港股市场整体表现 - 1月20日港股主要指数收跌，恒生指数跌0.29%至26487.51点，恒生科技指数跌1.16%至5683.44点，恒生中国企业指数跌0.43%至9094.76点 [1] - 大市全日成交额2377.7亿港元，高于上一交易日的2256.9亿港元 [1] - 恒生指数成份股中44只上涨，41只下跌 [2] 行业指数表现 - 领涨行业为地产建筑业，涨1.05%，原材料业与必需性消费行业均涨0.82% [4] - 领跌行业为信息科技业，跌1.72%，医疗保健业跌0.78%，能源业跌0.57% [4] 个股表现：跌幅居前 - 药明康德跌4.13%，收报113.700港元，成交额6.72亿港元 [2][3] - 比亚迪股份跌3.67%，收报97.000港元，成交额24.57亿港元 [2][3] - 舜宇光学科技跌3.25%，收报62.600港元，成交额10.27亿港元 [2][3] - 中芯国际跌3.25%，收报74.500港元，成交额49.31亿港元 [3] - 小米集团-W跌2.74%，收报35.480港元，成交额80.45亿港元 [3] 个股表现：涨幅居前 - 泡泡玛特大涨9.07%，领涨蓝筹，收报197.20港元，成交额58.79亿港元，在恒指成份股中排名第四 [3][6] - 中国人寿涨4.31%，华润置地涨3.71% [3] 成交额突出个股 - 腾讯控股成交额最高，达146.38亿港元，股价跌1.48%至601.000港元 [3][4] - 阿里巴巴成交额88.68亿港元，跌0.44% [4] - 小米集团成交额80.45亿港元，跌2.74% [4] 其他异动个股 - 易通讯集团股价暴涨112.3%，成交额842.73万港元，因获折让约15.08%的提现金要约，控股权易主 [4] - CMON涨30.2%，公司拟按每股0.80港元配售最多1032万股股份，配售价较1月19日收盘价折让约16.67%，所得款项净额约790万港元拟用作一般营运资金 [4] 泡泡玛特大涨原因分析 - 公司于1月19日斥资2.51亿港元回购140万股普通股，每股购回价介于177.7港元至181.2港元，所有购回股份拟予注销 [6][9] - 此次回购占授权通过日已发行股份（不含库存股份）的0.1042% [11] - 摩根士丹利发布研报唱多，预计泡泡玛特2025年净利润为人民币126亿元，并于2025年底持有200亿元净现金，显示公司具备充裕财务资源可进一步回馈股东 [11] 恒瑞医药新药进展 - 1月20日收市后，恒瑞医药公告其子公司山东盛迪医药有限公司收到国家药监局核准签发的HRS-2141片（Ⅰ）、（Ⅱ）《药物临床试验批准通知书》，同意开展2型糖尿病适应症的临床试验 [13][17] - HRS-2141片为固定剂量复方制剂，通过药理机制互补协同降血糖，目前国内外尚无同类药物获批上市 [17] - 截至公告披露日，该项目累计研发投入约540万元人民币（未经审计），处于临床试验前期阶段 [17] - 1月20日，恒瑞医药股价下跌4.36%，收于73.55港元/股，成交额1.61亿港元 [17][18]

