产能利用率与检修情况 - 本周PVC行业整体产能利用率为76.02% 环比下降1.59% 同比上升1.20% [1] - 电石法产能利用率达77.25% 环比增加0.44% 同比上升3.56% [1] - 乙烯法产能利用率降至72.95% 环比大幅下降6.64% 同比减少5.12% [1] - 行业检修损失量达7.932万吨 较上期增加0.762万吨 [1] 库存变化趋势 - PVC社会库存环比增长5.10%至89.63万吨 同比微降0.66% [1] - 华东地区库存82.68万吨 环比增加5.45% 同比下降3.81% [1] - 华南地区库存6.95万吨 环比上升1.14% 同比大幅增长62.67% [1] 国际贸易环境 - 印度对中国PVC粉反倾销税额提升至122-232美元/吨 [1] - 印度方向阶段性询盘及采购增加 国内交付节奏加快 [1] - 预期后续对中国出口形成压制 需转向东南亚、中东、非洲等替代市场 [2] 供需基本面分析 - 电石成本偏弱而烧碱偏强 对综合利润形成支撑 [2] - 房地产新开工及施工节奏缓慢 型材、管材企业维持低负荷生产 [2] - 终端询单增加但成交提升有限 膜料开工率略有下降 [2] - 需求淡季供应提升 库存接近历史同期最高水平 [2] 价格走势预期 - 短期以弱现实基本面为主 价格区间偏震荡 [2] - 旺季启动前难以单边走强 预计震荡下行 [2] - 若金九银十期间基建与地产需求边际改善 盘面有望先抑后扬 [2] - 上行空间仍受新增产能、复产产能与外贸不确定性压制 [2] 政策与行业影响 - 反内卷与老旧装置淘汰政策将解决石化产能过剩问题 [2] - 老装置大多通过技改升级 政策将影响后续行情 [2] - 主力合约切换为01合约 基差处于偏低水平 [2]

公司概况 * Ferroglobe plc是一家在纳斯达克上市的英国公司 股票代码GSM 总部位于西班牙马德里 是全球主要的金属硅 硅铁 锰合金等冶金产品生产商[2] * 公司市值约8亿美元 拥有3300名员工 年销售额约16亿美元 由西班牙的Ferro Atlantica和美国的Globe Specialty Materials于2015年合并而成[2][4] * 公司在多个国家拥有业务 包括美国 加拿大 阿根廷 南非 法国 西班牙 挪威 并在中国拥有仅供内部使用的电极工厂[3] * 公司是欧洲和美国最大的金属硅生产商 也是硅基合金和锰合金的主要生产商[4][10][40] 财务与资本结构 * 公司已大幅去杠杆化 债务从2021年的5.5亿美元降至目前的约1亿美元 并在去年第一季度还清了剩余的高级担保票据[5][6] * 截至第二季度末 公司拥有总债务1.25亿美元 现金1.35亿美元 处于净现金头寸[24] * 公司从去年第一季度开始支付股息 并在2025年将股息提高了8% 目前季度股息为每股0.14美元 同时也在进行适度的股票回购 自去年第三季度以来已回购约700万美元[9][28][29] * 2022年是异常强劲的年份 自由现金流表现突出 主要得益于COVID事件导致的供应紧张 近两年仍保持强劲的现金流 但今年面临更多困难[25] * 年度维护性资本支出约为5000万至6000万美元 可根据需要灵活调整[29] 运营与产能 * 公司总产能为 金属硅约33万吨 硅基合金约30万吨 锰基合金约56万吨 锰合金业务全部位于欧洲 主要在欧洲销售[30] * 公司在关键原材料方面具有后向一体化优势 石英自给率约80% 木屑自给 电极自供约15% charcoal和煤炭满足约40%的内部需求 但需外购锰矿[11][31][32] * 公司拥有生产灵活性 可根据经济性在不同产品间转换炉子 例如近期因经济性原因将欧洲和美国各一座炉子从金属硅转为生产硅铁[27] * 