报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持8 - 10月债市逆风期判断 目前进入下半年债市三步走第二段起点 8月为赎回后情绪缓和的震荡调整期 中期债市交易难度增加 需提高账户流动性 [3][26] - 8月上半月或有小波段做多窗口 可抓住情绪修复期操作 交易盘及时止盈和关注利差机会 配置盘等待新券调整后介入 关注老券曲线凸点 [3][28] 根据相关目录分别进行总结 一、增值税新规一周，市场百态 - **情绪冲击阶段：利好老券**：8月1日和4日 增值税政策“新老划断”使老券有税收减免优势 机构抢筹老券致10y国债活跃券收益率从1.715%下行3.5bp至1.68% 后交易盘止盈和股市走强使收益率回升至1.7%附近 [13] - **银行收券阶段：从利好老券到定价利空**：8月5 - 7日 周二银行积极收券 债市反应钝化 10y国债活跃券低点触及1.6965% 周三银行买债力度衰减 农发和口行抢发免税债券 招标结果开始定价利空 [16] - **新券发行阶段：首批地方债落地，利空冲击未超预期**：8月8日 河北和湖北地方债招标 河北债上调幅度大、票息高或吸引投资者参与湖北债招标 湖北债招标结果改善 新券收益率上行 整体影响可控 [22][24] 二、债市策略：抓住8月上半月的情绪修复期，及时止盈和提高流动性 - **季度维度**：维持8 - 10月债市逆风期判断 进入下半年债市三步走第二段起点 8月为震荡调整期 需提高账户流动性 [3][26] - **短期8月上半月**：或有小波段做多窗口 原因包括新券发行压力不大 增值税政策利好老券 大行配债力量强；资金宽松 央行延续呵护思路；下周金融数据发布 信贷偏弱或提供止盈窗口；季节性上政策窗口期通常在8月下半月 [28][33][36] - **交易盘策略**：抓住8月前半段情绪修复期参与小波段博弈 在1.65%左右及时止盈或调仓提升流动性 关注增值税政策带来的利差机会 [45][47] - **配置盘策略**：新券等待后市调整后介入 老券关注曲线凸点择机配置 如6y国开、7y农发、10y国开、15y国债等品种 [48] 三、利率债市场复盘：央行呵护以及增值税新政影响有限，长债窄幅震荡 - **整体表现**：8月第一周 月初资金面宽松 央行买断式逆回购靠前操作 资金价格走低 增值税新政对老券定价影响有限 对信用债利好显现 长债窄幅震荡 信用利差压缩 曲线陡峭化 [9] - **资金面**：央行OMO净回笼5365亿元 月初资金面宽松 DR001、DR007加权价格处于低位 买断式逆回购靠前操作 资金预期平稳宽松 [10] - **一级发行**：国债、政金债、同业存单净融资增加 地方债净融资减少 [69] - **基准变动**：国债和国开期限利差均走扩 国债10Y - 1Y利差走扩0.6BP至33.85BP 国开债10Y - 1Y利差走扩1.87BP至28.32BP [63]

在当今瞬息万变的债券市场中，专业及时的信息已成为投资者最核心的竞争力。国债收益率的微妙波 动、企业债信用利差的跳涨、央行政策的突然转向——每一条信息的领先获取，都可能意味着巨大的收 益机会或风险规避。面对市场上纷繁复杂的财经资讯平台，专业投资者如何选择高效工具？本文将深度 解析新浪财经APP稳居榜首的核心优势。 | | 中美利差 | | 2 | | --- | --- | --- | --- | | 中美利差(左) -252bp | | ■ 中债 +1.710% ■ 美债 | +4.231% | | 153 | | | 4.91% | | 36 | | | 1.0229 | | -80 | | 177 | 3.13% | | -196 | | | 2.23% | | 1/313 2021-11-26 | | | 34% 2025-08-05 | | 最后更新:2025-08-06 02:36:33 | | | | | 期限 | 中国 | 美国 | 利差 | | 1年 | 1.340 | 3.934 | -259bp | | 2年 | 1.410 | 3.733 | -232bp | | 3年 | 1.440 ...

