q2毛利率65.27%(同比提升3.67个百分点) 净利率5.77%(同比提升0.48个百分点) [4][12] - 自有品牌毛利率76.83%(同比提升5.7个百分点) [3][11] - 2025Q2销售费用率48.47%(同比提升1.20个百分点) 管理费用率4.80%(同比提升0.90个百分点) 研发费用率1.62%(同比提升0.52个百分点) [4][12] 业务分析 自有品牌 - 2025年上半年收入10.39亿元 占总营收41.55% [3][11] - 伊菲丹保持良性发展 利润率大幅提高 下半年加强Rich面霜及臻金线推广 [3][11] - Revive品牌并表贡献收入增量 上半年国内收入超去年全年 [3][11] - 佩尔赫乔聚焦融雪面膜大单品并拓宽品类矩阵 [3][11] - 御泥坊大幅减亏 [3][11] 代运营业务 - 业务回归正常发展轨道 主动收缩低效品牌 [3][11] - 聚焦大宝、美斯蒂克等头部品牌 带动整体利润率提升 [3][11] 产品与渠道 - 水乳膏霜收入19.97亿元(同比增长11.70%) 面膜收入4.23亿元(同比增长17.96%) [3][11] - 线上渠道为主:淘系平台收入5.95亿元(同比增长3.63%) 抖音平台收入9.98亿元(同比增长16.11%) [3][11] 财务预测 - 2025E营收47.41亿元(同比增长11.9%) 2026E营收49.36亿元(同比增长4.1%) 2027E营收50.49亿元(同比增长2.3%) [6] - 2025E每股收益0.59元 对应PE 35.1x 2026E每股收益0.76元 对应PE 27.0x 2027E每股收益0.91元 对应PE 22.7x [6][22] - ROE持续改善:2025E预测10.3% 2026E预测12.5% 2027E预测13.9% [6]

投资评级 - 报告未明确提供对水羊股份的具体投资评级 [1] 核心观点 - 水羊股份25H1营收和利润实现双增长 高端化战略和自有品牌发展推动整体毛利率提升 [1][2] - 公司加大对线上流量和研发费用的投入 经营现金流大幅改善由负转正 [3] - 自主品牌初步完成高端化、全球化的转型升级 各品牌在国内外市场表现优异 [4] 财务表现 - 25H1实现营收25亿元 同比增长9.02% [2] - 25H1归母净利润1.23亿元 同比增长16.54% [2] - 25H1整体毛利率64.6% 同比增长3.1个百分点 [2] - 25H1净利率4.93% 同比增长0.32个百分点 [2] - 25Q2单季度营收14.14亿元 同比增长12.16% [2] - 25Q2归属净利润8141万元 同比增长23.8% [2] - 25Q2毛利率65.3% 同比增长3.7个百分点 [2] 业务结构 - 自有品牌营收10.39亿元 占总营收41.55% [2] - 自有品牌毛利率76.83% 同比提升5.7个百分点 [2] - 资产减值2750万元 占利润总额19.23% [2] 费用与研发投入 - 销售费用率48.94% 同比提升2.1个百分点 [3] - 管理费用率5.22% 同比提升0.53个百分点 [3] - 研发费用率1.75% 同比提升0.36个百分点 [3] - 研发费用在自有品牌营收中占比4.2% [3] - 经营现金流1.66亿元 大幅增长369% [3] 品牌发展情况 - 伊菲丹EDB优化产品升级 降低对头部主播依赖 提升自播和平销占比 [4] - 伊菲丹EDB计划到2027年在全国开设50家门店 已在多个核心城市开设超十家门店 [4] - 伊菲丹EDB在海外高端零售场所表现优异 包括英国哈罗德百货和巴黎老佛爷门店 [4] - RV品牌完成管理交接过渡 优化品牌形象和产品力 [4] - RV品牌中国区业务量实现翻倍增长 美国市场保持稳健增长 [4] - PA品牌推出新品 计划年底形成完整产品矩阵 [4] - HB品牌曝光度和搜索量持续提升 加强中高端造型品市场占有率 [4] - VAA品牌复购率36% 25H1增长率超过50% [4] - 御泥坊坚持东方定位 逐步恢复品牌势能 尝试拓展美国市场 [4] - CP品牌聚焦资源培育优势品牌 包括大宝、美斯蒂克、爱慕Amouage、3lab等 [4] 战略布局 - 公司推进全球研发团队建设 扩大巴黎和东京实验室研发人员招聘 [3] - 公司推进全球科学家交流计划 加速研发人员培养 [3] - 公司将继续推进股权激励计划 下半年费用投放保持平稳 [3] - 伊菲丹EDB品牌独立站加大在美国市场推广力度 今年将构建全球十大城市多店铺形态的品牌形象矩阵网络 [4] - RV品牌成功拓展墨西哥和中美洲市场 [4] - PA品牌精准聚焦核心用户 减少平台依赖、强化线下布局 [4]

