宏观经济核心问题 - 2023年和2024年宏观经济运行的核心问题集中在房地产与地方债务上，二者相互交织[2] - 房地产调整转型期导致土地出让收入大幅下行，直接影响地方政府可支配财力及偿债能力[2] - 应对关税战需做好三方面工作：化解地方政府债务、推动房地产市场止跌回稳、提振消费扩大内需[2] 地方政府债务风险化解 - 地方政府债务风险化解涉及激发地方政府企业家精神，需调整化债节奏和给予额度资源减轻刚性还债压力[3] - 解决拖欠企业账款问题有助于畅通经济循环和提振民营经济企业家精神[3] - 隐性债务显性化带动规模下降约1/4，多省份已提前完成年度化债任务[5][6] - 融资平台"退平台"数量2024年接近7000家，债务付息支出明显减少[7][8] - 债务期限和性质结构优化，非标债务通过银行贷款置换改善[8] - 全口径债务管理在31个省份中多数已实现，部分省份涵盖法定债务、隐性债务及城投经营性债务[9] 房地产市场稳定措施 - 支持房地产市场止跌回稳的措施包括财政收储、货币降息及优化调控方式[4] - 地方政府通过盘活闲置土地和收购存量商品房作为保障性住房推动市场稳定[4] - 需考虑由中央政府成立稳定基金解决地方政府能力和积极性问题[4] 进一步化债的四个问题 - "6+4+2"化债政策需防范短期风险，如房地产市场调整和总需求不足导致的物价下行[10] - 城投平台"退平台"需推动实质转型，剥离历史债务、注入优质资产、理顺机制[11] - 拖欠账款问题需系统性解决以改善经济循环和地方公信力[12] - 隐性债务根源需通过财政体制改革解决，地方政府支出责任占比高达86%[13] 对策建议 短期建议 - 优化化债政策，建议将额度一次性分配至地方以提前化解风险[16] - "退平台"政策需细化至市县单位，实现债务管理精细化[17] - 调高东部地区债务额度，放宽负债率限制以支持有效益投资[18] - 以省为单位建立清欠账款响应机制，设立政府欠款信息直通系统[18] 中长期建议 - 建立债务预算和资本预算，规范债务资金使用和资产盘活[19] - 改革财政体制，上移事权和支出责任至中央政府[19] - 推动债务服务于经济发展，实现国债、地方债和城投债投融资匹配[20]

中央政治局会议关于房地产市场的论述 - 核心观点：加力实施城市更新行动，推进城中村和危旧房改造，构建房地产发展新模式，加大高品质住房供给，优化存量商品房收购政策，巩固房地产市场稳定态势 [1] - 房地产市场出现积极变化，2025年一季度全国一、二手房成交总量达383万套，同比增长10%，止跌企稳目标初步实现 [1] 房地产市场结构性变化 城市间分化 - 一线城市交易活跃度增幅最大，二线次之，三线较小 [1] - 土地资源与人口资源错配导致大城市土地供求紧张，中小城市供大于求，商品房空置率高，房价和租金收益率持续下跌 [2] 同一城市内部分化 - 核心区域交易量回升幅度高于非核心区域，成交结构变化拉高平均房价 [3] - 深圳2024年10月后二手房价连续5个月环比上升，核心区域高价房成交占比增加：400万元以下住房占比从56.1%降至53.4%，400万~600万元占比从22.6%升至24.6%，600万元以上占比从21.3%升至22% [3] - 2025年一季度深圳二手房成交价分布：单价<4万元/平方米占比32.2%（降1.2个百分点），4万~5万元/平方米占比提高0.7个百分点，5万~6万元/平方米占比提高0.9个百分点，>9万元/平方米占比提高1.4个百分点 [3] 二手房与新成交占比变化 - 2025年一季度新建商品房转移登记238.7万件（同比减12.1%），存量商品房转移登记164.6万件（同比增34.7%） [4] - 房企债务风险增加期房购买风险，促使刚需购房者转向二手房 [4] - "带押过户"制度刺激二手房交易，2025年一季度全国办理7.1万件（涉及金额717亿元），月均办理量增163%，金额增68% [4] 