股份数据 - 截至2026年3月31日，H股法定股份359,977,887股，面值1元，股本359,977,887元[1] - 截至2026年3月31日，A股法定股份1,477,305,741股，面值1元，股本1,477,305,741元[1] - 本月底法定股本总额为1,837,283,628元[1] - 截至2026年3月31日，H股已发行股份352,714,587股，库存7,263,300股[2] - 截至2026年3月31日，A股已发行股份1,477,305,741股，库存0股[2] 激励计划 - 2022年A股限制性股票激励计划本月底或发682,152股[4] - 2023年A股限制性股票激励计划本月底或发910,946股[4] - 2025年H股奖励信托计划本月底或发7,263,300股[4]

2025年财务业绩概览 - 2025全年收入同比增长14.8%，经调整净利润同比增长13.0%，位于此前指引和业绩预告区间中高端 [1][3] - 2025年第四季度收入同比增长15.9%，经调整净利润同比增长18.0%，增速相比第三季度进一步加快 [1][3] 分业务板块表现 - **实验室服务与小分子CDMO**：第四季度收入分别同比增长17.9%和17.6% [1][3]；全年新签订单分别同比增长12%和13% [1][3]；小分子CDMO毛利率持续逐季改善至37.8% [1][3] - **大分子与细胞基因治疗(CGT)**：第四季度收入大幅增长43% [1][3]；利物浦基因治疗CDMO服务因一体化项目交付，年收入创下新高 [1][3]；该板块整体亏损快速收窄，有效对冲了宁波大分子新产能投产对利润率的短期冲击 [1][3] - **临床服务**：第四季度收入和毛利率面临压力，主要由于行业整合和价格竞争 [1][3]；但服务项目数量相比2025年上半年末进一步增长，体现了公司临床品牌影响力和竞争力的提升 [1][3] 业务亮点与增长动力 - **实验室服务内部结构优化**：生物科学全年收入同比增长近20%（high-teens），快于实验室化学约10%的增速 [2][4]；生物科学对实验室服务板块的收入贡献已提升至56%以上 [2][4]；生物科学业务中，新分子类型服务项目收入占比快速提升至15%左右 [2][4] - **新分子类型能力建设**：ADC药物偶联的早期临床生产车间已投入使用，中后期临床和商业化偶联及制剂产能正在建设中 [2][4]；计划于2026年建成更大规模的多肽API固相合成车间，以更好地承接减重/代谢等高景气度赛道订单 [2][4] - **关键增长引擎**：2026年第一季度签订了口服GLP-1制剂的商业化生产协议，该业务有望成为2027年及以后的重要增长引擎 [1][3] 未来展望与预测 - **2026年收入指引**：公司预计2026年收入将增长12%至18%，此指引已考虑人民币升值对增速约3个百分点的潜在负面影响 [1][3] - **毛利率展望**：CDMO业务的毛利率有进一步提升的空间 [1][3] - **盈利预测与估值**：基于2026年业绩指引，将2026-2027年盈利预测上调1%至2% [2][4]；维持基于退出估值折现法和21倍目标退出市盈率倍数的估值方法，目标价维持在32.5港元/47.3元人民币 [2][4]

公司业绩与展望 - 公司表示2026年将保持稳健增长 [1] - 公司年初至今新签订单保持增长势头 [1]

