财务数据和关键指标变化 - 第二季度营收为14.3亿美元，同比增长9% [7] - 第二季度摊薄后每股收益为1.82美元，同比增长14%，去年同期为1.59美元 [7][34] - 上半年总营收增长12%，摊薄后每股收益增长17% [7] - 第二季度毛利率为56.2%，同比上升30个基点，去年同期为55.9% [32] - 第二季度SG&A支出为4.77亿美元，同比增长11%，去年同期为4.28亿美元；SG&A占营收比例为33.4%，去年同期为32.7% [33] - 第二季度税率为21.7%，去年同期为24% [33] - 截至2025年9月30日，现金及等价物为14亿美元，库存为8.36亿美元，同比增长7% [34] - 第二季度回购约2.82亿美元股票，平均价格109.31美元；截至2025年9月30日，剩余回购授权约22亿美元 [34] - 公司预计2026财年全年营收约为53.5亿美元，每股收益在6.3至6.39美元之间，毛利率约为56%，SG&A占营收约34.5%，运营利润率约为21.5%，有效税率约23% [35][36] 各条业务线数据和关键指标变化 - HOKA品牌上半年营收增长15%，第二季度营收增长11% [7][29] - HOKA品牌第二季度批发渠道增长13%，DTC渠道增长8% [29] - UGG品牌上半年营收增长12%，第二季度营收增长10% [7][29] - UGG品牌第二季度批发渠道增长17%，DTC渠道下降10% [29][30] - HOKA品牌在跑步类别表现强劲，其Bondi、Clifton和Arahi系列推动增长并实现高售罄率 [11][12] - UGG品牌男鞋业务增速是品牌整体增速的两倍，MELD系列（包括运动鞋、Chukka和Chelsea款式）营收较去年同期翻倍以上 [21][22] - 新推出的UGG Classic Micro和Zora芭蕾平底鞋表现优异，进入DTC和批发渠道前五大畅销款式 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 上半年国际区域是UGG和HOKA营收增长的主要驱动力，同比增长38% [8] - HOKA品牌在国际市场表现强劲，特别是在EMEA地区实现两位数增长，并在中国取得显著进展 [17][18] - 在美国市场，消费者情绪仍面临压力，但HOKA继续在运动鞋类别中获得市场份额 [9][19] - 根据Circana数据，截至2025年9月25日的过去十二个月，HOKA在美国整体路跑类别中的市场份额提升了两个百分点 [12] - 在欧洲，HOKA是意大利、法国和德国增长最快的路跑品牌之一 [12] - 在中国，HOKA通过新店开业和会员计划实现增长，女性及年轻消费者会员数量大幅增加，批发售罄率超出目标 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略目标是在DTC和批发渠道之间实现50%的平衡 [10] - HOKA品牌通过产品系列策略（如Mafate系列）和营销活动（如UTMB世界系列赛赞助）建立品牌叙事和消费者参与度 [13][14][16] - UGG品牌通过全球营销活动（如“From the First Step”活动、纽约时装周、巴黎时装周合作）提升品牌文化和时尚相关性 [24][25] - 公司采取选择性、战略性定价措施以及工厂成本分摊来应对关税影响，预计2026财年未缓解的关税影响约为1.5亿美元，缓解措施将抵消7500万至9500万美元 [37] - 公司强调长期可持续增长，注重市场管理、全价销售和渠道控制，而非追逐短期增长 [10][20][50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国消费者情绪仍面临压力，存在不确定性，购物行为显示出对多品牌购物体验的偏好加深，出现更深的低谷和更高的峰值 [9][31][89] - 公司对假日季持谨慎乐观态度，认为其品牌在消费者出现时处于有利地位 [44][56][93] - 关税和价格上涨的影响预计将在下半年对美国消费者产生更全面的影响 [44][48] - 国际市场需求强劲，特别是欧洲和中国，为增长提供了平衡 [8][17][18] - 公司对HOKA和UGG的长期潜力充满信心，指出HOKA有潜力在全球市场获得数十亿美元的增量份额 [20][40] 其他重要信息 - 公司已精简品牌组合，专注于最盈利的长期机会，预计UGG和HOKA年度营收均将超过25亿美元 [36] - HOKA品牌计划拓展至跑步、徒步、健身、生活方式和服装等关键类别 [102] - 未来产品发布计划包括对Gaviota、Mach、Transport和Speedgoat系列的更新，以及2026年秋季对Clifton系列的更新 [20][104][105] - 公司指出2025年是HOKA的产品过渡年，从密集的产品发布中吸取了经验教训 [121] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于财务指导的调整和保守性 - 管理层解释，恢复全年指导反映了对品牌表现的信心，但考虑到关税影响和美国消费者面临价格压力，采取了更为谨慎的预期 [47][48][49] - 指导的调整并非品牌健康度问题，而是对当前消费环境的反应，公司优先考虑长期品牌建设而非短期增长 [50][53] 问题: 下半年HOKA业绩展望和订单情况 - 管理层预计下半年增长将更侧重于第四季度，具体取决于假日季消费表现 [56] - HOKA在美国的订单情况健康，关键系列售罄率强劲，全价业务稳固，春季/夏季订单簿表现积极 [57][58][86] 问题: 下半年DTC与批发渠道的拆分 - 由于上半年批发发货时间提前，预计下半年DTC增长将改善，批发增长将放缓 [63][64][65] - 批发扩张是战略性的，旨在增加消费者触点，长期目标仍是实现渠道平衡 [79][80][81] 问题: 长期利润率结构和关税影响 - 公司承认关税将在2026财年下半年和2027财年上半年对利润率构成压力 [68][70][71][73] - 尽管有关税压力，公司通过定价和运营纪律维持了较高的利润率水平，并计划投资于创新和能力建设 [69][72] 问题: 价格上涨对需求的影响 - 管理层表示，由于其品牌的高端定位，价格上涨并未对需求产生显著影响，关键款式售罄率依然强劲 [77] 问题: UGG品牌的季节性模式和当前趋势 - 公司观察到美国市场波动性加大，返校季表现强劲，但对假日季持谨慎态度 [89][90] - 尽管存在宏观担忧，但品牌需求具有弹性，消费者继续以全价购买 [91][92] 问题: HOKA产品路线图和增长机会 - HOKA的增长机会包括跑步、徒步、健身、生活方式和服装等类别，目标市场巨大 [102] - 未来将推出更多低帮鞋款，如Solomar、Transport和SPECO2，并改进产品发布节奏 [97][104][121] 问题: 利润率压力和关税缓解 - 下半年的利润率压力主要来自关税，部分被促销活动抵消 [107][109] - 公司将继续评估定价等缓解杠杆，但预计关税影响将持续 [110][112] 问题: HOKA在2025年的表现和关税影响分析 - 管理层认为，在有关税的环境下，HOKA能实现低两位数增长，表明品牌实力和消费者吸引力 [118] - 2025年被视为过渡年，公司从产品发布中学习了经验 [121]

财务数据和关键指标变化 - 第二季度总收入为14.3亿美元，同比增长9% [7][26] - 第二季度稀释后每股收益为1.82美元，同比增长14%，相比去年同期的1.59美元高出0.23美元 [7][29] - 上半年总收入增长12%，稀释后每股收益增长17% [7] - 第二季度毛利率为56.2%，较去年同期的55.9%上升30个基点 [27] - 第二季度SG&A支出为4.77亿美元，同比增长11%，占收入比例为33.4%，去年同期为32.7% [29] - 第二季度有效税率为21.7%，去年同期为24%，受益于季度内记录的一次性收益 [29] - 截至9月30日，现金及等价物为14亿美元，库存为8.36亿美元，同比增长7% [30] - 第二季度回购了约2.82亿美元的股票，平均价格为109.31美元 [30] - 公司预计2026财年总收入约为53.5亿美元，每股收益在6.30美元至6.39美元之间 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - HOKA品牌第二季度收入增长11%，上半年增长15% [7][26] - UGG品牌第二季度收入增长10%，上半年增长12% [7][26] - HOKA批发渠道第二季度增长13%，DTC渠道增长8% [26] - UGG批发渠道第二季度增长17%，但DTC渠道下降10% [26][27] - HOKA品牌在国际市场表现强劲，特别是在EMEA和中国地区，实现双位数增长 [16][17] - UGG品牌男装鞋类增长速度为整体品牌的两倍，MEL系列销售额比去年上半年翻了一倍多 [19] - UGG品牌的新品如Classic Micro和Zohar Ziv平底鞋表现优异 [19][20] 各个市场数据和关键指标变化 - 上半年国际区域收入增长38%，成为UGG和HOKA增长的主要驱动力 [8] - 在美国市场，消费者情绪仍然承压，但公司看到业务进展的积极信号 [9][18] - 根据Circana数据，在截至9月25日的过去12个月中，HOKA在美国路跑类别市场份额提升2个百分点 [12] - 在欧洲，HOKA是2025年上半年意大利、法国和德国增长最快的路跑品牌之一 [12] - 在中国，HOKA的优质定位和产品创新推动弹性需求，新店开业吸引强劲消费者兴趣，会员数量大幅增长 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司长期目标是实现DTC和批发渠道各占50%的平衡 [10] - HOKA品牌专注于路跑、越野、徒步、健身和生活方式五大增长类别，并计划拓展服装品类 [75] - 公司采用多层方法构建可识别的标志性产品系列，如Mafate家族，以覆盖高性能、日常使用和多功能生活场景 [12][13] - 通过UTMB世界系列赛等营销活动强化品牌领导地位，HOKA是赛事头号赞助商，并在精英选手中占据最高鞋类份额 [13][14] - UGG品牌通过全球营销活动（如"From