投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 核心观点 - 公司业绩整体平稳，在行业调整背景下展现出较强抗周期能力，短期受行业景气度影响但表现显著优于行业平均水平 [1] - 公司财务稳健性突出，融资成本保持行业最低水平，为穿越周期提供坚实保障 [2] - 公司成功向“开发、运营、服务”多元驱动模式转型，经营性不动产与轻资产业务协同发力，构筑高质量增长双引擎 [3] - 展望2026年，公司业绩增长将围绕“结算支撑+运营提质”展开，增长曲线更加清晰，业绩稳定性与长期增长质量持续提升 [3] 2025年业绩表现 - 实现营业收入2814.4亿元，同比增长0.9% [1] - 实现归母净利润254.2亿元，同比微降0.62% [1] - 核心净利润为224.8亿元，同比下降11.4%，主因开发销售型业务盈利下降，但经常性业务利润增长构成有力对冲 [1] - 毛利率为21.2%，同比有所下降，主要受开发业务结算毛利率下行影响 [1] - 归母净利率约为9.0%，呈现小幅收缩 [1] 财务与资本结构 - 截至2025年末，净有息负债率为39.2% [2] - 加权平均债务融资成本下降39个基点至2.72%，维持行业最低水平 [2] - 国际信用评级保持投资级高位（标普 BBB+/穆迪 Baa1/惠誉 BBB+）[2] - 现金储备充足，达人民币1169.9亿元 [2] 业务转型与增长引擎 - **经营性不动产收租型业务**：2025年营业额同比增长9.2%至254.4亿元，毛利率同比提升1.8个百分点至71.8% [9] - **购物中心表现突出**：零售额同比增长22.4%，显著跑赢市场，经营利润率创历史新高至63.1% [9] - **轻资产管理收费型业务**：华润万象生活2025年营业收入达180.2亿元，同比增长5.1%，毛利率同比提升2.5个百分点至35.5% [9] - **经常性业务合计**：2025年实现收入432.8亿元，同比增长3.7%，占总收入比重提升至15.4% [3] 2026年业绩展望与盈利预测 - **收入确定性**：已签未结算收入达1645.8亿元，其中约1234.8亿元将在2026年内结算 [3] - 经营性不动产与轻资产管理业务预计延续增长趋势，推动收入结构进一步优化 [3] - 预计公司2026-2028年归母净利润为262、272、291亿元 [4] - 对应EPS为3.67、3.82、4.09元 [4] 财务预测摘要 - **营业收入**：预计2026E为2706.25亿元（同比-3.84%），2027E为2675.27亿元（同比-1.14%），2028E为2762.17亿元（同比+3.25%）[11] - **归母净利润**：预计2026E为261.63亿元（同比+2.93%），2027E为272.31亿元（同比+4.08%），2028E为291.31亿元（同比+6.98%）[11] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025A的21.23%提升至2028E的23.47% [14] - **偿债能力指标**：预计资产负债率将从2025A的61.13%改善至2028E的55.59% [15] - **估值比率**：预计2026-2028年P/E分别为6.99、6.72、6.28倍 [15]

投资评级 - 报告给予华润置地“买入”评级，并予以维持 [9] 核心观点 - 公司是国内稀缺的多元地产商，2025年经营性业务核心业绩占比实现过半，成为核心盈利支柱 [2] - “十五五”窗口期提出创新转型，聚焦三大业务曲线，稳健经营，多元赛道穿越周期，业务与盈利结构的深入转型有望重构估值 [2] - 开发业务方面，财务、运营、品牌等优势助力销售稳居头部梯队，减值压力释放相对充分，新拿地利润可观，业绩扎实度与兑现度较高 [2] - 商业业务方面，领导地位不断深化，运营韧性彰显价值，优质自持不仅提供稳定现金流，亦能提升公司派息与估值潜力 [2] 财务业绩与结构 - 2025年公司实现营收2814亿元，同比增长0.9% [6][10] - 2025年归母净利润为254亿元，同比下降0.5% [6] - 2025年核心归母净利润为225亿元，同比下降11.4% [6][10] - 2025年综合毛利率为21.2%，同比下降0.4个百分点 [6][10] - 2025年派息率为37%（相对核心业绩），股息率为4.6% [6] - 开发业务与经常性业务营收分别同比增长0.4%、3.7% [10] - 