财务表现 - 1H25营业收入25.00亿元，同比增长9.0%，归母净利润1.23亿元，同比增长16.5% [1] - 单2Q25收入14.14亿元，同比增长12.2%，归母净利润0.81亿元，同比增长23.8% [1] - 1H25毛利率64.6%，同比提升3.1个百分点，归母净利率4.9%，同比提升0.3个百分点 [1] 业务分拆 - 面膜收入4.23亿元，同比增长18.0%，毛利率73.0%，同比提升5.1个百分点 [1] - 水乳膏霜收入19.97亿元，同比增长11.7%，毛利率62.0%，同比提升3.5个百分点 [1] - 淘系渠道收入5.95亿元，同比增长3.6%，抖音自营渠道收入9.98亿元，同比增长16.1% [1] 品牌与产品发展 - 自有品牌完成高端化、全球化转型升级，EDB超级CP组合市场认知深化，精华防晒与rich面霜等储备单品高速增长 [1] - 美国品牌RV大单品"一夜回春油"持续位居天猫进口精华油热销榜榜首 [2] - 法国品牌PA在中国区推出4款新品，依托高奢定位实现高增长，国内品牌VAA升级版卸妆膏首发GMV破千万 [2] 渠道与生态布局 - EDB线上自播及平销占比提升，线下在上海前滩太古里等高端商场开设8家直营门店 [2] - CP体系构建护肤、彩妆、个护、香水、健康食品5大品类，明星产品亮白饮获销量TOP1认证，英国香水品牌AMOUAGE实现跨越式增长 [2] 费用结构 - 1H25销售费用率48.9%，同比提升2.1个百分点，管理费用率5.2%，同比提升0.5个百分点，研发费用率1.8%，同比提升0.4个百分点 [1]

投资评级 - 上调至"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 二季度业绩增速环比提升 25年上半年收入同比增长9%至25亿元 归母净利润同比增长16 5%至1 2亿元 其中Q2收入同比增长12 2% 归母净利润同比增长23 8% 较Q1的5 2%和4 7%明显加速 [5] - 业务结构优化显效 自有品牌收入占比提升至41 6% 较24年全年的39%进一步提升 主力品类水乳膏霜和面膜收入分别同比增长11 7%和18% [6] - 高奢美妆集团战略推进顺利 EDB品牌在中国已开设8家正式直营门店 RV品牌收购完成后投入增加 [9] - 盈利预测上调 预计25-27年归母净利润分别为2 9亿元 3 5亿元 4 3亿元 较前次预测上调34% 17% 21% 对应EPS为0 74元 0 90元 1 10元 [9] 财务表现 - 毛利率提升 25年上半年毛利率同比提升3 1个百分点至64 6% 其中自有品牌毛利率达76 8% 同比提升5 7个百分点 水乳膏霜和面膜毛利率分别提升3 5和5 1个百分点 [7] - 费用率上升 期间费用率同比提升3 2个百分点至57 5% 主要因销售费用率提升2 1个百分点至48 9% 管理费用率提升0 5个百分点至5 2% [7] - 营运效率改善 存货周转天数同比减少5天至166天 应收账款周转天数同比减少7天至27天 经营净现金流同比转为净流入1 7亿元 [8] - 盈利能力回升 预计25年归母净利润率升至5 8% ROE升至12 1% 26-27年持续提升至14 0% [10][15] 业务结构 - 自有品牌占比提升 自有品牌收入10 4亿元 占比41 6% 代理品牌收入14 6亿元 [6] - 渠道以线上为主 线上渠道收入占比90% 同比增长9 7% 其中抖音平台收入占比40% 同比增长16 1% 淘系平台占比24% 同比增长3 6% [6] - 品类集中度高 水乳膏霜收入占比80% 面膜占比17% [6] 市场数据 - 总市值80 03亿元 总股本3 90亿股 当前股价20 52元 [1] - 近期股价表现强劲 近1个月绝对收益26 04% 相对收益19 76% 近1年绝对收益103 57% 相对收益71 43% [4] - 估值水平 当前股价对应25年PE为28倍 26-27年降至19倍 [10][16]

