报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周一季度GDP同比5.4%高于今年5%目标，3月经济数据好转，但债市关注关税走向，市场横盘，超长债小幅回调 [1][11][38] - 30年国债和10年国债利差、20年国开债和20年国债利差均处历史较低位置，经济处底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险情绪强，债市震荡偏强，但利差保护度有限 [2][3][12][13] 各目录总结 超长债复盘 - 上周超长债交投活跃度小幅下降但仍较活跃，期限利差走阔，品种利差走平 [1][11] 超长债投资展望 - 30年国债：截至4月18日，30年与10年国债利差25BP，经济底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险强，债市震荡偏强，但期限利差保护有限 [2][12] - 20年国开债：截至4月18日，20年国开债与20年国债利差2BP，经济底部区域，货币政策收紧概率低，短期避险强，债市震荡偏强，但品种利差保护有限 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额超20.7万亿，截至3月31日，剩余期限超14年的超长债207,961亿，占全部债券余额14.1% [14] - 地方政府债和国债是主要品种，国债52,963亿占25.5%，地方政府债141,494亿占68.0%等 [14] - 30年品种占比最高，14 - 18年（含）56,656亿占27.2%，18 - 25年（含）54,895亿占26.4%等 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.4.14 - 2025.4.18）超长债发行量较多，总发行量较上上周小幅下降，共发行1,338亿元 [19] - 分品种：国债0亿，地方政府债1,238亿等；分期限：15年78亿，20年491亿，30年770亿，50年0亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1,729亿，超长国债1,210亿，超长地方政府债499亿，超长公司债0亿，超长中期票据20亿 [26] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额6,754亿，占全部债券成交额比重9.3% [28] - 分品种：超长期国债成交额4,797亿占24.9%，超长期地方债成交额1,866亿占48.4%等 [29] - 交投活跃度较上上周小幅下降，超长债成交额减少2,554亿，占比减少1.2%等 [29] 收益率 - 上周市场横盘，超长债小幅回调，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动 [38] - 代表性个券：30年国债活跃券24特别国债06收益率变动2BP至1.88%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动2BP至1.97% [39] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走阔，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为25BP，较上上周变动4BP，处2010年以来8%分位数 [45] - 品种利差：上周超长债品种利差走平，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为2BP，20年铁道债和国债利差为12BP，较上上周变动0BP，处2010年以来3%和6%分位数 [51] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2506收119.70元，增幅0.14% [53] - 全部成交量51.65万手（ - 210,499手），持仓量12.77万手（8,501手），成交量较上上周大幅下降，持仓量小幅上升 [53]

货币政策与资金面 - 央行公开市场净回笼1955亿元，开展3532亿元7天期逆回购操作，到期5487亿元逆回购 [3] - 银行间资金面均衡宽松，DR007利率维持在1.77%附近，R001加权利率1.76%，R007加权利率1.80% [3][4] - 银行间回购市场总成交量57924.99亿元，R001成交量占比83.49%，R007成交量占比14.22% [4] 政府工作报告与市场反应 - 2025年政府工作报告未超预期，GDP目标、赤字率、1.8万亿特别国债及专项债规模符合市场预期 [5][6] - 10年期国债利率小幅下行，最低触及1.7025%，收盘报1.7090%，下跌0.5bp [5][7] - 政策表述强调"出台实施政策要能早则早、宁早勿晚"，但市场对执行力度存疑 [6] 经济数据与债市表现 - 2月财新服务业PMI为51.4，高于预期值50.7和前值51，显示服务业持续扩张 [6] - 国债收益率曲线整体下行，10年期国债收益率下跌0.5bp至1.7090%，超长债(2400006)下跌0.4bp至1.9090% [7][8] - 关键期限国债中，2年期收益率下跌0.75bp至1.3925%，5年期下跌1bp至1.5500% [8] 国际关系与市场情绪 - 中国外交部强硬回应美国贸易政策，表态"你要战，那便战"，引发市场关注 [6] - 市场情绪受政策表述和国际关系双重影响，债市呈现窄幅震荡格局 [6][7]

