业绩表现 - 公司上半年收入按年增长24 5%至353亿元 经调整EBIT按年增长57%至25亿元 主要受益于618购物节良好表现及用户数强劲增长 [1] - 药品销售提升 因原厂药需求由院内向院外转移 [1] 未来预期 - 预计2025年下半年收入按年增长16% 主要由药品销售增长逾25%带动 [1] - 营业补充品销售预计实现高十位数按年增长 [1] 盈利预测调整 - 将2025年经调整净利润预测上调15% 2026年预测上调13% [1] - 目标价由56港元上调至64港元 维持"跑赢大市"评级 [1]

摩根士丹利上调京东健康预测 营收预测调整 - 上调2025年营收预测1.7%，2026年上调2%，2027年上调2.3%，主要基于上半年药物销售在线渗透趋势持续 [1] 净利润预测调整 - 2025年净利预测上调14.7%，2026年上调14.5%，2027年上调13%，得益于产品组合转换提升毛利率及开支控制优化 [1] 目标价与评级 - 目标价从46港元上调至52.5港元，维持"与大市同步"评级 [1]

投资评级 - 维持优于大市评级(OUTPERFORM)，目标价上调58.8%至68.14港元[2][8] - 基于DCF估值方法(WACC=9.5%，永续增长率=2.0%)，1年后股权价值预测为2180亿港元[8][11] 核心业绩表现 - 25H1收入352.9亿元(+24.5%)，超市场预期，其中1P业务293.3亿元(+22.7%)，3P业务59.6亿元(+34.4%)[3][14] - 25H1毛利率25.2%(+1.6pp)，经营利润21.3亿元(+105.5%)，经调整净利润35.7亿元(+35.0%)[4][15] - Q2单季收入186.5亿元(+23.7%)，线上原研药增长延续[3][14] 业务驱动因素 - 院内原研药需求外溢推动药品销售增长，预计25H2药品增速25%，保健品高双位数增长[5][18] - 3P平台广告佣金收入快速增长，主站闪购流量扩大提升营销效果[4][15] - AI技术部署显著降本增效，京东互联网医院已上线500+智能体，累计服务用户超5000万[4][16] 财务预测调整 - 上调FY25/FY26收入预测至704亿/812亿元(原666亿/757亿)，对应同比增长21%/15.4%[5][18] - 预计FY25经调整经营利润34亿元(+28.8%)，FY26达45亿元(+34.9%)[7][19] - 股权激励摊销影响：FY25/FY26分别为9亿/7亿元，利息收入稳定在16亿元[7][20] 行业与战略优势 - 线上线下一体化模式领先，处方外流提速与线上医保政策形成需求侧支撑[5][17] - 供给侧3P商家高速增长，线下药店持续扩张，AI应用强化长期竞争力[5][17] - 费用率优化：25H1履约费率10.1%(-0.3pp)，研发费率2.1%(-0.2pp)，管理费率1.7%(-0.7pp)[4][16]

活动概况 - 京东健康主办"医者有光——2025中国医师节特别活动"，旨在致敬全国医务工作者[1] - 活动聚焦时代医者精神，表彰40位优秀医生代表及互联网医疗领域贡献者[1] - 联合健康中国、新浪微博发起"谢谢你，我的宝藏医生"故事征集，总互动人数超140万，发布医患故事26万个，超10万位医生被感谢[2] 互联网医疗发展 - 京东互联网医院日均在线问诊咨询量超50万，巩固"互联网在线诊疗第一入口"优势[4] - 公司打通"医检诊药"服务闭环，重点建设皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科五大专科体系[4] - 4408位医生获"五年大佬医生"荣誉，包括江苏省人民医院皮肤科主任医师侯麦花等代表[5] 典型案例 - 上海市第一妇婴保健院产科医生胡翔通过互联网医院全程守护高危孕妇，实现母子平安[5] - 四川大学华西医院呼吸内科医生吴寿全通过远程会诊解决患者两年咳嗽顽疾，获线上线下锦旗[6] - 公司案例显示互联网医疗突破时空限制，提升诊疗效率与患者体验[4][5][6] 行业影响 - 活动通过故事征集、医生表彰等形式增进医患理解，推动尊医重卫社会氛围[2][6] - 京东健康将持续探索创新医疗服务模式，优化医生执业平台及患者服务可及性[6]