the First Step" campaign、纽约时装周合作、巴黎老佛爷百货快闪店）保持文化相关性和时尚信誉 [22][23] - 公司采取谨慎的市场管理方式，控制分销并推动需求拉动模式，以维持品牌溢价和长期可持续增长 [18][40][42] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 美国消费者环境更具挑战性，消费者偏好转向多品牌店内购物体验，这对UGG的DTC业务造成短期压力 [9][27][41] - 关税和价格上涨的全面影响将在下半年显现，公司预计美国消费者将更加谨慎 [28][40][41] - 尽管存在宏观压力，但HOKA和UGG品牌定位良好，如果消费者在假日季出现，公司有能力捕捉需求 [40][47][70] - 公司对2026财年展望充满信心，预计HOKA实现低双位数增长，UGG实现低至中个位数增长 [31][40][42] - 长期来看，公司相信其强大的品牌资产、财务纪律和灵活运营将支持持续增长和价值创造 [10][34][36] 其他重要信息 - 未缓解的关税影响预计对2026财年约为1.5亿美元，缓解措施预计将抵消7500万至9500万美元的压力 [33] - 公司预计下半年毛利率将面临关税带来的阻力，但会通过缓解策略和正常促销水平部分抵消 [28][31] - 2026财年预计运营利润率约为21.5%，相对于同行仍处于顶级盈利能力水平 [31] - 公司预计国际增长将超过美国，全球批发增长将超过DTC [32] - 2026年春季/夏季订单情况良好，零售商对2026年秋季产品线反馈积极 [18][47][65] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026财年业绩指引的调整原因 - 管理层解释指引调整反映了对更具谨慎性的美国消费者的预期，以及关税和价格上涨的全面影响将体现在下半年 [39][40][41] - 公司强调其重点是品牌长期可持续增长，而非追逐可能损害品牌的短期增长 [40][42][70] - HOKA品牌下半年预计实现低双位数增长，增长压力更多集中在第三季度，第四季度增长预计加快 [42][46][47] 问题: 关于下半年DTC与批发渠道的分割展望 - 公司预计下半年DTC将逐步改善，第三季度和第四季度均有进步 [52][53] - 上半年批发增长强劲部分是由于零售商要求提前发货，这给DTC带来了压力，但这是需求强劲和时机问题的体现，而非品牌势头的放缓 [54][62] - 公司重申其长期渠道平衡目标（50/50），并指出批发扩张速度将放缓，DTC将重新加速 [63] 问题: 关于长期利润率结构的可持续性 - 管理层承认关税将在2027财年上半年继续对利润率构成压力 [55][57][78] - 公司强调其通过定价、成本分担等方式管理利润率的能力，并指出即使在关税环境下，其盈利能力仍处于行业顶级水平 [55][56][78] - 强大的财务状况使公司能够投资于创新、服装、技术和数字能力等长期能力 [57] 问题: 关于7月份提价对需求的影响以及渠道平衡正常化 - 管理层表示，由于其品牌的溢价定位，提价并未对需求产生明显影响，关键款式售罄率依然强劲 [61] - 关于批发扩张，公司解释这是其战略的一部分，旨在利用市场需求，增加消费者触点，并认为这支持长期增长，尽管可能暂时影响增长率 [62][63] 问题: 关于"健康订单"的定义以及UGG品牌在美国的销售波动情况 - 管理层确认春季/夏季2026订单量同比增长，但对具体细节未予披露 [65][66] - 在美国市场，公司观察到销售波谷更深、波峰更高的模式，这与消费者不确定性有关，但返校季表现强劲，并预计假日季也将表现强劲 [67][68] - 尽管消费者环境谨慎，但公司强调其产品的需求弹性和全价销售能力，指引的谨慎性反映了对当前宏观环境的考量，而非对品牌实力的担忧 [69][70] 问题: HOKA品牌未来产品计划及增长机会 - HOKA计划推出更多低帮鞋款，如Solimar、Transport和Speedgoat 2生活方式款 [71][75] - 增长机会涵盖性能越野、徒步、健身、生活方式以及未来的服装品类，公司在一个巨大的市场中看到数十亿美元的增量份额机会 [74][75] - 2025年被视为产品过渡年，公司从产品发布节奏中吸取了经验，未来将进行优化 [81][86] 问题: 关于HOKA在关税环境下的表现及2025年是否为过渡年 - 管理层指出，在关税环境下，HOKA仍能实现低双位数增长，这令人鼓舞，表明品牌实力和产品更新引起了消费者共鸣 [83][84] - 确认2025年是过渡年，在产品发布节奏方面有经验教训，这将有助于未来的规划 [81][86] 问题: 关于下半年利润率指引与历史模式的比较以及关税影响的持续性 - 下半年利润率压力主要来自关税，预计这种压力将持续到2027财年 [77][78][79] - 公司将继续评估定价等杠杆来应对压力，但基于当前关税情况，预计利润率将继续面临阻力 [78][79]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度可比门店销售额增长5.6%，超出预期范围的高端 [5] - 第三季度营业利润增长9%，稀释后每股收益增长12% [5] - 第三季度总销售额增加3.41亿美元，其中可比门店销售额贡献2.4亿美元，新开店贡献1.01亿美元 [28] - 第三季度毛利率为51.9%，同比上升27个基点，符合预期 [17] - 第三季度单店SG&A增长4%，处于预期范围的上限 [21] - 库存单店水平为85.8万美元，同比上升10%，较2024年底上升7% [32] - 应付账款与库存比率在第三季度末为126%，低于2024年底的128%但高于预期 [32] - 调整后债务与EBITDA比率为2.04倍，高于2024年底的1.99倍 [33] - 第三季度有效税率为21.4%，全年税率为21.6% [28][29] - 前九个月自由现金流为12亿美元，低于去年同期的17亿美元，主要由于可再生能源税收抵免支付时间提前 [30] - 前九个月资本支出为9亿美元，低于预期 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 - 专业业务可比门店销售额增长略高于10%，主要由客单量增长驱动 [6] - DIY业务可比门店销售额实现低个位数增长，主要由客单价驱动，但客单量面临压力 [7] - 专业业务在故障类和保养类品类均表现强劲，需求具有韧性 [10] - DIY业务在7月符合预期，但进入第三季度中期后客单量出现温和压力 [7][8] - DIY业务中，机油、滤清器和液体等保养品类持续表现优异，但部分大额维修项目可能出现延迟 [9] - 第三季度同SKU通胀贡献略高于4%，对专业和DIY业务影响均等 [8] 各个市场数据和关键指标变化 - 可比门店销售额增长在各市场区域具有广泛基础 [6] - 第三季度天气因素总体中性，大部分市场区域夏季天气正常 [11] - 新店扩张覆盖美国37个州、波多黎各和墨西哥，2026年计划扩展至加拿大 [23][24][58] - 新斯塔福德弗吉尼亚州配送中心将于第四季度开始运营，支持中大西洋市场扩张 [25] - 地域表现无显著差异，南北和东西方向略有不同但无重大影响 [64][65] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司相信其专业销售增长源于市场份额提升，并成为专业客户首选供应商 [6] - 行业对关税导致的采购成本压力反应理性，公司持续监控行业定价调整以保持竞争力 [12] - 供应链健康度处于疫情以来最佳状态，供应商基础多元化，库存可用性强劲 [19][20] - 2025年新开店目标为200-210家，2026年新开店目标提升至225-235家 [23][24] - 资本支出指引下调1亿美元至11-12亿美元，主要由于部分项目支出时间推迟至2026年 [26] - 公司专注于通过卓越客户服务、产品可用性和专业团队赢得市场份额 [13] - 公司拥有超过50%的自有品牌收入，多数产品线有双重或多重供应来源 [67] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对消费者持谨慎态度，预计消费者可能继续保持保守的支出态度 [10] - 关税驱动的成本增加大部分已显现，预计第四季度同SKU通胀带来中个位数收益 [11][12][37] - 尽管存在不确定性，DIY消费者仍愿意投资和维护其车辆，任何潜在延迟压力预计是短期的 [10] - 专业客户在经济上受限较少，对通胀压力的反应不如DIY客户敏感 [10] - 公司预计第四季度SG&A单店增长将低于全年水平，因2024年同期有保险准备金调整 [22] - 维持全年营业利润率指引范围19.2%-19.7% [22] - 维持全年毛利率指引范围51.2%-51.7% [17] - 将全年可比门店销售额指引从3%-4.5%上调至4%-5% [11] - 将全年稀释每股收益指引更新至2.9-3美元，中点较先前指引上调约2%，同比增长9% [13] 其他重要信息 - 公司拥有超过9.3万名团队成员 [4] - 第三季度回购430万股股票，平均价格98.8美元，总金额4.2亿美元 [34] - 公司杠杆率目标为2.5倍，目前低于此目标 [33] - First Brands供应商约占销售成本的3%以上，公司已与其中许多品牌有长期合作关系，并有多源供应策略 [66][67] - 公司未观察到明显的产品交易降级现象，反而在某些品类观察到消费升级 [77] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于4%同SKU通胀是否已完全体现，以及后续是否还有残余影响 [37] - 回答：预计第四季度和第一季度仍将看到同SKU通胀的顺风，幅度在中个位数范围 大部分在当前关税制度下的成本已传导完毕 价格调整大部分已完成，预计不会出现2025年已见规模的增量变化 [37][38] 问题: 关于历史上DIY方面的价格弹性表现 [39] - 回答：历史上行业遇到类似冲击时会出现一些维修延迟 故障类硬零件（如制动）是必须维修的，但像底盘作业等大额项目可能被推迟数周或数月 第三季度观察到部分大额项目可能延迟的初步迹象，但原因多样，包括天气和前期强劲基数 