报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，引领智驾平权，加速出海，同时高端化稳步推进 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司4月新能源汽车批发销售38.0万辆，同比+21.3%，环比+0.7%；新能源乘用车批发销售37.3万辆，同比+19.4%，环比+0.3% [1] - 4月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别34.7万辆、15,388辆、10,039辆、135辆 [1] 4月批发同比增长 出口表现亮眼 - 4月新能源乘用车批发销售38.0万辆，同比+21.3%，受益出海销量提升，环比+0.7%；1 - 4月累计销售135.9万辆，同比+45.1% [2] - 4月新能源出口销量7.9万辆，再创新高；1 - 4月出口销量分别6.6/6.7/7.3/7.9万辆，1 - 3月海外上险分别2.9/2.8/4.0万辆，出海稳步增长 [2] - 出海增长原因一是海外真实需求逐步提升，受益土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长，主要车型是seal U混动；二是受益滚装船投入，到2026年1月前，船队规模将扩展至8艘 [2] - 2025年公司将加大海外市场投入，积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼工厂，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利 [2] 智驾版车型发布 2025智驾平权加速 - 公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元 [3] - 公司拥有巨大的数据优势，目前累计销售超过440万台搭载L2及以上驾驶辅助的车辆，以“规模化”与“普惠性”为底层逻辑，有望加速智驾平权，促进智驾功能成为买车重要考虑因素，鲶鱼效应或将带动其他车企追赶，正式开启中国汽车的智驾平权时代，带动产业链协同发展 [3] 高端化产品大年 销量、盈利向上 - 2025年为公司的高端化产品大年，腾势N9已于2025年3月上市，定位六座大型SUV，售价38.98 - 44.98万元，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上 [3] - 王朝旗舰车型汉L/唐L于4月上市，均搭载DiPilot 300 “天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能，其兆瓦闪充技术依托全域1000V高压架构与自研 “闪充电池”，实现1000kW峰值充电功率，5分钟补能400公里续航，有望带动主品牌高端化 [3] 投资建议 - 预计2025 - 2027年营收为10,141.2/12,372.3/14,772.5亿元，归母净利润581.5/671.2/741.9亿元，EPS 19.13/22.09/24.41元，对应2025年4月30日353.09元/股收盘价，PE分别为18/16/14倍 [4] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 777,102 | 1,014,119 | 1,237,225 | 1,477,246 | | 增长率（%） | 29.0 | 30.5 | 22.0 | 19.4 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 40,254 | 58,148 | 67,121 | 74,189 | | 增长率（%） | 34.0 | 44.5 | 15.4 | 10.5 | | 每股收益（元） | 13.25 | 19.13 | 22.09 | 24.41 | | PE | 27 | 18 | 16 | 14 | | PB | 5.8 | 4.6 | 3.8 | 3.2 | [5] 公司财务报表数据预测汇总 | [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 主要财务指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 777,102 | 1,014,119 | 1,237,225 | 1,477,246 | 成长能力（%） | | | | | | 营业成本 | 626,047 | 816,163 | 999,678 | 1,196,570 | 