住宅与商业物业分化 - 住宅市场初现止跌回稳，写字楼和商业地产仍偏弱 [5] - 2025年一季度重点城市写字楼平均租金4.58元/平方米·天（环比跌0.73%，同比跌2.1%），空置压力增加 [6] - 地方政府控制住宅用地比例，提高工业/商业用地占比，导致写字楼供给过剩 [6]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为优于大市，维持该评级 [4] 报告的核心观点 - 房地产销售基本面在窄幅区间波动，量价有季节性回落但总体平稳，处于去年四季度以来的向上通道，后续地产政策出台的节奏和力度值得期待，存量土储回购、城中村改造等去库存政策有望推进，地产股具备博弈机会，5月推荐我爱我家、贝壳 - W [3][88] 根据相关目录分别进行总结 行业：销售数据窄幅波动，投融资修复趋势减弱 - 30城新建商品房成交量同比走弱，当年累计成交2423万㎡，同比+2%；一线城市、二线城市、三线城市新建商品房成交面积累计同比分别为+15%、 - 5%、+3%；北京、上海、广州、深圳新建商品房成交面积累计同比分别为 - 6%、+11%、+24%、+62% [1][12] - 18城二手住宅成交量保持平稳，当年累计成交24.7万套，同比+28%；一线城市、二线城市、三线城市二手住宅当年成交套数累计同比分别为+36%、+25%、+23%；北京、深圳、成都、杭州二手住宅当年成交套数累计同比分别为+30%、+56%、+31%、+48% [1][19] - 2025年1 - 3月，全国商品房销售额为20798亿元，同比 - 2.1%；销售面积为21869万㎡，同比 - 3.0%；3月单月，销售额10539亿元，同比 - 1.6%，降幅较1 - 2月收窄1.0个百分点；销售面积11123万㎡，同比 - 0.9%，降幅较1 - 2月收窄4.2个百分点；3月销售额和销售面积分别相当于2019年同期的74%和71%，较1 - 2月回落，但与2023年以来季节性波动趋势一致 [26] - 2025年1 - 3月，新建商品房销售均价为9510元/㎡，同比+0.9%；3月单月，均价为9475元/㎡，同比 - 0.7%，较1 - 2月下降3.4个百分点；3月，70城新建商品住宅销售价格同比 - 5.0%，降幅较2月收窄0.2个百分点，环比 - 0.1%与2月持平，一线城市新房价连续5个月环比正增长；70城二手住宅销售价格同比 - 7.3%，降幅较2月收窄0.2个百分点，环比 - 0.2%，降幅较2月收窄0.1个百分点，一线城市环比重新转正，二三线环比降幅均收窄 [43] - 2025年1 - 3月，房地产开发投资额为19904亿元，同比 - 9.9%；房企到位资金为24729亿元，同比 - 3.7%；3月单月，开发投资额9184亿元，同比 - 10.0%，降幅较1 - 2月扩大0.2个百分点；到位资金9152亿元，同比 - 3.9%，降幅较1 - 2月扩大0.3个百分点；2025年1 - 3月，国内贷款同比 - 2.3%，自筹资金同比 - 5.8%，定金及预收款同比 - 1.1%，个人按揭贷款同比 - 7.0%，销售回款持续改善，对房企资金拖累减轻；3月，房地产开发投资和房企到位资金分别相当于2019年同期的78%和63%，投资延续2022年以来季节性前高后低，融资自2024年10月以来修复趋势减弱 [57] - 2025年1 - 3月，房屋新开工面积为12996万㎡，同比 - 24.4%；竣工面积为13060万㎡，同比 - 14.3%；3月单月，新开工面积6382万㎡，同比 - 18.1%，降幅较1 - 2月收窄11.5个百分点；竣工面积4296万㎡，同比 - 11.5%，降幅较1 - 2月收窄4.1个百分点；3月，房屋新开工面积和竣工面积分别相当于2019年同期的32%和72%，月度指标有波动，新开工始终处于较低水平，竣工作为滞后指标下行趋势确定 [67] 板块：本月跑赢沪深300指数2.9个百分点 - 自上期策略报告发布至今，房地产板块下跌0.3%，跑赢沪深300指数2.9个百分点，在31个行业中排7名；按最新收盘日计，板块2025年动态PE为34.1倍 [2][81] 投资策略 - 房地产销售基本面在窄幅区间波动，量价有季节性回落但总体平稳，处于向上通道；为实现市场止跌回稳目标，后续地产政策出台节奏和力度值得期待，存量土储回购、城中村改造等去库存政策有望推进，地产股具备博弈机会；5月推荐我爱我家、贝壳 - W [3][88] 重点公司盈利预测及投资评级 | 公司代码 | 公司名称 | 投资评级 | 收盘价（元） | 总市值（亿元） | EPS（2025E） | EPS（2026E） | PE（2025E） | PE（2026E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 000560.SZ | 我爱我家 | 优于大市 | 3.65 | 86 | 0.10 | 0.14 | 38.1 | 26.2 | | 2423.HK | 贝壳 - W | 优于大市 | 55.30 | 1861 | 1.96 | 2.26 | 26.5 | 23.0 | [4]

▍ 三月房地产行业数据虽暖意阵阵，但政策出台仍有紧迫性。 文 ｜ 陈聪 张全国 刘河维 李俊波 各地出台提振消费政策，都将稳楼市纳入政策框架。我们认为房地产行业在提振消费政策中的重要 性，既体现为与住房直接或间接相关的消费，也体现为房价财富效应对居民收入信心和消费意愿的 重要影响。我们相信全国性政策将在4 - 5月出台，具备较强产品力的开发企业和持有优质运营资产 的企业具备投资价值；我们也持续看好物业和商管服务板块的红利价值。 ▍ 提振消费的关键是提升消费意愿，提升消费意愿的关键在增加居民财产性收入，房地产市场是 居民财产性收入的主要可能来源。 根据中国人民银行《2 0 1 9年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》，我国城镇居民家庭资产中住 房资产占实物资产比重超过7 0%，占总资产比重接近6 0%。国家统计局数据显示7 0城新房和二手 房价格指数自2 0 2 1年下半年之后累计分别下跌1 0%和1 7%，环比自2 0 2 3年起连续下跌2 2个月/ 2 3 个月，影响了居民的财富保值增值预期，更削减了居民部门的财产性收入，从而影响了居民的消 费意愿和能力。我们相信，推动房地产市场止跌回稳的主要目的，就是要提振 ...

城市与区域治理研究院 苏志勇/文 4月16日，国家统计局发布国民经济运行情况和房地产相关数据。一季度国内生产总值同比增长5.4%，超出市场预期，国民经济实现良好开局。商品房销 售面积、商品房销售额、房地产开发到位资金等各项指标跌幅明显收窄；70个大中城市新建商品住宅和二手住宅销售价格跌幅明显收窄；一线城市新房价 格环比稳步回升，二手住宅价格环比由降转升。数据显示，房地产主要指标呈现积极变化，止跌回稳趋势明显。 2025年全国两会首次将"稳住楼市"写入政府工作报告，将"持续用力推动房地产市场止跌回稳"列为经济工作总体目标。在存量政策逐渐显效和增量政策持 续加码作用下，一季度房地产多项指标持续改善，为全面实现止跌回稳的目标奠定了良好基础。 房地产多项指标"拐头向上" 根据国家统计局数据，1~3月份，新建商品房销售面积21869万平方米，同比下降3.0%，降幅比1~2月份收窄2.1个百分点。新建商品房销售额20798亿元， 下降2.1%，降幅收窄0.5个百分点。3月末，商品房待售面积78664万平方米，比2月末减少1227万平方米。其中住宅待售面积减少1017万平方米。 价格方面，截至3月末，全国70个大中城市新房 ...