公司正积极管理营运资本 目标是从去年第三季度到今年年底减少1亿美元营运资本 目前已实现约7000万美元的减少[34][57] * 净营运资本约为5亿美元 公司通过每月会议和整合的供应链管理（S&OP）来重点提高效率[57][58] 市场与客户 * 收入按产品划分 金属硅约占50% 硅基合金（主要是硅铁）约占25% 锰合金约占25% 按地域划分 北美占35% 欧洲占40% 世界其他地区占25%[6][7] * 终端市场包括太阳能 EV电池 汽车 消费品 建筑和能源 客户主要为铝业公司（硅产品） 钢铁企业（铁合金）以及化工和太阳能公司[7][33] * 主要客户包括塔塔钢铁 力拓 陶氏 隆基 AK钢铁 安赛乐米塔尔 美铝等大型生产商[33] 行业动态与贸易措施 * 当前市场环境艰难 尤其是太阳能领域因补贴减少和贸易动荡面临挑战 欧洲的金属硅市场受到中国倾销的严重冲击 过去六个月价格下跌约30%[8][13][42] * 多项贸易措施正在进行或已实施 美国已对硅铁征收17%至超过1000%（俄罗斯）的关税 并对来自柬埔寨 马来西亚等地的太阳能产品征收关税[17][18] * 欧盟正在对所有产品进行保障措施调查 预计最终决定不晚于11月20日公布 形式可能是配额或价格下限 公司更倾向于配额 欧盟内部生产份额目标是从当前的15%恢复到40%[19][20][21] * 美国针对金属硅的双反调查（CVD和AD）正在进行中 CVD初步决定预计在9月公布 AD初步决定预计在7个月后公布[21][22] * 根据CRU数据 全球硅需求（太阳能和电子）以及总硅需求预计将保持稳健增长 美国增长快于欧洲 欧洲增长停滞[23][24] 能源管理 * 能源是主要成本 公司非常耗能 已与各国签订能源合同 覆盖除西班牙外75%以上的需求 在西班牙的能源覆盖率仅为20% 因此生产会根据能源价格波动[12][13] * 在法国拥有非常有利的能源合同 正在重新谈判一份5-10年的新合同 预计将具有竞争力 并允许增加全年生产时间（目前每年生产约8个月） 更好地利用固定运营成本[36][37] * 公司偏好使用水电 太阳能 风能等绿色能源 并在法国因12月至3月高峰能源成本停产而获得有意义的回扣[35][37] 战略重点与投资 * 长期增长机会在于EV和太阳能 尽管目前处于低谷 公司投资了1000万美元于CorShell公司 该公司通过纳米涂层技术解决EV电池硅阳极膨胀问题 技术优势明显（能量容量是石墨的10倍） 预计本季度或下季度开始向OEM发送测试电池[8][15][16][29] * 公司还投资了Moirana工业园 约6000万美元 这是一项保护性措施 旨在防止私募股权公司大幅提高费用和运输成本[29] * 公司定位优越 是欧美本土生产商 不受当前美国政府关税政策变化的影响 美国仅有两家金属硅生产商（该公司和Rima旗下的Mississippi Silicon） 欧洲也是最大的生产商[39][40] * 公司认为股价被低估 将继续进行机会主义的股票回购[41] 风险与挑战 * 面临中国倾销（金属硅和硅氧烷） 贸易不确定性以及欧洲经济疲软（如德国钢铁产量年初至今下降约10%）的挑战[42][44][45][46] * 中国多晶硅市场崩溃（从每公斤30-35美元降至5美元）导致其停止生产多晶硅 进而向欧洲倾销金属硅（生产多晶硅的原料）[46][47] * 存在规避贸易措施的风险 例如中国可能通过安哥拉等第三国向美国出口金属硅 美国的案件已包括安哥拉[49][50] * 营运资本管理存在平衡挑战 库存过低可能导致在市场价格底部时无法满足需求或抓住机会 例如第一季度曾因供应商（南非和加蓬）交付问题而无法在价格良好时交付锰合金[59][60] 其他 * 公司于今年6月被纳入罗素3000指数 提高了知名度和 