监管调查与潜在处罚 - 国家市场监管总局已对携程集团立案调查并进驻其上海总部进行调查 [2][16] - 若查实违反《反垄断法》，公司可能面临上一年度营业额1%至10%的罚款 [2][16] - 基于公司2025年约650亿元的营收测算，最高罚款金额可能达到65亿元 [2][16] - 此次潜在罚款金额（49-65亿元）高于此前对美团的34亿元罚款 [1][15] 公司财务与经营状况 - 公司2025年前三季度实现营业收入471亿元，净利润高达290亿元 [5][19] - 预计2025年全年净利润将超过350亿元 [5][19] - 公司前三季度毛利率达到81%，显示出极强的盈利能力 [7][21] - 公司在在线旅游市场占据72%的市场份额，处于市场主导地位 [7][21] 处罚影响与市场观点 - 尽管罚款金额巨大，但相对于公司预计超过350亿元的年度净利润，财务影响相对有限 [4][18] - 市场普遍认为高额罚款是对公司垄断行为的警示，核心目的在于推动其业务整改 [9][23] - 天价罚单通常伴随着对灰色地带业务的清理，可能影响公司未来部分收入来源 [9][23] - 有市场观点认为公司的高利润部分源于对用户和商家的强势策略，例如频繁电话推销贷款产品 [7][21] 公司背景与市场环境 - 携程集团是一家注册在开曼群岛的公司 [10][24] - 此次调查是继阿里巴巴（罚182亿）、美团（罚34亿）、滴滴（罚80亿）之后，监管对大型互联网平台的又一重要行动 [1][15] - 市场呼吁公平竞争环境，有未经证实的网络爆料称调查可能涉及比“大数据杀熟”更严重的问题 [9][23]

核心事件 - 携程集团因涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为，被国家市场监管总局立案调查 [1][3][14] 市场地位与份额 - 根据交银国际研报数据推测，2024年携程的GMV（成交总额）市占率为57% [8][19] - 若叠加携程系平台同程的13%，携程体系几乎占据了在线旅游（OTA）市场70%的份额 [8][19] 被指控的不当竞争行为 - 被指控实施“二选一”行为，即要求商家只能在其单一平台经营，否则将面临停止推流或搜索降权 [4][15] - 被指控存在单方面擅自提高佣金比例、叠加隐性收费等行为，挤压经营者空间 [4][15] - 被指控利用技术手段（如“调价助手”功能）暗中干预、调低商家自主挂出的价格，以实现“全网最低价” [6][17] - 被指控存在利用服务协议、交易规则和技术手段对平台内经营者的交易及交易价格进行不合理限制的问题 [7][18] 近期监管与行业集体行动 - 在2023年12月17日，市场监管总局举行新闻发布会发布“反垄断合规指引征求意见稿”，直指算法黑箱、二选一等行业痛点 [7][18] - 在2023年8月初，贵州省市场监管部门约谈了携程、同程等5家在线旅游平台，提醒其不得进行“二选一”、干预定价等违规操作 [6][17] - 在2023年9月中旬，河南省郑州市市场监管部门因价格干预等问题对携程进行约谈，并提前下达了“责令整改通知书” [7][18] - 在近期（约2023年11月），云南省旅游民宿行业协会宣布，因接到多起会员投诉，全面启动对携程等平台的反垄断行动，公开征集证据 [4][15] - 云南民宿协会拥有超过7000家会员单位，计划在梳理证据后向省级和国家市场监管总局提起集体投诉，并保留提起反垄断诉讼的权利 [4][15] - 此次被立案调查前，携程在短短4个多月内已至少三次面临地方监管约谈和行业集体反抗 [6][17] 公司财务表现 - 2023年上半年，携程实现营收约287亿元人民币，同比增长超过16% [10][21] - 2023年上半年，携程实现净利润91.23亿元人民币，同比增长12%，相当于每天净赚超过5000万元 [10][21] - 2023年上半年，携程的净利率约为32%，毛利率高达约81% [10][21] 行业背景与影响 - 文章指出，携程的强劲财务表现与上游酒旅行业（如景区、酒店、航司）的艰难处境形成“冰火两重天”的对比 [10][21] - 商户因激烈竞争导致议价能力下降，对平台流量依赖度极高，携程体系凭借约70%的GMV市占率，成为最大的“流量中间商”和供需不平衡的最大受益者 [10][21] - 文章认为，商户频繁抱团反抗以及监管的连续约谈未能使公司行为改变，最终导致了本次立案调查 [11][22] 历史合规问题 - 2022年4月，携程金融因“处理敏感个人信息未取得个人的单独同意”等违规情形，被国家网络安全通报中心点名两次 [7][18]

