公司业绩与行业地位 - 2025年末公司实现营业收入2814.4亿元，同比增长0.9% 股东应占净利润254.2亿元，同比微降0.5% [1] - 2025年毛利为597.44亿元，同比微降约1% 经常性业务核心净利润同比增长13.1%至116.5亿元，占核心净利润比重达51.8% [1] - 公司利润表现远高于中海地产、保利发展和招商蛇口等同行，再次夯实房地产行业“利润王”地位 [1] - 2025年末公司手持现金储备达1169.9亿元 加权平均融资成本降至约2.72%，较2024年底下降39个基点 [6] 战略转型与业务模式 - 公司已率先完成向“开发、运营、服务”相关多元多赛道驱动的战略跃迁 [1] - “十五五”期间，公司规划了“三条增长曲线高效协同、同向发力，全面高质量发展”的全新业务模式 [2][3] - 该模式标志着公司彻底摆脱过往“三高”旧发展模式，构建了全产业链业务生态高质量发展的新发展模式 [3] - 公司战略定位升级为“创建世界一流的城市投资开发运营商” [8] 三条增长曲线规划 - **第一曲线（开发销售型业务）**：“十五五”末营收规模计划维持在2000亿元至2500亿元左右，保持行业头部位置 [2] - **第二曲线（经营性不动产收租型业务）**：“十五五”末营收将稳定在300亿元以上，质量和规模水平目标保持行业第一 [2] - **第三曲线（轻资产管理收费型业务）**：预计年增速超过10%，“十五五”末营收规模目标200亿元以上 [2] 开发业务策略 - 开发业务将不再扩大规模，未来立足单盘效益时代，以提质增效、保障利润为核心导向 [4] - 2025年实现签约额336亿元，销售规模稳居行业前三 结算毛利率为15.5%，盈利水平维持在行业第一梯队 [4] - 布局上持续深耕一线及重点二线城市，同时挖掘具产业支撑的价值洼地城市 [4] - 2025年获取项目33个，权益投资额673.7亿元 在北京、上海等五大核心城市投资占比近8成 [4] 经营性不动产业务（第二曲线） - 该业务被定位为业绩可持续增长的引擎，以及利润和稳定现金流的主要贡献者 [7] - 2025年该业务实现营业额254.4亿元，同比增长9.2% 实现净利润98.7亿元，同比增长15.2% [7] - “十五五”期间将以量质双优、提升利润为核心导向，强化对核心商圈、优质载体等优势资产的资源倾斜 [7] 轻资产管理业务（第三曲线） - 该业务被定位为公司业绩强劲增长与空间价值的核心创造者 [7] - “十五五”期间将以创新提质、增厚利润为核心导向，大力培育高质量轻资产管理业务 [8] - 计划在商业管理、城市空间管理、资产管理、文体运营等赛道加速抢占市场先机 预计将实现高速增长 [8] 行业与市场展望 - 2026年3月市场数据显示结构性修复 新房成交量环比增长同比下降，二手房成交量环比出现较大增长 [5] - 行业最艰难的时期基本过去，正式进入触底回升、深度分化阶段的周期 核心城市和优质板块率先起步 [5] - 部分城市如上海的新房市场出现较明显的膨胀信号 预期未来政策还有相当大的发力空间 [5]

核心财务表现 - 2025年公司实现综合营业额人民币2,814.4亿元，同比增长0.9% [1][4] - 股东应占溢利为人民币254.2亿元，核心股东应占溢利（核心净利润）为人民币224.8亿元 [1][4] - 综合毛利率为21.2%，其中经营性不动产收租型业务毛利率高达71.8%，同比提升1.8个百分点 [1][4] 业务结构分析 - 开发销售型业务营业额为人民币2,381.6亿元，占总营业额主要部分 [1][4] - 经营性不动产收租型业务营业额为人民币254.4亿元，轻资产管理收费型业务营业额为人民币178.3亿元 [1][4] - 经常性业务（收租+轻资产）收入合计人民币432.8亿元，同比增长3.7%，占总营业额15.4% [1][4] 盈利能力与质量 - 经常性业务核心净利润达人民币116.5亿元，占核心净利润比重同比增长11.2个百分点至51.8% [1][4] - 华润万象生活运营管理效率提升，带动其毛利率同比提升2.5个百分点至35.5% [1][4] - 开发销售型业务毛利率为15.5% [1][4] 销售与土地储备 - 2025年实现物业签约销售额人民币2,336.0亿元，行业排名第三，签约面积922万平方米 [2][5] - 截至2025年底，已签未结算营业额锁定人民币1,645.8亿元，预计其中人民币1,234.8亿元将于2026年结算 [2][5] - 2025年新增土储计容建筑面积339万平方米，截至年底总土地储备约4,673万平方米 [2][5] 财务状况与融资成本 - 