投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 中信期货研究|贵⾦属策略⽇报 2025-6-26 要素交织延续，⾦价震荡偏弱 短线来看，多空因素交织，黄金趋于震荡。中长线我们维持 年中报《强者恒强，贵金属牛市持续》中的观点。 3）美联储主席鲍威尔周二对国会议员表示，今年夏天关税 上调可能会开始推高通胀，这将是美联储考虑降息的关键时 期。 价格逻辑： 金价近期走势受到多重因素影响，中东紧张局势缓和削弱了 黄金的避险吸引力，但美元走软和美联储降息预期为金价提 供了支撑。尽管以色列与伊朗的临时停火协议存在不确定 性，市场情绪仍偏向谨慎。投资者正等待本周美国关键宏观 经济数据（PCE）的公布，以寻找新的交易方向。此外， 美联储主席鲍威尔的鹰派言论短暂提振美元，压制黄金。 美联储主席鲍威尔在国会听证会上表示，今夏实施的关税上 调可能推高通胀，这将影响联储未来的降息决策。他强调， 在劳动力市场强劲且关税影响尚不确定的情况下，美联储处 于"有利地位"保持耐心，明确排除了7月会议立即降息的可 能性。鲍威尔指出，关税对通胀的影响可能在6-7月数据中 显现，若通胀压力受控则可能"更早而非更晚"启动降息。 当前黄金面临三重矛盾交织 ...

美联储政策预期变化 - 美联储3月预测2025年将降息两次，但当前环境已发生显著变化[1] - 粘性通胀、关税上调及潜在政策变化导致降息预期减少，2025年可能仅降息一次[1] - 债券期货交易员已显著推迟对今年降息的预期[1] 市场解读 - 若点阵图显示2025年完全没有降息，将被市场解读为"相当鹰派"[1] - 美联储夏季政策决策面临较大不确定性，因3月预测未考虑后续经济冲击[1]

关税上调对通胀的影响 - 经济学家预计企业将在未来几个月更大幅提价以应对关税上调[1] - 关税上调前积累的库存可能导致关税效应延迟传导[1] - 美国贸易政策的巨大不确定性影响了企业调整价格的速度[1] - 未来几个月核心商品通胀上升的可能性很大[1]

铝关税上调影响 - 美国总统特朗普将铝进口关税提高一倍至50%，可能推高铝价格及其用户成本 [1] - 以每磅20美分为基准，关税上调至50%意味着未来铝价格需进一步上涨以保持金属流入美国 [1] - 6月2日美国中西部完税铝溢价达每磅0.58美元（每吨1,279美元），较5月30日飙升54% [1] - 高盛分析师认为溢价需升至每磅0.68-0.70美元才能充分反映关税上调影响 [1] - 关税可能影响美国现货铝采购，消费者可能等待政策逆转或豁免 [1] - 过剩铝转移至其他地区可能抑制其他地区溢价，如欧洲铝溢价自2025年初下跌 [1] 铜关税潜在影响 - 市场押注铝关税上调可能增加对铜进口征税的可能性，特朗普政府正根据1962年《贸易扩张法》第232条调查铜进口征税 [2] - 若对铜征收关税，美国近期铜储备可能缓解其对价格的影响 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铅价或以震荡趋势为主 [4][34] 各部分总结 行情复盘 - 上周沪铅期货主力合约 PB2507 价格以震荡行情为主，价格范围在 16530 元/吨附近至 16778 元/吨左右 [8] - 上周 LME 铅期货合约价格在 1959 - 1994 美元/吨附近运行，呈现震荡趋势 [12] 现货分析 - 截至 2025 年 6 月 6 日，长江有色市场 1铅平均价为 16,650 元/吨，较上一交易日减少 100 元/吨；上海、广东、天津三地现货价格分别为 16,525 元/吨、16,585 元/吨、16,525 元/吨 [15] - 6 月 6 日，1铅升贴水维持在贴水 -190 元/吨附近，较上一交易日维持不变 [15] 供需情况 - 截至 2025 年 05 月 30 日，济源、郴州、个旧三地平均加工费（到厂价）分别为 500 元/金属吨、500 元/金属吨、1,100 元/金属吨 [21] - 截至 2025 年 04 月 30 日，月度精炼铅产量为 66.4 万吨，较上个月减少 7.3 万吨，同比减少 1%，当前产量较近 5 年相比维持在较高水平 [21] 库存情况 - 截至 2025 年 6 月 6 日，上海期货交易所精炼铅库存为 47,936 吨，较上一周增加 1,436 吨 [27] - 截至 2025 年 6 月 5 日，LME 铅库存为 282,650 吨，较上一交易日增加 1,100 吨，注销仓单占比为 16.47% [27] 基本面分析 - 多位美联储高级官员暗示可能在更长时间内维持利率不变，美国经济和政策不确定性高，关税上调带来成本和物价上涨压力 [3][33] - 铅贴水持续扩大，铅加工费逐步回升但仍处底部区域 [3][33] - 铅产量同比、环比均下降，精炼铅进口量有所增长 [3][33] - 沪铅库存小幅回升，处于近年来低位；LME 铅库存持续上升，处于近年来高位 [3][33]

