指数表现 - 中证旅游主题指数5月12日上涨0.9% 报2783.81点 成交额67.19亿元 [1] - 近一个月下跌4.42% 近三个月上涨1.01% 年初至今下跌5.28% [2] 指数构成 - 指数样本不超过50家上市公司 覆盖旅游住宿、游览、购物、娱乐、综合服务、出行、餐饮、地产开发等旅游产业链 [2] - 指数基日为2008年12月31日 基点1000点 [2] - 前十大权重股包括中国中免(14.99%)、宋城演艺(7.39%)、上海机场(6.38%)、锦江酒店(5.53%)、首旅酒店(5.15%)、中国东航(5.13%)、南方航空(5.05%)、中国国航(4.48%)、春秋航空(4.38%)、海南机场(3.87%) [2] 行业分布 - 消费者服务占比48.04% 交通运输占比31.30% 零售业占比14.99% 房地产占比5.67% [2] 指数调整规则 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [3] - 权重因子随样本定期调整 特殊情况下进行临时调整 [3] - 样本退市时从指数中剔除 收购合并分拆情形参照细则处理 [3] 跟踪基金 - 公募基金包括富国中证旅游主题ETF和华夏中证旅游主题ETF [4]

中国中免股价表现 - 中国中免连续4个交易日下跌，区间累计跌幅达-1.56% [1] - 今年以来股价阶段涨幅为-0.17%，同类排名3010（总4581）[1] - 近6月阶段涨幅为-8.83%，低于同类平均（-1.35%）和沪深300（-4.78%）[2] - 近3月阶段涨幅为4.55%，优于同类平均（0.28%）和沪深300（-0.75%）[2] 景顺长城新兴成长混合A持仓 - 景顺长城新兴成长混合A为中国中免前十大股东，今年一季度持仓未变动 [1] - 该基金今年以来收益率为-0.17%，同类排名3010（总4581）[1] 基金经理刘彦春背景 - 刘彦春现任景顺长城基金总经理助理兼研究部总监，累计任职时间16年又15天 [3][4] - 管理基金总规模达410.20亿元，任期回报162.55% [4] - 现任管理基金包括景顺长城新兴成长混合、景顺长城鼎益混合(LOF)等 [3][4] 景顺长城基金公司概况 - 公司成立于2003年6月，股东包括长城证券（49%）、景顺资产管理（49%）等 [4] - 董事长为李进，总经理为康乐 [4]

公司业绩 - 2025年第一季度营业收入167.46亿元，同比下降10.96%，归属于上市公司股东净利润19.38亿元，同比下降15.98%，降幅较2024年第四季度有所收窄 [1] - 2025年Q1综合毛利率32.98%，同比小幅下降0.33个百分点，销售费用率13.12%，同比微增0.28个百分点，管理费用率2.53%，同比基本持平 [1] - 截至2025年一季度末存货157.51亿元，较年初下降9.21%，库存结构持续优化 [1] 海南市场运营 - 公司推动三亚国际免税城下沉花园改造、优化门店布局、打造海口威士忌博物馆及利用演唱会经济提升购物体验和吸引客流 [1] - 成立海南区域运营中心优化资源配置，供应链优化将提货准备时间缩短至4小时 [1] 机场免税业务 - 2024年北京机场免税门店收入同比增长超过115%，上海机场免税门店收入同比增长近32% [2] - 中免会员人数逾3800万人，会员复购率同比提升1个百分点 [2] 市内免税业务 - 2024年10月1日起《关于完善市内免税店政策的通知》实施，北京、上海等13家外汇商品免税店3个月内转型为市内免税店，广州、成都等8个城市各设立1家市内免税店 [2] - 市内免税业务与离岛、口岸、机场及线上渠道形成互补，推动"海南+机场+线上+市内"全渠道协同发展 [2] 投资分析 - 中长期看好封关后海南离岛免税商务客流增长，市内免税业务有望逐步贡献业绩增量 [3] - 预计25-27年归母净利润为47.45/56.46/63.98亿元，对应25-27年PE为27/23/20倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][9][12] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司收入167.46亿元，同比-10.96%，归母净利润19.38亿元，同比-15.98%，扣非后归母19.36亿元，同比-15.81% [2][6] - 预计2025 - 2027年归母净利润42.96/43.83/45.24亿元，对应当前股价PE分别为30.53/29.92/28.99X [2][12] - 收入端海南离岛免税销售趋势向好，出入境口岸门店有序修复；盈利能力方面毛利率和费用率整体维持平稳；受益于旅游业发展前景，免税行业有望迎来新机遇，中国中免作为龙头可期 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基础数据 - 当前股价63.40元，总股本206,886万股，流通A股195,248万股，每股净资产27.54元，近12月最高/最低价84.92/53.52元 [10] 收入端情况 - 2025年Q1海南离岛免税销售额同比-11%，购物人次同比-28%，客单价同比+23%，购物人次下滑压力主要来自购物转化率下行；二三季度海南离岛免税销售额基数较低，若购物人次修复，销售额同比表现有望迎来拐点 [12] - 