公司认为任何延迟压力将是短期的 [40][41][42][43] 问题: 关于第四季度中个位数通胀指引与隐含可比销售额的关系，以及弹性问题是否恶化 [46] - 回答：第四季度是同比最困难的季度 许多因素影响第四季度展望，包括天气和假日购物季 对消费者反应仍持谨慎态度，但业务整体趋势良好 当前季度初没有显示环境发生变化的迹象 [47][48][50][51] 问题: 关于2026年加速单位增长的长期思考，以及美国、墨西哥、加拿大的市场潜力 [52][53] - 回答：对新店表现非常满意，扩张决策主要基于能否配备优秀团队 对美国市场潜力充满信心，行业整合将继续 疫情期间墨西哥市场拓展有所延迟，但近年取得很大进展，长期机会巨大 加拿大市场汽车保有量相似，是未开发市场，计划2026年开始扩张 [54][55][56][57][58][59] 问题: 关于地域表现差异和供应商First Brands的风险暴露 [63] - 回答：地域表现无重大差异 供应商First Brands约占销售成本的3%以上 公司多数产品线有双重或多重来源，自有品牌收入占比超过50% 与First Brands新管理层保持良好互动，并有其他供应商作为后备，预计不会产生重大影响 [64][65][66][67][68][69][70] 问题: 关于DIY延迟在多大程度上是价格弹性，还是市场定价时机造成的假象 [74] - 回答：现在下结论为时过早，压力并非全行业普遍存在，也并非直接与关税影响的品类相关 专业业务未感受到压力 DIY业务部分品类疲软，但其他品类如机油保养等表现强劲 未观察到交易降级，反而在某些品类如电池观察到升级现象 公司采取平衡观点，继续观察第四季度表现 [74][75][76][77][78] 问题: 关于投资姿态转变，SG&A持续 elevated 同时加速开店，以及营业利润率方法是否改变 [79] - 回答：营业利润率管理方法没有根本转变 近年投资侧重于加强运营态势以支持团队 部分成本压力（如医疗和保险通胀）超出控制范围 公司始终注重费用控制，但核心优势在于提供高服务水平，这对消费者价值感知至关重要 将继续平衡投资与纪律 [81][82][83] 问题: 关于第四季度中个位数通胀是否为峰值，以及这是否是公司在理想条件下能做到的最佳可比销售额 [86] - 回答：在当前关税和定价环境下，预计第四季度的收益可能是峰值 长期增长取决于行业整合和份额提升，公司对此充满信心 历史上许多年份的业绩与当前长期增长率一致 行业是"苦练内功"的业务，长期轨迹取决于日常执行和超越市场增速 [87][88][89] 问题: 关于恢复SG&A单店增长至历史2%范围所需的条件，以及技术投资缓解成本压力的关注度 [93] - 回答：宏观条件（如工资通胀温和、其他通胀压力较小）是历史较低SG&A增长的部分原因 公司始终注重费用控制和效率提升，但核心优势在于运行最佳模式提供高服务水准 不会仅仅为了抵消其他领域的通胀而进行无意义的削减 将继续以纪律方式投资于技术、团队和供应链，并从实力地位出发 [94][95][96][97][98][99] 问题: 关于4%同SKU通胀预期与同业（如NAPA指引2.5%）的差异原因 [103] - 回答：公司供应商基础高度多元化，中国采购占比降至20%中段 许多替代采购国家（如越南、泰国、印度、墨西哥）的关税税率同样为25%或更高 关键在于能够从多个原产国多源采购，并动态管理 团队在此方面做得很好，能够应对未来任何变化 [103][104][105][106][107] 问题: 关于10%的单店库存增长中，除价格因素外的增长是提前采购还是战略增加库存 [110] - 回答：库存增长更多是执行库存策略和部署增量库存增强 作为后进先出法报告者，通胀对库存余额影响较小 决策基于成为行业最佳可用性的目标 第三季度库存增长还包括为新斯塔福德配送中心备货 [111][112][113][114]

涉及的行业或公司 * 匠心家居（股票代码：301061 SZ）一家专注于智能电动沙发和电动床的研发、生产和销售的上市公司[1] * 公司主要聚焦美国市场美国市场收入占比高达90%[116] * 所属行业为家具及电器业具体细分市场为美国智能电动沙发市场[7] 核心观点和论据 **1 行业需求展望：美国家具零售额预计将反弹** * 核心观点：美国家具零售额在2022-24年疲软（2023/2024年同比下降3%/3%）后将重回增长预计2025/2026/2027年同比增长6%/8%/10%[2][9][27] * 关键论据： * 更新需求稳定增长：美国存量住房数量2013-24年连续11年同比正增长CAGR为1.2%假设平均更换周期为7年[27][29] * 住房交易量有望触底反弹：住房交易量对房贷利率高度敏感瑞银经济团队预计美联储将进一步降息（2025年10月/12月或再降息25/50个基点）将引发房贷利率下行从而推动住房交易量反弹[9][27][31] * 渠道库存健康：尽管存在关税阻力但零售商和批发商合计库销比自2025年第二季度以来仅小幅增长远低于2022年底的峰值水平[34][38] **2 公司Alpha属性：增长显著超越行业 市占率持续提升** * 