开发业务与经常性业务的核心归母净利润同比分别下降28.1%、增长13.1% [10] - 经常性业务核心归母净利润占比达51.8%，首次过半，成为核心盈利支柱 [10] - 核心净利润下滑主因综合毛利率下降、期间费用率增长0.2个百分点至6.3%，以及购物中心出表进程滞后 [10] - 截至2025年底，公司表内已售未结金额为1646亿元，同比下降29.1% [10] - 合同负债与2025年开发结算额之比为0.69倍，预收款下降意味着2026年结算收入或将承压 [10] 开发销售与土地储备 - 2025年公司全口径销售额为2336亿元，同比下降10.5%，行业排名稳居前三 [10] - 2025年销售均价为2.5万元/平方米，同比增长10.0% [10] - 2025年累计获取33个项目，全口径投资额917亿元，同比增长18.1% [10] - 2025年拿地楼面价为2.7万元/平方米，同比增长37.1%，主因拿地城市能级提升 [10] - 金额与面积维度的拿地强度分别为39%、99%，补货强度业内第一梯队 [10] - 截至2025年底，公司开发土储可售面积为3936万平方米，同比下降10.3% [10] - 土储中一二线城市面积占比为67%，结构优良，保障后期销售规模稳定在第一梯队 [10] 商业运营与增长 - 公司是商业运营行业领导者，2025年购物中心零售额达2392亿元，同比增长22.4% [10] - 购物中心零售额占社会消费品零售总额的0.5% [10] - 2025年实现租金收入219亿元，同比增长13.3% [10] - 2025年购物中心销管费率同比下降2.6个百分点至13.5%，经营利润率提升至63.1% [10] - 2025年购物中心EBITDA成本回报率达9.8%，运营效率行业领先 [10] - 截至2025年底，公司累计开业购物中心98座，其中2025年新开6座 [10] - 计划2026-2030年每年分别新开5/7/5/6/6座，至2030年底累计开业购物中心量将增至127个 [10] 业绩预测与估值 - 预测2026-2028年归母净利润分别为261亿元、276亿元、298亿元，同比增速分别为3%、6%、8% [10] - 预测2026-2028年市盈率分别为6.9倍、6.5倍、6.1倍 [10]

2025年业绩概览 - 2025年公司实现综合营业额2814.4亿元，同比增长0.9% [2] - 2025年股东应占溢利为254.2亿元，每股股东应占溢利为3.56元，每股核心净利润为3.15元 [2][7] - 董事会建议派发2025年末期股息每股0.966元 [2] 业务板块表现 - **开发销售型业务**：2025年营业额为2381.6亿元，是公司业绩基本盘及主要营收、现金流贡献者 [4][7] - **经营性不动产收租型业务**：2025年营业额为254.4亿元，是业绩可持续增长的强大引擎及利润、稳定现金流的主要贡献者 [4][7] - **轻资产管理收费型业务**：2025年营业额为178.3亿元，是业绩强劲增长极和空间价值的核心创造者 [5][7] - 2025年经常性业务（收租及收费型）收入合计为432.8亿元，同比增长3.7%，占总营业额15.4% [7] - 公司盈利结构持续优化，2025年收租及收费型业务利润贡献超五成 [2][7] “十五五”战略规划与增长曲线 - 公司战略性规划“三条增长曲线高效协同、同向发力，全面高质量发展”的全新业务模式，标志其彻底摆脱过往“三高”旧发展模式 [2] - **第一增长曲线（开发销售型业务）**：定位为业绩基本盘，以“提质增效保利润”为核心，深耕一线及强二线核心城市，挖掘有产业支撑的价值洼地 [4] - **第一增长曲线目标**：预计“十五五”末营收规模维持在2000亿元—2500亿元，营收占比维持在70%—75%，利润占比近4成 [4] - **第二增长曲线（经营性不动产收租型业务）**：定位为可持续增长的强大引擎，以“量质双优提利润”为核心，加大对购物中心等优质资产的资源倾斜 [4] - **第二增长曲线目标**：预计“十五五”末营收将稳定在300亿元以上，并通过多层次REITs平台和基金运作实现资产与资本高效循环 [4] - **第三增长曲线（轻资产管理收费型业务）**：定位为强劲增长极，以“创新提质增利润”为核心，在商管、物管、资管、文体等赛道加速抢占市场先机 [5] - **第三增长曲线目标**：预计年增速超过10%，营收规模200亿元以上，利润占比10%—15% [5] 土地储备与投资策略 - 2025年公司通过专项债收储、股权退出、土地置换、商改住调规等多元化方式推动资源换仓，可盘活土储约255亿元 [7] - 2026年公司将坚持“存量资源有序盘活”核心管理主题，聚焦兰州、沈阳、唐山、宁波等地项目，持续加大存量盘活力度 [7] - 预计2026年土地市场结构性分化态势将持续，土地供应进一步向核心城市核心区域集中，核心城市优质地块供应有望维持合理规模 [8] - 2026年拿地策略将秉持稳健投资原则，坚持“量入为出”与“投资刻度”，依托片区统筹开发综合优势实现战略引领精准投资 [8]