2025Q1全国移民管理机构累计查验出入境人员1.63亿人次，同比上升15.3%，客流带动下，口岸店收入预计稳步增长 [12] 盈利能力情况 - 毛利率同比-0.33pct，期间费用率同比-0.20pct，主要系财务费用率-0.55pct，净利率同比-0.67pct [12] 行业发展情况 - 免税和旅游零售是旅游业“购”的重要一环，受益于旅游业发展前景，免税行业有望迎来新机遇；旅游业是我国经济重要组成部分，政策支持下有望实现量价齐增 [12] 公司优势及展望 - 中国中免是我国免税行业领军企业，积累了多维度核心竞争优势，未来在多方面发力有望实现收入业绩稳健增长 [12] 财务报表及预测指标 - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据及基本指标，如预计2025 - 2027年营业总收入分别为528.15亿、549.15亿、571.56亿元等 [17]

报告公司投资评级 - 报告对中国中免（01880.HK）的投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收167.5亿，同比下降11%，归母净利润19.4亿，同比下降16%，业绩低于预期 [7] - Q1收入低于预期主要受海南销售拖累，机场口岸免税店业绩维持快速修复，报告期成本费用变动平稳 [9] - 离岛免税呈边际改善，3月降幅明显收窄，客单价有所回升，预计海南业务和产品布局将更全面，部分业绩有望改善 [9] - 关注市内店落地，大连市内免税店已开放运营，其余存量门店在转型，预计市内免税店逐步开业将提振盈利能力 [9] - 预计公司在多方面将继续优化，2025 - 2027年净利润分别为52.6亿、60亿和67亿，分别同比增23.3%、13.5%和12.2%，维持“买进”评级 [9] 公司基本资讯 - 产业别为商贸零售，主要股东是中国旅游集团有限公司，持股比例50.3% [2] - 2025年5月7日H股价51.85，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为78.3/39.6 [2] - 总发行股数2,068.86百万，H股数116.38百万，H股市值902.02亿元，每股净值27.54元，股价/账面净值1.88 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.49%、11.03%、 - 17.44% [2] 近期评等 - 2025年1月17日评等为买进，前日收盘61.60；2024年10月16日评等为区间操作，前日收盘69.03；2024年7月15日评等为买进，前日收盘67.75；2024年4月9日评等为买进，前日收盘81.87 [3] - 产品组合中商品贸易占比100% [3] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（Net profit，百万元） | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | | 同比增减（％） | -47.89 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | 每股盈余（EPS，元） | 2.43 | 3.25 | 2.06 | 2.54 | 2.89 | 3.24 | | 同比增减（％） | -50.82 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | H股市盈率（P/E，X） | 20 | 15 | 23 | 19 | 17 | 15 | | 股利（DPS，元） | 0.08 | 1.65 | 1.05 | 1.27 | 1.44 | 1.62 | | 股息率（Yield，％） | 0.17 | 3.42 | 2.17 | 2.63 | 2.99 | 3.35 | [8] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 54433 | 67540 | 56474 | 62930 | 70146 | 76811 | | 经营成本 | 38982 | 46049 | 38385 | 42478 | 47208 | 51463 | | 营业税金及附加 | 1215 | 1644 | 1268 | 1416 | 1578 | 1728 | | 销售费用 | 4032 | 9421 | 9063 | 10232 | 11497 | 12543 | | 管理费用 | 2209 | 2208 | 1989 | 2289 | 2551 | 2794 | | 财务费用 | 220 | -869 | -923 | -1176 | -1311 | -1436 | | 资产减值损失 | -591 | -638 | -742 | -700 | -668 | -687 | | 投资收益 | 162 | 87 | 64 | 76 | 97 | 81 | | 营业利润 | 7619 | 8677 | 6178 | 7244 | 8218 | 9251 | | 营业外收入 | 13 | 11 | 9 | 15 | 10 | -22 | | 营业外支出 | 15 | 43 | 39 | 8 | 9 | 7 | | 利润总额 | 7617 | 8646 | 6148 | 7250 | 8219 | 9221 | | 所得税 | 1429 | 1379 | 1286 | 1594 | 1804 | 2025 | | 少数股东损益 | 1158 | 553 | 595 | 396 | 446 | 501 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | [15] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 26892 | 31838 | 34817 | 37649 | 40455 | 43912 | | 应收账款 | 151 | 139 | 67 | 87 | 104 | 119 | | 存货 | 27926 | 21057 | 17348 | 19951 | 22943 | 26385 | | 流动资产合计 | 57205 | 58456 | 55960 | 61556 | 66358 | 72662 | | 长期股权投资 | 1970 | 2200 | 3670 | 4404 | 5064 | 5571 | | 固定资产 | 5434 | 6292 | 6088 | 7002 | 7702 | 8318 | | 在建工程 | 1852 | 1067 | 972 | 1021 | 970 | 921 | | 非流动资产合计 | 18702 | 20414 | 20300 | 23142 | 25456 | 27493 | | 资产总计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | | 流动负债合计 | 17480 | 15329 | 10969 | 14747 | 16747 | 19836 | | 非流动负债合计 | 4300 | 4359 | 4343 | 6080 | 7904 | 9485 | | 负债合计 | 21780 | 19688 | 15312 | 20827 | 24651 | 29322 | | 少数股东权益 | 5554 | 5348 | 5852 | 6144 | 6451 | 6774 | | 股东权益合计 | 48573 | 53834 | 55097 | 57727 | 60711 | 64059 | | 负债及股东权益合计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | [16] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | -3415 | 15126 | 7939 | 9125 | 10522 | 11906 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -3807 | -4716 | -454 | -1888 | -2104 | -1536 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 15455 | -4628 | -4367 | -4405 | -5612 | -6913 | | 现金及现金等价物净增加额 | 9106 | 5990 | 3021 | 2832 | 2806 | 3456 | [17]

报告公司投资评级 - 报告对中国中免（01880.HK）的投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收167.5亿，同比下降11%，归母净利润19.4亿，同比下降16%，业绩低于预期 [7] - Q1收入低于预期主要受海南销售拖累，机场口岸免税店业绩维持快速修复，报告期成本费用变动平稳 [9] - 离岛免税呈边际改善，3月降幅明显收窄，客单价有所回升，预计海南业务和产品布局将更全面，部分业绩有望改善 [9] - 关注市内店落地，大连市内免税店已开放运营，其余存量门店在转型，预计市内免税店逐步开业将提振盈利能力 [9] - 预计公司在多方面继续优化，2025 - 2027年净利润分别为52.6亿、60亿和67亿，同比增23.3%、13.5%和12.2%，维持“买进”评级 [9] 公司基本资讯 - 产业别为商贸零售，主要股东是中国旅游集团有限公司，持股50.3% [2] - 2025年5月7日H股价51.85，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为78.3/39.6 [2] - 总发行股数2,068.86百万，H股数116.38百万，H股市值902.02亿元，每股净值27.54元，股价/账面净值1.88 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.49%、11.03%、 - 17.44% [2] 近期评等 - 2025年1月17日评等为买进，前日收盘61.60；2024年10月16日评等为区间操作，前日收盘69.03；2024年7月15日评等为买进，前日收盘67.75；2024年4月9日评等为买进，前日收盘81.87 [3] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | | 同比增减（％） | -47.89 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | 每股盈余（元） | 2.43 | 3.25 | 2.06 | 2.54 | 2.89 | 3.24 | | 同比增减（％） | -50.82 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | H股市盈率（P/E） | 20 | 15 | 23 | 19 | 17 | 15 | | 股利（元） | 0.08 | 1.65 | 1.05 | 1.27 | 1.44 | 1.62 | | 股息率（％） | 0.17 | 3.42 | 2.17 | 2.63 | 2.99 | 3.35 | [8] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 54433 | 67540 | 56474 | 62930 | 70146 | 76811 | | 经营成本 | 38982 | 46049 | 38385 | 42478 | 47208 | 51463 | | 营业税金及附加 | 1215 | 1644 | 1268 | 1416 | 1578 | 1728 | | 销售费用 | 4032 | 9421 | 9063 | 10232 | 11497 | 12543 | | 管理费用 | 2209 | 2208 | 1989 | 2289 | 2551 | 2794 | | 财务费用 | 220 | -869 | -923 | -1176 | -1311 | -1436 | | 资产减值损失 | -591 | -638 | -742 | -700 | -668 | -687 | | 投资收益 | 162 | 87 | 64 | 76 | 97 | 81 | | 营业利润 | 7619 | 8677 | 6178 | 7244 | 8218 | 9251 | | 营业外收入 | 13 | 11 | 9 | 15 | 10 | -22 | | 营业外支出 | 15 | 43 | 39 | 8 | 9 | 7 | | 利润总额 | 7617 | 8646 | 6148 | 7250 | 8219 | 9221 | | 所得税 | 1429 | 1379 | 1286 | 1594 | 1804 | 2025 | | 少数股东损益 | 1158 | 553 | 595 | 396 | 446 | 501 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | [15] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 26892 | 31838 | 34817 | 37649 | 40455 | 43912 | | 应收账款 | 151 | 139 | 67 | 87 | 104 | 119 | | 存货 | 27926 | 21057 | 17348 | 19951 | 22943 | 26385 | | 流动资产合计 | 57205 | 58456 | 55960 | 61556 | 66358 | 72662 | | 长期股权投资 | 1970 | 2200 | 3670 | 4404 | 5064 | 5571 | | 固定资产 | 5434 | 6292 | 6088 | 7002 | 7702 | 8318 | | 在建工程 | 1852 | 1067 | 972 | 1021 | 970 | 921 | | 非流动资产合计 | 18702 | 20414 | 20300 | 23142 | 25456 | 27493 | | 资产总计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | | 流动负债合计 | 17480 | 15329 | 10969 | 14747 | 16747 | 19836 | | 非流动负债合计 | 4300 | 4359 | 4343 | 6080 | 7904 | 9485 | | 负债合计 | 21780 | 19688 | 15312 | 20827 | 24651 | 29322 | | 少数股东权益 | 5554 | 5348 | 5852 | 6144 | 6451 | 6774 | | 股东权益合计 | 48573 | 53834 | 55097 | 57727 | 60711 | 64059 | | 负债及股东权益合计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | [16] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | -3415 | 15126 | 7939 | 9125 | 10522 | 11906 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -3807 | -4716 | -454 | -1888 | -2104 | -1536 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 15455 | -4628 | -4367 | -4405 | -5612 | -6913 | | 现金及现金等价物净增加额 | 9106 | 5990 | 3021 | 2832 | 2806 | 3456 | [17]