市场表现与交易数据 - 2026年4月1日，公司股价单日上涨8.58%，成交额达23.55亿元 [1][4] - 当日融资买入额为2.35亿元，融资偿还额为1.74亿元，实现融资净买入6143.83万元 [1][4] - 截至4月1日，公司融资融券余额合计为10.71亿元，其中融资余额为10.68亿元，占流通市值的比例为2.38%，该融资余额低于近一年50%分位水平，处于较低位 [1][4] - 当日融券卖出1.62万股，按收盘价计算卖出金额为49.22万元；融券偿还1.48万股；融券余量为9.11万股，融券余额为276.61万元，该融券余额低于近一年40%分位水平，处于较低位 [1][4] 公司基本概况 - 公司全称为康龙化成(北京)新药技术股份有限公司，成立于2004年7月1日，于2019年1月28日上市 [1][4] - 公司主营业务为药物研究、开发及生产服务 [1][4] - 公司主营业务收入构成：实验室服务占比57.88%，CMC（小分子CDMO）服务占比24.71%，临床研究服务占比13.88%，大分子和细胞与基因治疗服务占比3.37%，其他（补充）占比0.16% [1][5] 财务与股东数据 - 2025年度（1月-12月），公司实现营业收入140.95亿元，同比增长14.82%；实现归母净利润16.64亿元，同比减少7.22% [2][5] - 自A股上市后，公司累计现金分红17.94亿元；近三年累计现金分红10.07亿元 [2][6] - 截至2026年2月28日，公司股东户数为7.98万户，较上期减少0.75% [2][5] - 截至2025年12月31日，公司前十大流通股东中，中欧医疗健康混合A（003095）为第四大流通股东，持股7235.62万股，持股数量较上期未变 [2][6] - 香港中央结算有限公司为第五大流通股东，持股5422.69万股，较上期增加107.09万股 [2][6] - 华宝中证医疗ETF（512170）为第七大流通股东，持股3167.70万股，较上期增加661.11万股 [2][6] - 易方达创业板ETF（159915）为第九大流通股东，持股1796.43万股，较上期减少218.58万股 [2][6] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）为第十大流通股东，持股1687.93万股，为新进股东 [2][6]

投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（首次）[1] - 核心观点：2025年公司业绩逐季增长，盈利质量稳步提升，2026年有望加速增长，主要得益于全球生物医药投融资复苏、新签订单增长以及2026年获得大额CDMO订单，增强了全年收入确定性[3] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营收140.95亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润16.64亿元，同比下降7.2%（主要因2024年同期处置股权产生大额投资收益）；实现Non-IFRSs经调整归母净利润18.16亿元，同比增长13.0%，经调整净利率达12.9%[3] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入40.09亿元，同比增长15.9%，环比增长10.0%；实现归母净利润5.23亿元，同比增长40.7%，环比增长19.0%；实现经调整Non-IFRS归母净利润5.90亿元，同比增长18.0%，环比增长25.2%，经调整净利率达14.7%[3] - 盈利预测上调：预计2026-2028年公司归母净利润为22.13亿元、29.34亿元、37.65亿元（原预测2026-2027年为22.74亿元、27.82亿元），对应EPS为1.20元、1.60元、2.05元，当前股价对应PE为22.2倍、16.8倍、13.1倍[3] - 营收增长预测：预计2026-2028年营业收入分别为165.42亿元、195.71亿元、232.93亿元，同比增长率分别为17.4%、18.3%、19.0%[6] - 盈利能力预测：预计2026-2028年毛利率分别为36.1%、37.9%、38.8%；净利率分别为13.4%、15.0%、16.2%[6] 业务板块表现与发展 - 小分子CDMO服务：2025年实现营收34.83亿元，同比增长16.5%，毛利率33.8%，同比提升0.7个百分点；2025年第四季度实现营收11.90亿元，同比增长17.6%，环比增长37.8%，毛利率达37.8%，下半年盈利质量改善明显[4] - 新签订单情况：2025年CMC服务板块新签订单同比增长约13%；2026年第一季度与一家国际大型制药公司签订大规模小分子CDMO订单，为公司达成2026年收入指引上限的关键因素之一[4][7] - 临床研究服务：2025年实现营收19.57亿元，同比增长7.1%，在中国临床服务行业整合过程中，公司服务项目和收入实现逆势增长[4] - 大分子和细胞与基因治疗服务：2025年实现营收4.75亿元，同比增长16.5%；公司通过控股佰翱得，提升了复杂药靶蛋白制备及分析能力[4] - 客户拓展：2025年新增客户超过950家[3] 公司估值与市场数据 - 当前股价：26.76元（截至2026年3月30日）[1] - 市值数据：总市值491.66亿元，流通市值380.00亿元[1] - 股本数据：总股本18.37亿股，流通股本14.20亿股[1] - 近期交易：近3个月换手率93.1%[1] - 历史股价：一年最高价37.63元，最低价20.47元[1]

公司业务展望 - 康龙化成在回应调研者提问时表示，其临床研究服务业务收入在2026年预期能保持增长 [1]