核心观点：匠心家居凭借其中高端定位和积极渠道扩张其收入增速和市场份额将持续超越行业[2][42] * 关键论据： * 历史增速强劲：2023年/2024年/H125公司营收同比增长31%/33%/39%同期美国家具零售额同比变化为-3%/-3%/+6%[2][9][45] * 中高端定位与产品创新：公司注重研发2020年至H125平均研发费用率为5.5%远高于A股家具同业的3.3%[50][56] 其产品融入无线充电、沉浸式音频等创新功能带来溢价2023/2024年沙发ASP同比增长5.1%/15.8%而行业ASP同比收缩[50][52] * 积极的渠道扩张：截至H125公司已覆盖美国前100名家具零售商中的超50家而2020年仅为20家客户结构持续多元化对头部客户的依赖度下降[50][64] * 市占率提升预测：公司在美国电动沙发市场的份额从2017年的约2%升至H125的5.1%[45][48] 预计其电动沙发业务收入2024-27年CAGR为28%市场份额将从当前的5.6%进一步提升至2027年的9.3%[2][42][66] **3 关税影响：总体可控 并带来行业整合机遇** * 核心观点：新一轮25%的家具关税对匠心家居利润率影响总体可控且可能加速中小型中国出口商退出市场为已布局海外产能的头部企业提供市占率提升机会[3][72] * 关键论据： * 海外产能布局完善：截至2024年公司越南产能已覆盖美国销售的90%以上显著降低了关税直接冲击[3][75][90] * 议价与分担能力增强：相比2018-19年贸易战公司目前海外运营更成熟、规模更大议价能力更强预计将通过上下游分摊成本减轻影响[72][86] 调研显示在加征20%关税情景下制造商一般承担5-10%[75] * 行业整合机遇：年初至今美国沙发进口的23%仍来自中国在25%关税下不具备产能转移能力的中小型中国出口商可能加速退出为匠心家居等头部企业带来市占率提升契机[3][75][88] **4 财务表现与估值：增长前景强劲 估值仍有吸引力** * 核心观点：预计公司2024-27年收入/净利CAGR为23%/18%当前估值并未完全反映其增长潜力和市占率提升的可持续性[1][4] * 关键论据： * 盈利能力出色：公司净利率从2022年的21%提升至H125的26%息税前利润率从2022年的18.5%提升至2024年的27.3%远超同业[2][61][118] * 估值水平：尽管年初至今股价几近翻番但公司当前股价对应22倍2026年预期市盈率和0.9倍2026年预期PEG仍低于家具同业平均的1.1倍PEG[1][4][97][102] * 目标价与上行空间：基于DCF模型（WACC：6.4%）得出目标价110.00元较当前股价有22%上行空间该目标价隐含27倍2026年预期市盈率和1.1倍2026年预期PEG[1][4][104] 其他重要内容 **1 风险因素** * 公司层面风险：针对越南或家具品类的进一步关税增加、中高端市场竞争加剧、原材料或海运成本上涨[121] * 行业层面风险：美国降息或消费情绪不及预期导致需求疲软、关税压力向终端消费者传导影响需求[121] **2 情景分析** * 乐观情景（目标价159.60元，+77%）：假设2026年电动沙发收入增长35%毛利率40%营业费用率9%[107][108] * 悲观情景（目标价49.20元，-45%）：假设2026年电动沙发收入增长15%毛利率35%营业费用率14%[107][109] **3 关键财务数据预测** * 营业收入预测：2024年25.48亿元人民币2025年预期31.82亿元人民币2026年预期38.42亿元人民币2027年预期47.09亿元人民币[5][118] * 净利润预测：2024年6.83亿元人民币2025年预期7.96亿元人民币2026年预期8.94亿元人民币2027年预期11.18亿元人民币[5][118] * 每股收益预测：2026年预期每股收益为4.11元人民币[5][118]

来源：格隆汇APP 格隆汇10月23日｜英国研究机构CEPR首席经济学家Dean Baker表示，美国9月CPI数据很可能显示出与8 月类似的增长率。能源分项在8月份上涨了0.7%，9月份也可能显示出快速的增长率。家庭食品分项在8 月份上涨了0.6%，9月份的增长可能会有所放缓。9月核心CPI月率很可能再次达到0.3%，四舍五入后可 能显示为0.4%。此外，9月份整体和核心CPI年率很可能都接近3.0%，比美联储2.0%的目标高出整整一 个百分点。对美联储来说，通胀水平可能不如变化的方向令人担忧。至少在关税的全部影响转嫁给消费 者之前，通胀率更可能上升而非下降。如果新的关税被实施，并且驱逐影响到更多行业，问题会更加复 杂。除非出现重大的经济衰退，很难设想通胀在短期内能达到美联储目标的情景。 ...

Local production accounts for most of its sales on the U.S. market, however certain products, mainly high-strength steel for the automotive industry, are exported. ...

