从二手房成交占比、租金回报率、房价收入比看，房地产距离止跌回稳并不遥远，按照当前市场的调整节奏，预计明年一二季度有望企稳。在《当前房地产 市场的症结》中，我们指出新房的症结在于量（不稳），二手房的症结在于价（不稳），判断房地产市场何时止跌回稳，关键在新房销量、二手房价、市场 估值泡沫这几个指标是否见底。 一、房地产"止跌回稳"的距离 （1）二手房成交占比，对应新房的"量稳"。 来源:Wind,不动产经济研究所,国金证券研究所 ■中国香港(%) ■日本(%) 2022年以来，全国新房住宅和二手房住宅成交面积整体稳定在15亿平方米左右，新房成交面积的收缩主要来自于二手房对新房的加速替代。2022-2024年全 国二手房成交占比的年均增幅在8-10个百分点左右，2025年成交结构企稳的迹象初现，预计全国二手房成交占比将达到50%左右，较上年增幅收窄至4个百 分点。 那么，二手房成交占比是否存在区间上限？当二手房成交占比接近这一水平时，房地产市场的成交结构将趋于稳定，这意味着二手房对新房销量的"挤出"将 接近尾声，新房市场有望企稳。 首先，从国际经验看，成熟房地产市场的二手房成交占比通常存在稳定的区间，其决定因素是房 ...

文章核心观点 - 房地产市场距离止跌回稳并不遥远，预计在明年一二季度有望企稳 [2] - 判断市场企稳的关键指标在于新房销量、二手房价和市场估值泡沫是否见底 [4] - 市场企稳将遵循一定顺序：新好房率先企稳，其次是老破小，然后是改善房，最后是老现房 [39][41] 房地产"止跌回稳"的距离 二手房成交占比与新房的"量稳" - 2022-2024年全国二手房成交占比年均增幅在8-10个百分点，2025年增幅预计收窄至4个百分点，成交结构企稳迹象初现 [5] - 18个样本城市今年前三季度二手房成交占比达57.2%，较去年同期增加5.8个百分点，9月占比达57.7%，较2021年10月低点增加33个百分点 [12] - 预计明年上半年18个样本城市二手房成交占比有望接近或超过日本稳态区间下沿（60%-63%），届时新房销量有望企稳，新建住宅销售面积同比增速有望回到零附近 [12] - 新房"改善化"态势明显，9月重点城市商品住宅供给中改善和高端需求合计占七成，新房产品力提升分流部分改善需求，可能使新房"量"的企稳更早到来 [14] 租金回报率与二手房"价"的企稳 - 合理的租金回报率应接近公积金贷款利率，大致在2.4%-2.8%的区间 [20] - 目前全国百城租金回报率为2.37%，较合理水平差10-20BP，按照当前房价调整速度，预计明年二季度左右租金回报率将初步达到合理区间 [22] - 国际比较显示，中国一线城市1.8%的净租金回报率并未显著低于国际水平，例如中国香港净租金回报率在1.8%-2.4%，美国纽约在1.8%-2.8% [23][24] - 租金稳定是租金回报率成为房价"锚"的前提，过去半年50城住宅租赁价格指数平均月跌幅为0.26%，租金跌幅收窄将加快市场企稳节奏 [27] 房价收入比与估值泡沫消化 - 经重新测算，一线城市房价收入比已回归相对合理区间，北京、上海、广州、深圳分别为12.3、9.6、8.1和14.6，新一线城市如杭州、成都等均在6.1以下 [28] - 过去几年房价泡沫被显著消化，多个城市二手房成交均价已回落至2014-2017年水平，而同期城镇居民可支配收入增长近70%，推动房价收入比向合理区间回归 [30] - 以上海为例，2025年9月房价收入比为13.7，较2018年9月的24.7和2016年9月的27.8显著下降，已低于纽约的15.8 [30] 房地产市场企稳的节奏 - 不同能级城市企稳节奏存在差异：一线城市核心区域房产仍具投资价值，其企稳对应的租金回报率预计在2.0%-2.2%；二三线城市企稳需具备高租金回报率（3%以上）和租金价格止跌的特征 [42] - 乌鲁木齐、贵阳、哈尔滨等城市已显现企稳迹象，9月二手房价环比跌幅（-0.2%至-0.4%）显著优于全国，1-9月哈尔滨和贵阳新房成交面积同比分别增长23.1%和5.0% [42] - 宏观经济因素如PPI同比转正、政策逆周期调控力度加大等，将是触发市场在明年二季度"超级窗口"实现止跌回稳的关键 [37]