visibility[17] * 公司在2020-2021年经历了重大困难 进行了资产处置和运营清理 并持续专注于运营卓越和工作资本优化[5][12] * 销售 一般和行政费用（SG&A）已通过裁员 停止非必要招聘等方式削减 并持续以节俭方式运营[56][57]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][9] - 目标价15.86元人民币 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年业绩承压，营收47.78亿元（同比-4.50%），归母净利润3.96亿元（同比-35.31%），扣非净利润2.88亿元（同比-40.51%）[1] - Q2单季营收25.34亿元（同比-3.22%，环比+12.89%），归母净利润2.30亿元（同比-27.71%，环比+38.45%），超预期主因原材料价格回落及产品结构调整[1] - 欧盟反倾销调查导致出口订单受阻，叠加无海外产能，短期出货压力加剧[3][4] - 成本压力缓解预计Q3完全体现，毛利率仍有改善空间[3] 财务表现 - H1轮胎销量1112万条（同比-9.06%），轮胎业务收入47.5亿元（同比-4.36%）[2] - H1毛利率16.03%（同比-3.75个百分点），期间费用率7.89%（同比+0.6个百分点）[2] - Q2毛利率16.6%（环比+1.1个百分点），主因原材料综合采购价格环比下降7.13%[3] - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.78/10.72/11.94亿元（前值10.98/11.79/13.22亿元）[4] 业务结构 - 全钢胎内贸销售及半钢胎内贸配套保持稳定，子午工程胎内贸配套增长超15%[2] - 半钢胎外贸实现收入利润双增长[2] - 对美业务较少，受美国贸易政策影响有限[3] 估值与同业对比 - 基于2025年13倍PE（前值11倍）给予目标价，参照可比公司Wind一致预期平均13倍PE[4][10] - 可比公司包括赛轮轮胎（2025E市盈率11倍）、玲珑轮胎（12倍）、风神股份（15倍）[10] - 当前市值115.6亿元，收盘价14.45元（截至8月26日）[6] 行业与市场环境 - 国内替换市场需求不足、国际突发事件增多及市场竞争加剧影响出货[2] - 原材料价格波动及研发费用增加压制盈利[2][3] - 欧盟订单回流或加剧国内市场竞争[3][4]

反倾销初裁结果 - 美国商务部初步裁定对进口自中国的聚丙烯瓦楞箱征收83.64%的全国统一反倾销税率 [1] - 抵消补贴后的保证金税率调整为73.10% [1] - 反倾销终裁预计将于2025年11月12日与反补贴终裁合并作出 [1] 调查背景 - 美国商务部于2025年4月7日对进口自中国的聚丙烯瓦楞箱发起反倾销和反补贴调查 [1] - 同日对进口自越南的聚丙烯瓦楞箱发起反倾销调查 [1]

反倾销措施延期 - 印度将中国氟橡胶反倾销措施截止日期由2025年11月27日延长至2026年2月26日[1] - 涉案产品印度海关税号为39045090、39046990、39049090、39046910[1] 历史征税情况 - 2019年1月28日起印度对中国氟橡胶征收反倾销税 税额为0.078-7.31美元/千克[1] - 2020年11月27日起继续征收反倾销税 税额提高至1.04-8.86美元/千克[1] 调查时间线 - 2018年1月2日印度首次对原产于或进口自中国的氟橡胶启动反倾销调查[1] - 2018年12月27日印度作出肯定性终裁[1] - 2020年2月7日发起第一次反倾销日落复审调查[1] - 2020年10月19日第一次日落复审作出肯定性终裁[1] - 