报告行业投资评级 - 行业评级为标配（维持），建议给予房地产行业“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 商品住宅整体止跌回稳态势明显，一线城市复苏表现分化，二手房房价基本触底，优质房源将率先反弹，多重政策“组合拳”稳楼市，力促房地产市场止跌回稳，建议关注有实力、信用高、区域占优的地产企业 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件及市场表现 - 2025年3月，70个大中城市中有24城新建商品住宅价格环比上涨，较2月的18城增加，上海涨幅0.7%领跑，北广深分别跌0.2%、跌0.1%、涨0.1% [7] - 3月一线城市新建商品住宅销售价格同比下降2.8%，降幅比上月收窄0.2个百分点，环比上涨0.1%，涨幅与上月相同；二手住宅销售价格环比由上月下降0.1%转为上涨0.2% [7] - 二线城市新建商品住宅销售价格环比持平，二手住宅环比下降0.2%，降幅比上月收窄0.2个百分点；三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.2%，降幅收窄0.1个百分点，二手住宅环比下降0.3%，降幅收窄0.1个百分点 [7] 二手房市场情况 - 3月上海二手住宅成交2.69万套，环比增加75%，同比增加45.36%，成交量超过去年12月的高点，且为2022年以来成交量最高的3月 [7] 政策情况 - 2025年一季度全国房地产政策环境持续宽松，住建部3月推出的《住宅项目规范》将于5月实施，全国66个省市出台了124次稳楼市政策 [7] 投资建议 - 关注有实力、信用高、区域占优的地产企业，特别是在核心城市或重点区域布局拿地的龙头 [7]

全国70城房价变动情况 - 3月全国新房及二手房价格波动幅度均在1个百分点以内，"止跌回稳"趋势明显 [1] - 70个大中城市中29个城市新房价格较2月上涨或持平 上海环比涨幅最大达0.7% 杭州成都均为0.5% 宁波天津济南合肥小幅上涨 [1] - 3月70城中有2个城市新房价格同比上涨 上海同比涨幅5.7% 太原涨幅1% 多数城市同比保持稳定 波动幅度控制在10个百分点内 [1] 二手房市场表现 - 70城中有14个城市二手房价格环比上涨或持平 杭州涨幅最大达1% 北京0.5% 上海0.4% [1] - 一二线城市二手房价格回稳迹象明显 [1] 不同面积段价格分化 - 上海144平方米以上新房价格涨幅超过其他面积段 二手房90-144平方米户型涨幅最高 [1] - 杭州90-144平方米新房价格最坚挺 90平方米以下二手房表现最好 [2] - 太原90平方米及以下新房涨幅最大 90-144平方米二手房最坚挺 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年一季度房地产市场止跌回稳，政策支持和住房需求释放使市场修复明显，二手房成回暖主力，新房有韧性，市场联动修复，政策支持是关键，未来仍需政策呵护以促进良性发展 [5][20] 根据相关目录分别进行总结 二手房成为市场回暖的主要动力 - 2025年1 - 3月一线城市新房网签面积同比涨6%，北上深二手房网签量同比涨45%成交占比达64%，二手房交易活跃成回暖主力 [6][21] - 二手房交易是置换重要一环，其回暖带动市场复苏，价格稳定改善购房者信心推动市场止跌回稳 [6][21] - 二手房销售分化，核心区次新房等价格稳定去化周期短，部分房龄老房源去化长，性价比是去化关键，市场理性化 [6][24] 新房市场有韧性 - 一线城市高品质新房韧性足，如上海壹号院二批次、北京海淀功德寺项目热销，凭借区位、产品、金融避险等优势 [7][25] - 购房者关注安全、舒适等，多城市出台新规提升住房品质，按新规设计项目受认可，改善购房者对新房偏好 [7][25] - 新房与二手房市场功能分化互补，新房主力为置换、改善购房者，二手房是刚需渠道，一二手房置换链条通畅助市场企稳 [10][31] 市场联动修复 - 新房成交回暖激活土拍形成正向循环，开发商现金流改善补库存需求上升，地方政府调整供地结构，推动土拍升温 [11][34] - 2025年一季度各地住宅用地土拍溢价率普遍回升，如北京、上海、深圳等，反映房企对市场信心增长 [11][34] 政策支持是关键 - 政策红利释放，放松限购重要，核心城市因调控晚仍处红利期，2024年四季度一线城市新房销售面积环比增45%，二手房成交量高位 [12][37] - 城中村改造助力市场回稳，通过安置方式消化存量房，调节土地供应结构，多个城市推出房票安置加快去库存 [14][38] - 未来政策可因城施策调减限制措施，取消二手房交易个人所得税，促进市场良性发展 [15][41]

据人民财讯报道，证券时报记者独家获悉，多个城市正在进行房地产市场止跌回稳相关政策的研究及储备 工作： ①武汉市相关部门向记者表示，正在做政策研究储备工作，结合市场实际适时出台实施，持续用力推动房 地产市场进一步止跌回稳。 2025年政府工作报告首次将稳住楼市写进经济社会发展总体要求。 来源：人民财讯 责编：叶舒筠 校对： 吕久彪 金鹰展翼赋能未来 新苗破土重塑生态 :2025证券时报 FF 创投金鹰 发掘企业新苗" 行勾计 ②昆明：根据工作计划，将出台昆明市"好房子"技术指南；因城施策，打出降首付、降利率、取消限购限 售等系列政策"组合拳"，全力推进全市房地产市场止跌回稳。一是推进白名单融资协调机制扩围增效，有 效缓解了房地产项目资金紧缺的情况。二是全力化解房地产市场风险。 ③重庆：将继续支持收购主体加大收购存量商品房规模，着力改善住房供给；将会同市级相关部门抓好增 量政策的出台，开展房地产市场促销系列活动，持续用力推动房地产市场止跌回稳。 ④佛山：将持续出台数字建造、智能建造、绿色建造相关政策，同时对稳住楼市、持续用力推动房地产市 场止跌回稳方面政策进行研究。 ⑤苏州：将进一步扩大"两智一全"项目范围，研究 ...