公司活动与业绩 - 京东健康举办"2025中国医师节特别活动"，表彰40位优秀医生代表[1] - "谢谢你，我的宝藏医生"故事征集活动总互动人数超过140万，参与人数超过15万人，发布医患故事超过26万个，超过10万位医生被感谢[1] - 京东互联网医院日均在线问诊咨询量已超过50万[1] - 京东互联网医院4408位医生被授予"五年大佬医生"荣誉[2] 医疗服务发展 - 京东互联网医院打通"医检诊药"服务闭环，拓宽医疗服务边界，提升在线诊疗质量和效率[1] - 京东互联网医院持续发力重点专科建设，打造皮肤、精神心理、中医、肿瘤、男科五大专科体系[1]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收352.9亿元 同比增长24.51% [1] - 上半年Non-IFRS净利润35.7亿元 同比增长35.04% [1] - 收入和利润均超过彭博一致预期 [1] - 公司上调2025年收入增速指引至20% Non-IFRS净利润增速指引至15% [1] 业务运营分析 - 二季度GMV增速远高于行业大盘 受益于供应链优势和原研药优势 [1] - 线下药房医保监管趋严推动份额向线上转移 [1] - 上半年药品增速接近30% 保健品增速在high teens 器械增速在low teens [1] - 三大品类市占率均有所提升 [1] 战略与资本配置 - 中国香港税收身份变更进展顺利 2026年分红预期仍在 [1] - 全年即时零售/药房相关投入约3亿元 未超过前期指引 [1] - 上半年新增药房大几十家 投入约大几千万 全年预计新增两百余家 [1] - B2C医保进展缓慢 对增长贡献有限 但远期可能带来额外增长 [1] 估值与前景 - 当前PE对应2025年不到29倍 处于中等历史估值分位 [2] - 竞争格局和高增速支撑估值扩张空间 [2] - 预计2025-2026年营收分别为697.94亿元和793.01亿元 同比增长20%和13.62% [2] - 2025-2026年Non-IFRS净利润预计为55.24亿元和59.77亿元 对应净利率7.91%和7.54% [2] - 给予目标价61.65港币 对应2026年30倍PE [2]

1H25业绩表现 - 1H25收入352 9亿元（+24 5% YoY） non-IFRS净利润35 7亿元（+35 0% YoY） non-IFRS净利率10 1%（+0 8pct YoY） 超市场预期 [1] - 2Q25单季度收入186 5亿元（+23 7% YoY） [1] - 1H25毛利率25 2%（+1 6pct YoY） 常态经营利润率约6 2%（+2 6pct YoY） 创历史新高 [2] 业务板块分析 - 1H25产品收入293 3亿元（+22 7% YoY） 服务收入59 6亿元（+34 4% YoY） [1] - 药品品类增速高于整体收入端 受益于原研药厂商加大线上渠道合作及院外市场布局 [1] - LTM活跃用户数超2亿 创历史新高 京东集团即时零售投流活动带来流量导引 [1] 利润驱动因素 - 收入规模扩大带动采购成本摊薄 保健品及药企合作强化广告营销收入 [2] - 反内卷基调下投入控制良好 对全年基本面带来正向贡献 [3] 市场表现与估值 - 1H25股价表现强劲 受益于无境外业务免疫关税因素 行业竞争格局稳固 基本面超预期 [3] - 上调2025及2026年归母净利润预测30% 21%至45 1亿元和52 8亿元 [3] - 目标价上调45%至60 6港币 较最新收盘价有10 5%上行空间 [3] 行业趋势 - 即时零售投入背景下线上药品品类持续受益 [1] - 港股板块情绪景气 公司作为指数权重股有望跟随大盘估值提振 [3]

