报告公司投资评级 - 投资评级：买进 (BUY) [5] - 目标价 (H股)：75元 [1] - 当前H股股价 (2026/3/31)：64.95元 [2] - 基于目标价，潜在上涨空间约为15.5% [1][2] 报告核心观点 - 公司2025年第四季度业绩显著回暖，营收同比增长2.8%至138.3亿元，归母净利润同比增长53.6%至5.3亿元，扣非后净利润同比大增87.2%至5.1亿元 [6] - 海南离岛免税市场景气回升是主要驱动力，2026年1-2月离岛免税销售额累计达105.9亿元，同比增长25.9% [8] - 展望2026年，受益于海南封关和春节出行，公司海南板块有望持续回暖，同时上海及北京机场免税店招标、收购DFS大中华区业务落地将开启新发展阶段 [8] - 报告预计公司2026-2028年净利润将分别达到49亿元、54.6亿元和63.5亿元，同比增长36.5%、11.6%和16.2% [8] 公司基本资讯与近期表现 - 公司属于商贸零售产业，H股市值约为1349.53亿元 [2] - 主要股东为中国旅游集团有限公司，持股50.3% [2] - 过去一年股价上涨31.24%，但近一个月和三个月分别下跌11.15%和17.00% [2] - 近期评级历史：2026年1月6日为“买进”，2025年12月18日和11月3日为“区间操作” [3] 2025年全年及第四季度业绩分析 - **整体业绩**：2025年实现营收537亿元，同比下降4.9%；归母净利润36亿元，同比下降16% [6] - **分业务看**：免税业务展现韧性，收入391.6亿元，同比增长1%；有税业务收入134亿元，同比下降22% [8] - **分区域看**： - 海南板块（三亚、海口、海免合计）全年收入289.4亿元，同比下降2%，但下半年收入137.2亿元，同比增长9.6% [8] - 上海地区收入120亿元，同比下降25%，净亏损2.1亿元，主要因计提商誉减值3.4亿元 [8] - **盈利能力**：全年毛利率同比提升0.72个百分点至33%，主要受第四季度折扣收窄推动，Q4毛利率同比大幅提升4.8个百分点 [8] - **费用情况**：全年期间费用率同比上升1.03个百分点至19%；第四季度费用率同比上升2.17个百分点至21.36%，主要受管理费用率上升影响 [8] - **特别说明**：剔除商誉减值影响，25Q4公司归母净利润同比增速高达150.6% [8] 财务预测与估值 - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为48.93亿元、54.60亿元、63.47亿元 [10][12] - **每股收益(EPS)预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.37元、2.64元、3.07元 [8][10] - **股息预测**：预计2026-2028年每股股利(DPS)分别为1.18元、1.32元、1.53元 [10] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年H股预测市盈率(P/E)分别为24倍、22倍、19倍 [8][10] 未来展望与增长动力 - **短期动力**：海南离岛免税市场在低基数和政策加持下持续向好，推动公司海南板块业绩回暖 [8] - **长期布局**：上海及北京机场免税店招标、收购DFS大中华区业务落地，标志着公司经营进入新阶段 [8] - **战略方向**：未来将在出海、门店网络布局及供应链优化方面持续发力，开启新一轮发展 [8]

报告投资评级与目标价 - 投资评级：买进 (BUY) [5] - H股目标价：75元 [1] - 当前H股价（2026/3/31）：64.95元 [2] - 基于目标价的潜在上涨空间约为15.5% [1][2] 公司基本概况与市场表现 - 公司名称：中国中免 (01880.HK) [5] - 所属产业：商贸零售 [2] - 主要股东：中国旅游集团有限公司，持股50.3% [2] - H股总市值：约1,349.53亿元 [2] - 近期股价表现：近一个月下跌11.15%，近三个月下跌17.00%，但近一年上涨31.24% [2] - 估值水平：股价/账面净值为2.43倍 [2] 2025年全年及第四季度业绩总结 - **2025年全年业绩**： - 实现营业收入537亿元，同比下降4.9% [6] - 实现归母净利润约36亿元，同比下降16% [6] - **2025年第四季度业绩**： - 实现营业收入138.3亿元，同比增长2.8% [6] - 实现归母净利润5.3亿元，同比增长53.6% [6] - 实现扣非后净利润5.1亿元，同比增长87.2% [6] - **分红方案**：每10股派发现金股利4.5元 [6] 业务分项与区域表现分析 - **按业务形式**： - 免税业务收入391.6亿元，同比增长1%，展现韧性 [8] - 有税业务收入134亿元，同比下降22% [8] - **按区域表现**： - **海南板块**（含三亚、海口、海免）：全年实现收入289.4亿元，同比下降2% [8] - 海南板块下半年（H2）实现收入137.2亿元，同比增长9.6%，呈现前低后高走势 [8] - **上海地区**：实现收入120亿元，同比下降25%，净亏损2.1亿元，主要因计提商誉减值3.4亿元 [8] - 剔除商誉减值影响，2025年第四季度归母净利润同比增幅达150.6% [8] 盈利能力与费用分析 - **毛利率**：2025年全年毛利率为33%，同比提升0.72个百分点 [8] - 第四季度毛利率同比大幅提升4.8个百分点，主要因折扣力度收窄 [8] - **费用率**：2025年全年期间费用率同比上升1.03个百分点至19% [8] - 管理费用率同比上升0.59个百分点 [8] - 财务费用率同比上升0.18个百分点 [8] - 销售费用率同比上升0.12个百分点 [8] - 研发费用率同比上升0.13个百分点 [8] - **第四季度费用率**：同比上升2.17个百分点至21.36%，主要受管理费用率上升2.16个百分点影响 [8] 未来展望与业绩预测 - **行业与市场前景**： - 受益于海南封关和春节出行，海南离岛免税维持向好态势 [8] - 2026年1-2月离岛免税销售额累计105.9亿元，同比增长25.9% [8] - 考虑低基数和政策加持，公司海南板块全年有望持续回暖 [8] - 上海及北京机场免税店招标、收购DFS大中华区业务落地，标志着公司经营进入新阶段，未来在出海、门店布局及供应链方面将持续优化 [8] - **盈利预测**： - 预计2026-2028年归母净利润分别为49亿元、54.6亿元、63.5亿元 [8] - 同比增速分别为36.5%、11.6%、16.2% [8] - 预计每股收益（EPS）分别为2.37元、2.64元、3.07元 [8] - **估值预测**： - 当前股价对应2026-2028年H股市盈率（P/E）分别为24倍、22倍、19倍 [8] 历史与预测财务数据摘要 - **净利润与每股收益（EPS）**： - 2023年：净利润67.14亿元，EPS 3.25元 [10] - 2024年：净利润42.67亿元，EPS 2.06元 [10] - 2025年：净利润35.86亿元，EPS 1.73元 [10] - 2026年预测（E）：净利润48.93亿元，EPS 2.37元 [10] - 2027年预测（E）：净利润54.60亿元，EPS 2.64元 [10] - 2028年预测（E）：净利润63.47亿元，EPS 3.07元 [10] - **股息（DPS）与股息率**： - 2025年股息为每股0.70元，股息率0.99% [10] - 2026年预测（E）股息为每股1.18元，股息率1.67% [10]

公司经营战略与工作主线 - 公司以经济效益为中心，深化“精益、创新、搞活、融合、提质”的工作主线 [1] - 公司全力推进商业运营、商贸物流、商品贸易三大主业高质量协同发展 [1] 区域发展布局 - 公司深耕海南自贸港、粤港澳大湾区，并联动重点区域相关发展政策 [1] - 公司系统推进经营向好发展 [1] 未来信息披露计划 - 关于公司2025年业务的具体情况，将在公司《2025年年度报告》中详细披露 [1] - 根据规定，如公司年度经营业绩和财务状况达到需要进行业绩预告的情形，公司应当在会计年度结束之日起一个月内进行预告 [1]

公司股价与交易表现 - 2025年1月9日盘中，厦门港务股价下跌2.04%，报13.90元/股，总市值103.11亿元，当日成交额4.50亿元，换手率4.32% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流出5918.58万元，其中特大单净流出2054.18万元，大单净流出3864.40万元 [1] - 公司股价今年以来上涨6.35%，近5个交易日上涨6.35%，近20日下跌12.96%，近60日大幅上涨65.38% [1] 公司业务与行业属性 - 公司主营业务涉及散杂货码头装卸及相关综合物流服务、商品贸易、建材销售等 [1] - 主营业务收入构成为：综合供应链业务占比89.43%，港口配套服务占比5.65%，码头装卸与堆存占比4.59%，其他(补充)占比0.33% [1] - 公司所属申万行业为交通运输-航运港口-港口，所属概念板块包括福建自贸区、平潭实验区、福建国资、RCEP概念、免税概念等 [1] 公司股东与股权结构 - 截至2025年9月30日，厦门港务股东户数为4.18万户，较上期减少20.04%，人均流通股为17738股，较上期增加25.06% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第三大流通股东，持股593.10万股，相比上期增加210.53万股 [3] - 公司A股上市后累计派现10.04亿元，近三年累计派现2.40亿元 [3] 公司财务业绩 - 2025年1月至9月，厦门港务实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67% [2] - 2025年1月至9月，公司归母净利润为1.96亿元，同比增长3.12% [2]

公司股价与交易异动 - 2025年12月31日，厦门港务股价下跌5.70%，成交额为7.76亿元，换手率为7.97%，总市值为96.95亿元 [1] - 当日主力资金净流出7461.29万元，在所属行业中排名35/35，且连续2日被主力资金减仓 [4] - 所属行业（交通运输-航运港口-港口）主力资金连续3日净流出，净流出额为2.05亿元 [4] 公司业务与市场地位 - 公司是厦门港区规模最大的综合物流服务商，主营业务为散杂货码头装卸、综合物流服务和商品贸易 [2] - 公司拥有稀缺的散杂货码头及后方堆场资源，业务贯穿货物进出港各环节，形成完整的港口综合物流服务供应链 [2][3] - 公司拥有多项优势资产：东南沿海实力最强的国际船舶代理企业、全省规模最大的散杂货装卸码头、厦门港唯一的内贸集装箱装卸码头、福建省规模最大的集装箱运输车队、厦门港唯一提供海上专业拖轮服务的企业 [3] 战略定位与区位优势 - 公司地处福建省，为海上丝绸之路核心区，受益于“一带一路”倡议 [3] - 厦门港已与马来西亚巴生港、美国迈阿密港等结成友好港，目前永久友好港已达11个 [3] - 公司运营的跨境电商监管中心对台出口货物在2025年对比去年同期大幅增长，未来将继续发挥区位优势，加快建设跨境电商物流通道 [3] 财务与经营数据 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67%；归母净利润为1.96亿元，同比增长3.12% [7][8] - 主营业务收入构成：综合供应链业务占89.43%，港口配套服务占5.65%，码头装卸与堆存占4.59%，其他(补充)占0.33% [7] - A股上市后累计派现10.04亿元，近三年累计派现2.40亿元 [8] 股东结构与筹码分析 - 截至2025年9月30日，股东户数为4.18万户，较上期减少20.04%；人均流通股为17738股，较上期增加25.06% [7] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司为第三大股东，持股593.10万股，相比上期增加210.53万股 [8] - 主力未控盘，筹码分布非常分散，主力成交额3.19亿元，占总成交额的5.8% [5] - 筹码平均交易成本为13.86元，近期筹码集中度渐增；目前股价靠近支撑位12.91元 [6] 资金流向与市场表现 - 近期主力资金持续净流出：近3日净流出1.83亿元，近5日净流出2.97亿元，近10日净流出1.69亿元，近20日净流出2.35亿元 [5]

公司股价与融资融券交易情况 - 12月25日，厦门港务股价下跌0.21%，成交额13.36亿元 [1] - 当日获融资买入1.35亿元，融资偿还1.25亿元，融资净买入930.79万元，融资余额合计4.79亿元 [1] - 当前融资余额4.77亿元，占流通市值的4.54%，融资余额水平超过近一年90%分位，处于高位 [1] - 融券余量11.66万股，融券余额165.22万元，融券余额水平同样超过近一年90%分位，处于高位 [1] 公司股东结构与机构持仓 - 截至9月30日，公司股东户数为4.18万户，较上期减少20.04% [2] - 人均流通股为17738股，较上期增加25.06% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股593.10万股，相比上期增加210.53万股 [3] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67% [2] - 同期，公司实现归母净利润1.96亿元，同比增长3.12% [2] - 公司主营业务收入构成为：综合供应链业务占89.43%，港口配套服务占5.65%，码头装卸与堆存占4.59%，其他(补充)占0.33% [1] 公司分红历史 - 公司A股上市后累计派现10.04亿元 [3] - 近三年，公司累计派现2.40亿元 [3]

