文章核心观点 Investec Bank plc作为豁免自营交易商，就其在Ricardo plc相关证券交易情况进行公开披露，涵盖交易关键信息、交易详情及其他相关信息 [1] 关键信息 - 豁免自营交易商名称为Investec Bank plc [1] - 相关证券涉及的要约方/受要约方为Ricardo plc [1] - 豁免自营交易商与要约方关系为Investec是Ricardo plc的联合顾问和联合经纪商 [1] - 交易日期为2025年7月9日 [1] 交易详情 购买和销售 - 普通股票销售数量为3,827股，最高和最低单价均为429 [3] 现金结算衍生品交易 - 无相关交易 [4] 股票结算衍生品交易 - 无相关交易 [5][7] 其他交易 - 无相关交易 [8] 其他信息 赔偿和其他交易安排 - 无相关协议、安排或谅解 [9] 期权或衍生品相关协议、安排或谅解 - 无相关协议、安排或谅解 [10]

报告核心观点 报告认为美国关税政策扰动可控，中美贸易摩擦缓和且政策显效，A股市场长牛未央应坚守成长，建议下半年关注科技和先进制造等成长板块及相关行业主题机会 [10]。 分组1：对等关税 扰动可控 - 美国关税政策扰动全球经济，多国际组织因贸易政策不确定性下调2025年全球经济增速，不过全球通胀回落可对冲下行风险 [10][12] - 4月美国加征关税对其主要贸易国短期冲击明显，贸易差额下滑，美国逆差有所收窄 [10][15] - 美国“对等关税”计算方式引发争议，包括参数设定、背离承诺和负值处理等方面 [22] - 2025年2月以来美国关税政策逐步落地，多国与美国谈判多数未达成最终协议 [28][30] - 关税政策左右美国内经济预期，美国Q1实际GDP下修，6月服务业PMI重回景气区间 [10][31] - 美国劳动力市场边际好转但辞职率较低，加征关税对通胀传导相对温和，后续美联储可能预防式降息 [10][37][38] - 美国历史上加征关税政策往往反噬自身，如消费者和中小企业受损、失业率上升等 [45] 分组2：摩擦缓和 政策显效 - 中美贸易由摩擦升级转向对话协商，两次重要谈判后大幅降低双边关税水平，开启对话解决争端 [50][52] - 中美互降关税推动外贸形势边际改善，中国出口保持韧性，对非美市场出口逆势回升，消费、投资和房地产市场均有积极表现 [10][54][68] - “十五五”规划进入编制阶段，低空经济、智能网联新能源汽车、机器人等成为热点方向，市场规模前景广阔 [83][86] 分组3：长牛未央 坚守成长 - 上半年A股市场主要指数获正收益，美国关税政策等短期对市场有负面影响，但再次“冲击”市场可能性较低 [91][93][94] - 政策推动中长期资金入市，上市公司业绩有望好转，市场估值有上行空间，处于配置机会值附近，有望强化股市“慢牛”格局 [96][101][106] - 借鉴美股经验，在慢牛格局中应关注人工智能和新消费、服务消费领域机遇 [124][125] 分组4：行业主题 突出重点 - 长期成长板块配置价值凸显，下半年可关注国防军工、低空经济、稳定币、AI智能体等行业主题机会 [129] - 国防军工板块受政策、技术和地缘政治催化，具备配置价值，关注订单弹性、政策护城河和业绩超预期方向 [130] - 低空经济顶层设计强化，政策配套释放，市场规模有望高速增长，涉及无人机物流等细分方向 [138] - 稳定币政策和规划加速，市场规模增长，应用场景多元化，关注产业链相关机会 [144] - AI智能体经历技术突破、商业化落地和政策红利共振，聚焦垂直场景变现，关注技术、硬件和市场增长方向 [147] - AI传媒成为行业变革驱动力，赋能多项细分领域，实现降本增效和内容创新 [152] - 自主可控上升为国家战略，受政策和贸易摩擦催化，关注半导体设备与材料、工业软件与高端制造赛道 [153] - 人形机器人产业处于关键拐点，市场预期高速增长，关注上游零部件国产替代和政策催化机会 [161] - “两重”“两新”政策再度释放，投资关注重大战略、安全能力建设等方向 [163] - “反内卷”政策关注依法治理企业低价竞争，推动落后产能退出，关注钢铁、光伏等受益行业 [174]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价6.4美元，预计升幅36.4%，对应2025财年的PS约1.6倍 [1][9] 报告的核心观点 - 猎豹移动2025年第一季度营收增长超预期，盈利能力显著改善，亏损大幅收窄，现金储备充足，为战略部署提供保障 [6][11][12] - 一季度重新聚焦AI提效工具产品形态，互联网业务营收大增，旗下产品有差异化优势，未来应用场景将拓展 [13][14] - AI及其他业务稳健增长，机器人业务采取“内生研发+外延并购”模式，接近盈亏平衡节点 [8][15] - 核心业务盈利能力增强，AI产品商业化突破与智能硬件生态推进同步，预计下半年单季度扭亏 [9][17] 根据相关目录分别进行总结 收入增长超预期，盈利能力显著改善 - 2025年第一季度营收同比增36.1%，环比增9.2%，源于互联网业务优化和用户基数扩大，机器人业务稳定增长 [11] - AI广告平台广告收入贡献占比提升，点击转化率提高2.3个百分点；智能硬件业务海外销量环比增12.7% [11] - 移动端安全软件订阅服务调整，用户留存率达89.4%，较去年同期提升3.2个百分点 [11] - 2025财年第一财季净亏损2810.9万元，去年同期净亏损7632.6万元，同比缩小63.17% [6][12] - 截至2025年3月底，现金及现金等价物总额达2.3亿美元，提升运营效率，增强资金周转率 [6][12] AI提效产品形态重回擅长赛道，推动业务实现高速增长 - 2025年一季度重新聚焦AI提效工具产品形态，互联网业务营收同比增46% [13] - 作为Meta中国区首家顶级广告代理商，提升了广告填充率和变现效率 [13] - 2025年一季度该业务毛利率提升至15.5%（去年同期为7.9%） [14] - “豹小秘”等产品在多模态交互等方面有优势，能响应定制化需求，布局反哺原有体系 [14] 机器人业务内生和并购齐驱，逐步接近盈亏平衡关键节点 - AI及其他业务一季度营收2.59亿元，同比增12.4%，环比增8.7%，新增3家合作伙伴 [8][15] - 截至一季度，猎户星空机器人全球部署量超45,000台，覆盖60余个国家/地区 [15] - 内生加强关键技术研发，推出新一代机器人产品和AI摄像头，推动智能硬件出货量同比增27% [15] - 外延2024年并购工业自动化企业，补齐技术短板，支撑市场扩张 [15] - 未来关注收入结构优化和利润率提升，加大高毛利产品推广，降低硬件制造成本 [16] 公司降本增效成果显著，维持买入评级 - 2025年一季度核心业务盈利能力增强，互联网业务海外拓展，智能硬件业务转型推进 [17] - AI产品商业化进展显著，AI驱动安全解决方案落地，与多家国际科技企业合作 [17] - 预计下半年公司实现单季度扭亏 [9][17]