政策性银行及地方政府债券发行情况 - 国开行发行1年期债券规模60亿元，发行利率1.3600%低于预期1.3700%，投标倍数3.70倍，边际倍数1.58倍 [1] - 国开行发行3年期债券规模50亿元，发行利率1.6662%高于预期1.6500%，投标倍数3.41倍，边际倍数1.68倍 [1] - 农发行发行91天期债券规模30亿元，发行利率1.3886%高于预期1.3800%，投标倍数3.15倍，边际倍数高达50.00倍 [1] - 农发行发行3年期债券规模120亿元，发行利率1.6203%高于预期1.6100%，投标倍数2.42倍，边际倍数2.69倍 [1] - 农发行发行5年期债券规模100亿元，发行利率1.6975%高于预期1.6900%，投标倍数3.36倍，边际倍数1.91倍 [1] - 宁波发行10年期一般地方债规模42.9333亿元，发行利率1.7700%，边际倍数2.69倍高于预期1.86倍 [1] - 宁波发行7年期普通专项地方债规模4.1200亿元，发行利率1.7400%，边际倍数7.99倍远高于预期2.04倍 [1] 债券市场机构观点与利率展望 - 机构观点认为增值税定价已结束，国债期货远月合约表现弱于近月合约，显示机构对8月8日后新券发行的谨慎态度 [1] - 10年期国债利率核心震荡区间预计在1.68%-1.75%之间，周一收盘接近1.71%处于尴尬点位，未来几天走势存在不确定性 [1] - 若利率能重回前高，将是坚决加仓买入的机会，但空间有限，债市呈现无序、窄幅震荡的鸡肋状态 [1] 国开债券ETF市场表现 - 截至2025年8月4日15:00，国开债券ETF(159651)最新报价106.3元，近1年累计上涨1.66% [2] - 该ETF盘中换手率4.16%，成交额2935.59万元，近1年日均成交额5.32亿元 [2] - 近2年净值上涨4.45%，自成立以来最长连涨月数为15个月，最长连涨涨幅3.90% [2] - 涨跌月数比为29/5，年盈利百分比100%，月盈利概率88.08%，持有2年盈利概率100% [2] - 近半年最大回撤0.41%，相对基准回撤0.31%，回撤后修复天数为61天 [2] 国开债券ETF产品特征 - 管理费率0.15%，托管费率0.05%，在可比基金中费率最低 [3] - 近2月跟踪误差为0.014%，在可比基金中跟踪精度最高 [3] - 该ETF紧密跟踪中债-0-3年国开行债券指数(总值)财富指数，成分券为国家开发银行在境内公开发行且上市流通的待偿期3年以内政策性银行债 [3]

政策核心内容 - 自8月8日起对新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入恢复征收增值税，此前已发行的债券利息收入继续免征增值税直至到期 [2] - 普通自营机构投资相关债券的利息收入增值税率从0%上升至6%，资管产品（含公募基金）从0%上升至3% [2] - 政策采用新老划断机制，仅影响新发行债券 [2][3] 对保险行业收益率影响 - 分析师普遍认为对净投资收益率和总投资收益率的拖累较小，测算影响约为2至3个基点 [1][3] - 以10年期国债票息收益1.7%、6%增值税率计算，险企相关利率债头寸票息收益或下降9.6个基点，但对整体投资端收益率影响为下降3个基点 [3] - 华泰证券估计税收调整对新增政府债和金融债收益率的影响约为12个基点，每年对整体净投资收益率影响约为2个基点 [3] 对保险公司盈利影响 - 中金公司测算，此变化短期内对公司盈利带来的负面影响非常小，或不到1% [4] - 后期随着存量债券到期再配置，负面影响会有一定扩大，但长期来看整体影响幅度仍然不会很大 [4] 保险资金债券配置策略 - 债券在保险资金大类资产配置中占据重要地位，截至一季度末债券投资余额接近17万亿元，占比达48.6% [3][6] - 