公司业务与服务内容 - 公司制剂CDMO服务内容主要包括制剂开发团队设计、修改及制备口服配方以切合临床前、临床及商业需求 [1] 公司财务与业务发展 - 2025年公司制剂CDMO收入稳健增长 [1] - 公司在巩固两个NMPA审批上市的商业化制剂项目的基础上 位于北京的制剂服务园区落成 [1] - 公司赢得了来自国际大型制药公司的生产订单 标志着制剂业务进入发展新阶段 [1]

公司业务展望 - 公司预计其小分子CDMO服务收入增速将高于公司整体收入增速 [1] - 随着小分子CDMO板块收入规模增长且项目结构向后期推进 该服务毛利率有望在2025年实现同比提高 [1]

涉及的公司与行业 * **公司**：康龙化成（Pharmaron），股票代码3759.HK（港股）和300759.SZ（A股）[1] * **行业**：中国及韩国医疗科技与服务（China & Korea Medtech & Services），具体属于医药研发生产外包（CXO）行业 [6][8] 核心观点与论据 * **业绩与评级**：公司2025年第四季度业绩符合早前预告，收入和非国际财务报告准则净利润同比分别增长约16%和18%[1] 高盛维持“买入”评级，港股目标价31.00港元，A股目标价38.40元人民币，分别对应64.7%和37.2%的上涨空间[1] * **财务表现**： * **收入增长**：2025年第四季度收入同比增长16%[1] 2025年全年收入为140.951亿元人民币[6] 管理层指引2026年收入同比增长12-18%，其中已考虑约3%的美元贬值影响[1] * **利润率改善**：2025年非国际财务报告准则净利润率逐季提升，四个季度分别为11.3%、12.2%、12.9%、14.7%[1] * **新订单**：2025年新订单总额同比增长约14%，其中实验室服务增长12%（生物科学业务增速为高双位数），小分子药物发现与开发（D&M）增长13%[1] * **业务分部分析**： * **实验室服务**：2025年第四季度收入同比增长17.9%，毛利率稳定在44.3%左右[3] 生物科学贡献了该分部超过56%的收入[3] 公司通过交叉平台合作、投资人工智能和自动化以提高化学合成成功率、缩短DMTA周期，并加强北美市场能力以支持临床前到临床的转化[3] * **小分子CDMO**：2025年第四季度收入同比增长17.6%，毛利率从第三季度的34.2%提升至37.8%，主要得益于项目结构改善和产能利用率提升[18] 2026年第一季度签署了一个大型生产项目[18] 公司正在建设新的肽类原料药大规模固相合成设施，预计2026年完工[18] * **临床开发服务**：2025年第四季度收入同比微降0.7%，毛利率为10.3%，反映国内市场价格压力[18] 管理层认为价格已触底，出现企稳迹象，预计随着行业整合和融资环境改善将逐步复苏[18] * **生物制剂与细胞和基因治疗（CGT）**：收入同比增长43.4%，毛利率为-18.9%，但随着新增产能利用率的提升，毛利率已实现环比改善[18] * **战略合作**：与礼来公司（Eli Lilly）的合作短期内对收入贡献有限，因需要技术转移和验证工作[2] 该合作反映了跨国药企对中国本土化生产的需求，并凸显了长期结构性机会[2] * **财务预测与估值**： * 高盛微调了2026-2028年的净利润预测，调整幅度分别为+0.1%、+1.0%、+2.3%[17] * 基于20倍12个月远期市盈率（P/E）得出目标价[17] * 预计2026-2028年收入分别为162.115亿元、183.467亿元、206.272亿元人民币[6] * 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.17元、1.39元、1.60元人民币[6] * 预计2026-2028年净利润率分别为12.7%、13.3%、13.7%[11] * 预计净债务权益比将从2025年的36.2%显著改善至2028年的-1.7%[11] * **风险提示**： * **上行风险**：客户参与度/需求建议书（RFP）增加带来收入转化加速，生物技术融资复苏超预期；国内外设施爬坡优于预期或海外设施亏损减少；CGT业务订单签署或盈利能力改善超预期[17] * **下行风险**：中美贸易紧张局势升级；劳动力成本上升及保留关键人才面临挑战；全球医药研发支出或风险投资/IPO市场融资放缓[17] 其他重要内容 * **并购可能性评估**：高盛给予公司的并购（M&A）评级为3，代表成为收购目标的可能性较低（0%-15%）[6][23] * **高盛持仓与业务关系**：截至报告发布前一个月末，高盛集团实益拥有康龙化成A股和H股1%或以上的普通股[27] 在过去12个月内，高盛从公司获得了投资银行服务报酬，并预计在未来3个月内寻求此类报酬[27] * **关键数据**： * 公司市值：334亿港元（43亿美元）[6] * 企业价值：389亿港元（50亿美元）[6] * 3个月平均日交易额：1.35亿港元（1730万美元）[6]