港股市场整体表现 - 2025年1月20日，港股主要指数收跌，恒生指数跌0.29%至26487.51点，恒生科技指数跌1.16%至5683.44点，恒生中国企业指数跌0.43%至9094.76点 [1] - 市场总成交额达2377.7亿港元，高于前一交易日的2256.9亿港元 [1] - 恒生指数成份股中，44只上涨，41只下跌 [3] - 行业表现分化，地产建筑业领涨，涨幅为1.05%，信息科技业领跌，跌幅为1.72% [4] 泡泡玛特股价异动及原因 - 泡泡玛特股价逆市大涨9.07%，收于197.20港元/股，盘中最大涨幅达10.40%，领涨蓝筹股 [4][5] - 公司成交额达58.79亿港元，在恒生指数成份股中排名第四 [5] - 上涨主要受两大因素驱动：公司于1月19日斥资2.51亿港元回购140万股普通股，回购价格区间为每股177.7港元至181.2港元 [5]；摩根士丹利发布研报唱多 [5] - 摩根士丹利预计，泡泡玛特2025年净利润为人民币126亿元，并于2025年底持有200亿元净现金，显示公司财务资源充裕 [6] - 此次回购的140万股，占公司于2025年5月27日授权回购总数1.34亿股的0.1042% [5] 其他个股及市场动态 - 部分蓝筹股表现疲软，药明康德跌4.13%，比亚迪股份跌3.67%，舜宇光学科技跌3.25% [3] - 成交额突出的个股包括：腾讯控股成交146.38亿港元（跌1.48%），阿里巴巴成交88.68亿港元（跌0.44%），小米集团成交80.45亿港元（跌2.74%） [4] - 部分小盘股因特定事件大幅波动，易通讯集团因获折让约15.08%的现金要约，控股权易主，股价暴涨112.3% [4]；CMON因拟按每股0.80港元配售最多1032万股（较前收盘价折让约16.67%），股价上涨30.2% [4] 恒瑞医药新药研发进展 - 恒瑞医药子公司山东盛迪医药有限公司收到国家药监局核准签发的HRS-2141片（Ⅰ）、（Ⅱ）《药物临床试验批准通知书》，同意开展2型糖尿病适应症的临床试验 [7][10] - HRS-2141片为固定剂量复方制剂，通过药理机制互补协同降血糖，目前国内外尚无同类药物获批上市 [11] - 截至公告披露日，该项目累计研发投入约540万元人民币，处于临床试验前期阶段 [11] - 1月20日，恒瑞医药股价收跌4.36%，报73.55港元/股 [11]

公司核心事件与财务影响 - 公司收到国家药监局同意撤回培集成干扰素α-2注射液新增乙肝适应症药品注册申请的《药品注册申请终止通知书》[1] - 公司决定主动撤回该注册申请，并将根据要求补充临床病例研究后再次提交[1] - 公司对该项目相关开发支出全额计提资产减值准备，减少2025年度利润总额11,130.11万元[1] - 此次申请撤回对现有产品销售无影响，但对2025年度经营业绩产生影响[1] 行业与研发背景 - 新药研发具有不确定性[1]

行业投资评级 - 报告对“生物医药Ⅱ”子行业评级为“中性” [3] - 报告对“其他医药医疗”子行业评级为“中性” [3] - 报告对“化学制药”与“中药生产”子行业未给出评级 [3] 核心观点与市场表现 - 报告核心关注武田（Takeda）1类新药奥博雷通片（Oveporexton）在华申报上市，该药为口服选择性食欲素2型受体激动剂，用于治疗发作性睡病1型，此前已被纳入突破性治疗品种且两项3期关键研究达到所有主要和次要终点 [1][5] - 2025年1月19日，医药板块整体下跌0.52%，跑输沪深300指数0.57个百分点，在申万31个子行业中排名第28位 [4] - 子行业表现分化：线下药店（+2.39%）、血液制品（+0.11%）、其他生物制品（+0.02%）涨幅居前；医疗研发外包（-1.77%）、疫苗（-1.10%）、医院（-0.81%）跌幅居后 [4] - 个股方面，日涨幅前三为向日葵（+19.90%）、万泽股份（+10.02%）、天目药业（+9.99%）；跌幅前三为鹭燕医药（-10.01%）、智飞生物（-7.19%）、上海谊众（-6.88%） [4] 行业要闻总结 - 武田的Oveporexton在华上市申请获受理，该药通过激活OX2R受体促进觉醒、改善发作性睡病1型症状 [5] 公司要闻总结 - 蓝帆医疗子公司Biosensors的Lithonic™冠脉血管内冲击波治疗系统获得欧盟CE认证，预期对公司经营产生积极影响 [5] - 天益医疗的一次性使用连续性肾脏替代治疗管路获中国国家药监局注册证，有助于巩固和扩大市场竞争力 [5] - 兴齐眼药的SQ-24071滴眼液获药物临床试验批准，拟用于延缓儿童及青少年近视进展 [6] - 瑞迈特预计2025年实现归母净利润1.90-2.35亿元，同比增长22.28%-51.24%；预计扣非后归母净利润1.29-1.64亿元，同比增长38.97%-77.37% [6]

公司研发战略与管线 - 公司以患者临床未满足的需求为研发起点 [1] - 公司通过多种研发模式布局了高度创新的临床管线 [1] - 公司正在积极推进各项新药开发进程 [1] 新药研发行业特点 - 新药研发具有周期长、投入大、风险高的特点 [1] - 新药临床过程和结果存在诸多不确定性 [1] 公司信息披露 - 公司表示如有重大进展将及时履行信息披露义务 [1]