保险资金由于负债约束，债券投资充当配置基本盘，税收调整不改债券作为险资配置压舱石的定位 [6] - 在非标资产荒背景下，增配长债成为拉长资产久期、缩短久期缺口的核心手段，久期管理的重要性一定程度上高于收益 [6] 债券内部配置结构变化 - 此次调整缩小了信用债、公司债等与国债等券种的税负差距，信用债和公司债的配置吸引力相对提升 [6] - 部分券商认为在免税资产加高股息权益策略下，险企权益配置有望持续提升，但保险公司表示权益配置还需考虑偿付能力、市场环境等综合因素 [7] 投资委托方式考量 - 由于资管产品适用3%的征收率，其投资相关债券所征收的增值税将低于自营部门，未来通过委外公募基金进行债权投资的意愿可能会提升 [7] - 在选择委外方式时，除增值税因素外，还需综合考虑所得税、资管机构管理费率及主动管理能力 [7]

中小银行债券投资热情高涨 - 7月城农商行现券交易金额合计达17.24万亿元，创年初迄今新高，且持续高于大行和股份行合计金额[1] - 有效贷款需求不足、信贷投放缩量、大行下沉挤压、跨区展业受限等因素叠加，促使中小银行通过债券投资扩容资产[1] - 西部两家城农商行透露，上半年资产规模增量中相当大部分来自债券投资[1] 现券交易数据表现 - 城商行前7个月现券买卖规模分别为6.46万亿、7.50万亿、10.42万亿、8.92万亿、8.62万亿、10.05万亿、10.92万亿元[2] - 农商行前7个月现券买卖规模分别为4.45万亿、4.53万亿、6.66万亿、6.68万亿、5.74万亿、6.25万亿、6.32万亿元[2] - 城农商行现券交易规模在5月后连续两月上升，7月创年初迄今新高[3] 金融投资占比提升 - 2025年一季度末，30家上市银行金融投资占总资产比重超30%，29家银行该比重同比上升[5] - 重庆银行金融投资余额同比增加1227亿元至3859亿元，占总资产比重由33.71%升至41.42%[5][6] - 杭州银行金融投资占比45.51%，首次超过信贷资产占比43.03%[6] 投资收益驱动营收 - 2025年一季度，42家上市银行中半数银行投资收益同比增幅达20%-90%，10家银行增速超100%[6] - 银行通过卖出AC账户资产兑现浮盈，部分城农商行投资收益同比增幅超100%[7] - 农商行OCI账户老券累计浮盈兑换期限可能在五个季度左右[7] 监管层回应与风险关注 - 央行表示债券投资是银行资产重要组成部分，支持财政政策和实体经济发展[7] - 央行强调需保持债券投资合理"度"，平衡收益与风险，关注利率和信用风险[8]

债券市场活跃态势 - 七月份城农商行现券交易金额达17.24万亿元 延续领先于大行和股份行的势头 [1] - 城农商行现券交易规模除一二月份外均超过大行和股份行之和 [4] - 现券交易规模从五月开始连续月度增长 七月份创年初以来月度新高 [4] 中小银行转向债券投资动因 - 有效贷款需求不足导致信贷投放缩量 大型银行下沉业务形成挤压 跨区域展业受限 [3] - 西部城农商行上半年资产规模增量中相当大部分依靠债券投资实现 [3] - 某城商行二季度资产规模增量500亿元中贷款投放和债券投资各占一半 [4] - 农商行因不能跨区展业和大行挤压 从去年下半年开始稳抓债市行情 [4] 债券交易规模数据 - 城商行前七个月现券买卖规模分别为64552.77亿元 74994.44亿元 104174.19亿元 89224.96亿元 86214.04亿元 100534.48亿元 109175.2亿元 [4] - 农商行同期规模为44457.04亿元 45297.66亿元 66608.66亿元 66788.82亿元 57406.44亿元 62537.76亿元 63199.86亿元 [4] - 城商行二季度资产规模环比增速达11% [4] 金融投资配置偏好 - 城农商行自营资金偏爱配置同业存单 国债 证金债等品种 部分配置超长期国债 [5] - 一些农商行受白名单限制只能投资利率债 [5] - 结构性资产荒暂难缓解 城农商行将继续成为债市主力 [5] 金融投资占比提升 - 一季度上市银行金融投资资产占总资产比重达近年新高 30家银行占比超过30% [6] - 29家A股上市银行金融投资资产占比较去年同期进一步提高 [6] - 重庆银行金融投资余额增加1227亿元至3859亿元 占比提高7.71个百分点至41.42% [6] - 齐鲁银行 长沙银行 贵阳银行等多家中小银行金融投资占比超过40% [6] 投资收入表现 - 杭州银行金融投资资产占比45.51% 超过信贷资产占比43.03% [7] - 兑现债券浮盈成为投资收益重要拉动项 买卖债券价差收益计入投资收益 [7] - 一季度A股42家上市银行中一半银行投资收益同比增幅达20%至90% [7] - 光大银行 郑州银行 建设银行 邮储银行等10家银行投资收益同比增速超过100% [7]

中小银行债券投资热情高涨 - 7月城农商行现券交易金额合计达17.24万亿元 创年内新高 超过大行和股份行总和 [1] - 城商行7月现券买卖规模达109175.2亿元 农商行达63199.86亿元 均为年初以来月度峰值 [2] - 两家西部城农商行透露 上半年资产规模增量中"投债"贡献显著 某城商行二季度500亿元增量中债券投资占50% [1][3] 债券交易月度趋势分析 - 城农商行现券交易规模一季度逐月攀升 二季度分化后5月起连续回升 7月创纪录 [2] - 除1-2月外 城农商行现券交易总额持续领先大行和股份行总和 [3] - 农商行因区域展业限制和大行挤压 转向债券投资 部分机构专注利率债 [3] 金融投资资产占比提升 - 一季度30家上市银行金融投资资产占比超30% 29家占比同比上升 [4] - 重庆银行金融投资余额同比增1227亿元至3859亿元 占比提升7.71个百分点至41.42% [4][5] - 杭州银行金融投资占比45.51% 首超信贷资产占比(43.03%) [6] 债券投资收益驱动营收 - 一季度半数上市银行投资收益同比增20%-90% 光大银行等10家增速超100% [7] - 城农商行通过卖出AC账户资产兑现浮盈 收益同比增逾100% OCI账户老券止盈平滑利润 [8] - 农商行OCI账户剩余浮盈兑换期限约5个季度 [8] 监管动态与市场反馈 - 央行肯定债券投资对财政政策和实体经济的支撑作用 认可银行卖出债券实现利润的合理性 [8] - 央行提示需平衡投资收益与风险 关注激进机构的利率和信用风险 将加强高风险机构监测 [9]

债券税收政策调整 - 核心观点：8月8日起新发国债、地方债、金融债利息收入恢复征收增值税，取消原有免税政策[1][4] - 政策细节：仅针对利息收入中的增值税（原免税部分），不同投资者类型及券种税率差异显著（公募基金国债/地方债利息收入税率0%，其他资管产品非金融企业债利息收入税率27.45%）[3][4][5] 市场影响分析 - 新老划断效应：存续老券不受影响，新发债券需缴税，推动市场偏好转向老券（30年国债价格先跌后涨）[6] - 券种分化： - 利率债（国债、政金债）因续发机制短期影响有限，收益率或贴近老券[8] - 银行/券商金融债新发需全额缴税，收益率需补偿税收溢价[8] - 信用债因原有税率不变，与利率债税收差异收窄，相对利差缩小[9][10] 财政与机构影响 - 财政动机：上半年全国税收收入同比下降1.2%，政府性基金收入降2.4%，政策旨在拓宽财政收入来源[13][14][15] - 金融机构： - 银行/券商发债成本边际上升，自营债券收益税负增加，但对保险/券商利润影响微弱[16] - 银行受影响略显著，但整体对股价冲击有限[17] 投资者策略 - 个人投资者实际影响较小，无需过度反应[18][19] - 机构投资者需调整券种配置策略，关注老券与信用债的相对价值[6][9][12] 资产配置观点（非债券相关） - FOF基金经理建议： - 