截至2025年底，总借贷为人民币2,814.7亿元，持有银行结余及现金人民币1,169.9亿元 [2][5] - 净有息负债率为39.2% [2][5] - 加权平均债务融资成本下降39个基点至2.72%，维持行业最低水平 [2][5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点总结 - 报告认为华润置地分红稳定、拿地积极、商业稳步增长，其背靠华润集团，是行业领先的城市投资开发运营商 [6] - 公司坚持“3+1”商业模式，其中投资性物业综合实力全国领先，财务稳居绿档，融资成本处于行业最低位之一，资金优势明显，有助于公司逆势扩张 [6] - 考虑到行业销售承压，报告下调了公司2026-2027年盈利预测，但认为其优质土储和领先的商业运营能力有助于提升分红持续性预期 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩概览**：2025年营业收入为2,814.38亿元人民币，同比增长0.9%；归属普通股东净利润为254.18亿元，同比微降0.5%；核心净利润为225亿元，同比下降11.4% [6] - **盈利质量**：2025年经常性业务核心净利润达117亿元，同比增长13%，其贡献占比达52%，同比提升11个百分点 [6] - **利润率**：2025年毛利率、归母净利率和核心净利率分别为21.2%、9.0%和8.0%，同比分别下降0.4、0.1和1.2个百分点；地产结算毛利率为15.5%，同比下降1.3个百分点 [6] - **未来预测**：报告预测公司2026-2028年归属普通股东净利润分别为241.42亿元、244.42亿元和257.26亿元 [5][6] - **每股收益与股息**：2025年每股基本收益为3.56元，同比下降1%；公司计划2025年全年合计每股派息1.166元，派息金额占核心净利润比例维持在37%，以2026年3月30日收盘价计算对应股息率为4.7% [6] 开发销售业务 - **销售情况**：2025年公司实现销售金额2,336亿元，同比下降10.5%；销售面积922万平方米，同比下降18.7%；销售均价为2.5万元/平方米，同比上涨10.0% [6] - **土地投资**：2025年公司拿地金额917亿元，同比增长18%；拿地面积339万平方米，同比下降14%；拿地/销售金额比为39%，拿地/销售面积比为37%，拿地相对积极 [6] - **土地储备**：截至2025年末，公司开发销售型土地储备为3,936万平方米，同比下降10.3%，其中一、二线城市占比67% [6] - **合同负债**：2025年末合同负债为1,436亿元，同比下降33.4%，覆盖2025年地产结算收入的0.6倍 [6] 投资性物业（含酒店）业务 - **整体表现**：2025年投资性物业租金（含酒店）收入合计255亿元，同比增长9.2% [6] - **商场业务**：截至2025年末已开业商场98座（当年新开业6座），其中82座商场零售额排名当地前3；2025年商场零售额达2,392亿元，同比增长22.4%，同店增长12.0%；非重奢商场零售额占比64%，同比提升2个百分点 [6] - **商场经营指标**：2025年商场实现租金收入219亿元，同比增长13.3%；租售比为11.5%，同比下降0.7个百分点；出租率为97.4%，较2024年末提升0.3个百分点；毛利率为77.0%，同比提升1.0个百分点；经营利润率为63.1%，同比提升2.1个百分点 [6] - **写字楼业务**：2025年写字楼租金收入16.8亿元，同比下降10.8%；毛利率为70.0%，同比下降2.4个百分点；出租率为78%，同比提升3个百分点 [6] - **酒店业务**：2025年酒店收入18.5亿元，同比下降10.5% [6] 财务状况 - **负债与杠杆**：截至2025年末，公司有息负债余额为2,815亿元，同比增长8.3%；净负债率为39.2%，同比上升6.8个百分点；现金短债比为2.3倍，同比提升0.4倍 [6] - **融资成本**：2025年末公司平均融资成本为2.72%，较2024年末下降39个基点，资金优势明显 [6] - **费用情况**：2025年三费费率为6.3%，同比上升0.3个百分点 [6]