康龙化成 2025年业绩及2026年展望 电话会议纪要关键要点 一、 公司整体财务与经营表现 财务表现 * 2025年公司实现收入**140.95亿元**，同比增长**14.8%**；经调整净利润**18.16亿元**，同比增长**13%**；归母净利润**16.64亿元**，同比下降**7.2%**[3] * 2025年各季度收入和经调整净利润均保持**持续环比增长**，其中第四季度经调整净利润环比增长**25.2%**，经调整净利润率逐季提高[2][4] * 2025年新增订单金额同比增长**超过14%**，在手订单对全年收入目标的覆盖率处于过去几年的偏高水平[3][15] 客户结构 * 来自**全球前20大制药企业**的收入同比增长**29.4%**，占总收入比例提升至**20%**；其他客户收入同比增长**11.7%**，占比**80%**[2][3] * 年内新增超过**950家客户**，贡献了约**4%**的收入[3] 业务板块结构 * **实验室服务**收入占比**58%**，**小分子CDMO服务**占比**25%**，**临床服务**占比**14%**，**大分子和细胞与基因治疗服务**合计占比约**3%**[3] 地域分布 * 位于中国的业务收入同比增长**15%**，占整体的**88%**；海外业务收入同比增长**13.8%**，占比**12%**[3] * 按客户来源地：北美客户收入占比**62%**（同比+11%），欧洲客户占比**21%**（同比+27.4%），中国客户占比**15%**（同比+15.7%）[3] 员工与产能 * 截至2025年底，全球员工总数为**25,088人**，其中研发、生产和临床服务人员占比超过**91%**[3] * 现有CMC产能已处于比较饱和状态，为实现2026年收入预期，**绍兴二期**陆续释放的新产能已纳入排产计划[8] 二、 各业务板块详细进展与展望 1. 实验室服务 * 2025年实现收入**81.59亿元**，同比增长**15.8%**，毛利率为**44.7%**，同比提升**0.3个百分点**[5] * 新签订单同比增长约**12%**，2026年前两个月订单有加速增长趋势[5][7] * **生物科学服务**收入占实验室服务总收入的比例超过**56%**，其**新分子类型服务项目收入**过去几年保持**40%以上**的强劲增长，目前占该领域收入比重约**15%**[5][9][10] * 实验室服务内部：**实验室化学**实现约**10%**的双位数增长，**生物科学**实现近**20%**的高双位数同比增长[9] * 来自**MNC（跨国药企）客户**的业务实现了**超过30%**的强劲增长[9] 2. 小分子CDMO服务 * 2025年实现收入**34.83亿元**，同比增长**16.5%**，毛利率为**33.8%**，同比提高**0.7个百分点**[2][6] * 收入呈现持续环比增长，下半年尤其显著：**第三季度**和**第四季度**收入环比分别增长**29.6%**和**31.8%**，第四季度单季收入达**11.9亿元**[6] * 毛利率在下半年快速提升，**第三季度**达到**34.2%**，**第四季度**达到**37.8%**[6] * 2025年新签订单同比增长约**13%**，2026年第一季度完成了一个大规模生产订单的签订[6] * 2026年收入指引：预计该板块全年收入增速达**25%左右**，毛利率将持续提升[2][8][14] * 超过**84%**的收入来源于药物发现服务的现有客户[6] * **MNC业务**增长迅速，增速**超过30%**，占CDMO整体收入的比重已**超过35%**[12] 3. 临床CRO服务 * 2025年整体新签订单金额增速**略快于公司整体增速**，市场份额有所提高[2][14] * 海外业务实现**双位数增长**，收入占比略高于**35%**；中国业务（CRO+SMO）为个位数增长，合计占比接近**65%**，其中CRO与SMO收入比例基本为**1:1**[14] * 国内市场价格已观察到底部迹象并出现初步恢复，其中**SMO业务**的价格回升情况可能更好[2][14] * 市场已度过最困难时期，出现产能出清和价格回升迹象[16] 4. 