长期配置应注重地区分散与均衡（如创新药、军工板块）[21][24] - 区分长期逻辑与短期变量，避免追涨一致预期[22][24] - 市场工具推荐：FOF季报可作为资产配置参考，因其贴近普通投资者视角[24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月债券托管余额同比增速14.9%，新增托管规模1.4万亿元，同比少增1769亿元，券种上利率债贡献多增，同业存单少增 [3][6] - 分机构看，除外资减持外，机构配债力度整体不弱，银行、保险等配置类机构同比多增，非法人产品受基数影响同比少增但绝对值不弱 [3] - 展望关注权益走势和基金负债端压力演化，7月券种结构大概率延续6月，8 - 9月政府债净供给或回落，债市供给压力或缓解 [3] 根据相关目录分别进行总结 2025年6月债券托管情况 - 托管余额同比增速14.9%，较5月微降0.3个百分点，新增托管规模1.4万亿元，同比少增1769亿元 [3][6] - 券种上利率债和金融债同比多增，政府债供给偏快，6月国债同比多增约2000亿元，地方债同比多增约2800亿元，信用债同比多增约440亿元；同业存单明显少增，净供给转负，延续二季度回落趋势 [3][19] 分机构配债情况 - 银行：存贷差增速上升，债券投资同比多增，考虑央行买断式逆回购后实际同比多增4645亿元，结构上偏好地方债 [3][31] - 保险：6月增持861亿元，同比多增1782亿元，结构上增配地方债、信用债和金融债，一方面债市走牛，另一方面保费收入增速回升 [3][33] - 非法人产品：增持5854亿元，同比少增6604亿元，主要受基数影响，配债力度尚可，负债端稳健，结构上净卖出同业存单，增持国债和政金债 [3][39] - 外资：减持1149亿元，同比少增1978亿元，延续5月减持趋势，因人民币对美元升值套息收益下降，主要减持同业存单和政金债 [3][44] - 券商：增持1514亿元，同比少增529亿元，配债规模和季节性差异不大，6月回补部分债券仓位，主要增持国债和金融债，减持同业存单 [3][44] 展望情况 - 供给方面：7月券种结构大概率延续6月，政府债放量、同业存单缩量；预计8 - 9月政府债净供给规模回落，同比少增，债市供给压力或缓解 [3][51] - 机构方面：银行预计配债维持较高水平；保险预计7月维持一定配债强度，但需关注股市上涨对配置节奏的影响；广义资管户中理财负债端相对无虞，基金需关注债市调整带来的赎回压力 [3]

债券ETF市场概况 - 截至7月25日我国债券ETF总规模突破5100亿元占全部ETF规模的11% [1] - 2024年5月债券ETF规模首次突破1000亿元2025年7月突破5000亿元两年内实现爆发式增长 [1] - 股票型ETF规模占比70%债券型ETF数量为39只总规模5105.05亿元 [1] 债券ETF增长驱动因素 - 基准做市信用债ETF和科创债ETF作为新上市品种贡献超2000亿元增量资金 [1][3] - 债券ETF兼具被动指数基金和ETF双重优势持仓透明度高、费率低、流动性强支持"T+0"交易且免收申购赎回费 [2] - 机构投资者占比85%广义基金为主力配置信用债ETF作为底仓利率债ETF用于择时交易 [2] 重点产品与资金流向 - 海富通短融ETF和富国政金债券ETF规模均超500亿元博时可转债ETF超400亿元 [3] - 21只债券ETF规模超100亿元海富通短融ETF今年净流入234.43亿元居首 [3] - 8只信用债ETF和5只科创债ETF规模超100亿元科创债ETF底层资产信用风险可控 [3] 债券市场投资机会 - 科创债ETF因政策支持兼具收益性、安全性和流动性市场需求空间大 [3] - 货币政策宽松预期下债市中期逻辑顺畅信用债呈现"利差优势+票息保护"特征 [4] - 短端利率或仍有下行空间当前债市回调为三四季度提供配置和交易机会 [4]