旭辉控股债务重组与战略转型 - 公司启动境外债务重组程序，涉及债务本金总额约68亿美元，涵盖12笔债券和13笔贷款，完成后信用债规模将缩减50%以上至300亿元以内，存量债务久期延长至9～10年，利率降至3%以下 [1][2] - 债务重组将为企业注入490亿元流动性，计划用前两年修复资产负债表，2027年后逐步恢复投资能力 [2] - 未来战略聚焦三大业务板块：商业物业持有与租赁、自营开发项目、房地产资产管理，转向"低负债、轻资产、高质量"模式 [3] 瓴寓国际业务发展现状 - 瓴寓国际管理规模达13万间，位居行业TOP4，已开业保障性租赁住房52000多间，覆盖北京、上海等核心城市60余个社区项目 [3][10] - 部分项目已实现盈利，如上海浦江华侨城柚米社区出租率98%以上，平均租金3380元/月，GOP率超90%，续租率60%，并成功退出10个重资产项目 [8][9] - 2024年近60%托管项目超额完成年度营收，自有渠道占比首年突破65%，上海松江西部科技园柚米社区开业6个月出租率近90% [9] 瓴寓国际商业模式与战略 - 采用"轻重并举、双轮驱动"模式，轻重资产比例目标1:1，减少包租制，聚焦综合型租赁社区业务 [10][11] - 与国企及政府平台深化合作，如上海建信、松江经开区管委会等，完成轻资产输出管理 [11][12] - 通过金融工具创新解决流动性问题，如发行30亿元权益类REITs、成立5亿元专项基金、设立国内首支租赁住房Pre-REITs基金 [12] 行业趋势与瓴寓国际未来方向 - 行业从"规模为王"转向"效率至上"，大型租赁社区向多元化生态运营转变，拓展增值服务提升溢价空间 [15] - 瓴寓国际或推进IPO上市，独立融资降低母公司负债率，成为旭辉控股新增长极 [14][15] - 模式进一步轻资产化，可能通过REITs盘活母公司460亿元商业资产中的部分存量，转化为租赁资产 [16]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和25年一季报业绩符合市场一致预期，2024年营收和归母净利润增长且扭亏为盈，25年一季度营收微增、归母净利润略降 [7] - 公司降低资产输出项目费用，新签青岛丝路千古情，多项目表现亮眼 [7] - 花房集团正式退市，对宋城演艺主业经营影响较小 [7] - 考虑后续大额资本开支减缓，对存量项目精细化运营和精准营销，小幅上调25 - 26年归母净利润，新增27年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月29日收盘价9.34元，一年内最高/最低12.43/6.93元，市净率2.9，股息率1.07%，流通A股市值219.99亿元，上证指数3286.65，深证成指9849.80 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产3.19元，资产负债率13.01%，总股本26.23亿股，流通A股23.55亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|2417|561|2594|2827|2979| |同比增长率（%）|25.5|0.3|7.3|9.0|5.4| |归母净利润（百万元）|1049|246|1195|1300|1368| |同比增长率（%）|-|-2.2|13.9|8.8|5.2| |每股收益（元/股）|0.40|0.09|0.46|0.50|0.52| |毛利率（%）|67.6|68.1|67.0|67.0|67.0| |ROE（%）|12.9|2.9|13.6|13.7|13.4| |市盈率|23|/|20|19|18| [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1926|2417|2594|2827|2979| |营业成本|648|783|856|933|983| |税金及附加|30|40|43|41|45| |主营业务利润|1248|1594|1695|1853|1951| |销售费用|88|140|143|156|164| |管理费用|147|173|182|198|209| |研发费用|30|41|39|42|45| |财务费用|-33|-32|-53|-55|-59| |经营性利润|1016|1272|1384|1512|1592| |信用减值损失|-5|-2|0|0|0| |资产减值损失|-861|0|0|0|0| |投资收益及其他|-59|51|51|51|51| |营业利润|92|1325|1436|1563|1644| |营业外净收入|-49|-22|0|0|0| |利润总额|43|1303|1436|1563|1644| |所得税|152|227|211|230|242| |净利润|-109|1075|1225|1333|1402| |少数股东损益|1|26|30|33|34| |归属于母公司所有者的净利润|-110|1049|1195|1300|1368| [9] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入24.17亿元，同比增长25.49%，归母净利润10.49亿元，扭亏为盈；第四季度营业收入4.04亿元，同比增长30.86%，归母净利润0.41亿元，同比扭亏为盈 [7] - 25年一季度实现营业收入5.61亿元，同比增长0.26%，归母净利润2.46亿元，同比下降2.18% [7] 项目表现 - 25年春节假期，全国12大《千古情》演出550场，高峰期单日最高上演91场、单日游客接待量46万人次，单日收入破4000万 [7] - 《西安千古情》演出106场，接待游客55万人次；《宋城千古情》连续多日单日票房突破1100万元；《广东千古情》演出56场，接待人数和营收较去年同期提升；《三峡千古情》百天营收过亿，带动宜都酒店入住率增长120%，延长整体过夜天数0.52天，拉动当地旅游总收入可比口径增长超40%、全产业链增长数十亿元 [7] 公司战略举措 - 2025年1月3日，将已有轻资产输出项目的委托管理费统一由项目年经营收入的20%调整为8% [7] - 1月3日签约《丝路千古情》重大项目，占地约120亩，融合齐鲁文化、海丝文化和上合元素 [7] 花房集团情况 - 2024年12月16日，花房集团正式退市，公司持有其33.65%股权，为第二大股东 [7] - 截至2024年6月30日，公司持有花房集团长期股权投资账面价值7.77亿元，接近按持股比例计算的可辨认净资产份额，2023年已计提8.61亿元减值准备，摘牌后对公司权益法核算和长期股权投资减值无影响 [7]