核心观点 - 江淮汽车通过与华为合作推出超豪华旗舰尊界S800（预售价100万-150万元）及与蔚来长期合作，确立在中国高端新能源车领域的战略地位 [4][8][9] - 公司展示自主研发的DEFINE平台技术实力，推出590kW三电机超跑性能原型车及配备华为ADS的智能SUV，切入全球轿车/SUV主流市场 [10][12][49][51][52] - 投资40亿元建成年产值超千亿的尊界超级工厂，配备1500台智能机器人实现全自动化生产，为高端制造奠定基础 [21][23][24] - 2024年研发投入同比大增55%至34.64亿元（占营收8.23%），研发人员增长29%至6240人，加速智能化转型 [36] - 构建"合作+自主"双轮驱动模式：与华为/院士团队/宁德时代等建立技术联盟，同时推出ICDC全域线控底盘等原生技术 [34][39][40][46][58] 产品与技术 - 尊界S800作为华为鸿蒙智行体系最高端产品，48小时预订量达2108台，有望打开百万级市场空间 [4][27] - DEFINE平台两款原型车：DEFINE-S轿跑（590kW三电机）和DEFINE-X SUV（搭载华为ADS），采用12°后轮转向等创新底盘技术 [12][49][51][52][54] - 自主研发ICDC全域线控智慧底盘实现100毫秒级四轮响应，支持横向出库等智能操控 [46][54] - 途灵II龙行平台实现智能驾驶/座舱/域控"三智"融合，与华为联合打磨5年 [42] 产能与产业链 - 尊界超级工厂年产能20万辆，配备86个质量评审门和2.5万个控制点，关键工序100%自动化 [23] - 与宝钢/延锋/宁德时代/舍弗勒等建立供应链合作，覆盖钢铝材料/电池/底盘等核心领域 [40] - 合肥区位优势显著，3小时高铁直达上海，整合长三角制造资源 [16][17] 财务与战略 - 2024年总销量超40万辆，营收420亿元，研发占比提升至8.23% [18][36] - 借鉴问界合作案例（带动赛力斯市值破2000亿），把握华为合作机遇提升盈利预期 [25][26] - 智能电动转型路径：先通过蔚来/华为合作积累能力，再输出至思皓/钇为等自主品牌 [28][58] 行业影响 - 中国新能源车首次突破百万级价格带，尊界S800对标奔驰/保时捷等国际豪华品牌 [3][4] - 传统车企转型范式：通过"伴生式合作"快速获取智能驾驶/用户运营等新能力 [36][37] - DEFINE平台布局轿车/SUV全球最大细分市场，技术储备覆盖未来产品矩阵 [56][57]

纪要涉及的公司 伯特利 纪要提到的核心观点和论据 1. **财务表现** - 2024年营收99.4亿元，同比增长33%，归母净利润12.09亿元，同比增长36%，扣非后归母净利润11.13亿元，同比增长30%，毛利率稳定在21%左右，销售净利率超12%，研发费用5.76亿元，同比增长28%，占收入比例5.79%，基本每股收益1.99元，同比增长30%，扣非后每股收益1.84元，同比增长25% [2][3][4] - 2025年董事会批准营收目标127.3亿元，同比增长28%，净利润目标15.1亿元，同比增长23% [16] 2. **产品结构与市场开拓** - 2024年产品结构变化，EPP产品毛利率稳定，线控制动毛利率快速增长，轻量化产品因墨西哥产能利用率低毛利率略降，NAS系统快速增长但拖累整体毛利率 [5] - 2024年智能电控产品销量超520万套，同比增长40%，盘式制动器销量近340万套，同比增长19%，轻量化产品总销量达1380万件，同比增长35%，机械转向产品销量增长超20% [5] - 主要客户有北美某著名新能源客户、福特北美等，截至2024年底累计客户数达50家 [5] 3. **项目开发与定点** - 2024年新增定点项目416项，同比增30.4%，新增量产项目309项，同比增28%，在研项目总数430项，新增定点项目生命周期内年化收入65.4亿元 [2][6] - 盘式制动器新增定点72项，轻量化新增39项，电子驻车新增156项，线控制动新增72项 [6] 4. **新技术与新产品开发** - 2024年线控制动GSH、EHB、ESP等多版本首发或大规模量产，完成EMB b样件制造与试验验证，获两个量产定点 [2][7] - 转向系统DP - EPS及ECU完成开发与产线建设，预计2025年自制ECU与DP EBS量产 [2][7] - 主动悬架完成b样件方案设计与供应商定点，目标2025年底空气悬架量产 [2][7] 5. **各业务板块收入增速** - 2024年盘式制动器同比增长超25%，轻量化收入规模增长超40%，EPB收入增长超30%，线控制动增速超60%，ADAS整体增长超130% [17] - 2025年整体收入端预计增长28%，盘制动器目标增长15%，EPB稳定增长30%，轻量化保持增长30%，线控制动预计增长超40%，转向系统目标增长30%，ADAS预计增长70% [3][21] 6. **电子净利润率提升原因** - 规模效应使固定费用摊销下降，天空之翼产品提升整体毛利率，天空之镜产品2024年增长超60%，1.5版本产品自6月量产至年底销量超30万套，推动线控制动毛利率增长 [2][18] - 2024年电子产品成本费用内部效率提升超20%，上游商务降价和市场规模增长起到转价或降价作用 [2][19] 7. **底盘域控开发** - 开发时间规划取决于悬架和转向系统开发进展，2024年启动a档域控软件开发，硬件依赖转向和悬架系统推进，初步判断2026或2027年有明确进展 [22] 8. **客户拓展** - 国内重点拓展比亚迪，国外2025年重点拓展雷诺，依托安徽大众推动国外大众客户拓展，关注宝马，大众和奔驰为下一步目标客户 [23][24] 9. **机器人产业布局** - 分两阶段，第一阶段（3 - 5年）围绕关键零部件和部分总成，通过股权投资（持股比例<5%，总投资2000 - 5000万元）或并购/自制方式拓展；第二阶段扩展至机器人本体 [3][26] - 短期内重点关注丝杠、电机和传感器 [3][26][27] 10. **产能扩建** - 2024年围绕市场增量需求扩建EPB产品、固定式卡钳、轻量化产品以及EPS等产能，扩展空气悬架及EMV产能 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **空气悬架技术创新优势**：集成开式和闭式方案优势，提高提升和下降速度并控制成本，采用自制核心部件确保成本竞争优势 [8] 2. **智能驾驶领域计划**：2024年围绕满足欧标要求的海沃I6 ADAS系统开发，2025年中期计划实现满足欧规标准要求的L26 ADAS系统量产并新增产线，2024年开发集成行车和泊车一体的ADAS一控系统 [9] 3. **轻量化产品进展**：2024年围绕副车架和电子助力器卡钳产品开发，实现电子助力器固定式卡钳大规模量产 [10] 4. **底盘技术中长期规划**：围绕一体式底盘，包括线控底盘、智能底盘及底盘域控布局，底盘域控软件在开发中，硬件待制动、转向和全驱三部分硬件实现后集成 [11] 5. **1.5版本产品销量占比**：2024年销量占比约35% - 40%，销量超30万套 [20] 6. **与小米合作情况**：2024年开始与小米密切接触并技术交流，重点围绕ECU、EMB和EHB系统合作 [25] 7. **嘉钢线控相关工作**：一直在进行研发团队和工艺人员增加等工作，2024年投资人员进行标的调研，预计2025年有实质性推进结果 [28] 8. **墨西哥工厂情况**：2024年营收2.75亿，90%为轻量化产品，报表亏损1.1亿，扣除汇兑损失和利息费用后经营层面基本持平，四季度单季度收入1.5亿左右，毛利率从三季度十几提升到四季度20%以上，2025年预算目标10亿营收，70% - 80%为轻量化产品，20% - 30%为制动产品 [3][29] 9. **给吉利供货情况**：2024年主要由双力公司负责，部分由芜湖工厂生产交付，2025年计划新增线控制动产能，1.0和2.0版本各新增一条产线，具体安排待董事会确定 [29] 10. **美国出口业务影响**：2024年向美国出口总额3.3亿，占总收入比例约3.5%，绝大部分关税由客户承担，墨西哥生产出口到美国的轻量化产品零关税，贸易战对收入和盈利能力影响小 [31]