房地产市场现状与核心症结 - 新房市场呈现“有价无量”格局，2024年1-9月商品住宅销售面积同比下降5.6%，9月同比降幅扩大至11.4%[7] - 二手房市场呈现“以价换量”格局，2024年1-9月18个样本城市二手房成交面积同比增长17.1%，9月同比增速达29.7%[12] - 新房住宅价格延续上涨，2024年9月百城新房价格同比上涨2.7%，但二手房价格环比下跌0.7%，已连续41个月下跌[7][12] - 新建住宅+二手住宅总成交面积自2022年大幅下滑后趋于稳定，2023-2025年预计均维持在15亿平方米左右[2][18] - 新房成交面积持续收缩主因是二手房加速替代新房，二手房成交占比从2021年的19%升至2024年的46%，预计2025年达50%[26] - 二手房市场供需失衡明显，新增挂牌量带来抛售压力，但增长最快阶段已过，当前进入“去库存”阶段[30] 市场企稳的关键指标与预测 - 新房“量”的企稳取决于二手房成交占比，18个样本城市占比预计明年上半年接近日本稳态区间下沿（60%-63%），新房销售面积同比增速有望回到零附近[3][48] - 二手房“价”的企稳锚定租金回报率，合理区间为2.4%-2.8%（接近公积金贷款利率），当前百城租金回报率为2.37%，预计明年二季度达到合理水平[3][62] - 房价收入比泡沫已显著消化，一线城市如北京、上海调整后房价收入比分别为12.3和9.6，已回归合理区间[72] - 房地产市场整体预计明年一、二季度企稳，宏观政策逆周期调控及新旧动能转换将支撑二季度“超级窗口”[4][77] 企稳节奏与城市分化 - 不同类型房产企稳顺序为：新好房 > 老破小 > 改善房 > 老现房，新房“量”的企稳早于二手房“价”的企稳[5][83] - 一线城市因人口聚集趋势，合理租金回报率较低（2.0%-2.2%），核心区域房产仍具投资价值；二三线城市企稳需高租金回报率（3%以上）和租金价格止跌（同比增速0.5%以上）[5][84]

机构表示，2025年三季度北京、上海等地陆续出台楼市放松政策，进一步刺激居民的改善性需求。在政 策的加持下，地产板块的配置价值凸显。 开源证券指出，2025年9月，70城新房销售价格环比降幅扩大，同比降幅缩小，一线城市新房价格降幅 扩大；二手房方面销售价格环比降幅持平，同比降幅缩小。在各项促进房地产市场止跌回稳政策作用 下，今年以来我国房地产市场整体朝着止跌回稳的方向迈进，在止跌回稳的过程中，房价仍可能存在小 幅度震荡，期待后续在政策作用下，房地产市场进一步稳定。在更加积极的财政政策、适度宽松的货币 政策下，存量收储及城中村改造工作有望加速推进，改善现有住房供求关系，加快止跌回稳进程。 地产板块21日盘中发力走高，截至发稿，上实发展、光明地产、盈新发展、合肥城建、财信发展、香江 控股等涨停，沙河股份涨近4%。 ...

从2021年9月到2023年1月,济南二手房价格曾连续17个月下跌,2023年2月结束17连降,3月、4月持续上 涨,2023年5月到2025年2月再次出现持续下跌,3月结束连降,4月至9月持续下降。青岛二手房价格从2023 年4月到2024年12月持续回落,2025年1月结束连降,2月到9月持续回落。 同比降幅继续收窄 释放市场调整趋缓信号 济青新房2023年以来 价格时涨时跌 国家统计局最新公布的数据显示,山东纳入统计的4个城市济南、青岛、烟台、济宁,9月份新房和二手房 价格均持续回落。 统计数据显示,在新房价格方面,济南9月份环比下降0.4%,同比下降2.4%；青岛9月份环比下降0.5%,同比 下降1.3%；烟台9月份环比下降0.2%,同比下降3.9%；济宁9月份环比下降0.3%,同比下降3.5%。 二手房价格方面,济南9月份环比下降0.7%,同比下降4.8%；青岛9月份环比下降0.6%,同比下降4.5%；烟 台9月份环比下降0.5%,同比下降6.5%；济宁9月份环比下降0.5%,同比下降5.6%。 记者梳理国家统计局数据发现,2023年以来,济南、青岛新房价格时涨时跌。其中,济南新房价格在2023年 ...