行业与公司 * **行业**：医药研发外包（CXO）与创新药研发行业 [1] * **公司**：涉及多家国内外药企及CXO公司，包括药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、阳光诺和、阿斯利康、吉利德、罗氏、默沙东、武田、百济神州、迪哲医药、恒瑞医药、中国生物制药、戴顶医药、百奥泰医恩、Biontech等 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22] 核心观点与论据 CXO行业业绩与业务亮点 * **2025年业绩预告稳健增长**：药明康德预计营业收入454.56亿元，同比增长15.84%，经调整FRS归母净利润149.57亿元，同比增长41.33% [2]；康龙化成预计营业收入138.72~142.4亿元，同比增长13%~16%，经调整NFR归母净利润17.68~18.48亿元，同比增长10%~15% [2]；阳光诺和预计营业收入11.92亿至13.7亿元，同比增长10.57%至27.15%，归母净利润1.9亿至2.29亿元，同比增长7.69%至29.23% [2] * **药明系在JPM大会展示强劲增长**：药明康德GLP-1管线增至24个，其中15个处于二期和三期临床，其CRDM业务预计2025年收入同比增长超过90% [1][4]；药明生物截至2025年底有74个临床三期和25个商业化项目，2026年排期34个PPQ产品，双抗、多抗业务收入同比增速超过120% [1][4]；药明合联新签70个ICMC项目，总数达252个，新增10个PPQ项目，总数达18个 [4] * **产能与市场扩张**：药明合联新增偶联剂GDP6产线，预计年产能1,000万平，2027年底或2028年初投产 [4]；药明生物宣布与卡塔尔自由区管理局签署战略合作备忘录，布局中东市场 [4] 跨国药企研发重点与管线进展 * **阿斯利康重点布局多领域**：重点领域包括心血管、ADC、新一代IO及细胞疗法TCE等 [5]，其引进的康奈18.2 ADC预计2026年上半年有三期临床数据读出 [5][7]，PD-1 TIG双抗已开展14项三期临床 [5] * **吉利德关键产品数据读出在即**：Cloud Native Top two ADC项目预计在一线TNBC披露良好数据并有望2026年下半年获批 [1][8]，SG分子在乳腺癌领域具有先发优势 [1][8] * **罗氏聚焦乳腺癌治疗**：口服色产品辅助治疗数据超预期，2026年将有一线联合CDK4/6 ET敏感的大三期结果读出 [9][20] * **其他跨国药企进展**：默沙东264预计2027年起陆续披露海外三期数据，2026年下半年可能完成或申报上市 [11]；武田TIK two预计2027年上半年获批上市 [11]；Biontech在PD-L1 VEGF双抗、Oncosec合作CTV-4、BTH三ADC等方向有重要布局 [12] 中国创新药企突破与布局 * **在非小细胞肺癌（NSCLC）领域取得重要突破**：迪哲医药DZD6,008单药治疗NSCLC显示ORR达60%，PFS超过10个月 [3][14][16]；舒沃替尼一线适应症总ORR为78.6%，预计2026年上半年递交ND申请 [3][14][16] * **百济神州实体瘤管线全方位覆盖**：通过ADC、IO双抗及新一代IO药物完成核心管线覆盖，泽布替尼在临床数据对比中持续占据最佳同类药物地位 [14] * **恒瑞医药多领域全面布局**：介绍其ADC平台，2026年将在乳腺癌和RAS领域全面布局，并探索IO联合疗法，在肥胖、心血管、神经系统疾病等领域也有产品布局 [14] * **中国生物制药通过收购加强平台**：收购抗体平台及小核酸平台，并布局蛋白降解剂平台 [14][22] * **其他中国药企亮点**：戴顶医药更新DL3 AGC数据计划，2026年上半年有脑转移NSCLC一期数据，下半年启动注册临床 [15][16]；百奥泰医恩在PD-L1 VEGF双抗联合ADC方面全球领先，2026年有多项数据读出 [13] 关键临床数据与行业趋势 * **2026年将有多项关键三期临床数据读出**：涉及非小细胞肺癌（吉利德、阿兹夫定、博泰的SKP264联合K药一线数据）、乳腺癌（罗氏和AZ的口服色产品一线数据）、以及阿斯利康的18.2 ADC等 [3][5][7][8][16][20][21]，这些数据可能重塑相关市场竞争格局 [3][5][16] * **下一代研发浪潮明确**：L2.0（下一代免疫疗法）加ADC逐渐成为下一步研发浪潮，无需与现有标准疗法做头对头比较 [16][17]，双抗和ADC领域领先企业（如Beyond Tech、康方、三生、融创等）正积极探索L2.0与ADC的联合疗法 [19] * **新药研发竞争力关键因素**：速度和机制上的协同是影响竞争力的关键，开展越早胜率越高 [18] * **中国企业在全球医药市场话语权提升**：在双抗、ADC等领域优势逐渐加强，积极参与全球创新，未来可能诞生更多全球性大型医药公司 [22] 其他重要内容 * **AI技术应用于药物研发**：阿斯利康应用AI加速合成药物开发流程并应用于CMC大幅提速 [5] * **产能细节**：药明合联合肥基地涉及多肽GMP及非GMP生产，整体产能约40公斤 [4] * **临床方案调整策略**：戴顶医药修改rosetta三期方案，从纯二线变成二线与三线混合，以避开与竞品直接对照，提高OS胜率 [15] * **监管审批加速**：默沙东拿到CNPV券，从申报到获批仅需1-2个月时间 [11] * **针对特定耐药市场**：LO耐药突破挖掘了蓝海市场，荣昌148的LO耐药数据表现良好 [18]