投资评级与核心观点 - 报告维持对华润置地的“买入”投资评级 [1] - 报告给出的目标价为38.54港元 [1] - 报告核心观点：在市场磨底期，华润置地已确立开发、经营、轻资产管理三大增长曲线协同发展的格局，并均稳居各板块龙头，公司依然保持相对稳定的业绩和分红，表现亮眼；辅以资管平台的持续赋能，预计公司资产周转效率与盈利质量将进一步提升 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年营业收入为2814亿元，同比增长1.0% [1][12] - 2025年归母净利润为254亿元，同比微降0.6% [1][12] - 2025年核心净利润为225亿元，同比下降11.4%，略低于预期，主因开发业务盈利承压 [1] - 全年股息为每股1.166元 [1] 经常性业务表现 - 2025年经营性和轻资产管理业务收入同比增长11.9%至433亿元，核心利润同比增长21.6%至116亿元 [2] - 经常性业务利润占比提升11个百分点至52%，首次过半 [2] - 商场零售额同比增长22.4%，同店销售额同比增长12%，高于全国社零增速8.3个百分点 [2] - 在营98座商场中，84%的零售额位居所在城市前三 [2] - 商场整体出租率同比提升0.3个百分点至97.4%，带动租金收入同比增长13.3%至219亿元 [2] - 预计轻资产管理收入将成为增长点，年增速有望超过10% [2] 开发业务表现 - 2025年开发销售额同比下降11%至2336亿元，降幅小于行业平均水平，行业排名稳居第三 [3] - 得益于聚焦高能级城市策略，一线城市销售占比同比提升7个百分点至45% [3] - 开发业务结转收入同比增长0.4%至2382亿元，核心利润同比下降28%至108亿元 [3] - 结转毛利率同比下降1.3个百分点至15.5%，但仍维持行业第一梯队 [3] - 2025年拿地金额为917亿元，其中99%位于一二线城市，拿地强度同比上升9个百分点至39% [3] - 截至期末总可售货值为4500亿元，对应土地储备3936万平方米，其中一二线城市占比67% [3] 管理提效与资管赋能 - 公司启动组织架构调整，通过轻量化总部、压缩管理层级来提升管理效率 [4] - 截至期末，平均融资成本同比下降39个基点至2.72%，再创历史新低 [4] - 持续推进大资管战略，发展商业地产全价值链“募投建管退”能力 [4] - 年内设立首支Pre-REITs策略商业地产私募基金 [4] - 已发行的两支公募REITs（华夏华润商业REIT和华润有巢REIT）合计市值达130亿元，其中华夏华润商业REIT位居C-REITs市值首位 [4] - 截至期末，资产管理规模达5022亿元，同比增长8.7% [4] - 预计2026年公司仍会通过公募REITs出表改善经营效率 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到销售规模下降，报告下调了2026-2027年开发业务结转收入假设 [5] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.34元、3.41元和3.76元（2026-2027年前值分别为3.70元和3.96元，对应调整幅度为-9.58%和-13.75%）[5][12] - 公司2026年预测每股净资产（BPS）为42.77元 [5] - 可比公司平均2026年预测市净率（PB）为0.61倍 [5] - 考虑到公司强大的不动产经营能力和融资优势，报告认为其合理2026年预测PB为0.79倍，对应目标价38.54港元 [5]