核心观点 - 亿万富翁David Tepper在过去一年大幅减持或清仓了10只知名AI股票，仅保留了对Broadcom的持仓 [1][5][6][15] - AI行业可能面临泡沫破裂风险，因大多数企业尚未从AI投资中获得正回报或优化其AI解决方案 [8] - Broadcom因其业务多元化和估值吸引力成为Tepper唯一增持的AI相关股票 [15][18][19] 减持详情 - Advanced Micro Devices：清仓1,630,000股 [6] - Intel：清仓3,750,000股 [6] - Oracle：减持1,600,000股（70%） [6] - Microsoft：减持890,000股（64%） [6] - Baidu：减持1,025,000股（57%） [13] - Meta Platforms：减持572,500股（51%） [13] - 台积电：减持230,000股（46%） [13] - Amazon：减持1,318,000股（34%） [13] - Alibaba：减持2,020,000股（18%） [13] - Nvidia：减持4,120,000股（93%，经2024年6月10:1拆股调整后） [12][13] AI行业分析 - AI基础设施需求激增推动相关股票暴涨，但企业平均持有期2年5个月后出现获利了结 [7] - 历史显示颠覆性技术通常经历早期泡沫阶段，当前AI投资回报率普遍未达预期 [8] - Nvidia面临特殊风险，其近两年增长几乎全部依赖AI-GPU，且受中美芯片出口限制影响 [10][11] - 特朗普政府可能提高的关税将进一步挤压硬件企业利润率，影响供应链 [12] Broadcom投资逻辑 - 2025年一季度新建130,000股仓位，是Tepper唯一增持的AI相关公司 [15] - 网络解决方案业务连接AI数据中心数万GPU，降低延迟提升计算效率 [16] - 业务多元化：无线芯片（智能手机）、汽车/工业网络组件、企业网络安全（Symantec） [18] - 估值优势：远期市盈率从34倍降至3月市场低点时的22-24倍 [19]

