报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 预计 Bloom Energy 的 4Q24 业绩市场反应积极，报告收入和 EBITDA 远高于预期，得益于利润率和收入提高；2025 财年收入预期略高于普遍预期，有望与公用事业公司达成更多协议，继续以两位数速度降低成本 [1] 根据相关目录分别进行总结 2025 财年指引情况 - 2025 财年收入预期为 16 - 18.5 亿美元，同比增长 9 - 26%，非 GAAP 毛利率约 29%，营业收入为 1.35 - 1.65 亿美元，资本支出与 2024 财年类似，预计 2025 年第一季度收入同比增长 20 - 30% [2] 4Q24 业绩情况 - 调整后净收入为 1.05 亿美元，高于市场普遍预期的 7300 万美元；收入为 5.72 亿美元，高于市场普遍预期的 5.08 亿美元；调整后 EBITDA 为 1.47 亿美元，高于市场普遍预期的 1.05 亿美元 [3] - 非 GAAP 毛利率为 39.3%，高于市场普遍预期的 34%；产品部门毛利率为 46.9% [3] - 2024 年下半年营运现金流表现良好 [3] 业务相关情况 - 数据中心订单“强劲、多样且稳健”，2024 财年末产品和服务积压订单分别为 25 亿美元和 96 亿美元，三分之一积压订单与数据中心有关 [3] - 此前宣布与 Chart Industries 建立碳捕获合作伙伴关系，认为碳捕获是减少公司碳足迹的唯一方法，中期市场发展将比氢气更大 [4] - 预计 2025 财年产品成本将进一步以两位数下降，通过供应基地多样性/地理位置及工程技术进步管理成本，不依赖中国供应链 [4] - 11 月宣布与美国电力公司达成 1GW 协议，正与其他几家公用事业公司谈判，也有兴趣并正在与大中型公司和能源公司进行谈判 [4] 其他情况 - 安全港条款允许客户/金融家获得投资税收抵免优惠，美国全国范围内客户可获 40%抵免优惠，能源领域等预定义领域可获 50%税收抵免，本十年布鲁姆能源间接收入收益可能达 120 至 150 亿美元 [5] - 公司似乎无筹集资金计划，营运资金和开支控制较紧，拥有 1GW 制造能力，短时间内投资约 1.5 亿美元可将产能提高三倍 [5]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 预计 Bloom Energy 的 4Q24 业绩市场反应积极，报告收入和 EBITDA 远高于预期，得益于利润率和收入提高；2025 财年收入预期略高于普遍预期，有望与公用事业公司达成更多协议，继续以两位数速度降低成本 [1] 根据相关目录分别进行总结 2025 财年指引 - 2025 财年收入预期 16 - 18.5 亿美元，同比增长 9 - 26%，非 GAAP 毛利率约 29%，营业收入 1.35 - 1.65 亿美元；预计资本支出与 2024 财年类似；2025 年第一季度收入同比增长 20 - 30% [2] 4Q24 业绩情况 - 调整后净收入 1.05 亿美元，高于市场预期的 7300 万美元；收入 5.72 亿美元，高于市场预期的 5.08 亿美元；调整后 EBITDA 为 1.47 亿美元，高于市场预期的 1.05 亿美元 [3] - 非 GAAP 毛利率为 39.3%，高于市场预期的 34%；产品部门毛利率为 46.9% [3] - 2024 年下半年营运现金流表现良好 [3] 业务相关情况 - 数据中心订单“强劲、多样且稳健”，2024 财年末产品和服务积压订单分别为 25 亿美元和 96 亿美元，三分之一积压订单与数据中心有关 [3] - 与 Chart Industries 建立碳捕获合作伙伴关系，认为碳捕获中期发展比氢气大 [4] - 预计 2025 财年产品成本继续以两位数下降，通过供应基地多样性和工程技术进步管理成本，不依赖中国供应链 [4] - 11 月与美国电力公司达成 1GW 协议，正与其他公用事业公司、大中型公司和能源公司谈判 [4] 其他情况 - 安全港条款使客户/金融家在 2028 年 12 月 31 日前行使选择权，全国客户获 40%抵免优惠，能源领域等获 50%税收抵免，本十年间接收入收益可能达 120 - 150 亿美元 [5] - 暂无筹集资金计划，营运资金和开支控制较紧；有 1GW 制造能力，投资约 1.5 亿美元可将产能提高三倍 [5]