市场监管总局对携程集团立案调查 - 2025年1月14日，国家市场监督管理总局依据《中华人民共和国反垄断法》，对携程集团有限公司涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查 [3][12] - 调查主要围绕公司在酒店业务方面的经营行为，尤其是涉嫌滥用市场支配地位的行为 [3][12] - 此次立案是对前期核查及2025年下半年公司在多地接连被市场监管部门约谈的回应 [3][7][12] 涉嫌垄断行为的具体表现 - **强制干预定价**：商家投诉公司通过“调价助手”功能强制修改酒店价格，且申请关闭该功能异常艰难，存在“申请-驳回”反复循环的情况 [4][13] - **实施“二选一”条款**：公司的“特牌”商家可能被要求不在其他竞争平台（如美团）上线，即变相独家合作，此问题被云南省旅游民宿行业协会等机构明确指出 [4][13][14] - **设置不公平交易条件**：行业协会接到大量投诉，反映公司存在单方面涨佣、设置不公平交易条件、屏蔽流量等行为 [5][14] 公司的市场地位与行业格局 - 据交银国际测算，2024年携程在酒旅市场的GMV市占率达**56%**，与同程（**13%**）合计占据国内OTA市场近**70%**份额 [6][14] - 公司业务覆盖全球超**200**个国家的**120万**家国际酒店，以及国内**600**多个城市的**75万**家酒店资源，中小经营者难以脱离其平台 [6][14] - 市场“一家独大”的格局被指并非完全源于公平竞争，而是通过资本并购与规则霸权构建 [6][14] 商家的成本与佣金压力 - OTA平台显性的基础佣金市场标准约为**10%—15%** [6][15] - 商家为获得更好流量曝光（如提升排名至首页、购买广告位）需支付额外隐性费用，总佣金支出可能接近**40%**，较显性佣金翻倍 [6][15] - 尽管商家面临收益困境，公司2024年净利润达**172亿元**，同比增长**72%**，其四成收入来自酒店预订业务 [7][15] 监管背景与历史约谈 - 2025年8月5日，贵州省市场监督管理局集中约谈携程、同程、美团、飞猪等五家平台，直指可能存在的“二选一”、干预定价、价格欺诈、滥用市场支配地位等行为 [7][15] - 2025年9月17日，郑州市市场监管局就“调价助手”问题对公司进行行政约谈，并下达《责令改正通知书》，认定其违反《电子商务法》及《网络反不正当竞争暂行规定》 [7][16] - 此次调查是继2021年阿里巴巴、美团“二选一”案件及2022年底知网案后，总局首次对大型平台企业正式启动的反垄断调查 [8][16] 消费者投诉情况 - 在黑猫投诉平台，包含“携程”的投诉总数达**160,303**条，仅2024年12月至2025年1月就有超**3,600**条 [8][16] - 投诉内容涉及机酒退款遇阻、平台调价、捆绑消费、虚假宣传、贷款纠纷等 [8][16] - 携程出行服务累计投诉**119,321**条，近30天内投诉**2,386**条；携程金融总投诉**22,870**条，近30天内投诉**1,273**条 [8][16] 政策与法律环境 - 调查背景是国家对“内卷式”竞争的系统性整治，2025年12月市场监管总局明确提出2026年将加强执法，深入整治此类低价、低质、低水平的竞争 [8][17] - 2025年推出的新《反不正当竞争法》已将平台强迫商家低于成本价销售、滥用规则进行虚假交易等“内卷式”行为纳入规制范围 [9][17] - 2025年9月，国务院办公厅发布通知，明确要求在线旅游平台不得以“大数据杀熟”、虚假宣传、捆绑销售等行为侵害游客权益 [9][18] 公司回应与潜在处罚 - 携程集团于1月14日回应，表示将积极配合监管部门调查，并全面落实监管要求 [8][16] - 若被认定滥用市场支配地位，根据《反垄断法》第五十七条，公司将面临责令停止违法行为、没收违法所得，并处上一年度销售额**1%**以上**10%**以下罚款的处罚 [9][18]