资本市场表现 - 股市连续三日上涨，录得三连阳，市场情绪有所改善 [3][5] - 10年期国债利率上行至1.627%，较前一日有所上升 [5][7] - 黄金价格表现强劲，达到2900水平 [3][6] 资金面情况 - 央行公开市场净回笼2340亿元，逆回购操作2150亿元，到期4490亿元 [3] - 资金面均衡偏紧，隔夜利率1.85%，与七天期利率1.80%持续倒挂 [3] - 银行间市场成交量49526.27亿元，较前一日减少2223.44亿元 [4] 通胀数据 - 1月CPI同比0.5%，较前值0.1%小幅回升 [5] - 1月PPI同比-2.3%，与前值持平 [5] 债券市场 - 长债收益率明显上行，10年期国债利率从1.6075%升至1.6270% [7] - 市场对股市上涨反应敏感，长债利率对股市表现开始关注 [5]

投资行为分析 - 投资者普遍存在盈利零容忍而亏损放纵的心理 表现为小赚就跑 死扛亏损 导致陷入"入场亏损-持有死扛-解套就跑"的循环模式 [1] - 该行为模式易造成小赚大亏的结果 部分投资者甚至因扛不住大亏而被迫离场 [1] 资金市场动态 - 央行单日净回笼7165亿元资金 通过逆回购操作投放6970亿元 同时有14135亿元逆回购到期 [3] - 银行间资金面呈现先紧后松态势 上午均衡略偏紧 午后转松 但资金价格整体偏贵 [3] - R001加权利率1.96% 最高利率3.03%较前日上升3bp 成交量35801.34亿元占总量74.57% [4] - R007加权利率2.07% 最高利率2.80%较前日上升20bp 成交量10677.97亿元占总量22.24% [4] - R014成交量大幅减少6308.22亿元至1278.65亿元 最高利率下降140bp至2.60% [4] 宏观经济与市场情绪 - 财新服务业PMI从52.2回落至51 显示服务业扩张速度放缓 [4] - 中美贸易摩擦升温 美国暂停接收中国国际包裹 特朗普推迟通话计划 引发市场担忧 [4] - 股市呈现高开低走态势 债市受益于避险情绪 10年期国债利率从1.61%震荡下行至1.60% [4] 债券市场表现 - 30年期国债期货被改编为诗歌形式 反映市场对降息预期和久期策略的关注 [5] - 国债现券价格普遍下跌：240011下跌1.5bp至1.6260% 240215下跌1.4bp至1.6010% 2400006下跌3bp至1.8100% [6] - 市场出现"光头大阳线"和"三连阳"等技术形态 显示部分投资者对趋势行情的乐观预期 [6]

入场时，是以资金面转松为依据，来下单做多的；但入场后被套了，是因为资金面没有转松，反而更紧；此时，我们不能因为被套，就开始变换入场逻 辑，拿宏观数据走弱，来为自己找理由，进而不去止损。 ——笔记哥《应对》 【笔记20250121— 当代励志大片：川普归来（+股市在特朗普关税表态扰动下冲高回落+资金面继续缓和=中下)】 资金面均衡，长债收益率明显下行。 央行公开市场开展2560亿元14天期逆回购操作，今日有550亿元逆回购到期。净投放2010亿元。 上午资金面均衡略偏紧，尾盘转松，资金利率小幅下行。 | | | | 银行间资金 | (2025. 01. 21 ) | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 回购代码 | 加权利率 | 变化 | 利率走势 | 最高利率 | 变化 | 成交量 | 变化量 | 成交量占 | | | (%) | (bp) | (近30天) | (%) | (bp) | (亿元) | (亿元) | 比 (%) | | R001 | 2.06 | 21 | | 6.00 | 200 | 49713. ...

资金面动态 - 央行公开市场净投放3364亿元，开展3405亿元7天期逆回购操作，到期41亿元[3] - 资金情绪指数早盘冲高至81，全天加权隔夜利率上涨至3.94%[3] - 短端利率承压明显，R001加权利率上涨221bp至3.94%，R007上涨至4.19%[4] - 长端利率小幅震荡上行，10Y国债利率从1.615%上行至1.625%[4] 市场交易情况 - 银行间回购市场成交量54434.63亿元，较前日减少438.19亿元[4] - R001成交量占比82.05%，达44662.98亿元[4] - R014成交量大幅增加649.27亿元至1613.26亿元[4] - 30年国债利率仅上行0.5BP，显示市场对资金紧张持续性存疑[4] 央行操作策略 - 央行采用"指导大行收放"新策略，上午资金紧张时指导大行收，下午转松时指导大行卖[4] - 市场对央行操作反应平淡，显示双方存在信任危机[4] - 操作手法被描述为"出其不意、攻其不备"，但市场仍保持观望态度[4] 利率走势 - 10Y国债利率全天波动区间1.615%-1.6325%，收盘1.625%[4] - 240215债券利率从1.6475%上行至1.6575%[4] - 2400006债券利率从1.8625%上行至1.8650%[4]

