报告行业投资评级 - 看好申万环保行业 [2] 报告的核心观点 - 市政水务整体运营平稳工程业务下滑，垃圾焚烧整体平稳但公司表现分化，环卫运营稳定无人化未明显贡献利润，产品设备受下游影响分化扩大 [3] - 推荐市政环保、无人环卫、生物航煤SAF、反渗透膜进口替代相关企业 [3] 根据相关目录分别进行总结 各业务业绩表现 - 市政水务2025年Q1 - 2归母净利同比整体平稳，天源环保同比+50%，兴蓉环境+8%，洪城环境+4% [3] - 垃圾焚烧2025年以来项目新建及招标放缓，运营提升但公司表现分化，瀚蓝环境2025Q1 - 2归母净利+1%，军信股份+42%，绿色动力+25%，城发环境+10%，永兴股份+7% [3] - 环卫市场整体稳定，2025年Q1 - 2主要公司归母净利增速平稳，盈峰环境同比+5%，玉禾田+7% [3] - 产品设备分化扩大，常规装备2025年Q1 - 2归母净利增速下滑，景津装备-15%；电力环保设备受益需求释放及收入确认，青达环保同比+359%；水处理设备受益进口替代，沃顿科技同比+23% [3] 各业务公司业绩数据 |业务分类|企业简称|2025Q1 - 2归母净利润（百万元）|同比|2025Q2归母净利润（百万元）|同比| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |市政水务|天源环保|180|50%|130|39%| |市政水务|兴蓉环境|1,000|8%|492|4%| |市政水务|洪城环境|630|4%|298|6%| |垃圾焚烧|瀚蓝环境|900|1%|480|-5%| |垃圾焚烧|军信股份|380|42%|207|44%| |垃圾焚烧|绿色动力|380|25%|195|19%| |垃圾焚烧|城发环境|540|10%|267|0%| |垃圾焚烧|永兴股份|450|7%|253|16%| |环卫|盈峰环境|400|5%|219|5%| |环卫|玉禾田|350|7%|189|5%| |产品设备|景津装备|390|-15%|223|-3%| |产品设备|青达环保|110|359%|41|134%| |产品设备|沃顿科技|120|23%|76|19%|[4] 环保及电力设备重点公司估值 |板块|简称|评级|2025/7/7收盘价|25E EPS|26E EPS|27E EPS|25E PE|26E PE|27E PE|PB(lf)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |发电设备|东方电气|买入|17.03|1.33|1.62|1.68|13|11|10|1.31| |发电设备|哈尔滨电气|增持|5.39|0.58|0.69|/|9|8|/|0.84| |发电设备|粤海投资|买入|6.42|0.63|0.64|0.66|10|10|10|1.03| |发电设备|光大环境|买入|4.03|0.58|0.62|0.66|7|7|6|0.51| |发电设备|海螺创业|买入|8.11|1.17|1.18|1.19|7|7|7|0.32| |环保运营|兴蓉环境|买入|7.47|0.74|0.81|0.87|10|9|9|1.22| |环保运营|洪城环境|买入|9.39|0.99|1.05|1.11|9|9|8|1.33| |环保运营|瀚蓝环境|买入|23.95|2.19|2.52|2.66|11|10|9|1.48| |环保运营|绿色动力|买入|7.7|0.53|0.56|0.59|15|14|13|1.34| |环保运营|军信股份|增持|15.6|1.33|1.45|1.61|12|11|10|1.74| |环保运营|永兴股份|买入|15.96|1.02|1.16|1.34|16|14|12|1.41| |环保运营|城发环境|买入|13.85|1.85|1.93|2.02|7|7|7|1.04| |环保运营|天源环保|买入|16.86|0.68|0.89|1.17|25|19|14|3.63| |环保运营|盈峰环境|增持|6.32|0.24|0.28|0.31|26|23|20|1.15| |环保运营|玉禾田|买入|19.91|1.82|1.97|2.16|11|10|9|1.92| |环保设备|景津装备|增持|14.76|1.48|1.64|1.82|10|9|8|1.93| |环保设备|龙净环保|买入|11.75|1.12|1.41|/|10|8|/|1.49| |环保设备|雪迪龙|增持|8.45|0.34|0.37|/|25|23|/|2.20| |环保设备|沃顿科技|买入|11.42|0.45|0.50|0.57|25|23|20|2.95| |环保设备|青达环保|买入|27.67|1.65|1.74|1.84|17|16|15|3.24| |环保设备|华光环能|增持|13.83|0.76|0.80|0.88|18|17|16|1.48| |循环经济|高能环境|增持|5.88|0.46|0.50|0.55|13|12|11|0.98|[5] 投资分析意见 - 市政环保盈利稳定，现金流改善、化债修复、分红提升、水价调整、AIDC催化，推荐军信股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、绿色动力、洪城环境、永兴股份、粤海投资、光大环境、海螺创业 [3] - 无人环卫放量可期，推荐盈峰环境、玉禾田，建议关注宇通重工、福龙马、侨银股份 [3] - 生物航煤SAF政策落地推动量价齐升，建议关注供应商海新能科、鹏鹞环保，原料端UCO供应企业山高环能、朗坤环境 [3] - 反渗透膜进口替代在半导体、芯片方向落地，推荐沃顿科技 [3]