监管信号与政策背景 - 国家市场监管总局在1月前15天内已进行三次反垄断出手，分别针对外卖大战、多晶硅联盟和携程，释放出反垄断进入“强监管”周期的明确信号[2] - 2025年末全国市场监管工作会议部署的重点任务中，第一条即为“加强反垄断反不正当竞争”，表明其已成为监管核心工作[2] - 从《反垄断法》修订到执法力度增强，反垄断正与“反内卷”、“平台常态化监管”形成监管合力，将深刻影响市场竞争逻辑[2] - “强化反垄断”在二十届三中全会和四中全会等重要文件中被反复提及，是建设统一大市场和构建高水平社会主义市场经济体制的重要举措[5] 多晶硅行业监管案例 - 国家市场监管总局约谈中国光伏行业协会及多家多晶硅龙头企业，针对行业推动成立的“硅料收储”平台[3] - 监管方明确要求不得约定产能、产能利用率、产销量以及销售价格，不得通过出资比例进行市场划分、产量分配、利润分配，当前及今后不得就价格、成本、产销量等信息开展沟通协调[3] - 该案例释放明确信号：“反内卷”不能成为垄断的借口，约定产能、利用率或销售价格等行为将触及反垄断监管红线[3] 互联网与科技行业监管指向 - 监管总局对外卖大战参与企业和携程的约谈，释放出追求市场“通吃”将面临更大风险的信号[4] - 部分科技巨头在人工智能时代仍沿用移动互联网时代“赢者通吃”的思路，例如近期头部科技企业表现出的“AI入口焦虑症”，其寻求“入口霸权”的本质仍是追求“市场通吃”[3] - 互联网领域存在“大而不倒”的侥幸心理，认为平台承载大量就业可令监管“投鼠忌器”，这种认识在强监管周期下面临挑战[3] 企业错误认识与行为 - 部分企业对反垄断存有侥幸心理，误认为在“反内卷”政策背景下可给“垄断”松绑，甚至参照国外产业周期特征[2] - 过去一年，部分行业曾借“反内卷”之名，达成各种形态的产能、价格联盟[2] - 每个行业都可能罗列“例外”来论证垄断行为事出有因，但法律要求这种“例外”需经详细论证并履行严格程序，且注定是少数个例[4] - 地方政府出于保护地方经济的动机，以行政权力干预市场竞争，造成市场分割或区域性垄断，这种行政性垄断破坏更深、监管难度更高，应成为执法重点领域[4] 反垄断的经济意义 - 反垄断是市场经济的底层规则，通过强制性外部约束确保市场“新陈代谢”，保障市场活力和创新[4] - 反垄断维护市场竞争的基本秩序，对市场规则建设具有根本性、基本性的作用，因此被称为“经济宪法”[4][5] - 市场经济规则的进一步完善，才是“反内卷”的治本之策，也是推动技术进步和促进经济发展的根基所在[5] - 15天内3起针对不同领域的调查和约谈充分释放了“反垄断没有侥幸”的监管信息[5]

特朗普投资组合概况 - 截至2025年12月，特朗普在市政和公司债券上的投资总计花费至少5100万美元 [1] - 投资标的包括奈飞(NFLX.US)、CoreWeave(CRWV.US)、通用汽车(GM.US)、波音(BA.US)、西方石油(OXY.US)和联合租赁(URI.US)的债券，以及各城市、学区、公用事业和医院的市政债券 [1] - 在2025年11月14日至12月29日期间，共完成189笔买入操作和2笔卖出操作，卖出交易总价值至少达到130万美元 [1] - 2025年8月报告显示，自2025年1月以来已完成690笔交易，总额至少1.04亿美元；11月和12月披露的进一步交易总额达1.06亿美元，还包括另外三笔共价值200万美元的卖出 [2] 投资管理与潜在利益冲突 - 白宫高级官员表示，特朗普及其家人未参与投资决策，由独立财务经理使用复制公认指数的投资程序买入债券，且政府道德办公室已批准备案 [2] - 与历任前总统不同，特朗普未剥离个人资产或转入保密信托，其庞大产业帝国由两个儿子打理，企业业务与总统职权范围内的政策领域存在多处利益重叠 [3] - 特朗普在出访期间曾积极推介波音飞机，并强调该公司已成功向卡塔尔航空、日本航空等达成多笔销售订单 [3] - 在考察福特工厂期间，特朗普强调了竞争对手通用汽车计划将雪佛兰Blazer与Equinox的生产线从墨西哥迁回美国，并称此决策印证了其关税政策的成效 [3] 涉及公司的政策与市场动态 - 奈飞正与派拉蒙天舞(PSKY.US)激烈争夺华纳兄弟(WBD.US)，无论哪一方胜出，都将对特朗普政府构成重大反垄断考验 [3] - 特朗普明确表示计划亲自参与审查最终胜出的并购案，好莱坞业界密切关注其对此制片厂争夺战的态度 [3]

核心事件与潜在财务影响 - 国家市场监管总局依据《反垄断法》对携程集团涉嫌滥用市场支配地位行为立案调查 公司公开回应将积极配合调查 [2] - 参考对阿里和美团的历史处罚案例 海通国际预计最坏情况下携程或被处以2024年国内销售收入4%的罚款 最高约15亿元人民币 这可能使其2026财年净利润率下降2个百分点 [2] - 伴随反垄断调查启动 携程布局多年的全牌照金融版图正全面进入市场与监管的双重审视视野 [2][3] 金融业务板块整体表现 - 金融板块（含网络广告）在集团财报中纳入“其他业务”披露 2024年该板块营收达46亿元 占集团总营收8.61% 同比增长31.43% [3] - 2025年第三季度 该板块营收为16.52亿元 同比增长33.87% 延续高增长态势 [3] - 公司通过“旅游场景+金融服务”的生态闭环实现流量变现并反哺主业 金融业务已成为集团重要增长引擎 [3] 核心金融牌照与股权布局 - 公司通过全资收购获得第三方支付牌照 主体为上海程付通支付有限公司 补齐交易闭环核心短板 [4] - 公司主导发起设立重庆携程小额贷款有限公司 目前实缴注册资本50亿元 满足跨省经营要求 核心运营“拿去花”“借去花”等消费金融产品 [4] - 公司间接持有上海尚诚消费金融股份有限公司42.18%股份 为第二大股东 尚诚消金注册资本为16.24亿元 [4] - 公司参股香港虚拟银行SC Digital Solutions Limited 持股9.9% 迈出跨境金融布局关键一步 [4] 多元化金融业态覆盖 - 公司自营金融版图还涵盖商业保理、融资担保、保险代理、基金销售等多个领域 牌照覆盖度在OTA同行中领先 [5] - 以天津趣游商业保理有限公司为核心开展应收账款融资等业务 以天津携程融资担保有限公司为内部信贷业务提供担保支持 [5] - 通过携程保险代理有限公司与众安财险、平安产险等头部保险公司合作 销售航空意外险、旅游意外险等场景化定制产品 [5] - 2021年4月成立上海携程基金销售有限公司 意图进军基金销售行业 [5][8] 主要金融主体业绩表现 - 重庆携程小贷2024年实现营业收入4.52亿元 同比增长20.28% 净利润8872.81万元 同比增长2569.63% [6] - 2025年上半年 重庆携程小贷营收2.93亿元 同比增长51.03% 净利润4429.24万元 同比增长131.58% [6] - 2025年前三季度 重庆携程小贷营收4.7亿元 同比增长48.26% 净利润5998.46万元 同比增长15.35% 总资产78.24亿元 同比增长14.77% [6] - 参股的尚诚消金截至2025年上半年末总资产249.14亿元 同比增长32.59% 贷款余额244.22亿元 同比增长30.7% 净利润1.26亿元 同比增长26% [6] 金融业务面临的合规审视 - 尚诚消金股权结构与监管新规存在偏差 2024年3月修订的《消费金融公司管理办法》要求主要出资人持股比例50%以上 而公司作为第二大股东持股42.18% 未达要求 [7][8] - 上海携程基金销售有限公司至今未出现在中国证券投资基金业协会的持牌机构名录中 意味着其尚未取得公募基金销售业务资格牌照 业务拓展受制约 