公司股价与交易表现 - 12月23日盘中，厦门港务股价上涨2.01%，报13.70元/股，总市值101.63亿元，当日成交额4.09亿元，换手率4.10% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入291.68万元，特大单净买入443.98万元，大单净流出152.30万元 [1] - 公司股价表现强劲，今年以来累计上涨94.33%，近5日、20日、60日分别上涨5.38%、29.37%、65.56% [2] - 今年以来公司已2次登上龙虎榜，最近一次为12月9日 [3] 公司基本面与财务数据 - 公司主营业务为散杂货码头装卸及相关综合物流服务、商品贸易、建材销售，2025年1-9月实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67%，归母净利润1.96亿元，同比增长3.12% [3] - 主营业务收入构成为：综合供应链业务占比89.43%，港口配套服务占比5.65%，码头装卸与堆存占比4.59%，其他(补充)占比0.33% [3] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为4.18万户，较上期减少20.04%，人均流通股17738股，较上期增加25.06% [3] - 公司A股上市后累计派现10.04亿元，近三年累计派现2.40亿元 [4] 公司股东结构与行业属性 - 公司所属申万行业为交通运输-航运港口-港口，概念板块包括平潭实验区、福建自贸区、福建国资、融资融券、一带一路等 [3] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第三大流通股东，持股593.10万股，相比上期增加210.53万股 [4]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：区间操作 (Trading Buy) [6] - 核心观点：上海机场免税店新招标结果对公司影响偏中性，尽管浦东机场经营范围收缩可能影响收入，但新合同提成比例下降及销售激励机制有望降低运营成本，且离岛免税销售回暖将为业绩提供支撑，因此维持“区间操作”评级 [7][10] - 目标价：A股目标价为82元 [1] - 当前股价：A股当前股价为76.50元 (2025年12月18日) [2] 公司基本概况 - 公司名称：中国中免 (601888.SH) [6] - 所属行业：休闲服务 [2] - 总市值：A股市值约为1556.51亿元人民币 [2] - 主要股东：中国旅游集团有限公司持股50.30% [2] - 近期股价表现：近一个月下跌2.9%，近三个月上涨8.1%，近一年上涨14.7% [2] - 机构持股：基金持有流通A股的12.5%，一般法人持有67.8% [3] 上海机场免税店招标事件分析 - 中标情况：公司中标上海浦东机场T2航站楼及S2卫星厅国际区域进出境免税店（标段二）和上海虹桥机场T1国际区域进出境免税店（标段三），运营期限为5+3年（2026年1月1日至2033年12月31日）[7] - 运营主体：由中免集团（持股51%）与上海机场（持股49%）的合资公司运营 [7] - 经营范围变化：受投标规则限制，公司失去浦东机场T1+S1免税店经营权，预计在浦东机场的收入将受到一定影响 [10] - 新合同成本结构： - 月实收费用 = 月固定费用 + ∑(各品类月销售额 × 各品类提成比例) [10] - 两标段合计月固定费用为3674.4万元 [10] - 标段二各品类提成比例为8%-24%，标段三为8%-22%，较上一轮协议的18%-36%显著下降 [10] - 2027年起固定费用将根据客流量比例进行调整 [10] - 销售激励：新合同建立销售激励机制，对年人均消费超过目标值部分予以阶梯奖励返还，并鼓励引进新品及优质国产商品 [10] 业绩影响与业务展望 - 上海机场合约影响评估：整体影响偏中性 [10] - 收入端：浦东经营范围收缩将影响收入，但日上（上海）2024年及2025年占公司营收和净利润比重分别约为25%和12%，因此业绩影响有限 [10] - 利润端：由于提成比例下降和存在销售激励机制，利润端影响预计小于收入端 [10] - 线上业务与政策支持：2025年10月30日的免税新政策支持口岸及市内免税店提供网上预订服务，公司已整合中后台和会员系统，线上预订有望部分弥补浦东经营收缩的影响 [10] - 离岛免税业务表现： - 2025年9-10月离岛免税销售额分别同比增长3%和13% [10] - 2025年11月离岛免税购物金额同比增长27% [10] - 海南旺季和品类扩充将对公司2025年第四季度及2026年第一季度的业绩形成有力支撑 [10] - 