财政政策总体方向 - 宏观政策积极，稳增长在“高质量发展”前提下发力，非大水漫灌式强刺激[3][8] - 2025年财政或更给力、节奏前置，但留足政策空间，中央举债规模或提升[3][7] 财政资金规模 - 2025年预算赤字、专项债、特别国债合计资金同比多增约2万亿元[3][7][9] - 预算内赤字率有望升至4%附近，新增专项债规模预计从3.9万亿元增至4.5万亿元，特别国债规模或从1万亿元追加至2万亿元[3][9] 财政资金节奏 - 中央已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元，1 - 2月专项债规模同比高增，全年早发早用[11] - 若下半年稳增长有压力，不排除增发国债提升财政力度[3][11] 增量财政投向 - 增强对“两新两重”投入，超长期特别国债对“两新”支持或从3000亿元增至5000亿元，对“两重”支持或从7000亿元增至9000亿元[3][14][17] - 专项债使用向土地储备和收购存量商品房用作保障性住房倾斜，助力房地产松绑[19] - 专项债券管理确立新机制，确保对科创长期支持，用作项目资本金规模上限从25%提至30%[19] 财政改革 - 2025年零基预算改革或将提速，缓解地方财政收支压力，聚焦高质量发展[3][20]

报告公司投资评级 报告未提及赣锋锂业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 赣锋锂业2024年业绩亏损，但Mariana项目投产带来新机遇 [1] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 赣锋锂业发布2024年年度业绩预告，预计归属上市公司股东净亏损14 - 21亿元，去年同期净利润为49.5亿元 [1][6] - 2024年第一、二、三季度净利润分别为 - 4.39亿元、 - 3.21亿元、1.20亿元，推算四季度净亏损7.6 - 14.6亿元 [1][6] - 业绩下滑原因包括锂产品市场波动，碳酸锂价格从年初10.1万元/吨跌至7.5万元/吨，跌幅25.74%；金融资产公允价值变动损失约16.40亿元；资产减值准备计提 [1][6] Mariana项目投产情况 - 2025年2月12日，赣锋锂业全资子公司LMA旗下阿根廷Mariana锂盐湖项目一期正式投产 [2][7] - 该项目已勘探锂资源总量约合812.1万吨LCE，一期规划年产能2万吨氯化锂生产线 [2][7] - 项目达产后，2万吨氯化锂产能折合近3万吨碳酸锂，将优化公司锂资源供应及成本结构，提升盈利能力和全球市场竞争力 [2][7] - 项目践行互惠合作、绿色发展理念，推动本地经济发展，创造超11600个就业机会，周边建设120MW光伏发电站和288MWh储能项目 [2][7] 公司发展潜力情况 - 赣锋锂业是全球最大金属锂生产商、国内最大锂化合物供应商，拥有10.6万吨氢氧化锂、9.1万吨碳酸锂及3150吨金属锂年产能 [3][8] - 公司资源全球布局，2024年非洲马里Goulamina锂辉石项目一期、阿根廷萨尔塔Mariana盐湖项目、胡胡伊省Cauchari - Olaroz盐湖项目有进展 [3][8] - 公司拥有“卤水提锂”等先进产业化技术，贯彻“技术赣锋”路线，进军固态电池领域，自主研发高比能电池 [3][8] - ESG理念贯穿公司发展战略，阿根廷项目单吨碳酸锂产品用水量、新余赣锋蒸汽冷凝水回收、赣锋锂电动力工厂节能改造有成效 [3][8] - 2024年公司获MSCI ESG指数评级A级，获多个ESG奖项，入选多个榜单 [3][8]