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 多晶硅基本面偏弱叠加现有“反内卷”措施可能触及违反“反垄断”，引发市场对多晶硅价格的重定价，是今日多晶硅期货合约跌停的核心原因，后续价格或持续修正前期“反内卷”的政策预期 [1] 根据相关目录分别进行总结 期货价格 - PS2605收盘价48670，涨跌幅-0.56%；PS2601收盘价49300；PS2602收盘价47800，涨跌幅-1.24%；PS2603收盘价48440，涨跌幅-0.53%；PS2604收盘价48250，涨跌幅-0.77% [1] 期货价差 - PS2601 - PS2602价差为1500，涨跌600；PS2602 - PS2603价差为 - 640，涨跌 - 340；PS2603 - PS2604价差为190，涨跌115 [1] 现货价格 - N型致密料平均价54.25；N型混包料平均价52.75 [1] 基差 - N型致密料 - PS2605基差为5580，涨跌275；N型混包料 - PS2605基差为4080，涨跌275 [1] 库存情况 - 多晶硅库存（周，万吨）现值32.1，变化值1.9；硅片库存（周，GW）现值24.78，变化值 - 1.45；注册仓单（日，吨）现值4560，变化值60 [1] 行业动态 - 市场监管总局约谈中国光伏行业协会及6家光伏龙头企业，要求不得约定产能、产能利用率、产销量及销售价格等，并在1月20日前提交书面整改措施 [1]

监管立案调查 - 市场监管总局依据《中华人民共和国反垄断法》对携程集团有限公司涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查 [1] - 受立案调查消息影响 携程股价暴跌 [1] 被指控的具体行为 - 公司被指控存在私自改价 设置不合理交易条件等行为 [1] - 平台佣金从几年前的8%-10%被单方面上调至12%-18% [1] - 部分民宿实际综合成本（含隐性推广费）占比甚至接近40% 陷入“不合作无客源 合作即亏损”的两难境地 [1] - 近年来接到的相关投诉量持续攀升 [1] 潜在的财务影响 - 律师估测公司上一年度销售额约为650亿元 [1] - 以1-10%的处罚比例浮动计算 公司可能面临6.5亿元至65亿元区间的罚款 [1] - 该罚款数额范围未将违法所得统计在内 可能成为反垄断“名列前茅”的天价罚款单之一 [1]

特朗普个人投资组合 - 截至2025年12月，特朗普在市政和公司债券上的投资总计花费至少5100万美元 [1] - 投资标的包括奈飞(NFLXUS)、CoreWeave(CRWVUS)、通用汽车(GMUS)、波音公司(BAUS)、西方石油(OXYUS)和联合租赁(URIUS)的债券，以及各城市、学区、公用事业和医院的市政债券 [1] - 在2025年11月14日至12月29日期间，特朗普完成了189笔买入操作和2笔卖出操作，卖出交易总价值至少达到130万美元 [1] 特朗普交易活动规模 - 2025年8月报告显示，自2025年1月以来特朗普已完成690笔交易，总额至少1.04亿美元 [2] - 2025年11月和12月披露的进一步交易总额达1.06亿美元，还包括另外三笔共价值200万美元的卖出 [2] - 白宫官员表示特朗普及其家人未参与投资决策，由独立财务经理使用复制公认指数的程序操作 [2] 投资与政策的重叠领域 - 特朗普未剥离个人资产或转入保密信托，其商业帝国由两个儿子打理，企业业务与总统职权政策领域存在多处利益重叠 [3] - 特朗普在出访期间曾积极推介波音飞机，并强调该公司向卡塔尔航空、日本航空等达成多笔销售订单 [3] - 在考察福特工厂期间，特朗普强调通用汽车计划将雪佛兰Blazer与Equinox生产线从墨西哥迁回美国，并称此决策印证其关税政策推动了美国制造业复苏 [3] 涉及公司的潜在政策影响 - 奈飞正与派拉蒙天舞(PSKYUS)激烈争夺华纳兄弟(WBDUS)，无论哪一方胜出，都将对特朗普政府构成重大反垄断考验 [3] - 特朗普计划亲自参与审查该并购案，好莱坞业界密切关注其对此制片厂争夺战的态度 [3]

