投资评级 - 报告公司投资评级为"买入" [6][23] 核心观点 - 报告预计公司2024/2025/2026年分别实现收入260/292/330亿元，实现归母净利润分别为17/22/27亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为24倍、18倍、15倍 [6] - 公司光学业务显著增长，2024年上半年收入同比增长24.9%，毛利率改善至4.7%，其中塑料镜头毛利率同比提升27.4个百分点至16.7% [5] - 公司声学业务2024年上半年实现收入人民币34.6亿元，同比增长4.1%，毛利率为29.9%，同比提升4.4个百分点 [5] - 公司电磁传动及精密结构件业务2024年上半年收入为人民币36.6亿元，同比增长1.1%，毛利率为22.9%，同比上升3.6个百分点 [2] - 公司传感器及半导体业务2024年上半年收入为人民币3.89亿元，同比下降21.2%，毛利率为16.4%，同比上升5.1个百分点 [2] 业务表现 光学业务 - 2024年上半年，1G6P玻塑混合镜头出货约140万只，同比增长近40% [2] - 集团独家WLG工艺带来出色表现，极大提高微棱镜生产效率及精度 [2] - 塑料镜头高端化进展顺利，6P镜头出货占比保持在15%以上 [5] 声学业务 - 2024年上半年，SLS大师级扬声器出货超1,200万只，同比增长接近200% [5] - 创新型声学和电磁二合一产品Combo系列出货接近450万只 [5] - 集团推出行业内薄度领先的高性能扬声器，助力声学产品在多个客户的折叠机型中取得主要份额 [5] 电磁传动及精密结构件业务 - 2024年上半年，高端马达产品持续放量，马达及精密结构件业务毛利率均有改善3-6个百分点 [2] - 转轴、散热和笔电机壳等结构件产品的放量是未来重要增长动力 [2] - 2024年上半年，散热产品收入同比增长近100%至1.5亿人民币 [2] 传感器及半导体业务 - 2024年上半年，安卓端中高价值量产品出货量占比同比提升约15个百分点至60%以上 [24] - 集团作为行业中最早布局高信噪比麦克风并实现大规模量产的玩家之一，未来有望乘AI东风继续创造可观增量 [24] 财务预测 - 预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为26030/29242/33001百万元，同比增长27%/12%/13% [15] - 预计公司2024/2025/2026年归属母公司净利润分别为1709/2208/2699百万元，同比增长131%/29%/22% [15] - 预计公司2024/2025/2026年EPS分别为1.43/1.84/2.25元 [15]

投资评级 - 报告公司投资评级为"买入" [21] 核心观点 - 报告预计公司2024/2025/2026年分别实现收入382/442/487亿元，实现归母净利润分别为25/32/37亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为29倍、22倍、20倍 [21] 公司业务与技术进展 - 公司在辅助驾驶系统（ADAS）感应类市场中进一步夯实行业领先地位，完成具备自动加热功能ADAS车载镜头的研发，并获得汽车品牌厂商的定点项目 [4] - 公司完成300万像素侧视玻塑混合ADAS车载镜头的研发，大幅降低成本 [4] - 公司在激光雷达、抬头显示器（HUD）及智能车灯领域中挖掘市场机遇，获得多个激光雷达产品的定点项目，并完成长距激光雷达模组及全固态补盲激光雷达平台化产品的研发 [4] - 公司在HUD方面自主开发的核心光学引擎（PGU）成功获取国内客户的定点项目，预计于2024年下半年量产 [4] - 公司在智能车灯方面完成多通道投影小灯产品的研发 [4] - 公司在XR领域与全球头部厂商深化合作，推动多款显示光学和传感光学差异化产品的定义和量产 [4] - 公司手机镜头出货量较去年同期上升约23.7%至634,401,000件，继续占据市场份额全球第一的位置 [4] - 公司实现多款一英寸玻塑混合主摄手机镜头及大像面潜望式手机镜头的量产 [4] - 公司在车载模组业务方面与Mobileye、地平线、高通和英伟达等主流平台方案厂商深化生态合作，成功开发参考设计方案 [4] - 公司800万像素车载模组的市占率继续维持全球第一的位置，并获得欧洲头部汽车制造商平台型核心项目的定点 [4] - 公司在智能座舱产品线配合头部客户进行产品及方案的持续创新，如舱内广角深度传感方案 [4] - 公司在XR领域持续为名主角客户提供即时定位与建图（SLAM）模组、高清透视摄像模组等核心产品，并积极开发下一代多传感XR视觉模组 [13] - 公司作为行业首家厂商已量产最小体积的单色及彩色微发光二级管（MicroLed）光机 [13] - 公司在机器人视觉领域方面，机器人导航、避障及AI识别摄像模组和模块已开始广泛应用于消费级机器人领域 [13] - 公司手机摄像模组的出货量较去年同期上升约13.5%至289,013,000件，继续保持了市场份额全球第一的地位 [13] - 公司已实现一英寸主摄长行程导杆马达的量产，并完成双群组内对焦潜望式手机摄像模组的量产 [13] - 公司在主摄和潜望式摄像头的核心运动器件上持续取得技术突破，完成两亿像素搭载自研马达的潜望一体式手机摄像模组及1/2"主摄马达的研发 [13] - 公司深度开展智能化工厂建设，全力推进越南国际化标杆工厂的运营 [13] - 公司在智能检测设备业务方面完成手机镜头后道检测第五代线体的研发，较上一代的线体效率提升50%以上 [13] - 公司在显微镜业务方面成功开发了首款宽波段平场大数值孔径40X水镜 [13] 财务表现 - 24H1公司的收入约人民币188.60亿元，较去年同期增加约32.1% [20] - 24H1公司的毛利约人民币32.47亿元，较去年同期增加约52.4%，毛利率约17.2%，较去年同期增加约2.3个百分点 [20] - 24H1公司的净利约人民币11.11亿元，较去年同期增加约142.0%，净利率约5.9% [20] - 24H1公司股东应占期内溢利约人民币10.79亿元，较去年同期增加约147.1% [20] - 24H1每股基本盈利约人民币99.0分，较去年同期增加约147.7% [20] - 24H1公司的研发开支约人民币14.68亿元，较去年同期增加约21.9%，占公司收入约7.8% [20] - 24H1公司的销售及分销开支约人民币2.26亿元，较去年同期减少约5.8%，占公司收入约1.2% [20] - 24H1公司的行政开支约人民币5.63亿元，较去年同期增加约23.0%，占公司收入约3.0% [20] - 24H1公司车载镜头的出货量较去年同期上升约13.1%至53,234,000件 [20] 市场与行业 - 全球智能手机市场需求有所回暖，公司手机镜头及手机摄像模组的收入增加 [20] - 受益于行业成长和业务扩张，车载镜头和车载模组的收入也有所提升 [20] - VR pancake模块的需求较去年同期增加，VR相关产品的收入明显增加 [20]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市|维持” [22] 报告的核心观点 - 我国成功发射卫星互联网低轨卫星，建议关注相关标的，包括铖昌科技、臻镭科技、思科瑞、航天环宇、航天电子、上海瀚讯等 [32] - C919承运旅客突破100万人次，生产交付节奏有望加快，建议关注国产大飞机相关标的，包括中航西飞、中直股份、润贝航科、三角防务、中航重机、广联航空、中复神鹰、光威复材、中航高科等 [33] - 军工行业未来有望迎来高质量发展，建议关注军工新技术、新产品、新市场，产业链相关标的包括国睿科技、烽火电子、航天智造、高华科技、华秦科技、航天南湖、中科海讯、海格通信、芯动联科、臻镭科技、铖昌科技、航天彩虹、三角防务、润贝航科、联创光电等 [5][15] 根据相关目录分别进行总结 1.1 我国成功发射卫星互联网低轨卫星 [10] - 我国在2024年12月16日成功发射卫星互联网低轨卫星，“千帆星座”计划到2025年完成一期648颗卫星的部署，初步构建全球覆盖的卫星互联网系统 [10] 1.2 C919承运旅客突破100万人次，规模化商运持续推进 [11][12][13] - 截至2024年12月19日，C919已累计承运旅客突破100万人次，中国国航和南方航空分别签订100架C919飞机购买协议，预计C919在5年内年产能规划将达到150架 [11][12][13] 1.3 投资建议 [14][15] - 建议关注军工新技术、新产品、新市场，产业链相关标的包括国睿科技、烽火电子、航天智造、高华科技、华秦科技、航天南湖、中科海讯、海格通信、芯动联科、臻镭科技、铖昌科技、航天彩虹、三角防务、润贝航科、联创光电等 [15] - 建议关注传统航空航天领域，产业链相关标的包括中航沈飞、菲利华、钢研高纳、国科军工、天箭科技、国博电子、航天电器、高德红外、图南股份等 [26] 2.1 军工板块表现 [16] - 本周中证军工指数下跌0.79%，申万军工指数下跌0.83%，军工板块在31个申万一级行业中涨幅排第7位 [61] 2.2 个股表现 [17] - 本周军工涨幅前十的个股为：西部材料（+16.91%）、中航电测（+8.07%）、金信诺（+7.18%）、紫光国微（+5.40%）、中国海防（+5.10%）、泰豪科技（+4.81%）、宝钛股份（+4.29%）、景嘉微（+3.91%）、中航沈飞（+3.09%）、中国船舶（+2.80%） [62] 2.3 军工板块及重点标的估值水平 [19][63][64] - 截至2024年12月20日，中证军工指数为10839.37，军工板块PE-TTM估值为73.07，PB估值为3.06，PE-TTM估值和PB估值均处于历史中部位置 [19] - 部分军工标的估值分位：中航沈飞（PE-TTM 56.10，58.18%分位）、中直股份（PE-TTM 108.65，96.86%分位）、航发动力（PE-TTM 95.55，75.84%分位）等 [65] 3.1 定增数据跟踪 [42] - 部分军工上市公司定向增发情况：景嘉微（2024-10-14，募资总额未披露，发行价38.33元，收盘价99.47元，166%）、中直股份（2024-07-11，募资总额未披露，发行价30.00元，收盘价38.45元，113%）等 [42] 3.2 股权激励数据跟踪 [44][66][69] - 部分军工上市公司股权激励情况：景嘉微（限制性股票，2024年7月1日，93.7184万股，授予价格55.52元，收盘价99.47元）、航亚科技（限制性股票，2024年6月20日，450.00万股，授予价格8.44元，收盘价16.94元）等 [44][66][69] 3.3 重点细分领域信息跟踪 [46][47][48][50][51][52][53] - 亿航智能与长安汽车携手攻关“飞行汽车”，计划2026年前推出飞行汽车产品 [46][47] - 中企获阿联酋首张无人机配送商业运营许可证，美团无人机将开始商业化运营探索 [48] - 运-9E运输机正式交付首个海外客户，具有飞行距离远、货舱容积大、载货量多等特点 [50] - 海绵钛价格跟踪：0级国产海绵钛价格4.4-4.5万元/吨，1级国产海绵钛价格4.3-4.4万元/吨，2级国产海绵钛价格4.2-4.3万元/吨 [52] - 金属钒价格跟踪：12月20日，上海有色市场金属钒（≥99.5%）现货均价1450元/kg [53]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市 | 维持” [28] 报告的核心观点 - 行业整体表现不佳，但中药板块表现相对较好，下跌0.55% [31][34] - 医疗服务板块Q3业绩增速略有放缓，Q4有望迎来经营旺季，增速提升 [1] - 中药板块2024Q3收入略有下滑，主要受高基数、集采等影响，但2025年影响减弱，看好行业需求复苏和高品质OTC品牌反弹 [3] - CXO板块业绩呈现边际改善趋势，头部公司在手订单情况增速提升，盈利能力有望逐步修复 [11] - 医疗设备板块估值上涨空间较大，建议积极布局，预计24Q4各省份有望逐步落地以旧换新政策 [86] - 血液制品板块白蛋白需求稳定，静丙需求持续向好，中长期成长空间大 [90] - 线下药店板块前期上涨后小幅回调，预计明年龙头药店客流量、利润率有望提升 [92] 根据相关目录分别进行总结 一周观点 - 第五批高值医用耗材集采开标，相关企业将迎来国产替代机会 [73][74] - REITs赋能协同共赢，“双上市”估值重塑 [75][76] - 中药新药申报加速，国谈助力新药快速放量 [78][79] 本周医药生物表现及子板块观点 - 本周医药生物下跌2.13%，跑输沪深300指数1.99pct，在31个子行业中排名第13位 [81] - 细分板块周表现及观点：中药板块涨幅最大，下跌0.55%；疫苗板块下跌0.88%，线下药店板块下跌1.22%，其他生物制品板块下跌1.81%，医药流通板块下跌2.01%；原料药板块跌幅最大，下跌3.67%，医疗设备板块下跌2.92%，化学制剂板块下跌2.62%，血液制品板块下跌2.58%，体外诊断板块下跌2.53% [31] 细分板块周表现及观点 - 医疗设备板块下跌2.92%，估值上涨空间较大，建议积极布局 [86] - 医疗耗材板块下跌2.42%，建议关注高景气相关标的和集采促进相关标的 [96] - IVD板块下跌2.53%，估值上涨空间较大，建议积极布局 [97] - 血液制品板块下跌2.58%，白蛋白需求稳定，静丙需求持续向好 [90] - 线下药店板块下跌1.22%，预计明年龙头药店客流量、利润率有望提升 [92] 推荐及受益标的 - 推荐标的：康缘药业、佐力药业、益丰药房、九州通、上海医药、太极集团、国际医学、新里程、美年健康、微电生理、迈普医学、迈瑞医疗、怡和嘉业、昌红科技、拱东医疗 [69] - 受益标的：心脉医疗、先健科技、归创通桥-B、康方生物、迪哲医药、云顶新耀、恒瑞医药、海思科、信达生物、亚盛医药、百济神州、天士力、以岭药业、方盛制药、老百姓、一心堂、大参林、健之佳、漱玉平民 [69]

日本央行利率决策 - 日本央行以8比1的投票结果决定维持利率在0.25%不变，委员田村直树建议将利率提高至0.5%[4] - 日本央行下一次利率决议时间为1月24日和3月19日，可能不急于进一步加息，下一次加息更有可能的时间点是3月会议[10] 影响因素 - 外部环境不确定性上升，主要围绕美国新政府政策的不确定性，特朗普的财政、关税和移民政策可能对金融市场造成影响[17] - 国内工资趋势有待进一步明朗化，工资趋势的总体情况将在明年3、4月份变得更加清晰，春斗（春季劳工谈判）将影响薪资决策[33] 市场反应 - 央行行长植田和男的发言偏鸽，带动日元汇率走贬[41] - 日本政治局势动荡，政策不确定性较高，日元疲弱的趋势短期内恐难以有所改观[43] 风险提示 - 日本政治局势动荡，政策不确定性较高；日元大幅快速贬值可能增加提前加息压力[27]

投资评级 - 报告对泰凌微的投资评级为"买入"，预计2024/2025/2026年分别实现收入8.1/10.5/13.7亿元，归母净利润分别为1/1.7/2.9亿元 [5][15] 核心观点 - 泰凌微最新发布的TLEdgeAI-DK平台，支持主流本地端AI模型，是目前世界上功耗最低的智能物联网连接协议平台，特别适合运用在需要电池供电的各类产品 [5] - TL721x及TL751x系列增加了边缘AI运算能力，实现了可自行学习，可以参与、对接大模型和应用小模型，并实现了和国际、国内一线的智能音频、智能家居厂家的全面合作 [5] - TL721X已步入量产筹备的关键阶段，预计将于2025年中正式开启大规模批量生产阶段 [5] 公司基本情况 - 最新收盘价为29.68元，总股本2.40亿股，流通股本1.63亿股，总市值71亿元，流通市值48亿元 [4] - 52周内最高价为31.66元，最低价为15.58元，资产负债率为3.6%，市盈率为118.72 [4] - 第一大股东为国家集成电路产业投资基金股份有限公司 [4] 财务预测 - 预计2024/2025/2026年营业收入分别为8.1/10.5/13.7亿元，同比增长27.4%/29.6%/30.5% [5][16] - 预计2024/2025/2026年归母净利润分别为1/1.7/2.9亿元，同比增长101.7%/69.4%/70.7% [5][16] - 预计2024/2025/2026年毛利率分别为50.0%/51.0%/52.0%，净利率分别为12.4%/16.2%/21.2% [7][16] 市场表现 - 2023-12至2024-12期间，泰凌微的股价预计将从-46%增长至26% [2]

