核心观点 - 交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-6BP至1BP [1][15] - 受节假日因素影响，2月信用债发行与成交规模均环比下降，多数品种净融资额减少 [1][12][17] - 2月信用债收益率月度均值环比下行，多数品种信用利差月度均值环比收窄，且多数品种利差处于历史低位 [1][20][22] - 从绝对收益看，供给不足和旺盛的配置需求将推动信用债延续修复行情，未来收益率仍在下行通道，逢调整可增配 [1] - 从相对收益看，各期限信用利差压缩空间不足，多数品种配置性价比不高，票息策略宜谨慎，交易思路可适度积极，择券需关注利率债趋势与个券票息价值 [1] - 后续需关注稳增长政策效果、权益市场对债市的扰动以及资金面与供需格局变化 [1] 一级市场情况 - **发行与到期规模**：2月信用债共发行728只，金额5906.09亿元，月环比下降51.98% [12]；净融资额为1106.24亿元，月环比减少3911.69亿元 [12] - **分品种发行**：企业债零发行，净融资额为-99.49亿元 [13]；公司债发行2096.29亿元，月环比下降43.58%，净融资额616.30亿元 [13]；中期票据发行1731.45亿元，月环比下降46.90%，净融资额393.59亿元 [13]；短期融资券发行1721.13亿元，月环比下降63.89%，净融资额175.73亿元 [13]；定向工具发行357.22亿元，月环比下降33.38%，净融资额20.11亿元 [13] - **发行利率**：交易商协会发行指导利率多数下行，1年期变化幅度为-3BP至-1BP，3年期为-6BP至-3BP，5年期为-4BP至-1BP，7年期为-6BP至1BP [15]；各评级品种利率亦多数下行，重点AAA及AAA级变化幅度为-4BP至-1BP，AA+级为-6BP至-1BP，AA级为-6BP至-1BP，AA-级为-4BP至1BP [15] 二级市场情况 - **市场成交量**：2月信用债合计成交22665.99亿元，月环比下降39.05% [17]；各品种成交金额均减少，其中企业债成交456.11亿元，公司债成交9199.40亿元，中期票据成交8196.14亿元，短期融资券成交3423.16亿元，定向工具成交1391.18亿元 [17] - **信用利差（中短期票据）**：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [20]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.04BP至10.23BP，AA+级收窄0.78BP至14.60BP，AA级收窄2.45BP至18.35BP，AA-级收窄1.08BP至51.73BP [22]；3年期各评级利差均收窄，AAA级收窄1.08BP至15.02BP，AA+级收窄3.70BP至20.64BP，AA级收窄6.17BP至33.83BP，AA-级收窄5.19BP至84.96BP [22]；5年期AAA级利差走阔2.40BP至19.59BP，AA+级收窄1.49BP至29.02BP，AA级走阔3.84BP至55.84BP，AA-级走阔4.09BP至119.09BP [22]；7年期AAA级利差收窄0.46BP至25.79BP，AA+级收窄2.73BP至40.66BP [22] - **信用利差（企业债）**：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [26]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.77BP至11.19BP，AA+级收窄0.65BP至17.26BP，AA级收窄1.71BP至22.38BP，AA-级收窄2.37BP至58.01BP [28]；3年期AAA级利差走阔2.57BP至14.27BP，AA+级走阔0.86BP至21.27BP，AA级收窄8.02BP至33.39BP，AA-级收窄9.87BP至97.39BP [28]；5年期各评级利差均走阔，AAA级走阔3.61BP至16.45BP，AA+级走阔0.04BP至25.45BP，AA级走阔0.04BP至49.45BP，AA-级走阔0.04BP至117.45BP [28]；7年期各评级利差均收窄，AAA级收窄1.66BP至21.01BP，AA+级收窄2.37BP至38.01BP，AA级收窄2.37BP至64.01BP，AA-级收窄2.37BP至191.01BP [28] - **信用利差（城投债）**：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [33]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.38BP至11.89BP，AA+级收窄0.38BP至15.32BP，AA级收窄1.93BP至18.80BP，AA-级收窄5.18BP至26.30BP [40]；3年期AAA级利差走阔0.92BP至17.27BP，AA+级收窄0.43BP至20.57BP，AA级收窄3.72BP至26.16BP，AA-级收窄6.70BP至59.03BP [40]；5年期AAA级利差走阔1.45BP至19.36BP，AA+级收窄0.66BP至25.74BP，AA级收窄7.19BP至41.50BP，AA-级收窄6.10BP至103.69BP [40]；7年期AAA级利差收窄0.31BP至30.09BP，AA+级收窄2.13BP至41.51BP，AA级走阔0.33BP至66.26BP，AA-级走阔0.86BP至178.26BP [40] - **期限利差与评级利差**：AA+中短期票据3Y-1Y期限利差处于历史低位（19.1%分位数），5Y-3Y处于历史中低分位（23.0%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（32.4%分位数）[43]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于1.5%分位数，(AA)-(AAA)位于11.9%分位数，(AA+)-(AAA)位于3.9%分位数 [43]；AA+企业债3Y-1Y期限利差处于历史中低分位（21.2%分位数），5Y-3Y处于历史低位（9.7%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（26.3%分位数）[47]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于0.0%分位数，(AA)-(AAA)位于10.8%分位数，(AA+)-(AAA)位于7.5%分位数 [47]；AA+城投债3Y-1Y期限利差处于历史低位（16.5%分位数），5Y-3Y处于历史低位（14.9%分位数），7Y-3Y处于历史中位（40.0%分位数）[52]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于3.4%分位数，(AA)-(AAA)位于0.7%分位数，(AA+)-(AAA)位于1.0%分位数 [52] 信用评级调整及违约债券统计 - **信用评级调整**：2月共有6家公司评级（含展望）进行调整，其中下调3家，上调3家 [59]；下调公司包括闻泰科技股份有限公司（半导体，私营）、山东龙大美食股份有限公司（食品加工，私营）、航天宏图信息技术股份有限公司（IT服务Ⅱ，私营）[60]；上调公司包括广西融资租赁有限公司（多元金融，地方国企）、青岛蓝谷投资发展集团有限公司（基础建设，地方国企）、泸州交通物流集团有限公司（综合Ⅱ，地方国企）[60] - **违约与展期债券**：2月有1家发行人名下信用债违约，为奥园集团有限公司，违约债券“H20奥园2”，违约时债券余额11.80亿元 [61]；另有3家发行人名下信用债展期，分别为广东珠江投资股份有限公司、江苏中南建设集团股份有限公司、厦门禹州鸿图地产开发有限公司，展期债券余额合计39.31亿元 [61] 行业政策与投资观点 - **房地产政策**：2月25日，上海发布“沪七条”，从限购松绑、公积金贷款额度提升、房产税优化三大维度发力，以促进房地产市场平稳健康发展 [2][63]；中央和地方持续优化房地产政策，释放刚性和改善性需求，推动市场止跌回稳 [3]；目标是构建房地产发展新模式，后续政策节奏和力度值得期待 [3] - **宏观政策环境**：2月27日，中共中央政治局会议讨论“十五五”规划，强调坚持稳中求进，实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需、优化供给，并继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 [64] - **地产债投资观点**：销售复苏进程将显著影响债券估值，随着市场企稳信号出现，风险偏好较高的资金可考虑提前布局，重点发掘新增融资和销售回暖表现突出的企业 [3]；配置重点为历史估值稳定的业绩优异央企、国企，以及有强力担保的优质民企债券，可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企估值修复的交易机会 [3] - **城投债投资观点**：在统筹发展和安全原则下，城投违约可能性很低，城投债仍可作为信用债重点配置品种 [3][66]；在严监管推进融资平台出清背景下，可关注“实体类”融资平台改革转型的机会 [3][66]

市场表现 - 内房股普遍下挫，富力地产股价下跌9.09%至0.5港元，金辉控股股价下跌7.88%至1.52港元，融创中国股价下跌6.4%至1.17港元 [1] 新房市场状况 - 2026年2月受春节假期影响，全国重点50城新房市场整体成交仍较为清淡 [1] 二手房市场状况 - 2026年1-2月重点15城二手房累计成交面积约1509万平方米，同比微增2% [1] - 春节假期后，核心城市二手房挂牌量普遍出现回升 [1] - 未来2个月核心城市二手房挂牌量回升的幅度和持续性将成为影响后续房价走势的关键变量 [1] 政策环境 - 2月中央及地方政策持续释放利好，月底上海"沪七条"释放出积极的政策趋势信号，有利于提振全国市场预期 [1] 行业阶段判断 - 当前房地产市场已进入止跌回稳的关键验证期 [1]

核心观点 - 上海等地的政策积极释放真实住房需求，有助于二手房市场止跌回稳 [1][8] - 商业不动产REITs的发展为房地产企业提供了全新的未来，并有助于盘活存量资产 [1][8] - 看好优秀房企的资产负债表修复前景 [1][8] 政策环境与市场影响 - 2026年2月25日，上海多部门联合印发通知，进一步调减住房限购、优化公积金贷款、完善房产税政策 [1][9] - 2025年8月至12月，京沪深等核心城市已多次放松房地产政策，北京于2025年12月24日再次放松限购 [1][9] - 上海将公积金贷款最高额度上调至240万元，叠加上浮政策最高可达324万元，贷款吸引力明显提升 [2][10] - 上海限购政策调整大幅降低了非沪籍居民的置业门槛，庞大的“新上海人”群体带来增量需求，有助于扭转二手房供给扩大的预期 [3][11] - 上海试点存量房收储工作，有助于消化存量房供给 [3][11] 住宅市场表现与展望 - 2026年年初至2月24日，跟踪的头部中介76城二手房交易套数同比增长7.2% [4][12] - 2026年春节以来（2月17日至2月24日），按农历年同期计算，76城二手房交易套数同比增长63.0% [4][12] - 预计2026年3月的存量房交易量仍将维持较高位置 [4][12] - 2026年1月，70个大中城市新建商品住宅价格环比下降0.4%，二手住宅价格环比下降0.4%，但二手房价环比降幅较2025年12月收窄0.2个百分点 [4][12] - 2026年2月第四周，全国房价月环比下降0.1%，但一线城市月环比增长0.3%，其中北京、上海、深圳分别环比变化0.2%、0.5%、0.2% [4][12] - 2025年深圳二手房成交价格中位数为334万元，个别月份接近300万元 [2][10] - 由于市场调整较为充分且政策态度积极，认为2026年住宅市场具备止跌回稳的基础 [4][12] 商业不动产与REITs进展 - REITs市场正在积极扩容，2026年1月至2月24日，商业不动产REITs共申报12单 [5][13] - 申报的12单REITs预计募集资金规模约417亿元，涉及不动产项目估值约424亿元 [5][13] - 申报项目中，规模最大的拟募集74.7亿元，最小的拟募集13.2亿元，平均规模为32.1亿元 [5][13] - 剔除原始权益人拟认购份额后，向市场发行的募集资金规模约304亿元；若按20%溢价发行，募资规模可达约365亿元 [5][13] - 商业不动产REITs的推广激励机构投资者参与存量资产盘活，并促使房地产企业投身于存量资产的提质增效 [5][13]