北京时间10日上午11:00，发布会直播正式开始。期间，xAI官方发推宣称，Grok 4是最新、最强大的旗舰模型。 Grok 4拥有25.6万token的上下文窗口，主打多模态功能，支持更复杂的交互形式，同时具备更快的推理速度和改进的用户界面。该模型订阅费为 30美元/月，Heavy版本的费用为300美元/月。 当地时间9日晚，xAI公司旗下AI聊天机器人的最新版本Grok 4正式发布。 马斯克介绍，Grok 4在xAI的Colossus超级计算机（全球最大AI超算）上进行了训练，能做到GRE任何学科接近满分，最强大的是其推理能力，已 经实现了超越人类的推理水平： "它几乎比所有学科的研究生都更聪明。" 据发布会介绍，Grok 4的订阅费为30美元/月，多智能体版本的Grok 4 Heavy的费用为300美元/月，Grok 3维持免费开放。 时间表方面，Grok 4 API现已开放，8月将推出编程版本，9月推出多模态智能体版本，10月推出视频模型。 此前，马斯克决定跳过Grok 3.5版本、直接发布Grok 4，这一"野心勃勃"的做法使得本次发布会备受关注。 性能与GPT-5和Claude 4 Opus相媲美 ...

文 | 王强宇 在医疗 AI 领域，通用大语言模型虽凭借海量互联网数据训练具备广泛知识覆盖面，但在需高度专业判 断的临床场景中表现欠佳。当医生询问疾病鉴别诊断时，通用模型可能给出不准确甚至错误建议，这在 严肃的医疗决策中不可接受。 大家都知道监督微调（SFT）技术是解决上述难题性价比较比较高的方案之一，但SFT也需要具体一定 的条件：如高质的数据集，同时由于医疗数据的特殊性和复杂性，模型调优的过程可能非常耗时且难以 预测。同时SFT是一个迭代优化的过程，需要不断地对模型进行训练、评测和优化。 豆蔻妇科大模型的模型调优经历了两个关键优化阶段： 以下是豆蔻妇科大模型从第一个版本的准确率77.1%，通过进一步的SFT后，准确率达到90.2%我们团队 的一些方法和心得，供大家参考，欢迎留言讨论。 一、训练数据集的科学筛选（数据集构建与质量控制） 在对优质训练数据集的筛选过程中，我们实施了三个关键步骤： 第一是系统化数据清理，通过建立严格的质量控制标准，重点关注推理与结果的一致性检查，筛选出 answer与ground truth不一致的样本，特别是那些思考过程和输出结果不一致的情况，这类数据被视为低 质量数据。同时进 ...

5月，数字化营销运营商Whale帷幄完成6000万美元C+轮融资，随即公司发布了企业级AI 知识库+智能 体平台"羽墨"；同期，一体化 HR SaaS平台北森控股收购酷学院，意在整合双方AI Agent技术能力布局 AI-Learning市场，推出基于AI大模型的新一代学习平台——AI Learning。 文 | 第一新声，作者 | 琳玉 近期，SaaS圈又热闹了起来。 融资与并购事件接连发生，透露出一个清晰的信号：AI Agent已经成为必答题！ 6月，SASE服务商亿格云成功完成Pre-B轮近亿元融资。在其公布的最新战略蓝图中，"一底座·双Agent· 全AI智能协同"的技术框架被置于核心位置，AI Agent的战略重要性不言而喻。 当前，市场上几乎所有主流的SaaS企业已相继推出了自家的Agent产品。近期，也有多家投资机构和 SaaS企业向第一新声表明了AI Agent的重要性。那么，随着中国SaaS行业的发展遭遇瓶颈，AI agent的 出现，是否会成为SaaS行业的"解药"，助力企业突破困境，找到第二增长曲线呢？ AI Agent强势"入侵"SaaS行业 近年来，尽管国家层面多次出手优化SaaS行 ...

市场表现 - 中证海外中国互联网50指数跌0.39% 权重股腾讯控股跌0.4% 阿里巴巴-W跌0.2% 美团-W跌0.6% 拼多多跌1.2% 小米集团-W跌0.8% [1] - 部分个股逆势上涨 药师帮涨4.7% 中旭未来涨3.3% 东方甄选涨3.0% 携程集团-S涨1.7% 众安在线涨1.3% [1] - 中概互联网ETF近5日资金净流入超6.1亿 最新基金规模超340亿元 [1] 港股通交易 - 港股通合计成交额达534.05亿港元 净买入金额为46.68亿港元 [1] - 阿里巴巴-W港股通成交额74.21亿港元 净买入10.14亿港元 连续三日累计净买入27.09亿港元 [1] - 美团-W港股通成交金额25.66亿港元 净买入8.33亿港元 连续三日累计净买入26.82亿港元 [1] 行业分析 - 银河证券指出全球宏观风险升温影响市场风险偏好 中国6月经济景气度总体回升 [1] - 港股绝对估值处于相对低位 科技板块政策支持力度大 盈利增速居前 估值处于历史中低水平 [1] 指数构成 - 中证海外中国互联网50指数精选50家海外上市中国互联网公司证券 反映行业整体表现 [2] - 前十大权重股占比约90% 聚焦电商 AI 社交网络 云计算等核心赛道 [2] 相关产品 - 中概互联网ETF（513050）追踪中国互联网50指数 场外联接A类006327 C类006328 [3] - 港股通互联网ETF（513040）场外联接A类019313 C类019314 [4]