核心交易 - 公司与艾伯维就PD-1/VEGF双抗药物RC148签署独家授权许可协议 艾伯维获得该药物在大中华区以外地区的独家开发、生产和商业化权利 [1] - 公司将收到6.5亿美元首付款 里程碑金额最高达49.5亿美元 以及在大中华区以外地区净销售额的两位数分级特许权使用费 [1] 药物临床数据 - RC148在2025年ESMO-IO会议上发布了治疗非小细胞肺癌的Ⅰ/Ⅱ期临床研究数据 [1] - Phase 1单药阶段：纳入22例PD-L1阳性非小细胞肺癌患者 在疗效可评估人群中客观缓解率达61.9% 疾病控制率达100% PD-L1高表达患者客观缓解率达77.8% 中位随访约7个月 中位无进展生存期尚未达到 6个月无进展生存率为85% [1] - Phase 2联合扩展阶段：纳入44例既往接受过PD-(L)1和化疗治疗的非小细胞肺癌患者 在疗效可评估人群中客观缓解率达66.7% 疾病控制率达95.2% PD-L1阳性患者客观缓解率达80% 中位随访约7个月 中位无进展生存期为8.3个月 [2] 公司研发与BD能力 - RC148是公司第四项成功的对外授权交易 验证了公司的研发能力与外资认可度 [2] - 2025年8月 公司与参天制药就RC28达成合作 获得首付款2.5亿元人民币 里程碑最高可达10.45亿元人民币 [2] - 2025年6月 公司与Vor Biopharma就泰它西普达成合作 总金额约42.3亿美元 刷新了国产自免药物出海记录 [2] - 2021年8月 公司与Seagen就维迪西妥单抗达成合作 提升了国产ADC药物的国际地位 [2] - 本次RC148交易金额超预期 高额首付款直接改善公司现金流 体现了艾伯维对药物底层数据的认可 为公司后续研发和管线推进提供了财务和品牌背书 [2] 财务预测与展望 - 随着公司上市核心产品加速放量 在研管线陆续获批及对外授权交易持续推进 看好公司远期发展前景 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为-8.85亿元、-4.49亿元、3.73亿元 每股收益分别为-1.57元、-0.80元、0.66元 [2] - 当前市值对应2027年市盈率约为156倍 [2]

公司研发进展 - 控股子公司浙江道尔生物科技有限公司的DR10624注射液药品临床试验申请已获得美国FDA批准 [1] - 该药物获准在美国开展临床试验，适应症为代谢相关脂肪性肝病 [1] 行业与产品信息 - 药物研发针对的疾病为代谢相关脂肪性肝病，其英文名称为MetabolicDysfunction-Associated Steatotic Liver Disease [1] - 药物类型为注射液 [1]