文章核心观点 公司2024年业绩超预期，客户和产品结构良好，短期受益于智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘和海外产能有望贡献显著增量，维持“推荐”评级 [3][6] 事件概述 - 2024年公司实现营收99.37亿元，同比+33.0%，归母净利12.09亿元，同比+35.7%，扣非归母净利11.13亿元，同比+30.2%；2024Q4实现营收33.58亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利4.31亿元，同比+45.3%/环比+34.4%；扣非归母净利4.04亿元，同比+28.9%/环比+40.6% [1] - 2025年公司预算收入127亿元/同比+28%，净利润15.1亿元/同比+24% [2] 2024年业绩超预期 电控业务净利率高增 - 2024年公司营收同比+33%，2024Q4营收同比+41.8%/环比+28.8%，原因一是重点客户销量高增，奇瑞汽车/吉利汽车2024年销量分别同比+38.4%/+27.6%，且新增客户8家；二是重点产品销量高增，智能电控/盘式制动器/轻量化零部件/机械转向产品2024年销量分别同比+40.0%/+19.2%/+35.3%/+23.8%，且新增量产/定点项目309项/416项，新定点项目年化收入达65.4亿元 [3] - 2024年子公司伯特利电子实现净利润1.66亿元/同比+182%，净利率达11.3%、同比+5.3pct，归母净利率提升得益于客户结构改善及规模效应 [3] - 2024年公司毛利率达21.1%，同比 -1.5pct，2024Q4毛利率20.9%，同比 -2.2pct、环比 -0.7pct，主要系产品结构变化导致 [4] - 2024年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比 -0.1pct/-0.7pct/-0.2pct/-0.2pct至0.5%/0.4%/2.4%/5.8%，受益于规模效应 [4] 智能化&电动化齐驱 全球化再进一步 - 智能化方面，公司积极布局线控制动系统，是国内首家规模化量产和交付线控制动系统的供应商，2024年拟发行可转债建设年产100万套线控底盘制动系统，扩大先发优势 [5] - 电动化方面，公司是国内首家实现EPB量产的供应商，现有EPB产能接近峰值，2024年拟发行可转债扩产100万套，缓解产能瓶颈 [5] - 全球化方面，公司2012年起从事轻量化制动零部件产研销，2020年起开展全球化布局、筹建墨西哥生产基地，2024年起筹划摩洛哥基地 [5] 整合稳步推进 进击线控底盘 - 2022年公司收购万达45%的股权完善汽车底盘领域布局（制动+转向），收购后积极整合实现净利率大幅提升 [6] - 2024年11月公司设立伯特利汽车悬架科技公司并拟新增悬架产能20万/年，目标成为线控底盘供应商，掘金千亿市场，剑指全球汽车零部件百强 [6] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入为130.75/170.89/220.44亿元，归母净利润为15.94/21.04/27.93亿元，对应EPS为2.63/3.47/4.60元，对应2025年4月22日55.20元/股的收盘价，PE分别为21/16/12倍，维持“推荐”评级 [6] 财务预测 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 9,937 | 13,075 | 17,089 | 22,044 | | 增长率(%) | 33.0 | 31.6 | 30.7 | 29.0 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 1,209 | 1,594 | 2,104 | 2,793 | | 增长率(%) | 35.6 | 31.9 | 32.0 | 32.8 | | 每股收益 (元) | 1.99 | 2.63 | 3.47 | 4.60 | | PE | 28 | 21 | 16 | 12 | | PB | 5.1 | 4.2 | - | - | [7]