港股旅游观光股表现 - 携程集团(09961 HK)盘中涨幅近4% [1] - 同程旅行(00780 HK)盘中涨幅近3% [1] - 粤运交通(03399 HK)盘中涨幅达2 8% [1] - 中国中免(01880 HK)等旅游相关公司股价跟涨 [1] 行业整体趋势 - 港股旅游观光板块呈现集体走强态势 [1] - 头部在线旅游平台(携程 同程)领涨行业 [1] - 交通服务及免税零售企业同步上行 [1]

业绩总结 - 2024年公司营业收入564.74亿元，同比下降16.38%[18][54] - 2024年公司利润总额61.48亿元，同比减少28.89%[54] - 2024年公司归属于上市公司股东的净利润42.67亿元，同比下降36.44%[18][54] - 2024年公司主营业务毛利率达31.51%，同比提升0.15个百分点[18] - 2024年公司在海南离岛免税市场份额达84.6%，同比提升2个百分点[18] 用户数据 - 中免会员总数超3800万人，会员复购率同比提升1个百分点[18] 未来展望 - 2024年公司拟以总股本派发现金红利21.72亿元，占净利润比重为50.91%[59] - 公司拟续聘安永华明为2025年度内部控制审计机构，聘期1年，审计费用117万元[67] - 公司拟与中旅财务签署《金融服务协议》，有效期至2027年12月31日[81][85] - 公司拟根据相关规定修订《公司章程》[89] 市场扩张和并购 - 2024年公司新增8个城市免税店项目，成功中标6家市内免税店[15] 其他新策略 - 2024年公司董事会修订多项治理制度[18] - 2024年公司根据控股股东提名完成董事增选程序，优化专门委员会配置[18] - 2024年公司动态优化权责清单，完善决策事项衔接机制[20] - 2024年公司将董事会战略委员会更名为董事会战略与可持续发展委员会[31] 财务数据 - 2024年公司使用境外募集资金15.17亿港元[45] - 截至2024年末，公司资产总额762.60亿元，较上年末减少3.31%[53] - 截至2024年末，公司负债总额153.12亿元，较上年末减少22.23%[53] - 截至2024年末，公司归属于上市公司股东的净资产550.97亿元，较上年末增长2.35%[53] - 2023年年度现金分红比例大幅提高至50.85%，分配现金红利34.14亿元[30] - 自2009年A股上市以来累计现金分红超过162亿元[30] - 截至2024年12月31日，公司货币资金约348亿元，现金及现金等价物约255亿元，不受限制资金约243亿元[75] - 前次存款服务2022 - 2024年实际执行交易金额99.25亿元，2025年1 - 3月为157.28亿元[72] - 前次存款服务利息收入2023年6月29日至12月31日实际执行金额0.40 - 2.75亿元不等[73] - 前次综合授信服务2022 - 2024年实际执行交易金额0.55 - 3.2亿元不等[73] - 本次存款服务2025 - 2027年预计每日存款余额均为180亿元，2025年1 - 3月交易金额157.28亿元，上年实际发生额155.88亿元[76] - 本次存款利息收入2025年预计2.779亿元，2026 - 2027年预计4.765亿元，2025年1 - 3月交易金额0.40亿元，上年实际发生额0.91亿元[76] - 本次综合授信额度2025 - 2027年预计均为50亿元，2025年1 - 3月交易金额3.2亿元，上年实际发生额2.7亿元[76] - 中旅财务2024年12月31日资产总额227.29亿元，负债总额200.96亿元，净资产26.33亿元，资产负债率88%[78] - 中旅财务2025年3月31日资产总额268.04亿元，负债总额241.54亿元，净资产26.50亿元，资产负债率90%[78] - 中旅财务2024年度营业净收入1.31亿元，净利润0.14亿元；2025年1 - 3月营业净收入0.23亿元，净利润0.49亿元[78]

股份数据 - 截至2025年4月底，H股法定/注册股份116,383,500股，股本116,383,500元[1] - 截至2025年4月底，A股法定/注册股份1,952,475,544股，股本1,952,475,544元[1] - 2025年4月底法定/注册股本总额2,068,859,044元[1] - 截至2025年4月底，H股、A股已发行股份分别为116,383,500股、1,952,475,544股，库存股均为0[2] - 2025年4月H股、A股法定/注册、已发行及库存股份数目均无增减[1][2]

股东大会信息 - 2024年年度股东大会2025年5月27日14点于北京渔阳饭店会议厅召开[2] - 网络投票2025年5月27日进行，交易系统9:15 - 15:00，互联网9:15 - 15:00[3][5] - 审议10项议案，含2024年度董事会、监事会工作报告等[8] 议案相关 - 议案已在指定报刊及网站披露，会议资料2025年5月7日披露[10] - 特别决议议案为议案10，部分议案对中小投资者单独计票[11] - 议案9涉及关联股东回避表决，应回避股东为中国旅游集团有限公司[11] 股权登记 - A股股权登记日为2025年5月22日[17] - A股股东登记时间为2025年5月23、26日9:30 - 16:30[21] - A股股东登记方式为送达文件至董事会办公室[21] 其他 - 董事会办公室联系电话、地址、邮箱公布[21] - 大会会期预计半天，与会股东费用自理[22] - 公司为中国旅游集团中免股份有限公司[31]