政策效果与宏观经济表现 - 自去年9月26日中央政治局会议部署一揽子增量政策以来 叠加存量政策显效 发票销售和税收收入增速双双稳步回升 反映经济向好态势不断稳固 [1] - 政策重点聚焦促消费惠民生 促进房地产市场止跌回稳 活跃资本市场等目标 其效能已在增值税发票销售数据和税收收入数据中直观显现 [1] - 去年三季度至今年三季度 全国企业季度销售收入增速分别为0.4% 2.6% 2.1% 3.1%和4.4% 增速总体稳步回升 [1] - 去年10月份税务部门组织税收收入在经过连续7个月负增长后实现由负转正 今年自2月份以来连续8个月正增长且累计增幅逐月提高 [1] 资本市场相关行业表现 - 资本市场服务业税收同比增长56.8% 其中证券交易印花税同比增长110.5% 反映股市交易活跃 [2] - 与资本市场相关的保险业税收同比增长13.3% 同时股权转让以及上市公司分红增加 [2] 制造业与主要行业税收状况 - 制造业税收同比增长5.4% 占全部税收比重31% 增收额占全部增收额的48% "压舱石"作用明显 [2] - 部分高端制造业税收增长较快 铁路 船舶 航空航天和其他运输设备制造业税收同比增长31.5% [2] - 信息传输 软件和信息技术服务业税收同比增长15.3% 科学研究和技术服务业税收同比增长13.2% 反映新兴行业发展向好 [2] - 钢铁行业税收同比增长7.5% 有色金属行业税收同比增长24.2% 大宗商品价格呈现企稳回升态势 [2] 主要税种与企业经营状况 - 国内增值税同比增长3.2% 反映企业经营向好 [2] - 企业所得税同比增长4.1% 反映部分行业企业盈利状况不断改善 [2] 房地产市场政策效果 - 房地产业相关税收（包括二手房）同比下降9.8% 剔除房地产税收优惠政策减税因素后下降5%左右 降幅比2024年前三季度收窄超过10个百分点 反映系列政策显效 [3] - 税务部门认真落实去年底出台的稳定房地产市场相关税收优惠政策 今年以来累计新增减税近800亿元 居民住房交易成本明显下降 助力房地产市场企稳 [3] 设备更新与消费活力 - 全国企业采购机械设备类金额同比增长9.7% 其中高技术制造业采购机械设备类金额同比增长11.8% 保持良好增长势头 [3] - 冰箱等日用家电零售业销售收入同比增长55.4% 电视机等家用视听设备零售业销售收入同比增长35.3% 反映消费品以旧换新政策持续释放消费活力 [3]

投资评级 - 行业投资评级为看好，并维持该评级 [1] 核心观点 - 2025年9月，70个大中城市新房销售价格环比降幅扩大至-0.4%，但同比降幅收窄至-2.7%，显示市场整体正朝着止跌回稳的方向迈进 [5][8] - 同期二手房价格环比降幅持平于-0.6%，同比降幅收窄至-5.2% [6][8] - 上海在重点35城中表现突出，新房价格环比上涨0.3%，同比上涨5.6%，领跑全国 [7][29] - 在积极政策预期下，存量收储及城中村改造有望加速，改善住房供求关系，推荐关注三类投资标的：强信用房企、住宅与商业地产双轮驱动公司、优质物管公司 [8][32] 新房价格分析 - 2025年9月，70城新房价格环比下降0.4%，降幅较8月扩大0.1个百分点 [5][15] - 分城市能级看，一、二、三线城市新房价格环比分别下降0.3%、0.4%、0.4% [5][15] - 同比方面，70城新房价格下降2.7%，降幅较8月缩小0.3个百分点，其中一、二、三线城市同比降幅分别缩小0.2、0.3、0.3个百分点 [5][15] - 价格环比上涨城市数量减少至5个，同比上涨城市数量增加至8个 [5][17] 二手房价格分析 - 2025年9月，70城二手房价格环比下降0.6%，降幅与8月持平 [6][21] - 分城市能级看，一、二、三线城市环比分别下降1.0%、0.7%、0.6% [6][21] - 同比方面，70城二手房价格下降5.2%，降幅较8月缩小0.3个百分点，其中一、二、三线城市同比降幅分别缩小0.3、0.2、0.3个百分点 [6][21] - 价格环比上涨城市数为0，同比上涨城市数也为0，所有70个城市二手房价格同比均下降 [6][24] 重点城市表现 - 在重点关注的35个一二线城市中，2025年9月新房价格环比仅上海、杭州、北京、长春4城上涨，同比有上海、杭州等6城上涨 [7][29] - 上海表现最佳，新房价格环比上涨0.3%，同比上涨5.6%，1-9月累计同比上涨5.8% [7][29][30] - 同期，35城二手房价格同环比均下跌，1-9月累计同比表现中，上海以-1.7%的跌幅相对领先 [29][30] 投资建议 - 推荐布局城市基本面好、善于把握改善型需求的强信用房企，包括绿城中国、招商蛇口、中国海外发展等 [8][32] - 推荐住宅与商业地产双轮驱动，受益于地产复苏和消费政策的公司，如华润置地、新城控股、龙湖集团 [8][32] - 推荐在“好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的，如华润万象生活、绿城服务、保利物业等 [8][32]