宏观经济与区域发展 - 春运期间广东跨区人员流动量巨大，显示区域经济活力与人口活跃度高 [1] - 广东省经营主体总量突破2000万户，反映区域营商环境优越，经济基础坚实 [1] 新兴产业发展 - 低空经济迎来政策性利好，行业有望进入快速发展阶段 [2] - “大湾鸡”奥体嘉年华即将启幕，可能成为推动低空经济或相关文旅消费的示范性活动 [2] 传统行业动态 - 房地产市场现积极信号，行业止跌回稳的条件已经具备 [3]

文章核心观点 - 头部券商认为房地产行业最差时期已逐步过去，政策托底与基本面调整到位将推动行业逐步企稳回升，优质房企有望率先迎来盈利修复 [1] 行业业绩与现状总结 - A股地产板块2025年归母净亏损区间预计为1455.0亿—1984.2亿元，2024年归母净亏损为1614.0亿元 [1] - 在78家发布业绩预告或快报的A股房企中，58家公告预亏，总归母净亏损达2060.4亿—2397.5亿元；5家业绩预减，总归母净利润较2024年下降75%—78%；6家实现业绩预增，总归母净利润为17.6亿—19.4亿元 [1] - 行业业绩下滑主因是结转项目毛利率下降及针对存货计提跌价准备 [2] - 截至2025年12月，70个大中城市新房和二手房价格指数较高点分别下跌12.6%和21.3% [2] - 我国新开工面积自2021年高点以来已下降75%，二手房房价自2021年高点以来已下降40% [4] - 2019年至2025年上半年，主流房企累计资产及信用减值损失占存货均值达8% [4] 积极信号与基本面变化 - 主要城市二手房挂牌量略有下行 [2] - 我国居民部门的现金流量表保持良好，净流入健康向上 [3] - 房地产行业基本面底部正逐步临近，行业深度调整已超过4年 [4] - 房地产供给侧深度出清，行业格局显著优化 [5][6] - 房地产板块的主体信用风险已经开始退潮 [3] 政策环境与支持 - 中央经济工作会议指出“积极稳妥化解重点领域风险，着力稳定房地产市场” [5] - 《求是》杂志发文强调房地产政策应一次性给足，以缩短市场调整时间并提振购房人信心 [2][5] - 《求是》文章明确房地产金融属性、强调居民资产负债表、重申房地产经济重要地位 [5] - 官方连续发布关于城市更新的文章，意味着其重要性提升，城市更新或将成为今年经济重要抓手 [5] 市场机制与金融创新 - 2026年1月底，8单总计估值321亿元的商业不动产REITs发行挂网，预计募集规模总计315亿元 [2] - 商业不动产REITs推出后，REITs市场发行审批效率明显提升，优质资产证券化速度明显加快 [2] - REITs市场建设有助于房地产企业夯实资产负债表、减轻债务负担，并为投资者提供优质低波权益资产 [2] - 行业主要融资性现金流入正从以信用债为主转向以项目融资（如REITs和物业经营贷）为主，有助于解决资产和负债错配矛盾 [3] 投资机会与估值 - 优质房企有望率先迎来盈利修复，其销售投资等经营端表现有望率先企稳回升 [1][5] - 在供给侧深度出清下，优质房企的盈利修复将更早、也更具弹性 [6] - 目前房地产板块配置创历史新低，部分优质企业的PB估值或绝对市值已处于历史低位，板块已具备吸引力 [6]

贵金属市场动态 - 国际金价创下自1983年以来最大单日跌幅，白银价格日内跌幅一度高达36% [1] - 深圳水贝市场呈现两极分化：部分投资者恐慌抛售，有档口单日回收超800克黄金；同时有消费者逢低买入，有商家金条售罄需紧急订货 [1] - 白银市场因波动剧烈陷入停滞，商家不敢回收，恐存货积压 [1] - 金价大跌后，深圳水贝市场迎来抢购潮，金饰价格普遍低于1200元/克 [2] - 有档口单日卖出超200万元金条，一对重约202克、售价26万元的大金镯因结婚需求引发关注 [1][2] - 银行网点实物投资金条普遍“一金难求”，多需预约且到货时间不定，部分消费者携带行李箱到金店“抄底” [11] - 2026年1月30日，国际白银现货价格单日暴跌30%，走势与2011年崩盘行情相似，均由短期暴涨、库存紧张及交易所上调保证金触发高杠杆资金踩踏所致 [9] - 