公司概况 - 公司是中国领先的生物制药企业，专注于研发，目前在中国有6款产品获批上市，包括汉斯状(斯鲁利单抗)、4款生物类似药(曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐珠单抗、阿达木单抗)和1款授权产品(奈拉替尼) [1] - 4款产品已成功进入国际市场，管线主要聚焦肿瘤、自身免疫疾病等领域，包含多个FIC创新候选药物如HLX43(PD-L1 ADC)和HLX22(抗HER2单抗) [1] 核心创新管线 HLX43(PD-L1 ADC) - 全球首个进入II期临床的PD-L1 ADC，目前全球尚无同类产品获批，竞争格局良好 [1] - 已开展多项II期临床试验，适应症包括非小细胞肺癌(NSCLC)、鼻咽癌(NPC)、头颈癌(HNC) [1] - 2025年ASCO公布的I期数据显示，在胸腺鳞状细胞癌(TSCC)患者中客观缓解率(ORR)达75%，鳞状NSCLC患者ORR为40% [1] HLX22(抗HER2单抗) - 新型抗HER2单抗，与曲妥珠单抗联用可使HER2内吞增加40-80% [2] - 2025年ASCO公布的II期研究(HLX22-GC-201)显示，一线治疗HER2+胃癌中位无进展生存期(PFS)尚未达到(随访28.5个月) [2] - 正在开展国际多中心III期临床(MRCT)，适应症为一线HER2+晚期胃/胃食管结合部癌 [2] - 同时探索HLX22联合T-Dxd治疗HER2低表达HR+局部晚期或转移性乳腺癌的II期临床 [2] 已上市产品表现 汉斯状(斯鲁利单抗) - 全球首个获批一线治疗广泛期小细胞肺癌(ES-SCLC)的PD-1单抗 [3] - 国内已获批4项适应症：鳞状NSCLC(一线)、ES-SCLC(一线)、食管鳞癌(一线)、非鳞NSCLC(一线) [3] - 2024年国内销售额达13.1亿元人民币 [3] - 已在欧盟、东南亚、英国、印度等近40个国家/地区获批 [3][4] - 正在开展多项国际多中心III期临床，适应症包括胃癌、结直肠癌、局限期小细胞肺癌等 [3] 国际化进展 - 4款产品进入全球市场：汉利康(4个拉美国家)、汉曲优(超50国包括美欧加)、汉贝泰(2个拉美国家)、汉斯状(近40国包括欧盟东南亚) [4] - 与Accord等国际伙伴合作推动HLX02(曲妥珠单抗)全球销售 [4] - 已签署利妥昔单抗、阿达木单抗、贝伐珠单抗等多款产品的海外商业化授权协议 [4] - HLX14(地舒单抗类似药)和HLX11(帕妥珠单抗类似药)的生物制品许可申请(BLA)已获FDA受理 [4] 财务预测 - 预计2025E/2026E/2027E营收分别为59.6亿/63.6亿/70.2亿元人民币，其中生物药收入分别为51.7亿/55.7亿/58.1亿元 [5] - 预计2025E/2026E/2027E净利润分别为7.9亿/9亿/11.4亿元人民币 [5] - DCF估值目标价71港元，潜在涨幅40% [5]

2025 年 7 月 10 日星期四 【实时热点】 【美国债市】 资料来源：BLOOMBERG、AASTOCKS、WIND、格隆汇、国元证券经纪（香港）整理 请务必阅读免责条款 1 证 券 研 究 报 告 美联储纪要：多数官员认为关税可能持续推高通胀，少数官 员愿意在下次会议上考虑降息 特朗普：利率至少高了 3 个百分点 特朗普再向 8 国发出关税信函 巴西面临 50%的关税 特朗普：金砖国家将"很快"面临 10%的额外关税 特朗普政府加大施压哈佛面临失去认证资格风险 美商务部长称拟于 8 月初与中方会谈 中国 6 月 CPI 同比 0.1% PPI 同比-4.3% 6 月底港股总市值 42.7 万亿港元 同比升 33% 消息称硅片厂商昨日下午普遍调高报价 OpenAI 即将推出 AI 浏览器 2 年期美债收益率跌 5.39 个基点报 3.839% 5 年期美债收益率跌 6.82 个基点报 3.901% 10 年期美债收益率跌 7.12 个基点报 4.330% 【经济数据】 | 重要指数 | 收市价 | 涨跌(%) | 海外市场重要指数 | 收市价 | 涨跌(%) | | --- | --- | --- | ...