投资评级 - 对华润置地维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 公司开发业务保持高质量投资，经营物业持续增长，多项业务齐头并进 [1][6][10] - 开发业务销售规模稳居行业前三，销售均价提升，在行业承压下实现价升量减 [6] - 经营性不动产核心净利润贡献占比达到43.9%，租金稳步提升，购物中心在营和储备规模可观 [6][10] - 轻资产管理业务多元化发展 [10] - 财务审慎，融资渠道通畅，杠杆维持低位，融资成本进一步下降 [10] 2025年业绩表现 - 实现营业收入2814.4亿元，同比增长0.9% [6] - 核心净利润224.8亿元，同比下降11.4% [6] - 每股核心净利润3.15元，末期每股派息0.966元，全年股息共计1.166元/股 [6] - 整体毛利率21.23%，较2024年下降0.41个百分点 [6] - 开发业务毛利率15.5%，较2024年下降1.3个百分点 [6] - 公允价值变动收益58.87亿元，较2024年收窄22.87% [6] - 销售费用率和管理费用率分别为3.32%、1.85%，分别较2024年提高0.52个百分点、降低0.32个百分点 [6] 第一曲线：开发业务 - 实现销售面积922万平方米，同比下降18.6%；销售金额2336亿元，同比下降10.5%；销售均价25336元/平米，同比提高10.04% [6] - 华东大区销售金额占比达34.30%，较2024年的28.10%有所提高 [6] - 在5个城市的市占率排名当地第一，另外13个城市市占率排名前3 [6] - 已售未结算营业额1645.8亿元，其中2026年预计结算1234.8亿元 [6] - 新增土地33宗，计容建面339万平方米，总地价916.6亿元，全口径拿地力度为0.39，较2024年更积极 [6] - 全口径楼面价27038元/平米，地售比1.07，较2024年提升 [6] - 新增土地权益地价673.7亿元，权益比例73.50% [6] - 截至2025年末，总土储规模4673万平方米，其中物业开发土储3936万平方米，权益面积2733万平方米，权益比例69.43% [6] - 权益口径下，中西部大区面积占比33.53%，北方、深圳、华东占比分别为22.67%、15.24%、15.03% [6] 第二曲线：经营性不动产 - 实现收入254.4亿元，同比增长9.2%；核心净利润98.7亿元，同比增长15.2% [6] - **购物中心**：租金收入219.2亿元，同比增长13.3%；毛利率提升1个百分点至77%；出租率97.4%，较2024年提高0.3个百分点；新开业6座，在营数量增至98座，其中82个零售额位列当地市场前3；总建面1242万平方米，较2024年末提高8.4% [6] - **写字楼**：收入16.8亿元，同比下降10.8%；出租率77.7%，较2024年提高2.8个百分点；建面146万平方米，在营23座，均与2024年末持平 [6] - **酒店**：收入18.5亿元，同比下降10.5%；新开业1间，在营18间，建面79万平方米，较2024年末增长1.2%；平均入住率67.3%，较2024年提高3.1个百分点 [6] - 投资物业土储规模737万平方米，其中商业土储面积481万平方米，占比65.3%；在建及规划中购物中心30座，重点布局北京、上海、深圳、广州、杭州、南京等核心城市 [6][7] 第三曲线：轻资产管理及多元化业务 - 轻资产管理业务营收178.3亿元，同比下降3.4%；核心净利润17.8亿元，同比增长2.6% [10] - **华润万象生活**：商业航道收入69.1亿元，在管项目135个（31个为第三方管理输出项目）；物业航道收入108.5亿元，合约面积4.64亿平方米，较2024年末增长2.9% [10] - **文体产业运营**：营收12.0亿元，同比增长53.5%；新获取广州、深圳等3座场馆运营权；管理面积450万平方米，在管项目20个 [10] - **租赁住房**：收入5亿元，同比增长0.4%；新开业项目16个；在营项目61个，在营房间4.9万间 [10] - **城市建设管理与咨询**：收入11.2亿元，同比下降4.6%；新签约项目87个；在管项目240个，管理面积6138万平方米 [10] 财务状况与预测 - 截至2025年末，资产负债率下降3.8个百分点至61.1% [10] - 加权平均融资成本2.72%，较2024年末的3.11%下降0.39个百分点 [10] - 一年到期有息负债占有息负债总额比例约为18% [10] - 2025年于境内、境外公开市场及获取美元融资的融资额分别为289亿元、43亿元、3亿元 [10] - 资产抵押融资总额度1389.3亿元中，贷款余额988.6亿元 [10] - **财务预测**：预计2026-2028年核心净利润分别为225.00亿元、228.13亿元、236.95亿元 [10] - **财务预测**：预计2026-2028年EPS分别为3.16元/股、3.20元/股、3.32元/股 [10] - **财务预测**：预计2026-2028年PE分别为7.99倍、7.88倍、7.58倍 [10] - **财务预测**：预计2026-2028年营业收入分别为2821.11亿元、2851.55亿元、2917.84亿元，增长率分别为0.24%、1.08%、2.32% [8] - **财务预测**：预计2026-2028年毛利率分别为22.73%、23.72%、24.46% [8]

股本与股份 - 公司本月底法定/注册股本总额为8亿港元，法定/注册股份数目为80亿股，每股面值0.1港元[1] - 上月底和本月底已发行股份（不包括库存股份）数目均为71.30939579亿股，库存股份数目均为0，已发行股份总数均为71.30939579亿股[3] 公众持股 - 公司截至本月底已符合适用的公众持股量要求，最低公众持股量要求为上市股份所属类别已发行股份总数（不包括库存股份）的25%[4] 其他 - 股份期权不适用[5] - 有关香港预托证券的资料不适用[6]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点总结 - 报告维持“买入”评级，核心观点是公司营收增长但利润微降，购物中心经营质效双增，经常性业务利润贡献高，且销售排名和土地储备为未来提供保障[5] - 报告上调了2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为263.0亿元、272.5亿元、283.7亿元，对应EPS分别为3.69元、3.82元、3.98元[5] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为6.9倍、6.6倍、6.4倍[8][9] 2025年度业绩表现 - 2025年实现营业收入2814.4亿元，同比增长0.9%[5] - 2025年实现归母净利润254.2亿元，同比微降0.45%；归母核心净利润224.8亿元，同比下降11.4%[5] - 毛利率为21.2%，同比下降0.4个百分点，其中开发结算毛利率为15.5%，同比下降1.3个百分点[5] - 公司计划每股派息1.166元人民币，全年合计，对应当前股息率为4.6%，派息比例维持在37%[5] - 截至2025年末，公司净负债率为39.2%，同比上升7.3个百分点；加权融资成本降至2.72%，同比下降39个基点[5] 经常性业务经营 - 2025年经常性业务实现营业收入432.8亿元，同比增长3.7%；实现核心净利润116.5亿元，同比增长13.1%[6] - 经常性业务核心净利润占公司总核心净利润的比重提升至51.8%[6] - 其中，经营性不动产收租业务实现营业收入254.4亿元，同比增长9.2%；实现核心净利润98.7亿元，同比增长15.2%[6] - 购物中心实现销售额2392亿元，同比增长22.4%；实现营收219.2亿元[6] - 截至2025年末，在营购物中心98座，总建筑面积1242万平方米，出租率达97.4%，其中82个项目位列当地市场前三[6] 开发销售与土地储备 - 2025年实现签约销售金额2336.0亿元，同比下降10.5%；签约销售面积922万平方米，销售排名维持行业前三[7] - 2025年开发业务实现结算金额2381.6亿元，同比增长0.4%，占总营收的84.6%；实现核心净利润108.3亿元，同比下降28.1%[7] - 截至2025年底，公司锁定已售未结算金额为1645.8亿元，预计其中1234.8亿元将于2026年结算[7] - 2025年公司新增土地储备339万平方米，总地价916.6亿元，五大核心城市占比接近80%[7] - 截至2025年末，公司总土地储备为4673万平方米[7] 财务预测摘要 - 预计2026-2028年营业收入分别为2782.07亿元、2712.25亿元、2652.19亿元，同比变化分别为-1.1%、-2.5%、-2.2%[8] - 预计2026-2028年净利润分别为263.01亿元、272.48亿元、283.72亿元，同比增速分别为3.5%、3.6%、4.1%[8] - 预计2026-2028年毛利率分别为21.5%、23.2%、24.9%；净利率分别为12.1%、12.6%、13.4%[8] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为8.9%、8.8%、9.2%[8] - 预计2026-2028年市净率（P/B）均为0.6倍[8]