交易策略 - 避免凭感觉进行先卖后买的波段交易 逆大势操作容易导致踏空心态 从而错过后续更大行情 [1][2] 资金市场动态 - 央行单日净投放2138亿元 通过3554亿元7天期逆回购操作对冲1416亿元到期量 操作利率维持1.50% [4] - 银行间资金利率呈现早盘紧张午后转松特征 R001加权利率1.75% 成交量61452.95亿元占市场总量85.87% [5] - 各期限回购利率波动分化：R007单日上行122bp至2.10% R014上行18bp至同水平 R1M保持2.11%不变 [5] 债券市场表现 - 10年期国债收益率在1.7%关键位遇阻 日内波动区间1.715%-1.73% 最终收于1.72%上行0.75bp [6][11] - 市场呈现多空博弈特征 当前价格已隐含30bp降息预期 但调整时买盘力量强劲 [6] - 政策性金融债240215收益率上行0.75bp至1.79% 超长债2400006上行0.89bp至1.959% [11] 宏观政策预期 - 路透消息称2025年GDP目标或设为5% 赤字率可能定为4% 低于市场此前4.5%-5%的预期 [6] - 中美关系可能成为2025年重要预期差来源 特朗普表态释放合作信号 或推动出口超预期表现 [8] 国际动态 - 俄罗斯拟全国推行食品券制度 反映战争对经济体系的冲击 [7]

央行政策与市场预期 - 窗口指导可能包含四种意图：政策方向改变、抑制市场过热情绪、兼顾汇率因素、原有政策延续或加强[1][6] - 央行通过20亿元7天期逆回购操作维持流动性 中标利率1.80% 实现零投放零回笼[3] - 央行此前警示需关注长期收益率变化 近期长债收益率明显上行 5天内十年国债收益率最高上涨17bp[5] 资金市场动态 - 银行间资金面早盘收敛午后转松 R001加权利率1.89% 最高利率2.57% 成交量37274亿元 R007成交量12381亿元[3][4] - R1M利率单日飙升1000bp至2.13% 但成交量仅70亿元 占比较低[4] - 银行间资金汇总数据显示 总成交量53040亿元 环比减少4142亿元[4] 债券市场表现 - 240004国债收益率单日上涨2.70bp至2.3500% 240205国开债上涨2.05bp至2.4535%[8] - 债市下跌受双重因素影响：央行分行指导农商降久期 地产限购放开政策[5] - 当前债市调整速度类似2022年疫情放开时期 若收益率再涨10bp可能引发理财负反馈[5] 市场情绪与反馈 - 债券基金已出现投资者抱怨 有基金经理公开致歉[5] - 市场担忧若收益率持续上行 可能重演2022年理财赎回潮[5] - 央行系列操作引发市场对政策意图的猜测 包括债市内卷可能性等[5]

资金面与债市表现 - 央行进行20亿元7天期逆回购操作 中标利率1.80% 实现零投放零回笼 [1] - 资金面早盘平稳 午后略有收紧 3点后恢复宽松 R001加权利率1.91% 最高利率2.79% 成交量52200.79亿元 [2][3] - 长债收益率微幅下行0.9bp 短债收益率下行更明显 十年国债活跃券240004收盘2.2650 国开债240205下行0.70bp至2.3380 [3][4] 市场情绪与政策动态 - 债市情绪舒缓 央行对长债收益率下行保持警惕 资金转向短端交易 [3] - 美国国务卿访华带来地缘政治不确定性 市场关注贸易战与科技战进展 [3] 国债期货数据 - 10年期国债期货主力合约T2406收跌0.03%至104.470 成交量6.98万手 持仓量减少334手 [4] - 远月合约T2409和T2412分别下跌0.04% 显示市场对远期利率走势谨慎 [4] 现券交易明细 - 10年国债活跃券240004日内波动区间2.2560-2.2730 收盘较前日下跌1.65bp 剩余期限9.8361年 [5] - 债券估值显示CFETS中债估值2.2720 市场成交笔数1905笔 买盘集中在2.2560位置 [5] 全球市场关联 - 美股纳斯达克指数下跌1.64%至15489.64点 与国内债市避险情绪形成联动 [5]