财务表现 - 2025年上半年营业收入25亿元同比增长9%归母净利润12亿元同比增长165%扣非净利润12亿元同比增长1%基本每股收益032元 [1] - 第二季度收入同比增长122%环比第一季度52%增速提升归母净利润同比增长238%环比第一季度47%增速显著加快 [1] - 经营净现金流17亿元同比转为净流入存货同比下降89%至81亿元应收账款同比下降132%至4亿元 [4] 业务结构 - 自有品牌收入104亿元占总收入416%较2024年全年39%提升代理品牌收入146亿元 [2] - 水乳膏霜品类收入占比80%同比增长117%面膜品类收入占比17%同比增长18% [3] - 线上渠道收入占比90%同比增长97%线下渠道收入占比10%同比增长3% [2] 渠道分布 - 线上渠道中第三方平台收入占比86%同比增长10%自有平台收入占比4%同比增长36% [2] - 第三方平台内淘系平台收入占比24%同比增长36%抖音平台收入占比40%同比增长161% [2] 盈利能力 - 毛利率646%同比提升31个百分点自有品牌毛利率768%同比提升57个百分点 [3] - 水乳膏霜毛利率621%同比提升35个百分点面膜毛利率73%同比提升51个百分点 [3] - 第二季度毛利率653%同比提升37个百分点环比第一季度638%提升 [3] 费用结构 - 期间费用率575%同比提升32个百分点销售费用率489%同比提升21个百分点管理费用率52%同比提升05个百分点 [3] - 第二季度销售费用率同比提升12个百分点管理费用率同比提升09个百分点主要因收购RV品牌后人员投入增加 [4] 运营效率 - 存货周转天数166天同比减少5天应收账款周转天数27天同比减少7天 [4] - 资产减值损失2750万元同比增加912% [4] 战略进展 - 高奢美妆集团战略推进第二季度收入和利润增速环比提升EDB品牌在中国开设8家直营门店配备SAHO护肤艺术和五感SPA体验 [5] - 上调2025-2027年归母净利润预测至29/35/43亿元较前次预测上调34%/17%/21% [5]

财务表现 - 2025年中报营业总收入25亿元，同比增长9.02%，归母净利润1.23亿元，同比增长16.54% [1] - 第二季度单季营收14.14亿元，同比增长12.16%，净利润8141.24万元，同比增长23.76% [1] - 毛利率提升至64.61%（同比+5.09%），净利率提升至4.94%（同比+3.75%） [1] - 每股收益0.32元（同比+17.41%），每股经营性现金流0.43元（同比+368.05%） [1] - 货币资金增至4.77亿元（同比+25.96%），应收账款降至2.666亿元（同比-13.24%） [1] 费用与资本结构 - 三费总额13.94亿元，占营收比重55.75%（同比+5.36%） [1] - 有息负债16.24亿元（同比+8.73%），有息资产负债率达38.6% [1][4] - 研发投入同比大幅增长37.31%，主要因研发人员薪酬及咨询检测费用增加 [1] 现金流与投资回报 - 经营活动现金流净额同比大幅改善368.97%，因商品采购支出减少 [2] - 投资活动现金流净额改善39.65%，因固定资产购置及理财支出减少 [2] - 筹资活动现金流净额恶化1240.14%，因公司股份回购 [2] - 2024年ROIC为4.54%，净利率2.63%，低于上市以来中位数ROIC 12.35% [2] 业务战略与品牌建设 - 公司强调品牌资产打造而非流量投入，高端品牌EDB会员三年二次回购率达50% [6] - EDB品牌平销渠道日增速超60%，线下渠道实现良性增长 [6] - 商业模式依赖研发与营销双驱动，需关注驱动力实际成效 [3] 机构持仓与预期 - 前海联合泳涛混合A新进持仓11.47万股，同泰慧择混合A新进持仓2.91万股 [5] - 分析师普遍预期2025年净利润2.57亿元，每股收益0.66元 [4]