财务表现 - 2025H1实现营收353亿元 同比增长24.5% [1] - 经调整经营利润25亿元 同比增长57% [1] - 经调整净利润36亿元 同比增长35% [1] - 经调整经营利润率达7.0% 经调整净利率达10.1% [2] - 毛利率同比改善1.6个百分点 [2] 业务运营 - 过去12个月活跃用户数量突破2亿 [2] - 日均在线问诊咨询量超过50万次 [2] - 第三方商家数量超过15万家 较2024年末增长超5万家 [2] - 即时零售业务链接全国超20万家药房 [2] - 线上医保支付服务覆盖近2亿人口 [2] 技术创新 - 京医千询医疗大模型成为国内医疗行业首个全面开源垂类大模型 [3] - 互联网医院超过80%医生问诊单使用AI服务 [3] - AI营养师服务满意度达91% [3] - AI京医智能体累计服务用户数超5000万 [3] - 发布覆盖线上全场景的AI京医系列应用 包括AI医生/药师/营养师/心理咨询师等专业智能体 [3] 增长驱动 - 药品销售表现亮眼叠加广告收入同比增长强劲 [2] - 线上医保支付接入促进用户转化 [2] - 持续受益于药品线上化率提升及线上医保个账支付服务范围扩大 [3] 业绩展望 - 预计2025年收入700亿元 [3] - 预计2026年收入805亿元 [3] - 预计2027年收入911亿元 [3] - 预计2025年经调整归母净利润55亿元 [3] - 预计2026年经调整归母净利润63亿元 [3] - 预计2027年经调整归母净利润77亿元 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025H1营收353亿元，同比增长24.5%，经调整经营利润25亿元，同比增长57%，经调整净利润36亿元，同比增长35% [5] - 经调整OPM达7.0%，经调整净利率达10.1%，毛利率同比改善1.6个百分点 [6] - 过去12个月活跃用户突破2亿，日均在线问诊咨询量超50万，第三方商家数量超15万家，较2024年末增长5万家 [6] - 即时零售业务"京东买药秒送"覆盖全国超20万家药房，线上医保支付服务覆盖近2亿人口 [6] 财务表现 - 2025H1营收353亿元（+24.5%），经调整经营利润25亿元（+57%），经调整净利润36亿元（+35%） [5] - 上调2025-2027年收入预测至700/805/911亿元，经调整归母净利润预测至55/63/77亿元 [7] - 2025E摊薄每股收益1.25元，2026E 1.56元，2027E 1.93元 [10] - 2025E Non-IFRS P/E 29x，2026E 26x，2027E 21x [7] 业务亮点 - AI+医疗应用显著：京医千询医疗大模型为国内首个开源垂类模型，80%医生问诊单使用AI服务，AI营养师满意度91% [7] - AI京医系列应用覆盖全场景，累计服务用户超5000万，包含AI医生、AI药师等智能体 [7] - 线上医保支付服务提升转化效率，降低用户购药成本 [6] 市场表现 - 当前股价54.85港元，总市值1755.26亿港元，流通市值1755.26亿港元 [4] - 近1月涨幅25.4%，近3月37.3%，近12月168.2%，显著跑赢恒生指数（同期涨幅5.4%/7.9%/49.1%） [4] - 日均成交额4.36亿港元，近一月换手率0.27% [4]

产品信息 - 强生创新制药旗下创新药博珂®(通用名：厄达替尼片)在京东健康线上首发 该药品是一款新型靶向治疗药物 为携带FGFR3基因变异的局部晚期或转移性尿路上皮癌患者提供了创新治疗方案 [1] - 博珂®用于携带易感型FGFR3基因变异 且既往接受至少一线含抗PD-1或抗PD-L1期间或之后出现疾病进展的手术不可切除的局部晚期或转移性尿路上皮癌成人患者 [3] - 博珂®属于多激酶抑制剂 其独特机制在于精准靶向FGFR1-4受体家族 通过选择性抑制这些受体的活性 有效阻断肿瘤生长信号通路 从而抑制癌症进展 [3] 临床数据 - 博珂®批准基于三期THOR临床研究 厄达替尼组对比化疗组总体缓解率达45.6% [3] - 中位随访至15.9个月时 博珂®将患者中位总生存期从7.8个月显著延长至12.1个月 整体患者死亡风险降低36% [3] - 亚洲人群的生存获益更高 中位总生存达23.3个月 [3] 疾病背景 - 膀胱癌是中国男性十大常见肿瘤之一 其中最常见的类型是尿路上皮癌 约占90% [3] - 约有20%的转移性尿路上皮癌患者携带FGFR基因变异 [3] - 转移性尿路上皮癌患者预后通常较差 晚期转移患者的五年生存率仅5% [3] 商业合作 - 京东健康与强生创新制药合作 进一步丰富京东健康在肿瘤治疗领域的优质药品供给 [4] - 京东健康依托全渠道供应链和全场景医疗健康服务能力 提升新药可及性 为患者打造从问诊到用药的全流程便捷体验 [1][4] - 京东健康"新特药全网首发第一站"的优势持续巩固 通过成熟的首发上市解决方案帮助药企加速新药的全渠道拓展 [4] 未来展望 - 强生创新制药与京东健康将继续深化合作 共同探索肿瘤精准治疗的新路径和新方法 [4] - 京东健康将继续发挥在医疗健康领域的领先优势 携手更多合作伙伴共同推动国内肿瘤治疗水平的不断提升 [4]