文章核心观点 - 华润置地开发的“时代之城”项目打破了上海楼市“老盘魔咒”，在入市近两年后依然保持市场统治力，其成功归因于公司独特的“大盘哲学”和持续迭代的产品力 [1][4][59] - 项目通过提供远超同层级的确定性（地段、商业、环境）和“老盘新做”的持续产品升级，精准满足了以新上海人为主的核心客群需求，实现了销量与口碑的双重突破 [11][20][57] - 华润置地凭借“造城”模式、强大的兑现能力和体系化优势，在上海大盘开发领域建立了显著的竞争壁垒和品牌标签 [3][59][157] 时代之城的市场表现与统治力 - **单月统治力**：在2025年3月楼市“小阳春”期间，项目单月热销`160余套`，不仅成为外环销冠，更问鼎上海单盘销冠，超越内环一众豪宅 [4][79] - **大盘统治力**：项目整体销量已正式突破`2000套`大关，成交套数在上海市场实现断层式领先 近三年上海楼市能快速突破2000套的项目仅有两个，均为华润置地开发（中环置地中心与时代之城） [1][2][5] - **客群统治力**：项目总体认购客户中，“新上海人”占比高达`73%`，该群体拥有良好教育背景、高收入且对品质要求苛刻，其选择证明了项目强大的产品号召力 [11][86] 征服核心客群的三大确定性 - **交通与地段确定性**：项目坐拥上海`500万`级新房中顶尖的通勤优势，从陈翔公路站`6站`地铁直达城市副中心真如，而真如板块均价已达约`11.8万/㎡`，项目价格仅为约一半，实现了“时间套利” [13][14][87] - **商业配套确定性**：项目所在的南翔板块拥有印象城MEGA（约`34万方`，超越环球港）和山姆会员店两大顶流商业，步行即达，商业能级在同类市场中具备碾压优势 [16][17][90] - **居住环境确定性**：南翔板块历经多年开发，已形成成熟的高品质住区集群，拥有留云湖、银翔湖等自然景观，城市界面整洁有序，居住氛围浓厚 [19][91] 产品力的持续迭代与“三级跳” - **一级跳：从“无”到“有”**：在外环新房市场率先配置了面积约`2000平米`的“超配会所”，内含恒温泳池、健身房等，以豪宅标准改写了板块人居基准 [22][96][98] - **二级跳：从“有”到“优”**：通过“魔鬼细节”提升产品力，例如实景呈现近`500米`景观带与四大园林体系、以五星级酒店标准打造艺术化地下车库、配备全流程无感智慧通行等 [27][29][30][107][108] - **三级跳：从“优”到“全维定制”**：推出华润置地2026全维定制体系，攻克了全屋定制在采购、成本、工程上的难题，实现了面向约`2000组`业主需求的深度定制 [38][116][117] 全维定制体系的具体“绝技” - **空间优化**：`97㎡`户型实用空间媲美约`104㎡`，`115㎡`户型空间尺度大幅提升，通过北侧功能平台、飘窗、半面积核算双阳台等设计实现 [42][120][122] - **深度定制**：提供从空间格局（如`97㎡`可改造成大套房）、装修风格（轻法风/英伦风）到功能设备（蒸烤一体机/洗碗机二选一）的多样化、可视化定制选项 [46][125] - **品质下放**：入户门采用2025年销冠项目同款铸铝门，主卧铺设市区豪宅同款树叶拼花地板，主卫配置翡翠绿奢石台盆，将高端盘配置应用于刚改项目 [47][49][50][126][128][129] - **极致收纳**：`97㎡`户型交标收纳空间约`12.29m³`（约`273`个`21寸`行李箱），`115㎡`户型约`12.84m³`（约`285`个行李箱），并创新设计入户独立“八百库” [52][131][132] - **户型数据领先**：`97㎡`为真三房，主卧面宽约`3.4米`；`115㎡`户型实现两梯两户，客厅面宽约`4.2米`，优于市场常见的约`3.7米`，并采用纯正飞机户型 [54][56][135][138] 华润置地的“大盘哲学”与定力 - **开发兑现的硬实力**：坚持销售与工程兑现同步提速，时代之城一期已高品质交付，所有在售一二期房源将在`2027年`前交付，大幅缩短客户入住周期 [66][146][147] - **片区统筹的大格局**：操盘不限于社区红线，积极联动政府推进周边路网、公园、学校（如规划中的复旦附中）等建设，以约`50万方`总体量提升整个板块价值 [70][71][152] - **市场纠偏的灵活性**：为大盘制定严密的推售策略与多套备选方案，能根据市场变化灵活调整开发节奏与产品规划，具备穿越周期的能力 [71][152] - **实力央企的匠人心**：作为《财富》世界500强央企，公司长期深耕上海，拥有从翡雲悦府（全国第二个百亿级神盘）、澐启滨江（`30`天热销`318`套，揽金`66亿`）到外滩瑞府等多个成功标杆，建立了高端品牌认知 [74][154][155]