报告投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告核心观点 - 公司业绩维持稳健，经营优势延续，作为央企地产领先者，全业态均衡布局，大资管持续精进，综合实力首屈一指，商业运营护城河深厚，开发销售精准匹配住房新趋势，有望持续受益行业发展 [1][7][8] 财务业绩与预测 - 2025年全年实现营业额2814.4亿元，较上年增长0.9% [4] - 2025年股东应占净利润254.2亿元，较上年下降0.5% [4] - 2025年核心净利润224.8亿元，较上年下降11.4% [4] - 预计2026-2028年营业收入分别为2743.05亿元、2538.52亿元、2510.50亿元 [6] - 预计2026-2028年净利润分别为277.59亿元、297.31亿元、330.33亿元，同比增速分别为9.2%、7.1%、11.1% [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.89元、4.17元、4.63元 [7] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为6.4倍、6.0倍、5.4倍 [7] 业务结构分析 - 2025年开发销售型业务营业额2381.6亿元，同比增长0.4% [7] - 2025年经常性业务（经营物业）营业额432.8亿元，同比增长3.7% [7] - 2025年经常性业务核心净利润116.5亿元，占核心净利润比重达51.8%，同比提升11.2个百分点 [7] - 2025年综合毛利率为21.2% [6][7] - 开发销售型业务毛利率为15.5% [7] - 经营性不动产收租型业务毛利率为71.8%，同比提升1.8个百分点 [7] - 华润万象生活运营管理毛利率为35.5%，同比提升2.5个百分点 [7] 开发销售业务 - 2025年实现物业签约销售额2336亿元，行业排名第三 [7] - 2025年实现签约面积922万平方米 [7] - 2025年新增土地储备计容建筑面积339万平方米 [7] - 截至2025年末，总土地储备约4673万平方米 [7] 财务状况与资本结构 - 截至2025年末，净有息负债率为39.2% [7] - 加权平均债务融资成本为2.72%，较2024年底下降39个基点，维持行业最低水平 [7] - 2025年末总资产为10787.01亿元 [9] - 2025年末资产负债率为61.13% [1] - 2025年末每股净资产为40.60元 [1] 商业运营业务 - 2025年新开业购物中心7座，年末在营购物中心达98座 [7] - 在营购物中心中，有82个项目零售额位列当地市场前三 [7] - 2025年自持购物中心实现零售额2392亿元，同比增长22.4%，增速显著跑赢全国社零大盘 [7] 股东回报 - 建议宣派2025年末期股息每股人民币0.966元，计入中期股息每股0.2元，全年股息为每股人民币1.166元 [4] - 基于核心净利润的全年派息率维持在37% [4]

晨星对华润置地的研究报告核心观点 - 晨星维持华润置地公允价值预测为43港元，并视其为内房首选之一，主要基于其具有吸引力的风险/回报状况 [1] - 尽管将公司2026-2028年的营业利润预期下调1-3%，但对长期盈利的假设基本保持不变 [1] 公司整体财务与业务表现 - 2025年公司收入增长1%，但经营利润下降3% [1] - 房地产开发业务毛利率下降130个基点，对盈利能力造成影响，但房地产投资业务的强劲盈利增长基本抵消了这一影响 [1] - 公司房地产开发业务展现出韧性，15.5%的毛利率好于大多数同行 [1] - 预计在富裕地区推出的新项目将进一步提升房地产销售利润率 [1] 房地产投资业务表现 - 房地产投资业务实现11%的稳健收入增长和77%的毛利率 [1] - 购物中心零售额增长22%，得益于楼面面积增加和租户组合的最佳化 [1] - 公司计划在2030年每年在大型城市推出5-7个新的商业项目 [1] 资产分拆与资本回收计划 - 公司重申计划在2026年通过将现有商业资产分拆至其自有REIT的方式，回收100-150亿元人民币的资金 [1] - 该举措被认为有利于流动性管理 [1] - 预计监管机构将于2026年批准给其REIT增加四家购物中心 [1]

晨星对华润置地的研究报告核心观点 - 晨星维持华润置地公允价值预测为43港元，并认为其仍是首选内房股之一，因其具有吸引力的风险/回报状况 [1] - 尽管将2026-2028年营业利润预期下调1-3%，但对公司的长期盈利假设基本保持不变 [1] 公司整体财务表现 - 2025年公司收入增长1%，但经营利润下降3% [1] - 房地产开发业务毛利率下降130个基点对盈利能力造成影响，但被房地产投资业务的强劲盈利增长基本抵消 [1] 房地产开发业务分析 - 该业务展现出韧性，15.5%的毛利率好于大多数同行 [1] - 预计在富裕地区推出的新项目将进一步提升房地产销售利润率 [1] 房地产投资业务分析 - 该业务实现11%的稳健收入增长和77%的高毛利率 [1] - 购物中心零售额增长22%，得益于楼面面积增加和租户组合优化 [1] - 公司计划在2030年前，每年在大型城市推出5-7个新的商业项目 [1] 资产分拆与资金回收计划 - 公司重申计划在2026年，通过将现有商业资产分拆至自有REIT的方式，回收100-150亿元人民币的资金 [1] - 此举有利于流动性管理，预计监管机构将于2026年批准为其REIT增加四家购物中心 [1]