报告公司投资评级 报告未提及赣锋锂业的投资评级相关内容 报告的核心观点 - 赣锋锂业2024年业绩亏损，但Mariana项目投产带来新机遇 [1] 根据相关目录分别进行总结 2024年业绩情况 - 赣锋锂业发布2024年年度业绩预告，预计归属上市公司股东净亏损14 - 21亿元，去年同期净利润为49.5亿元 [1][6] - 2024年第一、二、三季度净利润分别为 - 4.39亿元、 - 3.21亿元、1.20亿元，推算四季度净亏损7.6 - 14.6亿元 [1][6] - 业绩下滑原因包括锂产品市场波动、金融资产公允价值变动损失、资产减值准备计提 [1][6] Mariana项目投产情况 - 2025年2月12日，赣锋锂业全资子公司LMA旗下阿根廷Mariana锂盐湖项目一期正式投产 [2][7] - 该项目已勘探锂资源总量约合812.1万吨LCE，一期规划年产能2万吨氯化锂生产线 [2][7] - 项目达产后，2万吨氯化锂产能折合近3万吨碳酸锂，将优化公司锂资源供应及成本结构 [2][7] - 项目践行互惠合作、绿色发展理念，创造超11600个就业机会，周边建设光伏发电站和储能项目 [2][7] 公司发展潜力情况 - 赣锋锂业是全球最大金属锂生产商、国内最大锂化合物供应商，拥有多项产能 [3][8] - 公司资源全球布局，2024年多个项目投产或产能爬坡，资源优势转化为品质与成本优势 [3][8] - 公司拥有先进生产技术，贯彻“技术赣锋”路线，布局全产业链 [3][8] - ESG理念贯穿公司发展战略，2024年获MSCI ESG指数评级A级及多个奖项 [3][8]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价129.57港元，现价116.00港元（2025年02月21日收盘价）[2] 报告的核心观点 - 渣打银行发布2024年全年业绩，24Q4营收表现良好但核心利润同比下降，宣布新股票回购，核心一级资本充足率稳定，每股分红增加，2024 - 2026年维持回馈股东指引，2024年RoTE提升[3][18] - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长+9.6%和+11.6%，维持优于大市评级[4] - 2024年净利息收入表现优于指引，2025年增长面临挑战，非息收入同比增长，对公业务计提回拨，零售业务计提增量，高风险资产占比增加，其他减值损失拖累利润，Fit for Growth项目仍在执行，成本管控有成效[5][6][8][9][20][21] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 渣打银行2024年全年业绩，24Q4营收同币种口径同比+14%，剔除特定项目后同比+12%高于指引，核心利润同比-13%，宣布新15亿美元股票回购，此前15亿美元回购完成，24Q4核心一级资本充足率14.2%环比稳定，风险资产环比降20亿美元，每股分红同比+37%至0.37美元，2024 - 2026年维持回馈股东80亿美元指引，2024年RoTE同比+1.6pct至11.7%[3][18] 估值 - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长+9.6%和+11.6%，原预测25年同比增长-1.6%，维持优于大市评级，给予25年市净率0.80倍，25年预测每股净资产20.71美元，USDHKD平均汇率7.8358，目标价129.57港元，此前2024年市净率0.70倍，24年预测每股净资产16.65美元，USDHKD平均汇率7.8223，目标价91.09港元[4] 点评 - 2024年净利息收入同币种口径同比+10%至104亿美元，剔除1.47亿美元存款保险重分类后同比+8%至103亿美元，高出指引，得益于结构优化和短期套期保值展期，24Q4平均生息资产同比降210亿美元，2025年增长面临高基数、利率不确定和WRB转型不利影响，24Q4净息差2.12%，不考虑重分类为2.02%环比+7bp，贷款环比+2%，存款环比+1%[5] - 非息收入同币种口径同比+20%，源于财富解决方案、全球银行和全球市场业务增长[6][21] - 2024年信贷减值损失同比+5%至5.57亿美元，CIB回拨1.06亿美元，香港商业地产敞口计提5800万美元，全年信贷成本19bp，24Q4 