担保额度 - 公司2025年度对外担保额度累计不超78.8亿元[4] - 截至公告披露日，实际担保额度443329.06万元，担保余额174448.21万元[12] - 公司及控股子公司提供担保额度超最近一期经审计净资产100%[3] 被担保方情况 - 为永恒光4050万元综合授信、甘肃陇玉1000万元综合授信提供担保[4][5] - 永恒光2024年末资产50202.65万元，营收53224.82万元，净利润5522.69万元[6] - 甘肃陇玉2024年末资产7194.01万元，营收8508.04万元，净利润154.60万元[8] 担保比例 - 担保余额占公司最近一期经审计净资产42.22%[12]

公司战略转型 - 玉禾田董事长周平强调公司必须拥抱数字科技和人工智能以实现向人工智能型企业转型 [1] - 2025年是玉禾田智慧化转型元年，也是进军机器人领域的关键节点，智慧升级和AI+机器人布局是转型核心 [2] - 公司目标为成为世界一流的智慧城市综合管理运营服务商，智能化和机器人化是实现目标的核心手段 [2] 行业智能化趋势 - 城市服务环卫行业正普遍投入智能化转型，玉禾田作为拥有10万员工的行业龙头引领这一趋势 [1] - 行业正加速具身智能技术在智慧城市和城市服务场景的应用落地 [2] 战略合作 - 玉禾田与具身机器人独角兽企业智元机器人达成战略合作，双方形成强强互补 [1][2] - 智元机器人旗下远征A2人形机器人是全球首个同时拥有中、美、欧三区域认证的产品，也是国内首个获得CR和CE-MD认证的人形机器人 [1] - 合作将加速具身智能技术在城市服务场景的落地，玉禾田丰富的规模化城市服务数据为技术提供最佳实验场 [2] 智能产业布局 - 玉禾田已构建由坎德拉智能、玉龙无人机、禾创智能等子公司组成的智能产业集群 [2] - 2025年初成立全资子公司玉树智能机器人，整合智能化产业集群作为AI+机器人平台 [2] - 与智元机器人的合作标志着公司按下"智能科技"战略加速键 [2] 合作伙伴背景 - 智元机器人董事长邓泰华为华为原副总裁，在科技企业圈具有较高知名度 [1] - 智元机器人在制造业和医疗康复领域已实现商业化落地 [1]

市场扩张和并购 - 2025年6月19日公司全资子公司坎德拉完成股东变更[2] - 坎德拉股东由玉禾田（深圳）智慧科技投资有限公司变更为深圳玉树智能机器人有限公司[2] 其他新策略 - 玉树智能全资控股坎德拉，推动传统城市服务智能化升级[2] - 控股坎德拉强化无人环卫解决方案能力，反哺城市服务竞争力[2] - 控股坎德拉加速公司智能化产业落地[2]

担保额度 - 2025年度对外担保额度累计不超78.8亿元[4] - 截至公告披露日，实际担保额度413329.06万元，余额161470.41万元，占比39.08%[13] 担保事项 - 为智慧城市向北京银行2亿、华夏银行1亿综合授信担保[4][5] - 与北京银行担保最高债权额2亿，保证期三年[9] - 与华夏银行担保最高债权额1亿，保证期三年[11][12] 子公司情况 - 智慧城市注册资本1.1亿元，公司持股100%[6][7] - 2024年末资产415486.01万元，负债295578.55万元，净资产119907.46万元[8] - 2024年度营收334541.27万元，利润总额32486.24万元，净利润25171.19万元[8] 其他 - 公司及子公司无逾期、涉诉对外担保及败诉担损情形[13]

