海外宏观与政策 - 特朗普关税政策转向缓和，对除中国外国家暂缓关税90天，并预计在3-4周内与中国达成协议 [2] - 美国经济呈现非典型转冷，居民部门动能大幅衰减，消费活动濒临收缩，但企业部门表现稳健，就业市场受“劳工荒”支撑 [2] - 特朗普与美联储矛盾激化，特朗普团队希望大幅降息以减轻财政压力并激活私人投资，但美联储因就业市场未显著转冷及再通胀担忧而态度偏鹰，对降息持高度谨慎态度 [2] - 预计美联储年内将降息2次共50个基点，以对冲财政退坡及政策不确定性的冲击 [2] 美国市场 - 美股本周下跌，主要受美国对中国芯片出口限制及美联储态度低于预期影响，当前估值回落至长期合理水平，但基本面尚未改善，建议标配并均衡配置，关注公用事业、消费和医疗等防御性行业 [3] - 美债市场悲观情绪因关税暂缓和官方支持表态而缓和，利率从高位回落至4.3%，预计将宽幅震荡，维持高配中短久期美债的观点 [2][3] - 美元短期可能进一步下行，中期基本面优势下降，因德国财政扩张挑战“美强欧弱”叙事，且市场对关税的担忧集中在经济衰退风险 [3] - 黄金看涨因素包括美国滞胀风险上升、关税政策不确定性强化央行购金逻辑以及市场避险情绪偏强 [4] 中国经济基本面 - 一季度中国实际GDP同比增长5.4%，最终消费贡献率为51.7%，较去年四季度的29.7%有较大提升，净出口和资本形成分别贡献39.5%和8.7% [6] - 房地产市场“小阳春”后景气持续性不足，4月1-19日30大中城市新房日均成交面积环比3月下降32.6%，各线城市同步收缩，样本36城二手房成交价环比下降2.6% [6] - 3月出口金额同比增速大幅提升10.1个百分点至12.4%，但“抢出口”效应近尾声，4月第三周重点港口集装箱吞吐量均值环比下降 [7] 中国政策动向 - 国常会要求加大逆周期调节力度，提出“三个着力”以稳就业外贸、促消费扩内需、优结构提质量，预示4月末政治局会议政策基调积极 [8] - 一季度财政支出较为积极，全国政府性基金支出同比增长11.1%，央行上周通过逆回购操作净投放资金3,338亿元以配合财政政策 [8] - 政策加力方向预计集中在一线城市限购优化、新发放房贷利率调整、政府收储及城中村改造 [6] 中国市场展望与配置 - 债市短期偏防守，但资金面维持宽松，预计低波震荡，中长期利率中枢下行趋势未改，建议适当增加债券仓位，关注中短久期品种 [11] - A股上周上证指数上涨1.2%，银行地产表现强势，受政策预期支撑，市场或延续震荡，建议标配，中短期关注内需防御方向的消费和红利板块，长期均衡配置科技、消费、红利 [11][12] - 港股恒生指数上周反弹2.30%，但科技股下跌0.27%，反弹后或仍面临基本面考验，建议防守型配置 [12]

核 心 观 点 近日，在对等关税政策超预期的冲击下，人民币汇率快速贬值，国内债市也涨回年初水平。那么，汇率对 于利率究竟有何影响？更进一步地，人民币汇率贬值会制约央行货币政策宽松么？ 汇率对利率有影响么？ 汇率和利率本质上并不存在直接的推导关系，历史上 人民币汇率和10年期国债利率多 数时候呈反向关系，即汇率贬值时期往往债市走牛的概率较高。 不过，汇率贬值和利率下行并不一定同时出 现， 短周期内汇率和利率呈正向关系的情况也曾出现过， 持续时间大多都在一个季度以内，汇率和利率很快 仍将回归反向变动，一般出现在汇率和利率反映的经济预期分化或中美关系变化等背景下。根本上，国内利率 水平与货币政策操作密切相关，是对国内经济基本面变化的反映，而汇率仅阶段性影响货币政策节奏，不至于 扭转市场利率的走势。 汇率是货币宽松的掣肘么？ 回顾历史上的三轮人民币贬值周期，央行货币宽松并未暂停。相较于降息直接带 来资本外流而言，降准对汇率的影响相对中性，故在历次贬值周期内，央行对于降息更为谨慎。具体来看，央 行在两轮人民币走贬时期同时采取降准和降息，而在2018年至2019年的人民币贬值周期内，央行并未调降过政 策利率， 主要的区别 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 综合通胀、关税政策、美元流动性评估，市场定价逻辑短期聚焦关税政策衰退传导效应与美债市场流动性压力，中长期投资者或重新评估美元信用体系稳定性等潜在重构路径；这种定价机制体现国际货币体系结构性隐忧，美元体系边际承载能力受拷问；美元霸权维系核心在于美国经济能否在多维压力测试中保持安全边际；近期美元兑人民币即期汇率与美元指数背离走势强化，人民币汇率形成机制对单一美元波动敏感度下降；随着关税事件对汇率压力减缓，在稳汇率政策框架下，美元兑人民币或在新中枢双向波动，预计本周在7.30附近运行 [2][14] 各目录总结 一周行情回顾及展望 - 外汇市场行情回顾：截至2025年4月21日，CFETS、SDR、BIS指数较前值回落；4月18日16:30，美元指数较前一周周五贬值，在岸人民币、离岸人民币、日元、欧元、英镑相对美元升值 [3][5][7] - 