当前白银市场与2011年有本质不同：美元体系面临更严峻信任危机，白银需求从投机转向战略配置，且在光伏、AI等领域需求激增下出现创纪录的刚性供需缺口，库存处于十年最低 [9] 房地产行业观察 - A股及港股房地产板块表现强势，多家券商机构指出，尽管行业利润仍普遍承压，但市场已出现积极信号 [2] - 机构认为，主要城市二手房挂牌量略有下行、政策面积极发声提振信心、行业供给侧深度出清且估值处于历史低位等因素，共同构成了板块止跌回稳的基础 [2] - 中信证券与申万宏源等机构均表示，房地产最困难时期或将过去，板块已具备吸引力，建议关注具备核心资源和运营能力的优质企业 [2] 电信行业政策 - 中国移动、中国联通、中国电信公告，自2026年1月1日起，境内提供的手机流量、短信彩信及宽带接入服务，其增值税适用税率从6%提高至9% [3] - 此次增值税税目由“增值电信服务”调整为“基础电信服务”，将对三家运营商的收入和利润产生直接影响 [3] 宏观经济与政策 - 2025年深圳GDP达3.87万亿元，同比增长5.5%，增速居五大城市之首 [5] - 深圳是工业总产值与增加值“双第一”的工业第一城，进出口总额占全国10%的外贸第一城 [5] - 深圳在经营主体总量、全社会研发投入强度、PCT国际专利申请量及跨境电商规模等多个关键领域均位列全国第一 [5] - 监管层强调全力巩固资本市场稳中向好势头，聚焦防风险、强监管与促高质量发展，将深化创业板改革并推动科创板落实 [6] - 监管层明确战略投资者持股比例原则上不低于5%，引导长期资金深度参与公司治理 [6] - 全球算力建设加速，国内变压器订单已排至2027年，凸显基础设施需求旺盛 [6] - 分析指出，二月市场传统胜率较高，风格上小微盘与成长板块弹性可能更佳，而高股息资产与硬科技板块仍是关注重点 [6][7] - 央行已释放降准降息信号，结构性降息措施落地，结合公积金政策松动，后续房贷利率有望进一步优化 [8] 银行业动态 - 宁波银行将定存金产品活期利率降至0%，招商银行等亦下调黄金账户利率，主要因黄金市场波动加剧，银行需加强风险管理并降低资金成本 [8] - 当前存款利率普遍下行，为后续贷款利率下调腾出空间 [8] - 多家银行已发布风险提示，建议投资者理性应对，避免盲目追涨杀跌 [1] - 多家银行已停止向甲骨文的数据中心项目贷款，导致其融资环境恶化、融资成本飙升 [10] 科技与特定行业 - 因激进的AI数据中心扩张面临巨大资金压力，甲骨文正考虑大规模裁员2万至3万人以释放现金流，并可能出售旗下医疗软件部门Cerner [10] - 甲骨文与OpenAI等公司的合作带来超5000亿美元总投资规划，但融资问题导致项目延期，公司股价与债券价格持续承压 [10] - 湖南永兴一座以2.5吨白银为主体建造的“银楼”将被拍卖，其白银部分评估价低至每克6.88元，远低于市场银价，委托方称评估价主要依据建筑成本及折旧 [7] 国际金融事件 - 特朗普提名凯文·沃什为美联储主席，引发全球市场震荡及对美联储角色的全面重估 [4] - 沃什作为长期批评美联储职能扩张的变革派，其政策主张预期将转向大幅降息、缩减资产负债表并推动内部改革，旨在削弱美联储权力与规模 [4] - 沃什的激进立场可能加剧与美联储内部及市场的紧张关系，改革进程面临巨大阻力与不确定性 [4]

市场表现与业绩预告 - 本周A股房地产指数和香港房地产指数周内上涨超5% [1] - A股地产板块78家企业发布业绩预告或快报 其中58家公司公告预亏 6家公司公告业绩预增 [1] - A股地产板块2025年归母净亏损预计在1984.2亿元至1455.0亿元之间 2024年为归母净亏损1614.0亿元 [1] 券商对行业现状与信号的观点 - 尽管2025年房企利润表现仍承压 但市场已出现积极信号 预计2026年房地产市场有望逐步止跌回稳 [1] - 主要城市二手房挂牌量略有下行 《求是》杂志发表文章提振了购房人信心 [2] - 我国房地产基本面底部正逐步临近 行业调整4年多后 新开工自2021年高点以来已下降75% 二手房房价自2021年高点以来已下降40% [2] - 主流房企存货减值压力逐步得到释放 2019至2025上半年主流房企累计资产及信用减值损失占比存货均值达8% 部分房企减值占比更高 如新城控股27% 金地集团25% 中国金茂16% [2] - 多层次REITs市场建设对房地产板块形成整体利好 [2] 行业前景与风险化解 - 我国居民部门现金流量表保持良好 宏观经济健康向上 是企业经营性现金流净流入可能持续修复的底气 [3] - 政策力推住宅价格止跌 加上商业地产资产增值 房地产板块的主体信用风险已经开始退潮 [3] - 当行业主要融资性现金流入从以信用债为主转向以项目融资为主之际 企业资产和负债错配的矛盾正在得到解决 [3] 投资策略建议 - 建议围绕“经营性资产”主线布局 具备核心资源和运营能力的开发企业显著占据优势 [5] - 房地产供给侧深度出清下 行业格局显著优化 预计优质房企盈利修复将更早 也更具弹性 [5] - 目前板块配置创历史新低 部分优质企业PB估值或绝对市值已处于历史低位 板块已具备吸引力 [5]

核心观点 - 核心城市总需求企稳，租金回报率、房价收入比等长期因素接近估值底部，共同决定了年内房地产市场止跌回稳的方向，而止跌回稳的节奏将取决于租金价格和二手房挂牌量等短期因素 [2][38] 年初以来房地产市场的积极变化 - **量价出现积极变化**：2026年开年以来，房地产市场在“量”和“价”两方面出现积极变化 [4] - **二手房成交持续放量**：截至1月25日，22城二手房成交面积同比降幅收窄至-13.0%，较上月-26.8%明显改善；1月25日当周成交面积回升至279.0万平方米，为2025年6月以来最高水平，同比增速由负转正至17.7% [4] - **领先指标显示更强修复**：截至1月25日，全国26个重点城市二手房中介实时签约套数同比增长27.0%，环比增长18.5%，预示修复有望延续 [4] - **上海市场表现强劲**：截至1月25日，上海二手房成交已突破1.8万套，预计1月将达2.2万套，连续三个月处在2万套荣枯线以上 [5] - **房价跌速放缓**：1月全国二手住宅挂牌价环比降幅收窄至-0.7%，此前半年月环比跌幅基本保持在-1.3%左右；一、二、三线城市挂牌价月环比分别为-0.3%、-0.7%、-0.6%，较2025年底的-0.5%、-0.8%、-0.7%改善 [9] 积极变化背后的短期因素 - **需求“跷跷板”效应**：二手房成交放量的主要原因是新房和二手房需求的“跷跷板”；2025年12月房企冲量导致新房销售回升（40城日均销售面积65.5万平方米，环比增43.1%），同期二手房销售平淡；2026年1月新房重回淡季（截至1月21日日均销售面积降至34.5万平方米，同比降30.7%），二手房因价格调整充分而更具竞争力，成交放量 [13] - **季节性因素影响房价**：年初以来房价跌幅收窄部分受季节性因素影响，临近春节卖家观望情绪增加，导致房价跌速放缓，但往往导致3、4月挂牌量上升，供需失衡可能使4月后房价跌幅再度走阔 [14] 本轮市场改善的不同之处 - **市场自发驱动**：与以往不同，本轮房价跌幅放缓背后并未出现地产优化政策，而是由市场自发的力量推动，核心原因在于长期因素对市场的支撑 [16] - **核心城市挂牌量不升反降**：过去几轮房价跌幅收窄往往伴随二手房挂牌量上升，但年初以来核心城市挂牌量下降；例如上海二手房狭义挂牌量已降至8.9万套，较2025年4月峰值12.0万套减少3.1万套；北京、南京、厦门、天津等城市挂牌量也较2025年12月分别下降0.6、0.5、1.1、0.4万套 [17] - **卖家主动撤牌**：二手房挂牌量下降不一定需要成交改善，也可以是卖家主动撤牌；2025年5月以来，上海某头部中介下架房源中超过60%是卖家主动撤牌，部分卖家选择“售转租”，将房子视为类固收资产 [17] - **上海总需求已企稳**：2025年上海新房和二手房销售总面积已实现止跌回稳，和2024年基本持平；二手房成交占比仍有提升空间，需求可能继续回升，挂牌量回落将推动供需再平衡并对价格形成支撑 [17] 正在形成的长期支撑 - **总需求企稳**：重点城市住宅总需求已基本企稳；2025年40城新房和二手房住宅销售总面积约为3.88亿平方米，和2024年的3.93亿平方米基本持平；一线城市中上海率先企稳（2025年总面积3474.8万平方米，略高于2024年的3474.7万平方米）；二、三线城市中大连、南宁、扬州、江门、衢州等城市销售总面积在2025年实现止跌回升，同比增速分别为42.5%、3.2%、11.6%、44.1%、7.5% [21] - **房价累计跌幅已深**：当前全国二手住宅挂牌均价和成交均价较2021年7月历史峰值分别下降37.0%和40.5%，累计跌幅已超过美国次贷危机期间的32.5%和日本地产泡沫破裂到筑底期间的46.5% [25] - **租金回报率接近合理区间**：2025年12月百城租金回报率已回升至2.39%，接近2.6%的公积金贷款利率，净租金回报率和公积金贷款利率之差已基本处于合理区间；部分住房租金回报率已超过3%，高于公积金贷款利率，与首套房商贷利率基本持平，较30年期国债高出70-80BP；一线城市高租息（4.5%以上）住房挂牌价已出现上涨，北京和上海的中高租息（3.0%-4.5%）住房挂牌价月环比分别为1.1%和0.4% [31] - **房价收入比回归合理区间**：多数城市房价收入比已低于2006年；按成交总价中位数计算，北京、上海、广州、深圳的房价收入比分别为10.8、9.0、6.1和12.3，低于纽约的15.8，接近东京、柏林的11.9、10.6；成都、重庆、天津、武汉等城市房价收入比分别为5.5、5.9、5.0、4.4，处于国际上4-6倍的合理区间 [36] 楼市止跌回稳的节奏 - **方向由长期因素决定，节奏由短期因素决定**：核心城市总需求企稳及长期估值因素接近底部决定了年内止跌回稳的方向，但节奏取决于租金价格和二手房挂牌量等短期因素 [38] - **租金价格（EPS）是关键**：将房地产类比股票，租金回报率是PE，租金价格是EPS；若租金持续下跌，房价可能超跌；若租金企稳，房价可能反弹；当前全国租金价格尚未止跌，2025年四季度50城住宅租赁价格指数环比跌幅有所走阔；但乌鲁木齐、贵阳、哈尔滨、沈阳等二线城市租金价格已基本止跌，企稳节奏有望领先 [38] - **二手房挂牌量影响供给**：由于总需求基本企稳，代表供给的二手房挂牌量将影响市场节奏；若挂牌量保持稳定或延续去化，当前降幅收窄态势有望延续；若“金三银四”期间卖家集中挂牌，价格将面临考验，可能导致超跌 [43] - **经济走出通缩的潜在支撑**：2025年12月中国PPI环比上涨0.2%，连续5个月不为负，经济走出价格低谷曙光初现；一旦市场对长期价格下行的预期扭转，刚改需求可能由租房转向购房，锁定居住成本，对楼市止跌回稳形成支撑 [43] - **“金三银四”是关键检验窗口**：乐观情形下，若经济“开门红”、租金价格环比止跌且重点城市二手房挂牌量稳定或延续去化，则“金三银四”后市场能保持量价相对稳定，意味着本轮下跌周期筑底；保守情形下，若租金延续下跌且“金三银四”期间挂牌量回升，则市场可能在供给压力下开启新一轮调整，但考虑到估值已近底部，此轮调整本质是“磨底”，房价跌幅预计相对有限 [44][45]

政策环境 - 2025年全国房地产政策定调为“止跌回稳”，具有精准性与差异化、供需协同、短期稳市与长期转型并重、政府引导与市场主导结合四大特征，中央经济工作会议明确2026年将围绕“着力稳定房地产市场”推动[8] - 全国层面政策涉及城市更新、激活需求、存量盘活与构建新模式，例如国务院首次将城市更新列为年度重点议题，并确定不超过20个城市实施城市更新行动，中央财政按区域给予定额补助（东部地区每个城市不超过8亿元，中部地区不超过10亿元，西部地区不超过12亿元）[8] - 全国金融政策持续宽松，中国人民银行将5年期以上首套房个人住房公积金贷款利率由2.85%降至2.6%，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%，并推动加大存量商品房和存量土地盘活力度[8] - 杭州2025年楼市政策无重大调整，主要通过优化信贷、增加补贴等措施刺激需求，并通过住宅新规、城市更新优化供给结构，2025年是杭州购房补贴政策最为密集的一年[10] - 杭州具体政策包括：提前下达2025年浙江省城镇保障性安居工程资金5269万元[12]，2025年计划推出实物配租房源不少于8000套、保障性租赁住房8000套[13]，自4月21日起调整契税优惠范围[15]，多个区县开展“购房+消费券”限时补贴活动，符合条件的购房者每套可获得10万元消费券[17]，个人出售购买不足2年住房的增值税征收率由5%下调为3%，降幅达40%[18] - 