OECD预测美国2025年增长率放缓至1.6%，下调0.6个百分点。对中国的增长展望小幅下调…… 经济合作与发展组织（OECD）6月3日发布经济展望，预测2025年的世界增长率为2.9%。较3月下调0.2 个百分点。OECD认为，受美国特朗普政府提高关税影响，贸易和投资增长放缓严重，尤其在美国，增 长放缓和通货膨胀同时出现的不稳定状况将持续。 OECD在3月部分考虑到关税的影响，曾将全球增长率展望下调0.2个百分点，已连续2次下调。此次反映 了截至5月中旬的关税水平，根据未来关税谈判的结果，展望可能再次修正。 关税对经济产生的影响在美国最为严重。2024年平均为2%以上的进口商品关税税率目前上升至15%， 创出1938年以来的最高水平。推高美国国内物价的效果尤为明显。OECD略微下调了世界2025年的通货 膨胀率，而对美国却提高至3.2%。 关税上调导致销售价格上涨，消费者的购买力下降，同时政策的不确定性抑制消费和投资意愿。 美国经济的增长率与达到2.8%、表现强劲的2024年相比明显改变，预计2025年将放缓至1.6%。较上次 预测下调0.6个百分点。 加拿大、墨西哥和日本等与美国经济联系密切的国家预计面临 ...

经济活动 - 美国经济活动整体出现小幅下降 半数联邦储备区经济活动出现轻微或温和下降 [1] - 制造业活动轻度下降 消费者支出情况混杂不一 大多数联邦储备区出现小幅下降或没有变化 [1] - 一些联邦储备区对预计受关税影响物品的支出增加 [1] 经济和政策不确定性 - 所有联邦储备区经济和政策不确定性均处于高位 导致企业和家庭决策变得迟疑和谨慎 [1] - 整体前景展望依然为轻度悲观和不确定 与前一次报告相比相对没有变化 [1] 就业状况 - 大多联邦储备区就业状况与此前相比变化不大 但所有联邦储备区劳动力需求均有所下降 [1] - 劳动力需求下降体现在工作时间和加班减少 招聘暂停和计划裁员等 [1] 物价和成本 - 4月下旬以来物价略有上涨 各联邦储备区内对成本和物价今后将以更快速度上涨的预期广泛存在 [2] - 一些联邦储备区预计将出现显著或实质性成本增加 所有联邦储备区均报告关税上调在给成本和物价带来上涨压力 [2] 美联储政策 - 美联储每年发布8次"褐皮书" 通过联邦储备银行对全美经济形势进行摸底 [2] - 该报告是美联储货币政策会议的重要参考资料 下一次美联储货币政策会议将于6月17日至18日举行 [2]

经济活动 - 经济活动整体出现小幅下降 半数辖区经济活动出现轻微或温和下降 [1] - 制造业活动轻度下降 [1] - 消费者支出情况混杂不一 大多数辖区出现小幅下降或没有变化 但一些辖区对预计受关税影响物品的支出增加 [1] 经济和政策不确定性 - 所有辖区经济和政策不确定性均处于高位 导致企业和家庭决策变得迟疑和谨慎 [1] - 前景展望依然为轻度悲观和不确定 与前一次报告相比相对而言没有变化 [2] 就业 - 就业水平只有很小变化 大多辖区就业状况持平 [2] - 广泛存在关于不确定性导致招聘延迟的议论 [2] - 所有辖区劳动力需求均下降 体现在工作时间和加班减少 招聘暂停和计划裁员等 [2] - 尽管很多辖区工资上涨压力整体放缓 但工资继续温和增长 [2] 物价 - 4月下旬以来经历温和物价上涨 [2] - 辖区内对成本和物价今后将以更快速度上涨的预期广泛存在 [2] - 一些辖区预计将出现强劲 显著或实质性成本增加 [2] - 所有辖区均表示 关税的上调在给成本和物价带来上涨压力 [2] - 对成本上涨的应对策略各有不同 计划把关税相关成本转嫁出去的企业预计在3个月内完成 [2] 美联储报告 - 美联储每年发布8次"褐皮书" 通过地区储备银行对全美经济形势进行摸底 [2] - 该报告是美联储货币政策会议的重要参考资料 [2] - 下一次美联储货币政策会议将于6月17日至18日举行 [2]

美国服务业活动萎缩 - 美国服务业活动近一年来首次落入萎缩区间，5月份服务业指数下降1.7点至49.9点，低于50表明处于萎缩状态 [1] - 新订单萎缩幅度最大，支付价格指数达到2022年底以来最高水平，显示美国加征进口税对需求和通胀的影响更为明显 [1] - ISM服务业调查受访企业普遍反映存在预测和规划难题，原因是关税持续不确定，以及经常提及在影响更加明朗化之前推迟或减少订单 [1] 市场反应 - ISM数据公布后，美国国债收益率下降，标普500指数涨幅收窄 [1] - ISM调查委员会主席表示总体指数并未显示严重萎缩，而是反映出受访企业普遍体现出的不确定性 [1]

金十数据6月3日讯，4月美国工厂订单降幅超过预期，此前3月买家因关税大幅上调而加速采购。4月份 新订单从3月份的6,174亿美元降至5,946亿美元，降幅为3.7%。接受《华尔街日报》调查的经济学家预 计订单将下降3.3%。在3月，工厂订单增长了3.4%，因为买家在新关税的预期下加大了采购。4月未交 割订单金额大致持平，为1.409万亿美元。库存连续第七个月增长，达到5,868亿美元。 美国4月工厂订单量下降 3月因关税上调预期而大幅增长 ...