核心事件 - 市场监管总局于1月14日依据《反垄断法》，对携程集团有限公司涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为立案调查 [3] - 携程在公告发布一小时后回应，表示将积极配合调查，全面落实监管要求，目前各项业务正常运行 [3] - 受调查消息影响，携程网(NASDAQ:TCOM)美股当日收盘暴跌17.05% [4] 市场地位与垄断行为界定 - 根据《反垄断法》，一个经营者在相关市场份额达到二分之一，可被推定具有市场支配地位 [5] - 一份被广泛援引的交银国际研报数据显示，以2024年商品交易总额(GMV)测算，国内在线旅游平台市场占有率排名为：携程(56%)、同程旅行(15%)、美团(13%)、飞猪(8%)、抖音(3%) [5] - 拥有市场支配地位本身不违法，关键在于是否滥用优势地位实施不公平竞争行为 [5] - 《反垄断法》第二十二条禁止具有市场支配地位的经营者从事以不公平高价销售商品等七类行为，并明确禁止其利用数据、算法、技术及平台规则从事滥用行为 [5] - 市场监管总局去年11月发布的《互联网平台反垄断合规指引(征求意见稿)》特别提示了包括平台不公平高价、“二选一”、差别待遇等6个场景的新型垄断风险 [6] 涉嫌垄断的具体行为指向 - 市场监管总局公告未披露具体调查行为，但梳理过往争议，携程可能涉及的行为包括：私自改价、设置不合理交易条件 [7] - 具体表现为，携程要求商户开通“调价助手”工具，并在未经商家允许的情况下，通过技术手段在后台直接修改房间定价 [7] - 2025年，携程曾因“强制开通、无法退出”等问题被郑州市市场监管局行政约谈，要求整改不合理限制行为 [8] - 2025年8月，携程等五家涉旅平台被贵州市场监管局约谈，要求不得实施“二选一”、利用技术手段干预商家定价等行为 [8] - 2025年12月，云南省旅游民宿行业协会向携程等平台“宣战”，指控其在旅游旺季期间实施“二选一”霸王条款、单方面随意涨佣等不正当竞争行为 [8] - 安徽黄山市徽州民宿协会也发文指出，部分在线旅游平台存在单方面调整合作条件、设置不合理约束条款、展示排序规则不透明等问题 [8] - 专家分析，监管部门所指的“滥用市场支配地位”可能主要指向：对平台内经营者附加不合理交易条件；限定或变相限定商户达成排他性合作（“二选一”）；在相同条件下对不同交易相对人实行差别对待 [9] 潜在处罚与财务影响 - 根据《反垄断法》第五十七条，若认定滥用市场支配地位，执法机构可责令停止违法行为，没收违法所得，并处以上一年度销售额1%-10%的罚款 [10] - 实践中通常将“上一年度”认定为立案调查的上一年度 [11] - 携程2024年全年营收约533亿元，2025年前三季度营收约470亿元 [11] - 律师估测，假设携程2025年第四季度销售额保守约为180亿元，则其上一年度（2025年）销售额估测约650亿元 [11] - 以1%-10%的处罚比例计算，携程可能面临6.5亿元至65亿元区间的罚款 [11] - 此罚款数额未将可能没收的违法所得计算在内 [11] - 若违法行为被认定为情节特别严重、影响特别恶劣、造成特别严重后果，罚款数额可在既定幅度的二倍以上、五倍以下确定 [11] - 除行政处罚外，公司还可能面临合法权益受损的酒店、民宿企业、消费者及竞争对手的民事索赔 [12] 行业影响与商户诉求 - 云南省旅游民宿协会表示，近年来接到的相关投诉量持续攀升，平台佣金从几年前的8%-10%被单方面上调至12%-18%，部分民宿实际综合成本（含隐性推广费）占比甚至接近40% [10] - 民宿经营者面临“不合作无客源，合作即亏损”的两难境地，旺季单均流量成本高达80元，直接吞噬本就微薄的20%左右毛利率 [10] - 协会呼吁建立平台、商家、游客三方共赢的健康行业生态，而非平台凭借垄断地位压榨商家生存空间 [10] - 此次调查被视为监管部门维护市场公平竞争秩序决心的体现 [10]