杭州现行购房限制处于历史最宽松时期，已全面取消“四限”（限购、限售、限价、限贷），商业贷款首套及二套首付比例均为15%，首套利率最低执行3.05%（LPR-45BP），公积金贷款首套利率为2.6%[21][22][23] - 杭州推出住宅品质提升新规，要求住宅层高不应小于3米，大户型（≥160㎡且设有地暖等系统）层高不应小于3.15米，标志着住宅建设从“规模型”向“品质型”转变，旨在激发改善性需求并推动房企向服务商转型[14][24][27] - 杭州优化建筑规划指标，如封闭阳台仅计50%面积，停车楼等不计容，有助于提升得房率、扩容可售面积并释放房企利润空间[28] 土地市场 - 2025年杭州全市商品住宅用地计划供应面积较2024年下降36%，实际出让309公顷，供地完成率为90%[30][31] - 2025年杭州涉宅用地成交计容建筑面积同比上升15%，成交楼板价同比提高5%，土地市场整体呈现“前热后冷”态势[32][33] - 从区域看，萧山区、西湖区、钱塘区位列2025年涉宅用地成交建筑面积前三，其中萧山区成交106万㎡，西湖区成交98万㎡，钱塘区成交82万㎡，上城区成交楼板价已突破4万元/㎡[34][35][36] - 2025年土拍市场热度分化明显，上半年供地集中且高溢价地块频出，下半年供应收缩且地价及溢价率显著下滑，一季度有28宗地溢价成交，其中9宗溢价率在50%及以上，而四季度最高溢价率仅20%[38][39][40] - 限价放开后地王频出，2025年有5宗地块楼板价超过历年地王，年度楼板价最高的地块为建发蒋村地块（鹭栖湖云庄），楼板价达88029元/㎡，溢价率115%[33][41][42] - 2025年成交总价最高的地块为中海望江新城地块（中海海潮TOD项目），成交总价达80.78亿元[33] 商品住宅市场 - 2025年杭州新房市场供求量已连续4年回落，成交均价升至3.45万元/㎡[1] - 新房市场改善型需求爆发，90-140㎡户型及总价500万元以内的产品为主力，核心区域与远郊库存分化明显[1] - 二手房市场由刚需主导，总价300万元以内的低总价房源成交占比达66%，“以价换量”特征显著[1] 市场总结及未来趋势展望 - 未来政策预计将延续宽松基调[1] - 土地市场将更聚焦于优质地块[1] - 新房市场分化将加剧，产品品质将持续提升[1] - 二手房市场将持续聚焦低总价刚需产品，市场逐步向存量时代过渡[1]

政策环境与调控动态 - 2025年12月全国房地产政策环境持续宽松 国家层面强调积极稳妥化解风险并稳定市场 房地产发展新动能正在转型中逐步形成 [1] - 2025年12月地方出台房地产调控政策51条 创年内单月新高 其中宽松性政策44条 主要涉及购房补贴、优化限购、支持“好房子”建设及加大公积金支持等 [1] - 2025年全年地方累计出台房地产调控政策455条 环比大幅减少 其中宽松性政策375条 占比达82.4% 政策主线围绕“控增量、去库存、优供给、促转型”建立多维支持体系 [2] 市场价格表现 - 2025年12月70个大中城市商品住宅销售价格环比总体下降 同比降幅扩大 但一线城市市场止跌回暖信号增强 [2] - 2025年12月一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3% 降幅比上月收窄0.1个百分点 其中上海环比上涨0.2% 北京、广州和深圳分别下降0.4%、0.6%和0.5% [2] - 二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4% 降幅扩大0.1个百分点 三线城市环比下降0.4% 降幅与上月相同 [2] - 一线城市二手住宅价格环比降幅收窄0.2个百分点 上海新房同比大涨4.8% 需求端观望情绪正在逐步消解 [3] 资金与流动性状况 - 2025年12月资金面整体保持平稳偏松 央行通过灵活精准的流动性管理有效应对年末波动 [3] - 当月公开市场逆回购累计净投放2819亿元 国库现金定存净投放300亿元 MLF操作净投放1000亿元 买断式逆回购净投放2000亿元 [3] 行业工作部署与展望 - 全国住房城乡建设工作会议对2026年房地产工作作出具体部署 重点聚焦因城施策控增量、去库存、优供给 [3] - 未来工作重点包括进一步发挥房地产项目“白名单”制度作用 充分发挥城市政府调控自主权 以及加快构建房地产发展新模式并有序搭建基础性制度 [3]