公司活动概况 - 2025年6月16日15:00 - 18:00公司在会议室举办“玉见未来，智启新篇”投资者交流活动，相关领导出席介绍公司概况、业务、2024年工作和投资亮点 [2] - 参与单位有国泰海通、东亚前海证券等机构及个人投资者 [2] 应收账款管理 - 随营收规模扩大，应收账款金额提升但可控，国家政策有助于改善回收状况 [3] - 各项目公司设应收账款管理小组，项目负责人为第一责任人，有收款通报和汇报机制，特殊情况启动预警 [3] - 公司会采取股权融资、债权融资、保理融资等策略保障现金流安全 [3] 智慧化转型 - 智慧环卫强调人机协同作业，公司推进转型是提升整体运营效率，非单纯削减人力成本 [3] - 通过智慧大脑实时调度，降低无效能耗与空转成本，分场景、分阶段落地提高智能设备覆盖率，保留人的关键角色 [3] 玉禾田大模型 - 研发采取“联合研发 + 自主创新”模式，与顶尖机构合作结合前沿技术和28年环卫行业数据开发垂直领域大模型 [4] - 自主构建环卫行业知识库，整合超9万人员数据、100 + 政策法规，确保模型专业性 [5] - 与通用大模型区别在于聚焦环卫与城市管理垂直领域，具备垃圾清运预测、人工智能自动巡检等专项能力 [5] 合同管理与回款 - 2024年度报告显示，公司在手合同总金额500多亿，待执行合同300多亿，新签合同和待执行合同充裕 [6] - 回款与项目期限无绝对关联，合同期限越长越好，可摊薄前期投入 [6] - 公司建立系统化管控机制，包括合同评估差异化策略、业务与财务联动审批、绩效与回款挂钩、智慧环卫系统降风险等 [6][7] - 建立业务协同机制，整合资源开发优质项目，引导拓展长周期项目 [7] 人才战略 - 公司持续优化人才结构，采取“内生 + 外引”方式为战略发展提供组织保障 [5] - 坚持“人才强企”战略，完善治理结构、优化激励机制、加强投资者关系管理 [5]

股权质押 - 西藏天之润本次质押2080万股，占所持10.89%，占总股本5.22%[2] - 880万股质押展期至2026年6月16日，质权人为招商证券[2] - 1200万股质押展期至2026年6月19日，质权人为中信证券[2] 股东持股 - 西藏天之润持股190986601股，比例47.92%，已质押占所持29.72%[3] - 深圳市鑫宏泰等部分股东无或部分无质押股份[3] 风险情况 - 控股股东累计质押占持股27.39%，风险可控，无实质性影响[4] - 公司将持续关注质押变动并及时披露[4]

担保额度 - 公司及控股子公司提供担保额度超最近一期经审计净资产100%[3] - 2025年度对外提供担保额度累计不超78.8亿元，有效期12个月[4] - 截至公告披露日，实际担保额度总金额为41.832906亿元[16] - 截至公告披露日，担保总余额为16.0191亿元[16] - 担保余额占最近一期经审计净资产的38.77%[16] 担保事项 - 公司为智慧城市向中国银行申请1亿元综合授信提供担保[4] - 公司为永恒光向工商银行申请3000万元综合授信提供担保[5] - 公司为永恒光向浦发银行申请5000万元综合授信提供担保[6] - 智慧城市为公司向浦发银行申请3.3亿元综合授信提供担保[6] - 公司某担保事项被担保最高余额为3000万元[12] - 公司全资子公司智慧城市为公司担保，主债权本金余额不超3.3亿元[13] - 公司为深圳永恒光智慧科技集团有限公司担保，主债权本金余额不超5000万元[15] 子公司情况 - 智慧城市2024年末资产总额415486.01万元，负债295578.55万元，净资产119907.46万元[8] - 智慧城市2024年度营业收入334541.27万元，利润总额32486.24万元，净利润25171.19万元[8] - 永恒光2024年末资产总额50202.65万元，负债29139.25万元，净资产21063.40万元[9] - 永恒光2024年度营业收入53224.82万元，利润总额6192.10万元，净利润5522.69万元[9] 其他 - 公司无逾期、涉诉及败诉担责的对外担保情形[16] - 公司及子公司无对合并报表外第三方担保情形[16] - 本次担保金额在2025年第一次临时股东大会批准额度内[12,14,15] - 保证方式均为连带责任保证[12,13,15]

股东减持计划 - 持股5%以上股东杨明焕及持股3 39%的股东西藏蕴能计划合计减持不超过2391 55万股，占公司总股本比例不超过6 00% [1] - 杨明焕拟减持不超过1195 78万股，占总股本比例不超过3 00% [1] - 西藏蕴能拟减持不超过1195 78万股，占总股本比例不超过3 00% [1] - 减持方式包括集中竞价及大宗交易 [1] - 减持期间为公告披露之日起15个交易日后的3个月内 [1]

减持计划 - 杨明焕和西藏蕴能拟合计减持不超23,915,520股，占总股本不超6.00%[3] - 杨明焕拟减持不超11,957,760股，占比不超3.00%[4] - 西藏蕴能拟减持不超11,957,760股，占比不超3.00%[5] 减持方式及时间 - 杨明焕集中竞价90自然日内减持不超3,985,920股，占比1.00%；大宗交易不超7,971,840股，占比2.00%[6] - 西藏蕴能集中竞价90自然日内减持不超3,985,920股，占比1.00%；大宗交易不超7,971,840股，占比2.00%[8] - 杨明焕减持区间为2025年6月27日至2025年9月26日[6] - 西藏蕴能减持区间为2025年6月11日至2025年9月10日[8] 其他减持规定 - 金昌材料承诺锁定期满后两年内减持价格不低于发行价[10] - 金昌材料减持应提前3个交易日公告，6个月内完成[10] 减持影响 - 本次减持计划实施及完成存在不确定性，不会导致公司控制权变更[12][13]