公司核心业绩与盈利结构 - 由于处置收益减少，华润置地2025年基本盈利将有所下降 [1] - 公司经常性业务利润的增长抵消了物业销售利润的下滑 [1] - 2025年公司经常性盈利超过物业销售利润，利润结构变得更加均衡，或代表另一种新常态 [1] 公司业务前景与战略 - 随着房地产开发带来的负面财务影响逐渐消退，以及经常性业务持续增长，公司盈利前景将保持稳健 [1] - 预计随着更多购物中心业务的分拆，公司盈利前景将保持稳健 [1] - 华润置地仍然是优质发展商和业主的首选 [1] 机构观点与目标价 - 里昂将华润置地目标价由35.4港元下调至34.1港元 [1] - 里昂维持华润置地评级为“跑赢大市” [1]

2025年财务业绩 - 2025年公司实现综合营业额人民币2,814.4亿元，同比增长0.9% [1][6] - 开发销售型业务营业额为人民币2,381.6亿元，经营性不动产收租型业务营业额为人民币254.4亿元，轻资产管理收费型业务营业额为人民币178.3亿元 [1][6] - 经常性业务收入合计为人民币432.8亿元，同比增长3.7%，占总营业额15.4% [1][6] - 综合毛利率为21.2%，其中开发销售型业务毛利率15.5%，经营性不动产收租型业务毛利率71.8%（同比提升1.8个百分点），轻资产管理收费型业务毛利率35.5%（同比提升2.5个百分点） [1][6] - 股东应占溢利为人民币254.2亿元，核心股东应占溢利为人民币224.8亿元 [2][6] - 经常性业务核心净利润达人民币116.5亿元，其核心净利润贡献占比同比增长11.2个百分点至51.8% [2][6] 2025年经营与销售数据 - 2025年集团实现物业签约销售额人民币2,336.0亿元，行业排名第三，签约面积922万平方米 [2][7] - 截至2025年底，集团锁定已签未结算营业额为人民币1,645.8亿元，预计其中人民币1,234.8亿元将于2026年结算 [2][7] - 报告期内，集团新增土储计容建筑面积339万平方米，截至2025年底总土地储备约4,673万平方米 [2][7] 行业趋势与公司战略定位 - 2025年是中国房地产行业深入调整、加速转型的重要一步，市场整体延续下行态势，结构性分化加剧，行业从增量转向存量提质增效的发展阶段，新发展模式在加快重构 [2][7] - 公司战略定位升级为“创建世界一流的城市投资开发运营商”，创建世界一流主要有五大标准：盈利优质、财务稳健、模式先进、市值领先、品牌卓越 [3][8] - 为实现定位，公司将坚定践行三大经营方针：解放思想、创新转型、全面高质量发展；质的有效提升和量的合理增长；有利润的营收和有现金流的利润 [3][8] - 公司将通过“三条增长曲线”（开发销售型、经营性不动产、轻资产管理）的高效协同，重塑行业竞争新优势 [3][8] “十五五”期间业务发展目标 - 开发销售型业务：预计2026-2027年传统市场仍有压力，但业务将企稳回升，到“十五五”末营收规模维持在2000亿元左右，营收占比70%-75%，利润占比近4成 [3][8] - 经营性不动产出租业务：预计到“十五五”末营收稳定在300亿元左右，规模与质量保持行业第一，营收占比接近15%，利润占比接近50% [4][9] - 轻资产管理收费业务：预计年增长速度超过10%，到“十五五”末营收规模实现200亿元左右，利润占比10%~15% [4][9]