营业收入增长率 | 29.02 | 30.50 | 22.00 | 19.40 | | 营业税金及附加 | 14,752 | 17,037 | 21,033 | 25,113 | EBIT 增长率 | 44.49 | 43.63 | 12.27 | 9.63 | | 销售费用 | 24,085 | 29,917 | 37,117 | 44,317 | 净利润增长率 | 34.00 | 44.45 | 15.43 | 10.53 | | 管理费用 | 18,645 | 20,789 | 24,744 | 32,499 | 盈利能力（%） | | | | | | 研发费用 | 53,195 | 61,861 | 77,945 | 93,067 | 毛利率 | 19.44 | 19.52 | 19.20 | 19.00 | | EBIT | 49,978 | 71,783 | 80,588 | 88,351 | 净利润率 | 5.18 | 5.73 | 5.43 | 5.02 | | 财务费用 | 1,216 | -1,125 | -2,454 | -3,547 | 总资产收益率 ROA | 5.14 | 5.73 | 5.58 | 5.22 | | 资产减值损失 | -3,872 | -4,036 | -3,677 | -4,395 | 净资产收益率 ROE | 21.73 | 25.14 | 23.89 | 22.14 | | 投资收益 | 2,291 | 2,028 | 2,474 | 2,954 | 偿债能力 | | | | | | 营业利润 | 50,486 | 70,900 | 81,840 | 90,457 | 流动比率 | 0.75 | 0.71 | 0.81 | 0.89 | | 营业外收支 | -805 | 0 | 0 | 0 | 速动比率 | 0.44 | 0.44 | 0.53 | 0.61 | | 利润总额 | 49,681 | 70,900 | 81,840 | 90,457 | 现金比率 | 0.21 | 0.23 | 0.36 | 0.45 | | 所得税 | 8,093 | 10,139 | 11,703 | 12,935 | 资产负债率（%） | 74.64 | 75.63 | 75.04 | 74.84 | | 净利润 | 41,588 | 60,761 | 70,137 | 77,522 | 经营效率 | | | | | | 归属于母公司净利润 | 40,254 | 58,148 | 67,121 | 74,189 | 应收账款周转天数 | 29.26 | 33.00 | 26.13 | 24.57 | | EBITDA | 116,884 | 143,848 | 167,883 | 187,416 | 存货周转天数 | 67.65 | 66.85 | 67.12 | 67.03 | | 资产负债表（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 每股指标（元） | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 102,739 | 158,267 | 290,170 | 437,004 | 每股收益 | 13.25 | 19.13 | 22.09 | 24.41 | | 应收账款及票据 | 62,299 | 88,020 | 85,031 | 95,445 | 每股净资产 | 60.96 | 76.11 | 92.46 | 110.25 | | 预付款项 | 3,974 | 4,683 | 5,939 | 7,028 | 每股经营现金流 | 43.91 | 79.10 | 81.18 | 92.35 | | 存货 | 116,036 | 145,453 | 180,154 | 215,351 | 每股股利 | 3.97 | 5.74 | 6.63 | 7.32 | | 其他流动资产 | 85,524 | 88,432 | 98,024 | 106,368 | 估值分析 | | | | | | 流动资产合计 | 370,572 | 484,855 | 659,318 | 861,196 | PE | 27 | 18 | 16 | 14 | | 长期股权投资 | 19,082 | 21,111 | 23,585 | 26,540 | PB | 5.8 | 4.6 | 3.8 | 3.2 | | 固定资产 | 262,287 | 372,339 | 383,527 | 398,377 | EV/EBITDA | 8.58 | 6.97 | 5.97 | 5.35 | | 无形资产 | 38,424 | 41,472 | 41,680 | 41,813 | 股息收益率（%） | 1.13 | 1.63 | 1.88 | 2.07 | | 非流动资产合计 | 412,784 | 530,216 | 542,862 | 559,446 | | | | | | | 资产合计 | 783,356 | 1,015,071 | 1,202,180 | 1,420,642 | | | | | | | 短期借款 | 12,103 | 19,103 | 20,103 | 21,103 | 现金流量表（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | 应付账款及票据 | 244,027 | 322,199 | 392,986 | 471,049 | 净利润 | 41,588 | 60,761 | 70,137 | 77,522 | | 其他流动负债 | 239,854 | 337,601 | 398,730 | 479,744 | 折旧和摊销 | 66,906 | 72,066 | 87,295 | 99,065 | | 流动负债合计 | 495,985 | 678,904 | 811,820 | 971,896 | 营运资金变动 | 21,878 | 101,608 | 83,096 | 97,130 | | 长期借款 | 8,258 | 6,339 | 7,839 | 8,839 | 经营活动现金流 | 133,454 | 240,382 | 246,718 | 280,670 | | 其他长期负债 | 80,425 | 82,462 | 82,462 | 82,462 | 资本开支 | | -96,292 -181,385 | | -94,422 -109,651 | | 非流动负债合计 | 88,682 | 88,801 | 90,301 | 91,301 | 投资 | -3,655 | 5,400 | -1,400 | -1,900 | | 负债合计 | 584,668 | 767,705 | 902,121 | 1,063,197 | 投资活动现金流 | -129,082 -178,104 | | | -95,822 -111,551 | | 股本 | 2,909 | 3,039 | 3,039 | 3,039 | 股权募资 | 98 | 130 | 0 | 0 | | 少数股东权益 | 13,437 | 16,050 | 19,066 | 22,399 | 债务募资 | -9,480 | 6,960 | 2,540 | 2,030 | | 股东权益合计 | 198,688 | 247,367 | 300,059 | 357,445 | 筹资活动现金流 | -10,268 | -6,750 | -18,993 | -22,285 | | 负债和股东权益合计 | 783,356 | 1,015,071 | 1,202,180 | 1,420,642 | 现金净流量 | -6,255 | 55,528 | 131,903 | 146,834 | [22]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，引领智驾平权，加速出海，同时高端化稳步推进 [4] 各部分总结 事件概述 - 公司4月新能源汽车批发销售38.0万辆，同比+21.3%，环比+0.7%；新能源乘用车批发销售37.3万辆，同比+19.4%，环比+0.3% [1] - 4月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别34.7万辆、15,388辆、10,039辆、135辆 [1] 4月批发销售情况 - 4月新能源乘用车批发销售38.0万辆，同比+21.3%，受益出海销量提升，环比+0.7%；1 - 4月累计销售135.9万辆，同比+45.1% [2] - 4月新能源出口销量7.9万辆，再创新高；1 - 4月出口销量分别6.6/6.7/7.3/7.9万辆，1 - 3月海外上险分别2.9/2.8/4.0万辆，出海稳步增长 [2] - 出海增长原因一是海外真实需求逐步提升，受益土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长，主要车型是seal U混动；二是受益滚装船投入，到2026年1月前，船队规模将扩展至8艘 [2] - 2025年公司将加大海外市场投入，积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼工厂，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，亦有望提振盈利 [2] 