CIB同比减4400万美元，WRB计提同比增5400万美元，主要源于高利率环境下无抵押资产包质量弱化和数字化合伙业务增加，24Q4信贷减值损失同比+6800万美元，含Q4额外增加的和香港商业地产相关的2400万美元，24Q4高风险资产环比增5亿美元，占比环比+0.85pct至3.70%，第三阶段贷款占比为2.17%环比降0.06pct，2024年其他减值损失含5.61亿美元软件资产减值，Q4为3.42亿美元[8] - Fit for Growth项目仍在执行，24Q4支出同比+16%，剔除1.47亿美元重分类后同比+11%，2024年支出同比+7%，剔除后同比+6%，24Q4重组相关2亿美元费用反映项目影响和架构转型，2024年成本收入比59%同比改善4pct，存款保险重新分类约2亿美元影响持续，2026年支出目标低于123亿美元[9][21] 财务报表分析和预测 - 估值指标方面，PE、PB等指标随时间变化，如PE从2023年的13.63降至2026E的7.79，PB从2023年的0.93降至2026E的0.66[16] - 利润表方面，营业收入、净利息收入、手续费净收入等预计呈增长趋势，如营业收入从2023年的18019百万美元增长至2026E的21412百万美元，归属母公司净利润从2023年的3017百万美元增长至2026E的4396百万美元[16] - 资产负债表方面，贷款总额、债券投资等资产项目和存款、同业负债等负债项目有相应变化，如贷款总额从2023年的292145百万美元增长至2026E的309268百万美元，存款从2023年的469418百万美元增长至2026E的497468百万美元[16] - 驱动性因素方面，生息资产增长、贷款增长、存款增长等指标有不同表现，如生息资产增长从2023年的3.44%到2026E的3.01%，贷款增长从2023年的 - 7.62%到2026E的4.00%[16] - 盈利及杜邦分析方面，ROAA、ROAE等指标呈上升趋势，如ROAA从2023年的0.42%升至2026E的0.55%，ROAE从2023年的6.89%升至2026E的8.82%[16] - 业绩年增长率方面，净利息收入、营业收入等指标有不同的增长情况，如净利息收入2024年同比 - 18.06%，2025E同比 - 1.79%，2026E同比 - 2.52%，营业收入2024年同比8.46%，2025E同比5.32%，2026E同比4.03%[16] - 资产质量方面，信贷成本等指标有变化，如信贷成本从2023年的0.17%到2026E的0.30%[16] - 资本状况方面，资本充足率、核心资本充足率等指标有相应表现，如资本充足率从2023年的21.19%到2026E的22.00%[16]

报告公司投资评级 - 给予中国联塑“优于大市”投资评级，基于同行业可比公司估值并考虑港股相较A股估值较低，给予2025年中国联塑8.5倍PE估值，按港元兑人民币0.9汇率计算，对应目标价为4.25港元 [80] 报告的核心观点 - 中国联塑是国内塑料管道龙头企业，受益于原材料价格下行盈利能力优异，下游需求有望企稳，产品结构不断优化且持续拓展海外市场 [89] 公司情况总结 公司基本情况 - 中国联塑是中国领先的大型管道建材产业集团，建立超30个先进生产基地，分布于中国19个省份及海外国家，与2891名独立独家一级经销商建立长期战略合作关系，提供过万种优质产品，应用于多个领域 [4] - 2024H1营业收入135.64亿元，同比-11.3%，业务以塑料管道系统为主，营收贡献占80%以上，华南市场是主要市场，占2024H1总营收44.7%，境外销售收入占比持续增长，2024H1境外营收占比达9.8% [6] 公司业务情况 - 塑料管道业务产品应用以供水、排水为主，合计占2024H1塑料管道业务营收的76.14%，按产品物料划分，PVC制塑料管道占2024H1塑料管道业务营收的57.76% [9] - 塑料管道产品销量与价格保持相对稳定，2024H1销量为120.25万吨，同比-5.7%，产品均价为9330元/吨，同比-2.8% [12] - 