报告公司投资评级 - 股票投资评级为"买入"，首次覆盖[27] 报告的核心观点 - 报告预计公司2024-2026年分别实现收入22.39/29.98/36.96亿元，实现归母净利润分别为1.56/2.40/3.26亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为49倍、32倍、24倍，给予"买入"评级[25][35] 根据相关目录分别进行总结 财务报表和主要财务比率 - 营业收入：2023年为1555百万元，2024年预计为2239百万元，2025年预计为2998百万元，2026年预计为3696百万元[20] - 营业成本：2023年为1165百万元，2024年预计为1753百万元，2025年预计为2313百万元，2026年预计为2821百万元[20] - 毛利率：2023年为25.1%，2024年预计为21.7%，2025年预计为22.9%，2026年预计为23.7%[20] - 净利率：2023年为8.8%，2024年预计为7.0%，2025年预计为8.0%，2026年预计为8.8%[20] - ROE：2023年为7.0%，2024年预计为7.5%，2025年预计为10.5%，2026年预计为12.7%[20] - 资产负债率：2023年为42.2%，2024年预计为48.7%，2025年预计为53.2%，2026年预计为55.4%[20][21] 个股表现 - 瑞可达(688800)的52周内最高/最低价为53.00/19.85[27] 投资要点 - 公司持续加大研发投入，2024年Q1-3研发费用为1.11亿元，同比增长29.91%[25] - 公司深耕汽车连接器，在汽车"电动化"和"智能化"领域有全系列产品[25] - 公司积极探索新兴领域产品，如AI与数据中心领域的SFP+、CAGE系列等[25] 投资建议 - 预计公司2024-2026年分别实现收入22.39/29.98/36.96亿元，实现归母净利润分别为1.56/2.40/3.26亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为49倍、32倍、24倍，给予"买入"评级[25][35]

美联储政策与经济预测 - 美联储在2024年12月的议息会议上降息25个基点至4.25-4.50%，但表现出鹰派立场，暗示未来降息步伐将放缓[12]。 - 克利夫兰联储主席Beth M. Hammack投票反对降息，倾向于维持利率不变[12]。 - 经济预测摘要上调了GDP和通胀预测，下调了失业率预测，显示美联储对经济前景信心增强[12]。 - 点阵图显示，委员们对2025年降息幅度的预期大幅减少[13]。 通胀与政策不确定性 - 美联储对通胀的关注增加，市场对通胀的担忧卷土重来，主要原因是特朗普政策带来的不确定性[12]。 - 鲍威尔表示，通胀不确定性上升，美联储需要放慢步伐[16]。 - 美联储内部对新政策对通胀的影响存在分歧，部分与会者将新政策纳入预测，部分则未纳入[16]。 市场预期与风险提示 - 市场定价显示，美联储可能在2025年1月开始暂停降息，概率为91.4%[17]。 - 风险提示包括美国经济基本面超预期走弱、就业市场超预期快速恶化、美联储降息幅度和速度超预期、金融风险事件[3]。

公司投资评级 - 艾森股份（688720）的股票投资评级为“买入”，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 艾森股份深耕电镀和光刻湿电子化学品，先进封装驱动成长，拟收购马来西亚INOFINE公司夯实湿电子化学品布局 [3] 业务版图 - 艾森股份的业务版图包括电镀液及配套试剂和光刻胶及配套试剂两大板块。2022年，电镀液及配套试剂产品结构中，电镀前处理用化学品占比43%，电镀液占比40%，其他电镀化学品占比16%。