智驾版车型与高端化产品 - 公司发布王朝海洋全系智驾版车型，首次将高阶智驾下放到7万元，拥有巨大数据优势，目前累计销售超440万台搭载L2及以上驾驶辅助的车辆，有望加速智驾平权，带动产业链协同发展 [3] - 2025年为公司高端化产品大年，腾势N9于3月上市，定位六座大型SUV，售价38.98 - 44.98万元，全系标配易三方技术，有望带动整体盈利向上 [3] - 王朝旗舰车型汉L/唐L于4月上市，均搭载DiPilot 300“天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能，兆瓦闪充技术实现1000kW峰值充电功率，5分钟补能400公里续航，有望带动主品牌高端化 [3] 投资建议与盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收为10,141.2/12,372.3/14,772.5亿元，归母净利润581.5/671.2/741.9亿元，EPS 19.13/22.09/24.41元，对应2025年4月30日353.09元/股收盘价，PE分别为18/16/14倍 [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|777,102|1,014,119|1,237,225|1,477,246| |增长率（%）|29.0|30.5|22.0|19.4| |归属母公司股东净利润（百万元）|40,254|58,148|67,121|74,189| |增长率（%）|34.0|44.5|15.4|10.5| |每股收益（元）|13.25|19.13|22.09|24.41| |PE|27|18|16|14| |P B|5.8|4.6|3.8|3.2| [5] 公司财务报表数据预测汇总 - 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标预测，包括营业收入、营业成本、净利润、货币资金等项目在2024A - 2027E的情况 [22]

行业市场规模与增长 - 中国硅烷偶联剂行业市场规模从2019年的24.59亿元增长至2024年的31.14亿元，年均增长率超过6% [1][11] - 下游应用领域如橡胶、复合材料、涂料等需求驱动增长，其中橡胶工业占比最高达38%，复合材料占比27%，涂料与胶粘剂占比18% [13] - 预计未来五年市场规模将持续扩大，年均增速保持在6%以上 [11] 产业链分析 - 上游原材料以工业硅为主，中国2022年工业硅产量327.3万吨（占全球80%），2024年增至536.1万吨，保障原材料供应稳定且成本优势显著 [9] - 中游生产通过水解法、醇解法等工艺合成多种类型产品（如胺基型、环氧基型），技术驱动明显 [4] - 下游应用覆盖橡胶、塑料、涂料、复合材料等领域，通过改善界面性能提升产品力学强度与耐候性 [4][13] 行业发展历程 - 20世纪80年代后期起步，依赖进口技术；90年代至21世纪初进入发展阶段，国内企业形成产业体系 [6] - 21世纪后进入成熟期，国内企业主导市场，产品种类丰富且技术升级，环保与可持续发展成为重点 [6] - 未来趋势包括高端化、进口替代加速及绿色环保化，高端产品将聚焦航空航天、电子信息等领域 [21][22][23] 重点企业竞争格局 - **硅宝科技**：产品多元化，2024年营收31.59亿元（同比增长21.22%），建筑密封胶领域技术领先 [15][17] - **宏柏新材**：传统工业领域布局，2023年硅烷偶联剂营收12.04亿元，橡胶与塑料应用突出 [15][19] - **国泰华荣**：聚焦锂电池领域，硅烷偶联剂用于提升电极材料性能 [15][17] - **江瀚新材**：全产业链布局，控制上游原材料并规模化生产多类型产品 [15][17] 未来发展趋势 - **高端化**：研发高性能产品满足航空航天等高端制造业需求，提升国际竞争力 [21] - **进口替代**：国产产品性能接近或超越进口，降低生产成本并提高自给率 [22] - **绿色环保**：开发低毒低挥发产品，优化生产工艺以减少能耗与排放 [23]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 比亚迪2025年Q1业绩高增且符合预期，技术与规模构建竞争力，智能化、出海与高端发力迈向新巅峰，预计2025 - 2027年归母净利润570、693、791亿元，对应PE 18.9X、15.6X、13.6X [2][6] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2025年Q1实现营业收入1703.6亿元，同比增长36.3%，归母净利润91.5亿元，同比增长100.4%，扣非归母净利润81.7亿元，同比增长117.8% [2][4] 