新分子业务（ADC、多肽、核酸等） * **ADC**：宁波园区用于早期临床用药生产的**生物偶联车间已投入使用**，可提供一、二期临床试验用药的一体化ADC生产服务[6] * **多肽**：正在建设新的、更大规模的多肽原料药固相合成车间，**第一步计划先扩大约2000升的产能**，预计将于2026年建成[2][6][10] * 在实验室化学领域，新分子类型项目数量占比已**超过10%**，且增长迅速[10][11] 三、 管线进展与商业化突破 小分子CDMO管线 * 2025年涉及的项目总数为**1,102个**，同比增加**36个**，管线愈发成熟[7] * **后期项目数量显著增长**：工艺验证和商业化项目达**34个**（同比+15个）；临床三期项目达**47个**（同比+24个）；临床一至二期项目为**271个**（同比+29个）[2][7] * 临床前项目数量为**750个**，同比减少**32个**，预计与全球生物医药投融资环境变化有关[7] * 公司对高潜力靶点的覆盖较为全面，当前所有备受关注的小分子重磅靶点均有不同阶段的项目覆盖[11] 商业化生产里程碑 * **API**：宁波/绍兴的原料药生产车间通过**FDA批准前现场检查**，并于2025年第四季度实现**首个供应美国市场的商业化原料药项目获批上市**[2][3][12] * **制剂**：北京第二园区制剂商业化车间建设完成，并于2026年第一季度与一家国际大型制药公司（后证实为礼来）签订关于其**口服小分子GLP-1受体激动剂的制剂商业化生产服务协议**[3][10] * 与礼来的合作项目预计投资额为**2亿美元**，并可能根据后续发展进一步扩大规模，2026年主要进行验证工作，收入贡献不会特别大，但预计未来几年将实现强劲增长[10] 制剂业务现状与规划 * 当前制剂业务收入规模为**九位数级别**，其中包括两个商业化项目[12] * 原有制剂业务更多提供早期临床制剂支持，宁波已有年产量较小的商业化产品；北京二号园区产能主要面向商业化阶段，规模较大[12] 四、 2026年业绩指引与增长驱动 收入指引 * 2026年收入增长指引为**12%-18%**，该指引已考虑人民币对美元升值的潜在影响[2][7] * 若按**恒定汇率**计算，实际的收入增速预计会**高出约3个百分点**[2][7][14] 增长驱动因素 * **CDMO业务**：订单增长强劲，预计全年收入增速达**25%左右**，是确定性较高的增长驱动力[2][7][14] * **实验室服务**：订单周期较短，2026年前两个月订单有加速增长趋势[7][14] * **项目推进**：前期积累的项目进入中后期阶段带来“量”的提升，是CDMO业务加速增长的重要驱动力[10][11] * **客户需求**：海外客户需求持续强劲，中国客户需求正在恢复[7] 毛利率展望 * **CDMO板块**：随着收入持续增长及项目结构进一步成熟，毛利率仍有提升空间；尽管汇率可能产生不利影响，但预计收入增长将抵消该影响，使得2026年全年毛利率较2025年仍将有所提高[8] * **未来几年**，CDMO业务的整体增速预计将继续快于公司整体增速，其收入占比和盈利能力均有进一步提升的空间[8][10] 五、 竞争优势与行业比较 * 业绩增速领先于海外同行的原因主要体现在**实验室服务板块**，核心因素包括：**一体化平台和高效的交付能力**帮助客户缩短研发周期；在**新平台技术（如PROTAC）** 和**新分子类型服务能力**建设上投入显著[15] * 通过技术和效率优势赢得更多客户，2025年实验室服务板块来自MNC的业务增速快于来自biotech的业务增速[15] * 临床业务方面，公司坚持投入，利用中国临床资源的优势协助客户推进项目[16]