核心交易与合作 - 公司与艾伯维就ZG006达成全球战略合作与许可选择权协议，首付款为1亿美元 [1][2][3] - 交易总包最高可达12.35亿美元，包括基于临床进展的近期里程碑付款最高6000万美元，以及若艾伯维行使许可选择权，公司有资格获得最高达10.75亿美元的里程碑付款 [1][2][3] - 若艾伯维行使许可选择权，公司还将获得高个位数到中双位数比例的销售分成 [3] - 此次合作旨在加速ZG006在海外肿瘤适应症上的开发，最大化产品管线价值 [1][3] ZG006临床数据与进展 - ZG006是全球首个CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体，已获FDA孤儿药资格及NMPA突破性治疗品种认定 [7] - 在ESMO Asia会议中，ZG006在小细胞肺癌（SCLC）中展现了优异的临床数据：10 mg Q2W组（30例）和30 mg Q2W组（30例）的最佳缓解率（ORR）分别为60.0%和66.7%，确认的缓解率分别为53.3%和56.7% [4] - 两组疾病控制率（DCR）均为73.3%，中位无进展生存期（mPFS）分别为7.03月和5.59月 [4] - 持续缓解与生存数据积极：6个月的持续缓解率（DoR率）分别为71.8%和69.5%，9个月的DoR率分别为61.6%和55.6%；6个月的总生存率（OS率）分别为83.2%和76.7%，12个月的OS率分别为69.1%和58.2% [4] - 公司正推进ZG006在SCLC三线及以上、神经内分泌癌二线及以上的注册临床 [7] 已上市产品商业化进展 - 盐酸吉卡昔替尼片于2025年5月获批上市，用于治疗中、高危骨髓纤维化，成为国内首个获批的国产JAK抑制剂 [5] - 该产品于2025年6月启动销售后快速起量，已纳入《CSCO恶性血液病诊疗指南2025》I级推荐，并于2025年12月成功纳入国家医保目录 [5] - 注射用重组人凝血酶于2024年上市，2025年初纳入国家医保目录，临床数据显示其30秒内即可起效，止血率显著优于安慰剂组 [5] - 该产品借助合作方推广资源，医院准入增量迅速，医保驱动下销量增长明显，已成为营收核心增长支柱之一 [5] 在研管线进展与市场潜力 - 盐酸吉卡昔替尼片适应症拓展：治疗重症斑秃的新药上市申请（NDA）已获受理，治疗强直性脊柱炎的III期临床达到主要疗效终点，中重度特应性皮炎III期及白癜风II/III期临床均在推进中 [5] - 注射用重组人促甲状腺激素：术后辅助诊断适应症的III期临床达到终点，已于2024年6月递交上市许可申请并获得受理，目前已完成临床核查和二合一检查 [6] - 根据弗若斯特沙利文数据，预计2028年中国重组人促甲状腺激素市场规模将达5.71亿元，公司该产品有望填补国内术后精准诊断药物空白 [6] - 公司已与德国默克就该产品达成合作，授权其独家推广，最高可获得2.5亿元授权款 [6] - ZG005（抗PD-1/TIGIT双特异性抗体）：2025年ESMO大会公布的I/II期数据显示其联合化疗在一线晚期神经内分泌癌患者中疗效优异 [7] - ZG005单药治疗二线宫颈癌、联合贝伐珠单抗治疗一线肝癌的临床均在推进，近期还获批与ZGGS18、吉卡昔替尼联用开展晚期实体瘤试验 [7] 2026年发展催化剂 - 重组人凝血酶和盐酸吉卡昔替尼的医保政策持续落地，医院准入数量预计进一步增加，销量有望实现进一步增长 [8] - ZG005和ZG006的单药和联用临床数据有望在2026年进一步读出 [8] - ZG006与艾伯维达成合作后，其海外临床预计将持续推进 [8] 财务预测 - 预计公司2025-2027年收入分别为7.12亿元、15.40亿元、25.00亿元 [9] - 预计公司2025-2027年净利润分别为-1.27亿元、-0.77亿元和1.47亿元 [9]

核心药物研发进展 - 公司核心在研产品GST-HG141的III期临床试验正在顺利推进，整体进展符合预期 [2][4] - 目前III期临床试验的入组人数已过半 [2][4] 政策与外部支持 - GST-HG141相关研究已被纳入“新发突发与重大传染病防控国家科技重大专项” [2][4] - 公司有望依托国家重大专项的资源与政策支持，加快该药物的研发进展 [2][4] 公司未来计划与沟通 - 公司力争使GST-HG141早日获批上市，以惠及广大患者 [2][4] - 公司表示后续进展将依法依规及时进行信息披露 [2][4]