事件评论 - 智能化战略下，2月智驾车型密集落地，有望复制2024年DM5.0周期开启新车周期；超级e平台发布巩固电动化技术优势；腾势等品牌加速布局高端市场；出海发力完善海外渠道与车型矩阵；规模效应下，出海与高端化放量将提升盈利能力 [6] - 2025Q1收入1703.6亿元，同比+36.3%，环比-38.0%；整体销量100.1万辆，同比+59.8%，环比-34.3%，新能源市占率34.0%，同比+2.5pct，环比-0.9pct，出海销量20.6万辆，同比+110.2%，环比+72.4%，出口占比20.6%；单车收入约13.3万元，同环比下降 [11] - 2025Q1毛利率20.1%，同比-0.6pct，整车业务毛利率约23.9%，同比-2.5pct；期间费用率约13.7%，同比-1.9pct；归母净利润91.5亿元，同比+100.4%，环比-39.0%；扣除比亚迪电子后，单车利润0.87万元，同比+31.3%，环比-6.4%，加回减值后，单车利润0.95万元，同比+15.5%，环比-9.2%；Q1经营性净现金流85.8亿，同环比下降 [11] - 出海方面，形成四大海外工厂，新进入多个国家，海外车型矩阵丰富，插混车型海外上市，出口月销量有望提升；高端化方面，密集车型投放将释放业绩；智驾战略开启，有望复制2024年DM5周期提升份额和盈利，助力高端市场拓展并反哺智驾水平 [11] 财务报表及预测指标 - 利润表预测显示2025 - 2027年营业总收入分别为10334.23亿、12100.21亿、13616.68亿元，归母净利润分别为570.17亿、692.65亿、791.46亿元 [17] - 资产负债表预测显示2025 - 2027年货币资金、应收账款等项目有相应变化 [17] - 现金流量表预测显示2025 - 2027年经营活动现金流净额等项目有相应变化 [17] - 基本指标预测显示2025 - 2027年每股收益、市盈率等指标有相应变化 [17]

公司概况 - 伯希和运动集团由刘振及花敬玲夫妇于2012年创立，2015年正式成立公司，截至2024年底在一二线城市拥有146家门店 [5] - 公司完成两轮融资，投资方包括腾讯、启明创投、创新工场等，腾讯在IPO前夕持股10.7%成为第四大股东，估值达28亿元人民币 [5] - 品牌名最初取自法国探险家保罗·伯希和，后调整为"伯牙抚琴"典故以强化本土文化属性 [4] 财务表现与增长 - 收入从2022年3.8亿元跃升至2024年17.6亿元，增长3.6倍，市占率达5.2% [6] - 调整后净利润从2022年2760万元暴涨至2024年3亿元，净利润率从7.3%提升至17.2%，显著高于始祖鸟母公司4.5%的水平 [6] - 毛利率达60%，核心爆款冲锋衣累计销售380万件，销量年复合增长率144% [7][11] 产品与技术策略 - 首创"羽绒冲锋衣"多场景解决方案，采用自研PT-China技术体系（STORM BREATH防水科技等），实现国际品牌90%性能但价格仅1/3 [9][10] - 主打性价比路线，畅销款冲锋衣售价499元，部分抓绒衣低至149元，价格接近迪卡侬 [10] - 产品线高度集中，经典服饰系列贡献82%收入，鞋类及女性产品占比不足（始祖鸟同类产品超30%） [12] 渠道与营销 - 线上销售占比70%，天猫为主渠道，营销费用占比高达30%（行业平均约10%） [16] - 2020年提出500家门店计划，但截至2024年仅落地146家（直营店14家） [16] - 通过赞助滑雪登山冠军赛、签约青少年登山运动员提升专业形象 [17] 行业竞争格局 - 冲锋衣品类2023年线上规模超百亿，增速超40%领跑户外赛道，瑜伽裤/防晒服表现疲软 [6] - 平价冲锋衣市场空间显著，骆驼旗下"熊猫"品牌2024年抖音单平台销售达8亿元 [11] - 国际品牌通过Gore-Tex等技术垄断高端市场，国产中低端产品存在性能断层 [9] 未来发展方向 - B轮融资将投向高端产品线研发（如售价2000元的巅峰系列）、线下渠道扩张及供应链建设 [15][17] - 通过投资10余家企业布局帐篷、露营装备等品类，但新品牌Excelsior帆布鞋仅占营收1.9% [13] - 研发投入从2022年1360万增至2024年3150万，但仍低于国际品牌10%的投入占比 [17]