塑料管道产能为325万吨/年，龙头地位优势显著，行业集中度进一步提升 [15] - 秉持良好品牌价值理念，树立了良好的品牌形象，蝉联中国房地产业协会发布的塑料管件管材类首选品牌榜首，2024年首选率达27%，对上游采购环节议价能力较强，营运能力位于行业领先水平 [18] - 近年来分红比例相对稳定，维持在30%左右，2023年总股息为每股20港仙，派息比率23.7%，目前股息率（TTM）约为5.75% [21] 公司业务发展 - 2024H1塑料管道系统生产年度设计产能为325万吨，产能使用率约74.1%，积极向多领域创新发展，将管道产品多元化，减少对房地产行业应用市场的依赖，开发输氢管和输油管等新产品 [64] - 致力于为中国现代化农业提供全产业链整体解决方案，以农业管道产品为核心拓展业务领域，近年来农业农村应用市场的管道销量显现增长趋势 [67] - 2024H1建材家居业务收入为10.80亿元，占总收入8.0%；供应链服务平台业务收入为7.69亿元，分拆附属公司EDA集团控股有限公司在联交所主板上市；新能源业务收入为1.57亿元，将审慎减少相关投资；环保业务收入为1.31亿元，未来将继续深挖政府项目 [69] - 采取轻资产和贸易模式开拓海外市场，除现有海外生产基地外，锁定非洲坦桑尼亚和越南实行当地产销本土化，越南生产基地预期可于2024年第四季度投产 [73] - 2024H1以1.72亿元进一步增持科达约1%的股份，目前拥有科达制造8.01%的权益，将与科达制造加强联系，探讨在非洲海外市场的业务合作 [76] 行业情况总结 塑料管道行业情况 - 塑料管道是化学建材行业重要分支，包括多种高分子材料制成的产品，历年来PVC管道占比逐步降低，PE、PP - R及其他管道占比逐步增长 [26] - PVC管道加工核心在于配方，耐温性较差，能抵抗大部分腐蚀性液体，强度及刚度较大 [29] - PE管道主要口径为400mm - 1200mm，HDPE管道耐腐蚀性强、价格低，城市燃气用管全部采用PE燃气管 [33] - PP - R管道耐温范围一般在0℃到95℃之间，耐腐蚀性优良，使用寿命长 [37] - 2023年我国塑料管道行业总产量为1619万吨，同比-1.58%，近5年年产量均超1600万吨，总产量相对稳定，约占国内塑料制品行业总产量的1/5，在各种材料管道中的平均市场占有率已超过55% [46] 行业上下游情况 - 塑料管道行业上游主要为PVC、PE、PP等树脂原材料生产行业，原材料成本占主营业务成本超80%，目前相关原材料价格均处于历史低位，相较于2021年，2024年乙烯法PVC、电石法PVC、PE管材原料和PP管材原料均价分别-40.48%、-40.40%、-8.03%和-16.73% [39] - 农业、市政与建筑给排水是塑料管道主要应用领域，合计占比超60%，中国农田有效灌溉面积增长、供排水管道增速稳定，支撑了塑料管道需求增长 [49] 行业政策情况 - 2024年下半年以来央地密集出台促进房地产市场健康发展政策，2025年是国内房地产市场止跌回稳关键期，塑料管道业务与房屋竣工面积相关性较高 [53] - 未来五年需要改造的城市燃气、供排水、供热等各类管网总量将近60万公里，投资总需求约4万亿，2023 - 2024年国家已安排超4700亿元资金支持城市更新项目，2024年力争改造各类老旧管线10万公里以上 [55] - 从2024年起中央财政支持部分城市实施城市更新行动，补助总额最高不超过12亿元，重点支持城市地下管网更新改造和污水管网“厂网一体”建设改造等 [58] 盈利预测与财务分析 盈利预测 - 预计中国联塑24 - 26年归母净利润分别为12.03、13.98、16.02亿元，对应EPS分别为0.39、0.45、0.52元 [80] 财务报表分析和预测 |报表类型|项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表|营业收入（百万元）|30868|24316|25344|27193| |利润表|净利润（百万元）|2320|1205|1400|1604| |利润表|归属母公司净利润（百万元）|2368|1203|1398|1602| |利润表|EPS（元）|0.76|0.39|0.45|0.52| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|6701|809|4450|3054| |现金流量表|投资活动现金流（百万元）|-4254|-1893|-4482|-3162| |现金流量表|筹资活动现金流（百万元）|-3043|976|901|826| |现金流量表|现金净增加额（百万元）|-580|-108|869|719| |资产负债表|资产总计（百万元）|60031|59172|63916|66645| |资产负债表|负债合计（百万元）|35720|33656|37001|38125| |资产负债表|归属母公司股东权益（百万元）|23503|24707|26104|27706| |资产负债表|股东权益合计（百万元）|24311|25516|26916|28520| [82][83][85]

报告核心观点 - 美国科技“七姐妹”是近年美股上涨主要动力，靠持续科技创新巩固行业优势；中国技术、人力、政策具备培育科技巨头土壤，股市制度环境也利于科技投资；中国股市AI应用、半导体制造、高端装备等领域有望涌现科技“七姐妹” [3] 美国科技“七姐妹”情况 - 美国科技“七姐妹”指苹果、英伟达、微软等七家公司，集中在信息技术与可选消费行业，覆盖前沿科技领域，是细分龙头 [10] - 截至25/02/15，七家公司总市值突破17万亿美元，相当于标普500总市值三分之一，超日本、德国、英国和印度股市市值总和 [10] - 自15年以来，七家公司股价明显跑赢标普500指数，收盘价平均值计算增长近12倍，同期标普500仅增长3倍，2023年以来股价加速上涨支撑美股 [10] - 微软、苹果成立于上世纪70年代，分别以软件和硬件起家，2015年以来股价增长超10倍 [11] - 亚马逊、谷歌、Meta属互联网应用服务企业，从单一业务横向多元化发展，15年以来股价分别增长15倍、7倍、9倍 [11] - 英伟达、特斯拉以硬件技术为起点，垂直整合深耕核心技术，15年以来股价分别增长287倍、24倍 [11] - 美国科技“七姐妹”崛起原因：依靠持续创新建立先发优势，如英伟达GPU技术、谷歌搜索引擎算法；战略并购扩张整合资源，如谷歌收购Android和YouTube；盈利是推动股价倍增重要因素，但非必要条件，如特斯拉初期盈利不稳定，Meta前期盈利较稳定 [16][18] 中国科技产业发展基础 - 技术发展方面，中国科创能力明显提升，在全球创新力排名中位居第11位，是2010年来上升最快经济体之一，23年PCT专利申请占全球比重提升至25.5%，成最大申请来源国 [27] - 人力资本方面，中国工程师红利不断强化，预计2024年普通高校毕业生1179万人，STEM专业毕业生超700万，内地高校在多个工学领域学科排名领先 [28] - 政策支持方面，中国把科技自立自强作为国家发展战略支撑，二十届三中全会部署深化科技体制改革，新型举国体制健全，科技政策向高效协同转变，重视基础研究和成果转换 [28] 中国股市科技企业有利条件 - 资本市场对科技企业支持作用强化，新“国九条”等政策要求加大对科技创新企业融资倾斜，改善融资环境 [34] - 以中证A500为代表宽基指数发布，引导资金关注科创龙头，截至25/2/14，去年10/15以来中证A500ETF累计净申购超2500亿元，指数成分中科技龙头含量高，相关行业权重占比37% [34] - 市场正处在熊牛转换中，产业趋势向上的科技或成主线，结合政策、牛熊周期和市场情绪判断，24年924以来行情是反转，25年市场有望基本面驱动，AI浪潮下科技确定性更强 [35] 有望涌现中国科技“七姐妹”的领域 - AI应用领域：AI应用加速，对AI技术和服务需求增长，相关企业或受益，25年人工智能核心产业规模有望超4000亿元，24 - 28年全球人形机器人市场规模CAGR增速为50% [3][45] - 半导体领域：受益于国产化替代和数字转型加速，中国半导体产业链有潜力，23年中国半导体消费占全球29%，但企业全球份额仅7%，国产化空间大 [45] - 高端制造领域：中国高端装备制造有供给优势，新能源方面，24年中国企业在动力电池市场份额近7成，23年比亚迪全球新能源乘用车市场份额21%位列第一；医药设备方面，政策支持推动产业创新和技术升级 [46] 中国科技“七姐妹”概念建议关注公司 - 包括金山办公、寒武纪 - U、中国软件、腾讯控股、小米集团 - W等多家公司，报告给出各公司总市值、2024年和2025年预测EPS、当前PE和2025年预测PE等数据 [56]