核心观点 - 2025年3月中国房地产市场整体低位运行，延续止跌回稳态势，TOP100房企销售操盘金额环比增长68.9%、同比降低11.3%，单月业绩规模处历史低位 [2] 合约销售 - 百强房企3月业绩环比增长68.9% [1][4] - 百强房企各梯队销售门槛下移，TOP20、TOP30、TOP50和TOP100房企销售操盘金额门槛分别同比降低4.3%、2%、5.7%和4.3% [5] - 3月百强房企单月业绩环比提升主要由TOP30房企带动，保利发展等单月业绩同环比正增长，近7成百强房企单月业绩环比降低，集中在TOP31 - 50和TOP51 - 100梯队 [6] 企业拿地 - 重点监测30家房企3月单月投资金额近823亿元，环比增长6.9%，同比上升153%，拿地面积300万平方米，环比降2%，同比增157%，成交楼板价环比升9%至27372元/平方米 [12] - 销售TOP10领跑一季度土地投资，一季度拿地金额近1775亿元，同比增长162%，8家企业位列拿地金额TOP10，央企和地方国企积极补仓，滨江集团深耕大本营 [12] - 2025年1 - 3月土地市场分化，一线及强二线城市土地成交溢价率攀升，三四线城市量价同比回缩，头部房企强化对高能级城市优质土地增储，行业集中度或提升 [13] 企业融资 - 2025年3月65家典型房企融资总量251.11亿元，环比增16.3%，同比减53.9%，累计融资总量796.84亿元，同比减39.1%，境内债权融资环比增2.8%、同比减54.8%，境外债权融资环比增83.5%、同比增3%，资产证券化融资环比持平、同比减94% [15] - 2025年1 - 3月65家典型房企新增债券类融资成本3.36%，较2024年提升0.43个百分点，境外债券融资成本8.45%，境内债券融资成本2.92%，本月境内债券融资成本环比提升0.42个百分点至3.11% [15] - 本月华润置地融资总量最大，获63.42亿港元和1亿美元境外贷款，2025年1 - 3月TOP10房企平均融资额38.08亿元最多，TOP51 + 房企平均融资额6.37亿元，同比增长22.19%，是唯一融资规模同比增长梯队 [17] - TOP51 + 梯队房企融资成本最低，为2.55%，较2024年全年降低1.5pct，降幅最大，比融资成本最高的TOP11 - 30房企低0.85pct [19] 组织动态 - 2025年3月房地产行业65家重点监测企业组织调整与人事变动活跃，多家企业采取扁平化管控、区域资源整合及核心城市聚焦等措施 [23] - 3月11日中国金茂宣布陶天海接任董事长，3月18日启动组织变革，取消区域架构，将城市公司重组为14个地区公司，管控架构变为两级 [23] - 龙湖宣布广佛公司与深港公司合并成立华南公司，下设四个片区，核心城市业务由总部直管，原广佛公司总经理升任华南公司总经理 [24] - 中海地产北方区域、绿城福建、招商蛇口、碧桂园等企业也有高管变动或区域性变革，行业组织架构调整呈现决策扁平化、资源集约化、区域专业化特点 [24]