行业会议预告 - 2025高工钠电产业峰会将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举办 主办单位为高工钠电和高工产业研究院 总冠名为众钠能源 [1][2] - 2025高工固态电池技术与应用峰会将于6月10日在同一地点举行 主办单位为高工锂电、高工储能和高工产业研究院 总冠名为利元亨 [2] 磷酸铁锂价格动态 - 一季度磷酸铁锂价格小幅反弹 但4月碳酸锂价格下跌近10% 对磷酸铁锂价格影响幅度在5%以内 [3] - 磷酸铁锂厂商定价机制改为"原材料市价+加工费"模式 利润来源主要依赖加工费稳定性 [3] - 一季度价格上涨主因下游放宽加工费报价 电池和车企利润改善为加工费上涨创造条件 [4] 产品技术迭代趋势 - 新一代高压实磷酸铁锂加工费显著高于旧代 四代产品加工费达1.8万元/吨 二代仅1.4万元/吨 [4][5] - 湖南裕能2024年高端产品销量占比22% 预计2025年占比将提升 [6] - 宁德时代一季度净利润同比增长33% 高端产品麒麟电池和神行电池出货占比提升是关键驱动 [6] 市场需求与价格展望 - 二季度车市竞争加剧可能对材料价格形成压力 厂商与下游谈判存在分歧 [6] - 高工产业研究院预计下半年材料价格有抬升空间 纯电车型增速提升将带动装机需求 [7] - 高端化趋势和下游需求增长将推动磷酸铁锂加工费稳步增长 [7] 科达利公司概况 - 主营业务为新能源汽车锂电池精密结构件和便携式锂电池精密结构件 [10] - 制造基地覆盖国内重点锂电区域 包括华南、华东、西北、西南及日本 [8] - 总部位于深圳市南山区深圳湾科技生态园 [12]

家电三巨头2025年一季度业绩分析 美的集团 - 2025年一季度营业收入1284亿元，同比增长20.61%，归母净利润124.22亿元，同比增长38.02%，扣非净利润127.50亿元，同比增长38.03% [1] - 机器人与自动化业务2024年营收271.75亿元，同比增长16.2%，工业自动化外部订单增速30%，库卡营收利润创新高 [2] - 暖通空调业务2024年收入963.23亿元，同比增长8.8%，ToB业务快速增长 [2] - 2025年一季度研发投入48.31亿元，占收入比重3.78% [2] - 2025年1-2月空调内销量同比+5.1%，出口+26.5%，合计内外销增长17.3%，零售量/额市占率分别提升1.5/1.2个百分点至32.1%/31.7% [2] 格力电器 - 2025年一季度营业收入416.4亿元，同比增长13.78%，归母净利润59.04亿元，同比增长26.29%，扣非净利润57.17亿元，同比增长26.34% [3] - 空调业务2024年占比78%，2025年1-2月内销量同比+2.9%，出口+28.5%，合计内外销增长11.5% [3] - 2025年2月空调零售量/额市占率27.4%/31.2%，同比提升1.5/2.1个百分点 [3] 海尔智家 - 2025年一季度营收791.18亿元，同比增长10.06%，归母净利润54.87亿元，同比增长15.09%，扣非净利润53.64亿元，同比增长15.61% [5] - 2024年全球营收2859.81亿元，同比增长4.29%，归母净利润187.41亿元，同比增长12.92% [5] - 2025年1-2月空调内外销合计增长17.9%，内/外销量分别增长8.6%/32.4% [5] - 2025年2月冰箱零售量/额市占率36.7%/41.8%，同比提升1.1/0.5个百分点，高端品牌卡萨帝持续高速增长 [5] 业绩对比 - 美的集团营收规模和净利润均领先，净利润增速38.02%显著高于格力（26.29%）和海尔（15.09%） [6] - 格力电器净利润增速高于营收增速，显示成本控制成效，但空调业务依赖度达78% [6] - 海尔智家业绩增速平稳，冰箱等领域市场份额领先，但规模与增速略低于美的 [6] 投资价值分析 - 美的集团业务多元化程度高，技术实力强，海外布局受益全球增长，适合长期持有 [8] - 格力电器政策红利（以旧换新）与高股息（6%+）支撑估值修复，空调领域品牌优势显著，但需关注业务单一风险 [9] - 海尔智家智能家居渗透率提升（IDC预测2032年CAGR 22.9%），高端品牌卡萨帝与全球化布局驱动盈利增长 [10]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，给予小米集团合理目标价 60 港元 [3] 报告的核心观点 - 小米集团持续推进高端化与国际化战略，各业务表现良好，未来发展前景乐观，预计 2025 - 2027 年收入和利润将实现显著增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 手机业务 - 2025Q1 全球智能手机出货量温和增长 0.2%，小米手机全球出货 4180 万台，同比增 