信息披露与监管 - 未及时审阅公司信息披露文件次数为0次[3] - 向深圳证券交易所报告次数为0次[4] 业务检查与培训 - 现场检查次数为0次，拟下半年进行[3] - 培训次数为1次，日期为2025年4月3日[4] 业绩情况 - 2024年度实际产量未达预计产量[3] 人员变动 - 陈亿接替龙伟履行持续督导责任[9] 合规情况 - 报告期内保荐人和公司未被采取监管措施[9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 25Q2业绩超预期 经营企稳进入兑现期 2025H1收入25 00亿元 同比+9 02% 归母净利润1 23亿元 同比+16 54% 2025Q2收入14 14亿元 同比+12 16% 归母净利润0 81亿元 同比+23 76% [1] - 品牌结构改善推动毛利率显著提升 2025H1毛利率64 61% 同比+3 13pp 2025Q2毛利率65 27% 同比+3 67pp 主要由于自有品牌占比提升 [2] - 自有品牌高端化转型成效显著 2025H1收入10 39亿元 占比41 55% 毛利率76 83% 同比+5 7pp 高端品牌势能持续扩大 [3] - 全球化高奢美妆集团战略稳步推进 EDB超级面膜优化迭代 线下张园店开业强化高奢形象 RV品牌小红书平台用户自发笔记占比80% PA推新4款产品完善矩阵 H&B打造多场百万级销售直播 [4] - 预计2025-2027年营收46 55/49 68/52 90亿元 归母净利润2 5/3 2/4 0亿元 对应PE 33/26/21x [4] 财务表现 - 2025H1归母净利率4 93% 同比+0 32pp 2025Q2归母净利率5 76% 同比+0 54pp [2] - 费用端2025H1销售费用率48 94% 同比+2 10pp 管理费用率5 22% 同比+0 53pp 研发费用率1 75% 同比+0 36pp [2] - CP品牌代运营板块2025H1收入14 61亿元 占比58 45% 持续完善细分品类品牌矩阵 [3] - 预测2025年毛利率64 67% 净利率5 47% 2027年毛利率提升至66 58% 净利率7 58% [11] 战略布局 - 坚持"自有品牌与CP品牌双业务驱动"发展战略 [3] - EDB实现国内 欧洲 北美全球布局 线上自播占比提升渠道效率 [4] - 美斯蒂克亮白饮销量领先 超200+明星达人见证新品发布 多渠道发力推动增长 [4]

财务表现 - 2025年上半年营业收入25亿元，同比增长9.02% [3] - 归母净利润1.23亿元，同比增长16.54% [3] - 单二季度收入14.14亿元，同比增长12.16%；归母净利润8141万元，同比增长23.76% [3] - 整体毛利率64.61%，同比提升3个百分点以上 [3] - 自有品牌营收10.39亿元，毛利率76.83%，同比提升5.7个百分点 [3] - 经营性现金流增长率达369% [3] 费用结构 - 销售费用率48.94%，同比提升2.1个百分点 [4] - 管理费用率5.22%，同比提升0.53个百分点 [4] - 研发费用率1.75%，同比提升0.36个百分点；研发投入占自有品牌营收比重4.2% [4] 品牌发展策略 - 高端品牌EDB线上平销渠道日增超60%，会员三年二次回购率50% [12][13] - EDB启动三年中国50店计划，2027年目标开设50家SPA实体店 [7][21] - RV品牌中国区上半年完成去年全年业务量，实现超100%增长 [8] - 轻奢品牌PA上半年增长率超50%，精准人群触达率超50% [10][16] - VAA品牌上半年增长率超50%，卸妆膏复购占比36% [10] 业务板块表现 - 自有品牌营收占比提升，聚焦高端化转型 [3][6] - CP品牌中美斯蒂克亮白饮获销量TOP1认证，Amouage业绩翻倍增长 [11][24] - 御泥坊亏损收窄，黑参系列获国际备案 [24] - ESI保健品牌在体重管理品类实现增长 [24] 全球化布局 - EDB全球网点覆盖法、英、德等10余国家地区，独立站美国市场高速增长 [8] - PA品牌聘请法国CEO拓展海外业务 [10] - RV品牌拓展墨西哥、中美洲经销商，升级北美实验室 [18] 产品与研发 - EDB推出超级面膜二代、rich面霜升级版，规划身体护理及香氛品类 [19][20] - PA聚焦PDRN成分标签，年内推出体系化新品 [10][16] - 研发中心覆盖上海、长沙、纽约等5大全球站点 [4] 渠道与运营 - EDB降低头部主播占比，提升自播与平销渠道健康度 [7] - RV品牌升级DTC运营，布局免税渠道港澳DFS [18] - 御泥坊美国版通过电商渠道上线 [24]