公司2025年业绩概览 - 2025年全年实现营业收入2814.4亿元，同比微增0.9% [1][17] - 2025年实现核心净利润224.8亿元 [1][17] - 业绩表现远超同行 [2][18] 三条增长曲线战略 - 公司彻底摆脱过往“高杠杆、高负债、高周转”的传统发展模式 [4][18] - 构建三条增长曲线：开发销售型业务为第一曲线，经营性不动产收租业务为第二曲线，轻资产管理收费型业务为第三曲线 [4][18] - 通过三条曲线高效协同，形成全面高质量发展的全新业务模式 [3][18] 第一曲线：开发销售型业务 - 2025年开发业务贡献营收2381.6亿元，同比微增0.4%，占总营收的84.6% [2][18] - 2026年公司整体可售资源4524亿元，货值储备充足且结构优质 [15][26] - 可售资源主要布局于一二线城市核心地段，货值以高端产品、全配套大盘和城市改善类住宅三大核心产品为主 [15][26] 第二曲线：经营性不动产收租业务 - 2025年实现营业额254.4亿元，同比增长9.2% [6][19] - 2025年实现净利润98.7亿元，同比增长15.2%，增速高于营收增速 [6][19] - 自持购物中心全年实现零售额2392亿元，同比增长22.4%，增速高于全国社零总额 [6][19] - 年末在营自持购物中心98座，其中82个项目零售额位列当地市场前三 [6][19] - 购物中心整体经营利润率达63.1%，为历史最高水平 [6][19] - 写字楼业务平均出租率提升至77.7%，新租面积创同期新高 [6][19] - 预计“十五五”末该业务营收将稳定在300亿元以上，营收占比接近15%，利润占比接近5成 [7][20][21] 第三曲线：轻资产管理收费型业务 - 预计该业务将保持良好增长势头，年增速预计超过10% [8][21] - 预计“十五五”末营收规模在200亿元以上（按目前预算约300亿元），利润占比10%-15%左右 [8][21] 资产管理平台发展 - 设立资产管理公司，目标是创建世界一流的资产管理平台 [10][21] - 资管公司承载第二、第三曲线业务，力争“十五五”末资产管理规模AUM达到8000亿元 [10][21] - 重点从持续扩大资产管理规模、加快资产与资本循环、建强“募投产建管退”全价值链组织能力三个层面开展工作 [11][12][22][23] - 计划“十五五”期间实现公募REITs规模超600亿元，市值保持行业第一 [11][22] AI技术赋能 - 2025年初公司制定了“AI+”专项行动方案，以实现全业态、全流程AI赋能为目标 [13][24] - 规划了包括智能客服、智慧家居等66项高价值场景，2025年启动了31项，落地了11项 [13][24] 行业市场观察 - 2026年3月前三周市场呈结构性修复：新房成交环比1-2月增长27%，二手房成交环比1-2月增长97% [15][25] - 管理层判断行业最艰难的时期已经过去，正式进入筑底回升、深度分化周期 [15][25] - 核心城市与优质板块将率先企稳 [15][25]

核心观点 - 里昂发布研报 认为华润置地利润结构变得更加均衡 或代表另一种新常态 随着房地产开发负面财务影响消退及经常性业务持续增长 公司盈利前景将保持稳健 维持其"跑赢大市"评级 [1] - 华润置地2025年基本盈利将因处置收益减少而有所下降 但经常性业务利润的增长抵消了物业销售利润下滑 [1] - 华润置地仍然是其优质发展商和业主的首选 目标价由35.4港元下调至34.1港元 [1] 财务表现与盈利结构 - 2025年基本盈利将有所下降 主要由于处置收益减少 [1] - 2025年经常性业务利润的增长抵消了物业销售利润下滑 [1] - 今年经常性盈利超过物业销售利润 利润结构变得更加均衡 [1] 业务前景与战略 - 随着房地产开发带来的负面财务影响逐渐消退 以及经常性业务持续增长 公司盈利前景将保持稳健 [1] - 预计随着更多购物中心业务的分拆 公司盈利前景将保持稳健 [1] - 利润结构变得更加均衡 或代表另一种新常态 [1]