公司2024年业绩表现 - 2024年实现营收99.37亿元，同比+33.0%，归母净利12.09亿元，同比+35.7%，扣非归母净利11.13亿元，同比+30.2% [2] - 2024Q4实现营收33.58亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利4.31亿元，同比+45.3%/环比+34.4%；扣非归母净利4.04亿元，同比+28.9%/环比+40.6% [2] - 2025年预算为收入127亿元/同比+28%，净利润15.1亿元/同比+24% [3] 业绩驱动因素 - 重点客户销量高增，奇瑞汽车/吉利汽车2024年销量分别同比+38.4%/+27.6%，新增客户8家 [4] - 重点产品销量高增，智能电控/盘式制动器/轻量化零部件/机械转向产品2024年销量分别同比+40.0%/+19.2%/+35.3%/+23.8% [4] - 新增量产/定点项目309项/416项，新定点项目年化收入达65.4亿元 [4] - 子公司伯特利电子实现净利润1.66亿元/同比+182%，净利率达11.3%、同比+5.3pct [4] 盈利能力与费用 - 2024年毛利率达21.1%，同比-1.5pct，其中2024Q4毛利率20.9%，同比-2.2pct、环比-0.7pct [4] - 2024年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.1pct/-0.7pct/-0.2pct/-0.2pct至0.5%/0.4%/2.4%/5.8% [4] 业务布局与发展战略 - 智能化：国内首家规模化量产和交付线控制动系统，拟建设年产100万套线控底盘制动系统 [5] - 电动化：国内首家实现EPB量产，拟扩产100万套EPB [5] - 全球化：2020年起布局墨西哥生产基地，2024年筹划摩洛哥基地 [5] - 收购万达45%股权完善底盘布局，设立悬架科技公司并拟新增悬架产能20万/年 [6] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年收入为130.75/170.89/220.44亿元，归母净利润为15.94/21.04/27.93亿元 [7] - 对应EPS为2.63/3.47/4.60元，对应PE分别为21/16/12倍 [7]

核心观点 - 特斯拉Robotaxi发布会承诺2026年量产Cybercab但缺乏细节 而中国矿区L4无人矿卡已实现商业化运营并创造10亿元年营收[3][4][5] - 矿区自动驾驶通过封闭场景突破技术瓶颈 形成与Robotaxi完全不同的商业化路径 全球市场规模超万亿[12][13][15] - 易控智驾通过标杆战略和全栈技术布局成为行业领导者 市场份额达42.5% 部署超1000台无人矿卡[76][48][66] 行业格局 - 中国自动驾驶公司2016-2017年与Waymo同期起步 Robotaxi和矿区成为两大技术路线[9][10] - 矿区赛道早期被低估 实际以技术服务测算市场规模达数千亿 单车产值和利润远超Robotaxi[12][13] - 2023年行业转折点 封闭场景L4落地共识形成 易控智驾复购率100% 标杆项目覆盖20+矿山[74][75][76] 技术突破 - 矿区场景具备路侧设备+固定路线优势 技术落地无政策瓶颈 且业主有安全生产刚需[15][17][18] - 线控底盘成关键瓶颈 公司自研整车控制系统 联合临工推出新能源无人矿卡EL100[44][45][48] - 算法团队封闭开发6个月 实现自动驾驶系统与线控底盘深度适配 建立技术壁垒[40][41][42] 商业模式 - 采用"鸿蒙智行"模式 深度定制矿卡核心零部件 与宇通等车厂形成生态合作[50][51] - 逆周期自持100+矿卡资产并下场运营 解决客户资金顾虑 推动部署规模突破[60][61][66] - 聚焦头部大矿标杆项目 拒绝Demo和短期盈利诱惑 单位经济模型已验证[56][57][69] 公司发展 - 创始人Wason被称"战略大师" 团队含百度/宇通/阿里技术专家 坚持矿区专注度[33][37][38] - 2024年营收超10亿元 超Waymo同期表现 成为首个千台级无人矿卡部署企业[5][78][79] - 技术红利显著 实现"办公室挖煤"场景 带动传统工程服务商转型无人化[70][71][85]