2025年12月18日海南正式封关，预计未来在政策扶持下离岛免税仍有较大增长空间 [10] - 其他招标：北京机场招标尚未结束 [10] 财务预测与估值 - 盈利预测（归属于母公司所有者的净利润）： - 2025年预测：37.15亿元人民币，同比下降13% [10][12] - 2026年预测：38.87亿元人民币，同比增长4.6% [10][12] - 2027年预测：42.70亿元人民币，同比增长9.8% [10][12] - 每股收益（EPS）预测： - 2025年预测：1.80元 [10][12] - 2026年预测：1.88元 [10][12] - 2027年预测：2.06元 [10][12] - 估值（基于当前A股股价76.50元）： - 2025年预测市盈率（P/E）：43倍 [10][12] - 2026年预测市盈率（P/E）：41倍 [10][12] - 2027年预测市盈率（P/E）：38倍 [10][12] - 历史财务数据摘要： - 2024年营业收入：564.74亿元人民币 [14] - 2024年净利润：42.67亿元人民币，同比下降36.44% [12] - 2023年净利润：67.14亿元人民币，同比增长33.46% [12]

公司股价与资金动向 - 12月15日，厦门港务股价上涨1.95%，成交额达21.40亿元 [1] - 当日公司获融资买入2.47亿元，融资偿还2.13亿元，实现融资净买入3380.13万元 [1] - 截至12月15日，公司融资融券余额合计5.20亿元，其中融资余额5.18亿元，占流通市值的4.94%，融资余额水平超过近一年90%分位，处于高位 [1] - 融券方面，12月15日融券卖出7200股，金额10.19万元，融券余量11.74万股，余额166.12万元，融券余额同样超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司股东与股权结构 - 截至9月30日，公司股东户数为4.18万户，较上期减少20.04% [2] - 同期，人均流通股为17738股，较上期增加25.06% [2] - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第三大流通股东，持股593.10万股，相比上期增加210.53万股 [3] 公司经营与财务表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67% [2] - 同期，公司实现归母净利润1.96亿元，同比增长3.12% [2] - 公司主营业务收入构成为：综合供应链业务占89.43%，港口配套服务占5.65%，码头装卸与堆存占4.59%，其他(补充)占0.33% [1] 公司历史与分红情况 - 公司成立于1999年4月21日，并于1999年4月29日上市 [1] - 公司A股上市后累计派发现金红利10.04亿元，近三年累计派现2.40亿元 [3]

公司股价与交易表现 - 12月9日盘中涨停，报14.52元/股，成交5.22亿元，换手率4.92%，总市值107.71亿元 [1] - 当日主力资金净流入3097.02万元，特大单买入1.23亿元占比23.53%，大单买入6144.30万元占比11.76% [1] - 今年以来股价累计上涨105.96%，近5个交易日涨32.72%，近20日涨33.33%，近60日涨66.80% [2] - 最近一次于11月6日登上龙虎榜，当日龙虎榜净买入-6111.75万元，买入总计6626.57万元占总成交额6.68% [2] 公司财务与运营概况 - 2025年1-9月实现营业收入166.12亿元，同比减少7.67% [3] - 2025年1-9月归母净利润1.96亿元，同比增长3.12% [3] - 主营业务收入构成为：综合供应链业务89.43%，港口配套服务5.65%，码头装卸与堆存4.59%，其他(补充)0.33% [2] - A股上市后累计派现10.04亿元，近三年累计派现2.40亿元 [4] 公司股东与股权结构 - 截至9月30日股东户数4.18万，较上期减少20.04% [3] - 截至9月30日人均流通股17738股，较上期增加25.06% [3] - 截至9月30日，香港中央结算有限公司为第三大流通股东，持股593.10万股，较上期增加210.53万股 [4] 公司基本信息与行业属性 - 公司全称为厦门港务发展股份有限公司，成立于1999年4月21日，上市于1999年4月29日 [2] - 主营业务涉及散杂货码头装卸及相关综合物流服务、商品贸易、建材销售等 [2] - 所属申万行业为交通运输-航运港口-港口 [2] - 所属概念板块包括福建国资、平潭实验区、福建自贸区、小盘、免税概念等 [2]