楼市新信号。 10月20日，国家统计局发布的最新数据显示，9月份，70个大中城市中，各线城市房价环比下降，同比降幅继续收窄，新房价格同比上涨城市数量增加。 其中，北京新房价格环比由降转涨，二手房价同环比降幅均有收窄。上海、杭州新房价格同环比涨幅居前。 业内人士认为，房地产市场向好的趋势不变，有部分城市已率先进入止跌回稳的新发展阶段。各线城市房价同比指标在改善是积极信号，意味着短期看虽 然市场在调整，但市场回稳的基础更加牢固。随着去年四季度低基数效应显现，叠加政策效果持续释放，预计10—12月各线城市房价同比降幅有望进一步 收窄，一线城市甚至可能实现由负转正。 房价同比降幅继续收窄 国家统计局的数据显示，9月份，70个大中城市中，各线城市房价环比下降，同比降幅继续呈收窄态势。 数据显示，9月份，一线城市新房价格环比下降0.3%，降幅比上月扩大0.2个百分点。其中，北京和上海分别上涨0.2%和0.3%，广州和深圳分别下降0.6% 和1.0%。二线城市新房价格环比下降0.4%，降幅扩大0.1个百分点。三线城市新房价格环比下降0.4%，降幅与上月相同。 从二手房来看，9月份，一线城市二手房价环比下降1.0%，降幅与上 ...

核心观点 - 2025年9月70个大中城市商品住宅销售价格环比普遍下降，但同比降幅呈现收窄态势，房地产市场正朝着止跌回稳方向迈进 [1][7] 新建商品住宅价格表现 - 9月一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅比上月扩大0.2个百分点，其中北京和上海分别上涨0.2%和0.3%，广州和深圳分别下降0.6%和1.0% [1] - 二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅扩大0.1个百分点，三线城市环比下降0.4%，降幅与上月相同 [1] - 从同比看，9月一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.7%，降幅比上月收窄0.2个百分点，其中上海上涨5.6%，北京、广州和深圳分别下降2.6%、4.1%和1.8% [7] - 二、三线城市新建商品住宅销售价格同比分别下降2.1%和3.4%，降幅均收窄0.3个百分点 [7] - 70个大中城市中，9月新建商品住宅价格环比上涨城市数量为5个，持平城市2个，下降城市63个 [3] 二手住宅价格表现 - 9月一线城市二手住宅销售价格环比下降1.0%，降幅与上月相同，其中北京、上海、广州和深圳分别下降0.9%、1.0%、0.8%和1.0% [1] - 二、三线城市二手住宅销售价格环比分别下降0.7%和0.6%，降幅均扩大0.1个百分点 [1] - 从同比看，9月一线城市二手住宅销售价格同比下降3.2%，降幅比上月收窄0.3个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降2.7%、2.4%、6.0%和1.7% [7] - 二、三线城市二手住宅销售价格同比分别下降5.0%和5.7%，降幅分别收窄0.2个和0.3个百分点 [7] - 70个大中城市中，9月二手住宅价格环比上涨城市数量为0个，持平城市0个，下降城市70个 [4] 行业趋势与展望 - 前三季度与2024年同期相比，商品房销售和住宅价格同比降幅在收窄，去库存成效继续显现 [7] - 展望四季度，预计相关部门将延续"顶层设计深化+政策协同发力"的主线，聚焦城市高质量发展与房地产新模式构建两大核心方向 [8] - 《关于推动城市高质量发展的意见》的相关细则或进一步落实，明确高品质住宅控规指标和城市更新实施流程 [8] - 央行或配合出台专项信贷工具，支持保障性住房与城市更新项目融资，形成"财政+金融"的政策合力，加速行业库存去化与新模式构建 [8]

2025年两会期间，国务院总理李强在政府工作报告中用300余字定调房地产行业，提出"持续用力推动房地产市场止跌回稳"，并将"更大力度促进楼市股 市健康发展"首次写入总体要求。 这一表述较往年篇幅更长、覆盖范围更广，释放出中央稳楼市的空前决心。 与2024年"优化房地产政策"的基调不同，今年报告明确提及"实施适度宽松 的货币政策"和4.4万亿元地方政府专项债，重点用于土地收储、存量商品房收购等直接干预措施，相当于政府下场"消化库存"。 同时，报告删除房企化债具体部署，转向"统筹发展和安全"，标志政策从"救火"转向"恢复"。 此外，"调减限制性措施""加力城中村改造"等表述，意味着限制性政策只减不增，超100万套改造计划将释放新一轮购房需求。 从数据来看，2025年1—4月全国房地产开发投资27730亿元，同比下降10.3%，住宅投资下降9.6%，但国房景气指数较年初小幅回升至93.86。 同期新房销售面积降幅收窄0.2个百分点，商品房待售面积减少522万平方米，释放出局部回暖信号。 政策效果已在一线城市初现：北京、上海新房价格环比止跌，杭州、成都土拍溢价率一度突破20%，部分地块溢价超100%。 这些迹象表明， ...