股价表现 - 晶苑国际股价上涨2.25%至6.81港元，成交额达1059.99万港元 [1] 行业环境与机遇 - 中美自2025年8月12日起暂停实施24%的关税90天，为制造类公司带来客户红利共振期 [1] - 高额关税已重塑美国服装业采购格局，品牌客户更倾向于选择低成本替代方案 [1] - 美国经济显现疲软迹象可能进一步加剧品牌客户寻求低成本方案的趋势 [1] 公司战略与产能布局 - 公司将优先把握欧洲及亚洲市场的增长机遇以应对市场态势 [1] - 越南是公司全球生产网络的基石，其产量占总产量超过60% [1] - 公司计划预留产能增长空间，加快越南工厂的现代化升级及当地垂直供应链建设 [1] - 公司正积极评估在欧洲周边地区设立新生产基地的可行性，以缩短运输时间并加强应对欧洲市场的能力 [1]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度净销售额为1.104亿美元，同比增长6.2%，连续第八个季度实现同比增长，超过1.05亿至1.1亿美元指导区间的上限 [20] - 第一季度GAAP营业利润为900万美元，营业利润率为8.1%，同比提升230个基点，连续第十个季度实现调整后营业利润率同比增长 [5][21] - 公司季度末现金余额为3860万美元，营运资本为1.169亿美元，无银行债务 [22] - 销售订单积压为6670万美元，与上一季度末基本持平 [21] - 当季有效税率低于上年同期和预期，主要由于不确定税务状况准备金的变动、研发税收抵免增加以及国外税费降低 [36] 各条业务线数据和关键指标变化 - 销售增长主要由资源软体座椅产品驱动，但定制软体座椅产品和Home Styles品牌即装即用类别的单位销量有所下降 [21] - 新产品（过去三年内推出）贡献了第一季度销售额的50%以上，公司长期目标是新产品贡献30%至40%的销售额 [33] - 箱体家具业务和健康保健产品类别是新兴和扩展市场的增长驱动力，公司对其增长潜力持乐观态度但未公开具体份额目标 [4][35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心包括对消费者研究、新产品开发、创新和营销的重点投资 [4][5] - 在高点家具市场推出26个新产品组和226个独特SKU，包括新的子品牌Pulse（电动家具）和Zen系列（健康保健），以及通过Statements子品牌扩大箱体家具业务 [14][15][16] - 营销策略包括针对产品发布的定制化营销、通过付费搜索和社交媒体为零售合作伙伴引流、以及改善店内品牌体验 [17][18] - 面对新的232条款关税，公司采取多管齐下的应对计划，包括短期实施关税附加费、审慎控制可自由支配开支，中期评估结构性成本削减和替代供应链来源 [11][12] - 公司认为行业竞争者也采取了类似或更大的涨价幅度（有竞争者附加费高达21%-25%），这使其对自身15%的附加费所维持的竞争地位抱有信心 [42][43] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济环境充满挑战，行业需求疲软，住房市场疲软和消费者信心动摇是近期不利因素 [7] - 消费者情绪脆弱，零售客流量和销售情况非常不稳定，尤其是在劳动节前后波动剧烈 [7][27][28] - 新的232条款关税对业务将产生重大影响，预计将导致美国家具价格普遍上涨，抑制消费者需求，并在短期内压缩行业利润率 [9][10] - 尽管存在短期挑战，管理层对行业长期增长的基本驱动因素和公司继续获得市场份额的能力保持乐观 [12][24] - 鉴于关税影响的不确定性，公司暂停提供前瞻性业绩指引 [23] 其他重要信息 - 本季度销售额中约包含240万美元的关税附加费定价 [21] - 公司近期销售来源构成约为70%来自亚洲（主要越南，大部分适用20%互惠关税），30%来自墨西哥工厂（此前因符合USMCA规定而免税） [8] - 根据新关税，符合USMCA规定的产品不再豁免，所有软垫家具（占销售额90%以上）将自10月14日起适用25%关税，并在日历年末升至30% [9] - 营业利润率超预期部分得益于因销售额增长带来的固定成本杠杆效应，以及墨西哥比索兑美元走强产生的70万美元有利外币折算影响 [22] 问答环节所有提问和回答 问题: 季度内需求波动情况 - 管理层指出周度商店客流量、销售和订单非常不稳定，劳动节前几周极弱，劳动节当周及之后一周极强，随后再次下降，这种波动性异常，归因于关税不确定性和整体宏观环境导致的消费者信心动摇 [26][27][28] 问题: 新关税附加费的水平及预期影响 - 在库存资源产品业务上，关税附加费从之前的8.5%提高至15%（对应关税将升至30%），在奥罗拉工厂的定制业务上也实施了15%的附加费（该部分产品此前免税） [30] - 预计这些涨价将导致需求下降，但影响程度尚待未来几周和数月观察，行业竞争者普遍将关税增加几乎全部转嫁给零售和消费者 [32][42][43] 问题: 新产品销售占比目标及定价策略 - 长期目标是新产品（过去三年内推出）贡献30%至40%的销售额，本季度占比已超50% [33] - 新产品定价策略旨在为市场和消费者带来更好的价值，提供更优的质量、舒适度、功能，目标是以相似或更低的价格提供更好价值 [33] 问题: 箱体家具业务增长目标 - 公司有内部目标但未公开具体份额，承认该类别过去几年面临挑战，但仍是一个巨大的品类，相信其将成为未来关键增长驱动力，待业务进一步扩大后会更多分享组合构成细节 [35] 问题: 税率变动及未来预期 - 当季税率较低主要由于不确定税务状况准备金变动、研发税收抵免较高及国外税费较低，预计本财年剩余时间的税率将比当季高几个百分点 [36] 问题: 竞争对手定价行动及USMCA合规性变化 - 看到主要竞争对手的附加费高达21%至25%，而公司为15%，竞争环境显示涨价被广泛转嫁 [42][43] - 新232条款关税的公告文本未包含对USMCA合规产品的豁免，这与之前的互惠关税不同，公司希望后续谈判能争取豁免 [41]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度净销售额为1.104亿美元，同比增长6.2%，连续第八个季度实现同比增长，超出1.05亿至1.1亿美元的指导区间上限 [20] - 第一季度GAAP营业利润为900万美元，营业利润率为8.1%，同比提升230个基点，连续第十个季度实现调整后营业利润率同比增长 [5][20] - 季度末现金余额为3860万美元，营运资本为1.169亿美元，无银行债务 [22] - 销售订单积压为6670万美元，与上季度末相比相对持平 [20] - 本季度包含约240万美元的关税附加费带来的定价收入 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 销售额增长主要由资源软体座椅产品驱动，部分被定制软体座椅产品单位销量下降以及Home Styles品牌即装即用类别所抵消 [20] - 新产品是近期增长的重要催化剂，第一季度销售额中超过50%来自过去三年内推出的新产品 [32] - 健康与健康产品类别以及箱体家具类别的销售正在逐步增加 [4] - 箱体家具业务通过Statements子品牌推动增长，本季市场推出七个新系列 [16][33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 增长战略侧重于消费者研究、新产品开发、创新和营销方面的投资 [4][5] - 新产品引入是核心战略，本季High Point市场推出26个新产品组和226个独特SKU，2025年有望成为新产品激活的创纪录年份 [13] - 推出新子品牌Pulse，提供带内置沉浸式音响系统的电动家具 [15] - 扩大健康与健康类别，推出Zen系列，融合健康技术与设计 [16] - 营销策略包括针对特定消费者需求的定向营销、为零售合作伙伴驱动客流以及改善店内品牌体验 [17][18] - 为应对新关税，公司采取多管齐下的应对计划，包括短期定价调整、削减可自由支配开支、评估中期结构性成本削减和替代供应链 [11][12] - 公司目标是保持竞争力，其15%的附加费与竞争对手最高21%-25%的涨幅相比具有优势 [39] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业需求因宏观经济条件而低迷，消费者流量和销售非常不稳定，消费者信心因通胀和就业增长放缓而脆弱 [4][6][27] - 美国经济具有韧性，美联储可能进一步降息和相对强劲的劳动力市场提供乐观因素，但疲软的住房市场和不稳定的消费者信心预计将成为近期行业阻力 [6] - 新的232条款关税对业务产生巨大影响，超过90%的销售额（软体家具）将最终面临30%的关税，预计将导致美国家具价格普遍上涨、消费者需求受抑以及行业利润率在短期内受压 [8][9][10] - 尽管近期存在挑战，管理层对行业长期增长的基本驱动因素和公司继续获得市场份额的定位持乐观态度 [12][24] 其他重要信息 - 由于关税影响的不确定性，公司暂停提供前瞻性指导 [23] - 第一季度业绩表现超出预期，部分原因是销售额增长带来的固定成本杠杆效应，以及墨西哥比索计价的资产因比索走强而产生70万美元的有利外币折算影响 [21][22] - 税率低于预期，原因是未确认税务准备金的变化、研发税收抵免略高以及国外税收较低，预计本财年剩余时间的税率将高出几百个基点 [34] 问答环节所有提问和回答 问题: 季度内需求波动趋势 - 回答指出每周门店客流量、销售和订单非常波动，劳动节前几周极弱，劳动节当周及之后一周极强，随后需求再次下降，这种波动归因于关税不确定性和整体宏观经济环境 [27][28] 问题: 新关税附加费的水平及影响 - 回答说明，资源现货业务附加费从8.5%提高至15%，以覆盖最终30%的关税；Aurora工厂的定制业务从无关税状态也施加15%附加费，预计价格上调将导致需求下降，但影响程度尚待观察 [30][31] 问题: 新产品销售占比目标及定价策略 - 回答指出长期目标是30%-40%的销售额来自过去三年推出的新产品，本季度占比超50%，新产品定价旨在为市场带来更好价值，价格与现有产品相似或更低 [32] 问题: 箱体家具业务增长目标 - 回答表示有内部目标但因竞争原因未公开，承认该类别过去几年面临挑战，但仍是大家具类别，对公司新产品感到满意，预计将成为关键增长动力 [33] 问题: 税率变化及未来预期 - 回答解释季度税率较低源于未确认税务准备金变化、较高研发税收抵免和较低国外税收，预计本财年剩余时间税率会高出几百个基点 [34] 问题: 竞争对手的定价反应及USMCA合规性变化 - 回答指出看到主要竞争对手附加费高达21%-25%，而公司为15%，竞争对手几乎将关税增加全额转嫁，USMCA合规产品此前豁免互惠关税，但新232条款关税无此豁免，这是由公告措辞所致 [38][39] 问题: 较低定价是否会从零售商处获得更多业务 - 回答认为目前推测为时过早，本周High Point市场将与零售商沟通以更好了解其看法和消费者需求可能受到的影响 [40]

货币政策调整 - 日本央行高田创表示需要进一步调整货币宽松政策 [1] - 日本物价目标已基本实现 [1] - 最初对关税影响的担忧已有所缓解 [1] 通胀风险 - 必须留意日本通胀可能超预期的风险 [1]