光刻胶及配套试剂产品结构中，光刻胶占比28%，附着力促进剂占比15%，蚀刻液和显影液占比11% [4] 投资要点 - 艾森股份从半导体传统封装的电镀产品起步，逐步掌握了引脚表面处理的全套电子化学品，并逐步取代国外材料公司成为传统封装电镀化学品领域的国内主力供应商。公司逐步向先进封装、晶圆制造及显示面板等领域延伸，形成了电镀液及配套试剂、光刻胶及配套试剂两大业务板块，为客户提供关键工艺环节的整体解决方案（Turnkey）。公司与长电科技、通富微电、华天科技等知名厂商建立了稳定合作关系。近期公司拟收购马来西亚INOFINE公司80%股权，夯实湿电子化学品领先地位，快速布局东南亚市场 [7] - 电镀液及配套试剂方面，公司在持续夯实传统封装国内龙头地位的基础上，逐步在先进封装以及晶圆28nm、14nm先进制程取得突破。部分产品进展如下：公司先进封装用电镀铜基液（高纯硫酸铜）已在华天科技正式供应；先进封装用电镀锡银添加剂已通过长电科技的认证，尚待终端客户认证通过。在晶圆领域，28nm大马士革镀铜添加剂已在华力小批量验证中，14nm超纯硫酸钴也已在华力验证 [8] - 光刻胶及配套试剂方面，公司以光刻胶配套试剂为切入点，已成功实现附着力促进剂等产品的规模化供应。公司以先进封装负性光刻胶、OLED阵列制造用光刻胶以及晶圆用PSPI等特色工艺光刻胶为突破口，覆盖晶圆制造、先进封装及显示面板等应用领域并向先进制程延伸。公司自研先进封装用g/i线负性光刻胶、晶圆制造i线正性光刻胶均已实现批量供应，晶圆制造正性PSPI已获得主流晶圆厂的首个国产化材料订单 [9] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为4.62亿元、5.64亿元、6.89亿元，实现归母净利润分别为0.49亿元、0.69亿元、1.05亿元。当前股价对应2024-2026年PE分别为76倍、54倍、36倍，维持“买入”评级 [11] 财务表现 - 2024年前三季度，公司实现营收3.12亿元，同比+25.96%，主要得益于公司在先进封装领域的销售收入较大幅度的增长 [31] - 2024年前三季度，公司实现归母净利润为2,383万元，同比增长28.56%。Q3单季度实现营业收入1.26亿元，同比增长34.7%，季度环比增长21.7%，Q3归母净利润1,009万元，同比增长36.03%，环比增长61.99% [36] 毛利率 - 2019-2022年，公司主营业务毛利率下降，主要受原材料价格上涨、产品结构变动以及折旧摊销金额增加等多方面因素的影响。2023年主要原材料价格较上年同期有所回落，公司毛利率企稳回升 [39] 研发投入 - 公司为巩固和增强自身核心竞争力而不断加码研发，实现技术突破和产品创新，研发费用率维持在相对高的水平 [45] 收购计划 - 公司拟使用自有资金1,400万林吉特（折合人民币2,158万元）通过下属新加坡全资子公司收购马来西亚INOFINE公司80%股权，夯实湿电子化学品领先地位，快速布局东南亚市场。标的公司23年的营收为2,241.83万林吉特（3,456万元人民币），净利润为233.69万林吉特（360万元人民币） [49] 客户资源 - 公司主要客户均为全球或国内领先的集成电路封测厂商或电子元件厂商，且均为国内外知名上市公司或其子公司，不存在董事、监事、高级管理人员、其他主要关联方或持有公司5%以上股权的股东在公司前五大客户中占有权益的情形 [52] 供应商 - 公司主要供应商保持稳定，公司产品所需的主要原材料如锡材、甲基磺酸锡等均为常见的工业品，市场供应充足 [54] 募投项目 - 公司募投项目包括年产12,000吨半导体专用材料项目和集成电路材料测试中心项目，进一步加速产品更新迭代和科技成果转化，扩大电子化学品供应能力 [56] 电镀业务 - 公司电镀液及配套试剂产品可覆盖市场超20亿元，主要应用于传统封装、先进封装、晶圆制造、被动元件、PCB等领域 [69] - 公司电镀液及配套试剂产品逐步向先进封装及晶圆制造28nm、14nm先进制程领域延伸，随着集成电路中互连层数、先进封装中对RDL和铜柱结构使用的增加，铜互连材料需求将持续增长 [91] 光刻胶业务 - 公司自研光刻胶产品主要包括先进封装用g/i线负性光刻胶、OLED阵列制造正性光刻胶和晶圆制造i线正性光刻胶，目前晶圆制造正性PSPI已获得主流晶圆厂的首个国产化材料订单 [116]