核心观点 - 公司2025年度业绩表现强劲，营业收入达人民币2，814.4亿元，股东应占净利润为人民币254.2亿元，核心净利润为人民币224.8亿元，显著优于大市 [1] - 公司战略转型成功，经常性业务核心净利润同比增长13.1%至人民币116.5亿元，占核心净利润比重攀升至51.8%，标志着公司率先完成向“开发、运营、服务”相关多元多赛道驱动的战略跃迁 [1] - 公司维持稳健分红政策，基于核心净利润的全年派息率为37%，全年每股股息合计人民币1.166元，基于2025年末收市价测算的股息率达4.7% [1] 开发销售型业务（第一增长曲线） - 2025年签约额达人民币2，336亿元，销售规模稳居行业前三，5个城市市占率排名第一，13个城市市占率排名前三 [2] - 结算毛利率为15.5%，盈利水平维持行业第一梯队 [2] - 全年获取项目33个，权益投资人民币673.7亿元，投资强度保持行业前三，在北京、上海等五大核心城市投资占比近八成 [2] - 积极响应国家政策，首次发布并落地好房子标准体系，打造了深圳湾澐玺、上海澐启滨江、北京润园等标杆项目 [2] 经营性不动产收租型业务（第二增长曲线） - 2025年实现营业额人民币254.4亿元，同比增长9.2%，净利润人民币98.7亿元，同比增长15.2% [3] - 自持购物中心实现零售额人民币2，392亿元，同比增长22.4%，增速显著跑赢全国社零大盘，年末在营自持购物中心达98座 [3] - 购物中心整体经营利润率达63.1%，再创历史新高，其中82个项目零售额位列当地市场前三 [3] - 年内新开业购物中心6座，包括深圳湾万象城二期、呼和浩特万象城、东莞万象滨海购物村，构建起覆盖全客群、全场景的四大产品线矩阵 [3][4] - 写字楼业务平均出租率提升至77.7%，新租面积创同期新高；酒店业务每房收益领先区域市场 [5] 轻资产管理收费型业务（第三增长曲线） - 华润万象生活全年实现营业收入人民币180.2亿元，同比增长5.1%，核心净利润人民币39.5亿元，同比增长13.7% [6] - 商业航道管理在营购物中心135座，其中105个项目零售额位列当地市场前三，全年在营购物中心实现零售额人民币2，660亿元 [6] - 物业航道在管面积达4.26亿平方米，合约面积达4.64亿平方米，非住业态收入占比提升1.8个百分点至18.8% [6] - 大会员业务方面，万象星会员总量突破8，300万人，同比增长36% [6] - 资管业务资产管理规模达人民币5，022亿元，较2024年末增加人民币401亿元 [7] - 华润商业REIT全年营业额人民币7.6亿元，EBITDA人民币4.2亿元，年末股价较发行价上涨52.3%，市值过百亿，稳居消费基础设施REITs首位，连续现金分红合计人民币6.8亿元 [7] - 华润有巢REIT成功完成国内首单采用向原持有人配售方式的扩募 [7] - 文体产业运营业务全年营收同比增长53.5%至人民币12亿元，年末在管资产规模达人民币639亿元 [7] - 租赁住房业务（华润“有巢”）营业收入及NOI均创历史新高，规模跻身行业第六 [7] 城市建设管理与咨询业务 - 2025年新增签约项目87个，政府代建新签面积行业第一，代建企业新签规模位列行业第三，年末在管面积6，138万平方米 [8] 行业与战略展望 - 房地产行业发展逻辑发生根本性变革，行业定位从传统开发销售逐步转向民生保障与城市运营并重及协同发展 [9] - 城市更新、老旧小区改造等内涵式需求加速释放，成为驱动行业高质量发展的新动能 [9] - 公司已从一家市值20多亿港元的小型房企，成长为市值超2，000亿港元、年度盈利超200亿元人民币、累计派息超1，000亿港元的行业领跑者 [10] - 展望“十五五”，公司锚定“创建世界一流的城市投资开发运营商”目标，坚定践行三大经营方针，通过“三条增长曲线”高效协同重塑行业竞争新优势 [11] - 公司将着力锻造“战略引领精准投资”与“精益化运营管理”两大支撑体系，全面激活资产与资本循环、科技与创新、组织与激励三大发展引擎 [11]

花旗研报核心观点 - 花旗维持华润置地“买入”评级 并将目标价从35港元上调至35.8港元 同时更新了公司2026至2027年的核心盈利预测 [1] 公司战略与定位 - 公司在“十五五”规划中被定位为“世界一流的城市投资开发营运商” 聚焦五项关键指标 包括卓越盈利能力、稳健财务管理、先进商业模式、领先市值和强大的品牌实力 [1] - 公司以物业发展、投资物业及资产管理收费业务为三大增长引擎 [1] 业务结构转型与目标 - 公司经常性业务利润在去年首次超越物业发展业务 占核心利润比例达到52% [1] - 管理层目标到2030年 经常性业务利润占比进一步提升至60%至65% [1] 各业务板块具体目标 - 购物中心业务：目标实现双位数的利润增长 毛利率目标超过70% [1] - 资产管理收费业务：目标是2026至2030年实现超过10%的复合年增长率 毛利率目标在20%至25%之间 [1] - 资产管理平台：规模持续扩大 目标到2030年管理资产规模超过8000亿元人民币 [1] 资产退出计划 - 公司计划在今年通过房地产投资信托基金退出5至6个购物中心 涉及资金规模在100至150亿元人民币之间 [1]