2025年6月16日发起第二次反倾销日落复审调查[1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 菜粕RM2601预计在2520至2580区间震荡，短期受加拿大油菜籽反倾销最终裁定变数影响冲高回落，进入震荡偏强格局，需关注后续发展 [9] 根据相关目录分别总结 每日提示 - 菜粕窄幅震荡，受豆粕走势带动和技术性震荡整理，市场等待加拿大油菜籽进口反倾销裁定最终结果；现货需求短期维持旺季，库存低位支撑盘面，但国庆后需求渐入淡季且中加贸易磋商有变数，盘面短期受反倾销初步裁定影响偏强震荡 [9] 近期要闻 - 国内水产养殖进入旺季，国产油菜籽上市，现货市场供应偏紧预期改善，需求端维持良好预期 [11] - 中国对加拿大油菜籽进口反倾销调查初步裁定成立，开始征收75.8%进口保证金，最终裁定结果有变数，待中加贸易关系明朗 [11] - 全球油菜籽今年产量小幅减少，受欧盟和加拿大产量影响 [11] - 俄乌冲突持续，乌克兰减产和俄罗斯增产相对抵消影响，全球地缘冲突有上升可能，支撑大宗商品 [11] 多空关注 - 利多因素为中国对加拿大油菜籽进口反倾销初步认定并加征进口保证金，油厂菜粕库存压力不大 [12] - 利空因素为6月国产油菜籽集中上市，中国对加拿大油菜籽进口反倾销最终结果有变数，有小概率和解 [12] 基本面数据 - 8月14 - 25日豆粕成交均价在3061 - 3098元，成交量在6.61 - 33.1万吨；菜粕成交均价在2560 - 2650元，成交量在0 - 0.2万吨；豆菜粕成交均价价差在436 - 501元 [13] - 8月15 - 25日菜粕近月2509期货价格在2584 - 2688元，主力2601期货价格在2543 - 2627元，菜粕现货（福建）价格在2560 - 2650元 [15] - 8月13 - 25日菜粕仓单数量从9821降至8066，期间多次减少 [17] - 菜粕库存2.1万吨，上周2.55万吨，周环比减少17.65%，去年同期2.8万吨，同比减少25% [9] - 进口菜籽8月到港量低于预期，进口成本小幅波动 [23] - 油厂菜籽库存回落至低位，菜粕库存小幅回落，油厂菜籽入榨量小幅增多 [25][27] - 水产鱼类价格小幅波动，虾贝类维持平稳 [35] 持仓数据 未提及 菜粕观点和策略 - 菜粕RM2601预计在2520 - 2580区间震荡，基本面偏多，基差升水期货偏多，库存减少偏多，盘面价格在20日均线上方且向上偏多，主力空单减少、资金流出偏空 [9]

行业动态 - 加拿大萨斯喀彻温省省长计划近期访华就油菜籽贸易问题寻求会谈 [1][3] - 中国商务部对原产于加拿大的进口油菜籽实施临时反倾销措施 初步认定存在倾销并导致中国国内产业实质损害 [3] - 中国公司已预订约5万吨澳大利亚新季油菜籽 为2020年以来首次从澳进口 [3] 市场影响 - 澳大利亚油菜籽进入中国市场可能夺取加拿大在华市场份额 [3] - 加拿大油菜籽行业担忧澳方加大对华出口将危及其在中国市场的主导地位 [3] - 加拿大油菜籽长期在中国进口中占据主导地位 当前面临巨大不确定性 [3]

贸易订单动态 - 中国签订5万吨澳大利亚新季油菜籽订单 为2020年以来首次采购澳大利亚油菜籽 装船期为11月至12月 含运费价格低于每吨600美元 [1] - 贸易商预期后续将有更多订单跟进 尽管澳大利亚农业部回应细节尚未最终确定 [1] 市场格局转变 - 中国转向澳大利亚采购油菜籽 直接原因是加拿大政府对中国电动汽车加征100%关税达100% 引发中方反制 [3][5] - 中国商务部认定加拿大油菜籽存在倾销行为 征收75.8%保证金 导致加拿大油菜籽对华出口"实质上关闭" [3] - 