3%，份额达 14%；中国市场出货 1330 万部，同比增 40%，份额 19%，时隔十年重回国内市占率第一 [1] IoT 业务 - 推进高端化战略，2025 年 2 月推出米家中央空调 Pro；2025 年是大家电产品出海元年，希望 2025 - 2029 年在海外建 1 万家小米之家；预计 2025Q1 收入增速和毛利率有望上行 [1] 汽车业务 - 2025 年 1 - 3 月，小米 SU7 交付量各超 2 万/2 万/2.9 万台；2 月 SU7 Ultra 亮相，开售三天锁单破 1 万台；SUV 新车型小米 YU7 将在 2025 年 6、7 月上市；预计 2025 年有望冲刺或超越 35 万台年度交付目标 [2] 大模型业务 - 4 月 30 日，小米开源首个推理大模型“Xiaomi MiMo”，在数学推理和代码竞赛公开测试中，仅用 7B 参数就超越 OpenAI o1 - mini 和 QwQ - 32B - Preview；长期来看，小米手机和汽车等终端有望引领 AI 硬件技术前沿 [2] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年公司收入为 4886/6433/7924 亿元，yoy + 34%/+32%/+23%；消费电子主业经调整净利为 390/496/591 亿元，yoy + 17%/+27%/+19%；汽车经调整净利为 15/100/173 亿元 [3] 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 270,970 | 365,906 | 488,618 | 643,330 | 792,432 | | 增长率 YoY（%） | -3 | 35 | 34 | 32 | 23 | | non - GAAP 净利润（百万元） | 19,273 | 27,235 | 40,423 | 59,536 | 76,410 | | non - GAAP 核心净利（百万元） | 26,773 | 33,435 | 38,952 | 49,570 | 59,095 | | 增长率 YoY（%） | 131 | 25 | 17 | 27 | 19 | | non - GAAP EPS（元/股） | 0.8 | 1.1 | 1.6 | 2.4 | 3.1 | | P/E（倍） | 60 | 43 | 29 | 20 | 15 | | P/B（倍） | 7.1 | 6.1 | 5.2 | 4.2 | 3.3 | [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2023A - 2027E 各年度的财务数据，包括流动资产、现金、应收账款等项目；主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面 [11][13] 财务预测图表 - 年度预测显示 2023 - 2027 年各业务收入、出货量、ASP、毛利率、经调整净利等指标及增速；季度预测展示 2024Q1 - 2025Q4e 各业务收入、出货量、ASP、毛利率、经调整净利等指标及增速 [14][15]

报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，给予小米集团合理目标价 60 港元 [3] 报告的核心观点 - 小米集团持续推进高端化与国际化战略，各业务表现良好，未来发展前景乐观，有望实现收入和利润的显著增长 [1][2][3] 各业务情况总结 手机业务 - 2025Q1 全球智能手机出货量温和增长 0.2%，小米手机全球出货 4180 万台，同比增 3%，份额达 14%；中国市场出货 1330 万部，同比增 40%，份额 19%，时隔十年重回国内市占率第一 [1] IoT 业务 - 推进高端化战略，2025 年 2 月推出米家中央空调 Pro；2025 年是大家电产品出海元年，计划 2025 - 2029 年在海外建 1 万家小米之家；预计 2025Q1 收入增速高企、毛利率上行 [1] 汽车业务 - 2025 年 1 - 3 月，小米 SU7 交付量各超 2 万/2 万/2.9 万台；2 月 SU7 Ultra 亮相，开售三天锁单破 1 万台；SUV 新车型小米 YU7 预计 2025 年 6、7 月上市；预计 2025 年有望冲刺或超越 35 万台年度交付目标 [2] 大模型业务 - 4 月 30 日，小米开源首个推理大模型“Xiaomi MiMo”，在数学推理和代码竞赛公开测试中，仅用 7B 参数就超越 OpenAI o1 - mini 和 QwQ - 32B - Preview；长期有望引领 AI 硬件技术前沿 [2] 财务预测总结 年度财务预测 - 2025 - 2027 年公司收入为 4886/6433/7924 亿元，yoy + 34%/+32%/+23%；消费电子主业经调整净利为 390/496/591 亿元，yoy + 17%/+27%/+19%；汽车经调整净利为 15/100/173 亿元 [3][14] 季度财务预测 - 以 2024Q1 - 2025Q4e 为例，各业务收入、出货量、毛利率、经调整净利等指标有不同程度变化和增长 [15] 主要财务比率总结 成长能力 - 2023 - 2027E 营业收入增速分别为 - 3.2%、35.0%、33.5%、31.7%、23.2%；营业利润增速分别为 660.1%、24.4%、53.6%、51.2%、29.7%；归属于母公司净利润增速分别为 126.3%、41.3%、48.4%、47.3%、28.3% [13] 获利能力 - 2023 - 2027E 毛利率分别为 21.2%、20.9%、21.9%、22.9%、23.5%；净利率分别为 6.4%、6.4%、7.4%、8.3%、8.7%；ROE 分别为 10.7%、12.5%、16.1%、19.3%、19.9%；ROIC 分别为 8.3%、9.3%、12.3%、14.8%、15.8% [13] 偿债能力 - 2023 - 2027E 资产负债率分别为 49.3%、53.1%、52.1%、53.0%、49.5%；净负债比率分别为 40.7%、45.5%、45.5%、47.7%、45.0%；流动比率分别为 1.7、1.3、1.4、1.5、1.7；速动比率分别为 1.3、0.9、1.0、1.1、1.3 [13] 营运能力 - 2023 - 2027E 总资产周转率分别为 0.9、1.0、1.1、1.2、1.2；应收账款周转率均为 27.4；应付账款周转率分别为 4.7、4.6、4.6、4.7、4.7 [13] 每股指标 - 2023 - 2027E 每股收益分别为 0.8、1.1、1.6、2.4、3.1 元；每股经营现金流分别为 1.7、1.6、1.6、3.3、2.9 元；每股净资产分别为 6.6、7.6、9.1、11.2、14.0 元 [13] 估值比率 - 2023 - 2027E P/E 分别为 60、43、29、20、15 倍；P/B 分别为 7.1、6.1、5.2、4.2、3.3 倍；P/S 分别为 4.3、3.2、2.4、1.8、1.5 倍 [13]

文章核心观点 - 尽管白酒行业处于深度调整期，泸州老窖通过战略调整实现韧性增长，在高端化、数智化、年轻化领域创新求变，为行业发展提供样本 [1][9] 业绩表现 - 2024年公司营收311.96亿元、同比增长3.19%，净利润134.73亿元、同比增长1.71%；2025年一季报营收93.52亿元，同比增长1.78%，净利润45.93亿元，同比增长0.41%，均实现收入与净利润双增 [1] - 2024年公司经营活动产生的现金流量净额为191.8亿元，同比增长80.14% [2] 高端化发展 - 2024年公司中高档酒类收入275.9亿元，同比增长2.77%，毛利率稳定；国窖1573跻身200亿超级大单品阵营，品牌体量突破100亿元 [2] - 公司构建“双品牌、三品系、大单品”品牌体系，国窖1573以“活态双国宝”优势居超高端白酒品牌前三，泸州老窖品牌依托底蕴有多价位引领性产品 [2] - 2024年公司围绕“中国浓香700年”主题加码品牌建设，举办文化IP活动；立足国窖1573定位推动高端化创新，跨界赋能产品 [3] - 2024年国窖1573上榜胡润品牌榜最具价值中国品牌十强，泸州老窖品牌入选《中国500最具价值品牌》榜单 [4] - 公司将高端化战略作为2025年工作重点，提出“无高端无未来”口号，抢占品牌文化制高点，拓展高端圈层 [5] 数智化转型 - 2020年投产的黄舣酿酒生态园和2024年启用的智能化包装中心是行业领先的数智化工厂和“灯塔工厂”，为公司提高酒质、效率和保障品质提供支撑 [6] - 2024年公司引入五码合一系统，构建全域消费者数据中台，实现产品全生命周期追踪，让营销策略转向精准触达 [6] - 公司通过五码产品精准了解动销开瓶情况，消化库存，保障渠道利润，优化渠道结构 [7] - 2025年公司定位为“数字化落地年”，探索多种数字化模式，推动客户利润和市场良性发展 [7] 年轻化战略 - 2025年公司将抢占创新高地，做到“低度化、年轻化、场景化、数智化”四个坚定不移 [8] - 公司推出适合年轻群体的酒饮产品，挖掘创新系列产品消费潜力，打造新消费场景 [8] - 公司以“窖主节”为例，通过情绪共鸣和价值认同吸引年轻消费群体，年轻化战略从“试水期”进入“加速期” [8][9]