报告核心观点 - 结合民企座谈会、地方两会等重要会议，未来产业政策或进一步聚焦科创，消费地产、安全等也受重视 [3] - 中国宏观环境具备培育科技巨头土壤，股市制度环境也为科技投资创造有利条件，中国科技“七姐妹”正崛起中 [3] - 春季行情正在演绎中，结构上AI浪潮引领下的科技是持续性主线，存在预期差的消费医药及地产也应重视 [3] 产业政策将进一步聚焦科创 民营企业家座谈会凸显决策层对科技创新的重视 - 参会发言企业中硬科技企业是主力，6家发言企业集中在硬科技相关领域，参会企业科技属性更突出 [9] - 人工智能及应用领域受到高度重视，参会及发言企业赛道聚焦AI前沿领域，未来政策或更注重培育人工智能等前沿科技 [10] - 民营经济在科创中将发挥更重要作用，会议强调民营企业加强自主创新，其贡献超70%的技术创新成果，未来政策有望优化其发展环境 [10] 地方两会产业政策聚焦科技，消费地产也多有提及 - 科技方面，多地明确将科技创新作为推动高质量发展的核心动力，聚焦人工智能、人形机器人、低空经济等未来产业和新质生产力培育，还提出加快关键核心技术攻关等 [12] - 消费地产方面，多地提出加力扩围实施“两新”政策，培育消费新增长点，推动房地产市场平稳发展，部分地区启动专项债收购存量土地，多地提及粮食安全 [13] 全国两会产业政策重点展望 - 聚焦以科技创新引领新质生产力发展，发展新质生产力是宏观环境必然要求，未来新能源、人工智能、量子计算等新兴产业和未来产业有望获更多支持 [17] - 将提振消费、扩大内需置于更重要位置，我国面临通缩困境，预计消费品以旧换新等扩内需政策有加力空间，未来更大规模地产收储有望开启 [18] - 支持粮食安全、能源安全等，政策层面对加强经济安全保障能力的重视提升 [18] 宏微观条件支持下，中国科技“七姐妹”正在崛起 美股科技“七姐妹”崛起经验 - 覆盖前沿科技领域，对美国股市影响重大，23年以来美股上涨主要得益于它们的驱动，通过持续技术创新、战略并购重组等实现快速发展，成立初期盈利改善并非股价上涨必要条件 [20] 中国科技企业崛起的有利条件 - 宏观环境上，我国在技术发展、人力资本积累、政策支持等方面具备坚实基础，创新表现高于人均GDP预期，创新投入转换成果效率高 [21] - 股市制度及环境上，我国资本市场对科技企业支持作用不断强化，投资端有政策聚焦支持科创投资 [21] 有望涌现中国科技“七姐妹”的领域 - AI应用、半导体、高端制造等领域 [21] 25年A股春季行情正在演绎 春季行情展开的驱动因素逐渐具备 - 政策方面，24年中央经济工作会议提出实施积极宏观政策，2月国务院会议提出推出政策举措，政策加力预期强化 [26] - 流动性方面，1月新增社融达7.06万亿元，为历史同期最高，同比多增5833亿元，1月下旬出台推动中长期资金入市方案 [26] - 基本面方面，近期地产高频数据延续改善趋势，截至2/10，一线城市二手房挂牌价指数环比回升 [26] 行情性质判断 - 结合政策基调转向、牛熊周期规律、市场情绪触底三大因素，24年924以来行情是反转，25年A股有望步入基本面驱动新阶段，春季行情涨幅或更可观 [27] 结构上，AI浪潮引领下产业周期向上的科技是本轮行情主线 科技成为主线的背景 - 近期Deepseek取得突破性进展推动科技股价值重估，科技创新有望成为两会产业政策聚焦重点 [31] 科技主线行情展开的支撑因素 - 技术端，科技产业处在新一轮向上大周期，1月下旬中国AI大模型Deepseek发布，加快人工智能落地应用 [31] - 政策端，我国处在新旧动能转换之际，科技产业是政策重点支持领域，政策和技术双重催化下科技板块基本面有望向上 [31] 科技领域布局方向 - 重点布局AI技术应用端的消费电子、人形机器人、自动驾驶等，24 - 28年全球人形机器人市场规模年复合增速为50% [31] - 25年财政积极发力，数字基建、信创、半导体等科技领域受财政重点支持 [31] 中高端制造景气有望延续 - 我国高端制造有产业集群、工程师红利和技术积累等优势，内外需求均有支撑，外需上新兴国家需求旺盛，内需上消费品以旧换新政策加力扩围使家电等领域受益 [32] 政策发力下消费医药、地产存在预期差 消费医药、地产当前情况 - 地产自19/04高点以来最大跌幅65.5%，调整近5年；消费板块自21/02以来调整近4年，食品饮料最大跌幅58.8%、医药55.3%，当前估值和基金配置力度处在历史低位 [38] 消费医药有望迎来基本面改善 - 中央经济工作会议将提振消费、扩大内需放首位，提出25年“加力扩围实施‘两新’政策”，若消费品“以旧换新”补贴扩大到3000亿元，对社零增速拉动或在0.9 - 1.2个百分点 [38] - 促进中低收入群体增收减负有望成政策重点，其收入增速回升将释放消费潜力 [38] 地产有望“止跌回稳” - 24年9月政治局会议和12月中央经济工作会议提出促进房地产市场“止跌回稳”“稳住楼市”，近期地产高频数据有积极信号，财政加力推动地产收储，基本面及房价有望止跌回稳 [39]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价26.9美元，现价19.99美元，市值67.6亿美元 [2] 报告的核心观点 - 名创优品预计3月中旬公布4Q24业绩，预计4Q收入48.3亿元，同比增长25.6%，经调净利润8.3亿元，同比增长25.3%，经调净利率17.1%，全年收入171亿元，同比增长23.6%，经调净利润27.5亿元，经调净利率16.1% [3] - 对公司25年收入利润增速高于24年的指引相对乐观，国内名创同店压力缓和、门店数增长确定性较高，海外名创各地区有不同程度发展，TOPTOY门店模型优化、海外拓展提速 [6] - 基本维持2024 - 26年年收入各171/212/251亿元，同比各增长23.6%/24.2%/18.4%；下调经调净利润各2%/6%/7%至各27.5/33.2/39.5亿元，同比各增长17%/20%/19%，经调净利率各16.1%/15.6%/15.7%；给予公司25年18倍PE的估值，对应合理目标市值84亿美元，上调目标价7%至26.9美元，维持优于大市评级 [8] 各业务情况总结 国内业务 - 预计收入26.3亿元，同比增长12%，名创收入预计23.3亿元，同比增长8%，预计新开门店约100间，2024年全年新开门店预计421间；TOPTOY预计收入约3亿元，同比增长59%，新开门店预计约35间，全年净增约121间；永辉超市股权转让交易已完成，预计二季度开始计入损益 [4] 海外业务 - 预计收入21.9亿元，同比增长47%，直营市场同比增长72%，代理市场同比增长20%；预计4Q新开门店约220间，其中直营店约90间，2024年全年新开门店预计669间 [5] 利润率情况 - 预计毛利率46.7%，同比增长3.6pct，经调净利率17.1%，同比基本持平，预计2024年全年经调净利率16.1% [5] 财务报表分析和预测 利润表 - 2023 - 2026年营业总收入分别为138.39/171.06/212.41/251.43亿元，毛利率分别为41.2%/44.9%/45.1%/45.4%，经调净利润分别为23.56/27.53/33.17/39.50亿元 [12] 资产负债表 - 2023 - 2026年资产总计分别为144.85/158.31/228.28/249.47亿元，负债总计分别为52.94/54.15/108.74/111.18亿元 [12] 现金流量表 - 2023 - 2026年经营活动现金流分别为23.30/20.87/38.45/27.70亿元，投资活动现金流分别为3.69/-8.26/-72.70/-16.00亿元，融资活动现金流分别为-14.97/-12.87/25.45/-19.16亿元 [12]