中国作为全球最大油菜籽进口国 原本消化加拿大近50%产量 年贸易额达50亿加元(约260亿人民币) [5] 加拿大产业影响 - 加拿大油菜籽期货在反倾销公告当日暴跌6.5% 农民面临重大损失 有农场单日市值蒸发20万加元 [3] - 加拿大农民面临生产成本飙升困境 化肥价格翻倍 种植面积达800多英亩的农户表示经营压力巨大 [3] - 萨省省长评估油菜籽产业潜在损失达10亿加元 远超过政府对电动汽车关税获得的约1亿加元收益 [7] 澳大利亚机遇 - 澳大利亚作为全球第二大油菜籽出口国 迅速承接中国市场空缺 中澳检疫框架协议接近达成 重点解决黑胫病防治技术细节 [5] - 澳大利亚计划试运15万至25万吨油菜籽至中国 彭博社报道中方正在"火速推进"锁定澳方货源 [5] - 澳大利亚农场仓库已做好装船准备 阿根廷等出口国也在密切关注市场空缺机会 [7] 贸易关系态势 - 中方明确要求加拿大纠正错误做法 否则将继续实施反制措施 [5] - 加拿大政府在WTO被中国起诉歧视性钢铁关税 美媒评价中加贸易争端正在升级 [5] - 中方表示若加方取消歧视性关税 中方反制措施可相应调整 但加拿大政府尚未改变立场 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 油菜籽进口反倾销初裁成立，菜粕中长期维持偏强格局，但受中美贸易谈判、美国大豆生长天气、油菜籽反倾销最终裁定、国内大豆和油菜籽进口依赖等因素影响，市场存在不确定性 [8][41] 根据相关目录分别进行总结 中对加油菜籽进口反倾销调查初步裁定 - 2025年8月12日中国商务部对原产于加拿大的进口油菜籽反倾销调查做出初步裁定，认定存在倾销行为，自8月14日起进口经营者须按75.8%的保证金比率缴存保证金 [9] - 各利害关系方可在公告发布之日起10天内提交书面评论意见，加拿大可能派遣高级别贸易特使磋商，最终裁定前双方有小概率转圜 [10] - 油菜籽港口船运需补交保证金或返航，加籽进口成本飙升，油厂面临抉择，可寻找俄罗斯、澳大利亚、中东等进口替代 [11] 国内粕类供需基本面分析 豆粕进入供需旺季，价格稳中偏强 - 进口大豆到港量8月高位回落，同比整体有所增长，油厂大豆入榨量维持高位，7月豆粕产量同比增加 [13][14] - 豆粕期货震荡回升，现货跟随，现货贴水维持高位，油厂大豆库存小幅回升，豆粕库存小幅回落 [16][18] - 国内中下游采购高位回落，提货量维持高位，生猪价格近期冲高回落，仔猪价格维持弱势 [20][22] - 生猪存栏保持升势，母猪存栏同比持平，环比小幅回落，国内生猪养殖利润近期回落 [24][26] 菜粕需求进入旺季尾声，多空交织 - 水产需求未来三个月集中释放，但年内进口油菜籽数量不足，国庆后水产需求进入淡季 [28] - 进口菜籽到港量8月低于预期，进口成本小幅波动，油厂菜籽库存回落至低位，菜粕库存低位回升 [33][35] - 油厂菜籽入榨量近期减少 [37] 菜粕中长期维持偏强格局 - 受中美贸易谈判、美国大豆生长天气、油菜籽反倾销最终裁定、国内大豆和油菜籽进口依赖等因素影响 [41] - 利多因素为新季美豆天气有变数、中美和中加贸易谈判不确定、国内豆粕进入需求旺季；利空因素为进口巴西大豆集中到港后短期库存高位、水产需求旺季渐过、期货升水结构 [43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计后市钢材期货在双焦期货二次触顶后，基于基本面改善不及预期，或有阶段性承压回落，目前看回调空间相对不大，但预计回调时间或将较7月底、8月初拉长，暂以震荡偏弱趋势对待 [11] 各部分内容总结 行情回顾与后市展望 - 8月15日，螺纹钢、热卷期货主力合约2510探低回升，螺纹钢2510合约一度逼近8月4日前低3164元/吨后收复大部分跌幅 [7] - 8月15日，多数螺纹钢现货市场和部分热卷现货市场价格下跌，重庆等地螺纹钢价格跌30 - 50元/吨，无锡等地热卷价格涨10 - 20元/吨；螺纹钢、热卷2510合约日线KDJ指标死叉，MACD绿柱连续3日放大 [9] - 消息面，8月9日唐山要求独立轧钢企业8月16日至9月3日限产或停产，8月12日山东部分焦化企业8月16日至9月初限产30% - 50% [10][11] - 基本面，短期钢厂减产被证伪，五大材周产量连增3周，累库加快，周度表观需求降至3月上旬以来新低 [11] - 原料市场，港口铁矿石库存连增2周，钢厂铁矿石库存可用天数恢复至21天；独立焦企产量上升，焦炭现货第六轮提涨落地，利润时隔12周转正；蒙煤招标价格回落，大商所对焦煤期货降温 [11] 行业要闻 - 1 - 7月全国房地产开发投资53580亿元，同比降12.0%，降幅扩大0.8个百分点；房屋施工面积638731万平方米，同比降9.2%；新建商品房销售面积51560万平方米，同比降4.0%；7月末商品房待售面积76486万平方米，较6月末减462万平方米；房地产开发企业到位资金57287亿元，同比降7.5% [12] - 7月规模以上工业增加值同比实际增长5.7%，较上月回落1.1个百分点；社会消费品零售总额38780亿元，同比增长3.7%，较上月回落1.1个百分点 [12] - 1 - 7月全国固定资产投资（不含农户）288229亿元，同比增长1.6%，较上月回落1.2个百分点 [12] - 7月中国粗钢产量7966万吨，同比降4.0%；生铁产量7080万吨，同比降1.4%；钢材产量12295万吨，同比增6.4%；1 - 7月粗钢产量59447万吨，同比降3.1%；生铁产量50583万吨，同比降1.3%；钢材产量86047万吨，同比增5.1% [12] - 7月全国原煤产量38099万吨，同比降3.8%，较6月降9.52%；1 - 7月规上工业原煤产量27.8亿吨，同比增长3.8% [12] - 7月规上工业发电量9267亿千瓦时，同比增长3.1%，增速较6月加快1.4个百分点；1 - 7月发电量54703亿千瓦时，同比增长1.3% [12] - 7月一线城市新建商品住宅销售价格环比降0.2%，二线降0.4%，三线降0.3%；一线城市二手住宅销售价格环比降1.0%，二、三线降0.5% [13] - 8月15日央行开展5000亿元6个月期买断式逆回购操作，8月超额续作3000亿元，有助于注入中期流动性 [13] - 8月上旬，21个城市5大品种钢材社会库存803万吨，环比增18万吨，升2.3% [13] - 8月上旬，重点统计钢铁企业粗钢日产环比增4.7%，生铁日产环比增3.2%，钢材日产环比降4.1%；钢材库存量1507万吨，环比增29万吨，增2.0% [13] - 截至8月15日，秦皇岛港存煤量567万吨，较上周增20万吨，较上月减10万吨，较去年增31万吨 [13] - 2025年上半年，新疆宝地矿业股份有限公司营业收入7.21亿元，同比增23.65%，利润总额1.35亿元，同比降36.19% [13] - 2025年8月13日，墨西哥对原产中国的碳钢管接头继续征收1.05美元/千克反倾销税，有效期5年；日本对原产中国和韩国的热镀锌钢带和钢板发起反倾销调查 [13][14] - 欧盟希望下月通过第19轮对俄制裁方案 [14] 数据概览 报告展示了主要市场螺纹钢、热卷现货价格，主要城市螺纹钢、热卷社会库存，钢材五大品种周产量、钢厂库存，高炉、电炉开工率与产能利用率，全国日均铁水产量，钢材五大品种表观消费量，上海螺纹、热卷现货与10月合约基差等数据图表，数据来源为Mysteel和建信期货研究发展部 [15][17][21]