投资评级 - 股票投资评级：买入，首次覆盖 [1] 核心观点 - 报告研究的具体公司为本土领先高端美妆品牌，主品牌MAOGEPING收入占比超过95%，覆盖彩妆及护肤，23年护肤品占比提升至40% [4] - 创始人IP、体验式营销、卓越产品口碑打造护城河，会员忠诚度高，风尚会员复购率超过80% [4] - 产品延展可期，线下单柜产出提升+线上发力驱动份额提升，未来增长驱动力来自线下扩柜台和线上平台渗透率提升 [4] - 预计24年-26年公司归母净利润分别为9.1亿元/12.0亿元/15.4亿元，分别+37%/33%/28%，对应PE分别为29倍/22倍/17倍 [4] 公司概况 - 报告研究的具体公司成立于2000年，创始人毛戈平先生及配偶上市前持股比例为57.26%，家族+高管上市前持股比例达94.55% [4] - 23年公司收入/归母净利润分别为28.9亿元、6.6亿元，3年复合增速均超过35%，维持20%左右净利率 [4] - 24H1收入/归母净利润均同增41%至19.7亿元/4.9亿元 [4] - 公司主品牌MAOGEPING定位较高端，以彩妆切入，兼顾护肤品，通过百货专柜及电商触达用户 [10] - 公司实际控制人为毛戈平、汪立群夫妇，上市前直接及间接合计控制公司57.26%股份 [12] 财务分析 - 23年公司收入/归母净利润为28.9亿元、6.6亿元，同比增速分别为57.8%、88.0%，21-23年复合增速分别为35.3%、41.4% [21] - 24H1收入/归母净利润分别为19.7亿元、4.9亿元，均同增41.0% [21] - 23年公司毛利率、归母净利率分别为84.8%、23.0%，分别同比提升1.0pct、3.8pct [21] - 24H1公司毛利率/净利率分别84.9%/24.9%，保持高位 [21] - 23年/24H1公司ROE分别为49%/38%，维持较高水平 [27] 业务分析 - 23年公司彩妆、护肤、化妆技术培训及相关收入分别为16.2亿元/11.6亿元/1.0亿元，占总收入比重分别为56%/40%/4% [30] - 23年公司产品销售1332万件，21-23年复合增速为27%，均价为209元 [31] - 彩妆23年销量为972万件，21-23年复合增速为19%，均价为167元 [31] - 护肤品23年销量为360万件，21-23年复合增速为60%，均价为322元 [31] - 24H1线上占比提升至47%，线下、线上24H1收入占比分别达49%/47% [52] - 23年线下、电商收入分别为16亿/12亿元，占比分别为56%/41%，21-23年复合增速分别为29%/49% [52] 行业分析 - 23年我国彩妆市场规模618亿元，yoy+11%，占比化妆品大盘11% [70] - 23年中国人均彩妆消费为42.6元，同期西欧、日本、韩国、美国分别为352元、414元、669元、881元 [70] - 23年彩妆中面部底妆/唇妆/眼妆/其他市场规模占比分别为49%/30%/15%/7% [74] - 23年彩妆线上/线下渠道占比分别为64%/36%，18年-23年复合增速分别为+13%/-5% [78] - 23年高端/大众彩妆占比分别为40.3%/59.7%，18年-23年复合增速分别为6.4%/3.6% [78] 竞争优势 - 创始人毛戈平先生在彩妆领域享誉盛名，核心高管团队结构稳定 [18] - 线下体验式营销引流，为用户打造专属妆容，会员设计机制提升进店频率及转化 [4] - 与一线大牌供应链同源，创始人严控品质，产品力有保障 [4] - 会员忠诚度高，风尚会员复购率超过80%，贡献线下80%以上收入 [4] 成长看点 - 线下稳步扩柜台，国内保持新增约30个/年，柜台成熟+产品丰富驱动单柜产出提升 [4] - 线上天猫/抖音等平台发力渗透率仍具提升空间，有望保持高增长 [4] - 维持光影类产品优势，粉底/气垫等高复购底妆有望打造大单品 [4] - 面膜爆品之外，核心会员转化驱动护肤品增长 [4]