美元兑人民币即期汇率周度复盘：近期美元指数大幅下行核心逻辑为美国经济走弱和关税政策软化，多数货币相对美元强势 [12] - 行情展望：同报告核心观点 [14] 人民币市场观测 - 政策工具跟踪 - 逆周期因子：上周五美元兑人民币汇率中间价报7.2069，较前一周周五升值18个基点 [15] - 投资者预期及情绪跟踪 - 企业部门预期：2025年2月，银行结汇11324亿元人民币、售汇12070亿元人民币；1 - 2月累计结汇24364亿元人民币、累计售汇28358亿元人民币；2月银行代客涉外收入42068亿元人民币、对外付款39986亿元人民币；1 - 2月累计涉外收入85775亿元人民币、累计对外付款85599亿元人民币 [19] - 海外投资者预期：上周五离岸与在岸人民币汇率价差显示海外投资者对人民币相对于美元贬值情绪降温 [24] - 专业投资者预期：上周五美元兑离岸人民币1年期NDF收盘价为7.1145且较上周五下行，USDCNY风险逆转期权指标显示市场对人民币贬值情绪大幅降温 [26] - 衍生品市场跟踪 - 香港人民币期货市场状况：展示港交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约）及期货与现货价差相关图表 [30][31] - 新加坡人民币期货市场状况：展示新交所USDCNH期货成交价（2506活跃合约）及期货与现货价差相关图表 [34][35] 重点关注数据及事件 - 一周全球重点事件回顾 - 中国：2025年一季度货物贸易进出口总值10.3万亿元创历史同期新高，同比增长1.3%；2024年跨境人民币收付金额合计64.1万亿元，同比增长23%；一季度GDP同比增长5.4%；3月规模以上工业增加值同比增长7.7%；工信部介绍一季度工业和信息化发展情况 [37][38] - 美国：4月纽约联储制造业指数 - 8.1；3月进口物价指数环比降0.1%；贸易代表办公室宣布对我国相关领域301调查最终措施；财政部长和日本财务大臣4月24日会谈 [39][40] - 英国：3月失业率4.66%；3月CPI同比升2.6%；3月零售物价指数环比升0.3% [41] - 欧元区：2月工业产出环比升1.1%；4月ZEW经济景气指数 - 18.5 [40] - 日本：3月核心CPI同比升3.2%；考虑放宽进口汽车安全规定应对美国关税压力 [43] - 其他：加拿大3月CPI同比升2.3%；惠誉对经济增长、利率、油价等作出预测；加拿大央行维持利率不变；世贸组织下调全球商品贸易增长预测；土耳其央行加息 [44][45] - 一周全球央行发言梳理 - 中国央行：国家统计局副局长介绍一季度国民经济运行情况；国家领导人强调中马合作；外交部、商务部回应美对华加征关税 [46][47] - 美联储：财长表示不认为债券市场抛售美国资产；理事沃勒称关税幅度小可能下半年降息；主席鲍威尔警告特朗普关税政策通胀效应；哈玛克表示维持政策稳定；总统施压鲍威尔降息 [48][49] - 日本央行：首相表示不考虑报复性关税；行长暗示关税损害经济可能暂停加息；首相强调汇率讨论公平性 [50] - 英国央行：财政大臣表示应与中国接触 [52] - 其他：加拿大财政部给予商品临时关税豁免；韩国财长将与美国财长会谈；意大利总理会见美国总统缓和贸易紧张局势 [53] - 本周重点关注金融、经济数据及事件：包括中国央行贷款市场报价利率、美国M2货币供应量、美联储利率决议等多项数据和事件待公布，还有美联储、欧洲央行、英国央行相关人员发言安排 [53] 国际相关行情 - 主要国家汇率行情：展示美元指数、欧元兑美元、美元兑韩元等多种货币汇率走势图 [55][56] - 大类资产联动：展示伦敦金、VIX、WTI原油库欣价格、Brent原油现货、标准普尔500指数、沪深300指数等走势图 [72][73][74] - 资金面：展示央行公开市场操作、Shibor报价、SOFR报价走势图 [79] - 中美利差：展示中美利差、10年期美国国债收益率、10年期中国国债收益率走势图 [81][82] - 人民币汇率指数：展示三大人民币汇率指数走势图 [84]

美元汇率走势分析 - 年初以来美元指数持续走弱，截至4月17日跌破100关口至99.4，累计跌幅达9.3% [2][7] - 美元兑发达市场货币回落7.6%，兑新兴市场货币仅回落1.4%，呈现明显分化 [2][7] - 4月7日前美元走弱主因美国衰退预期升温，花旗经济意外指数从14.5降至-19.5，市场降息预期从1.2次升至4.2次 [17] - 4月7日后出现"股债汇三杀"现象，美债利率反弹33bp但美元继续走弱，反映资金从美国流向欧日等市场 [28][31] 美国经济与政策影响 - 关税政策导致美国经济不确定性飙升，GTAP模型显示可能拖累GDP达3个百分点 [39][40] - 当前关税税率高于贸易摩擦1.0时期，若联邦政府裁员20%可能使失业率升至4.8% [46][47] - 美联储可能提前转向宽松政策，参考2018年经验将导致美元走弱 [46] - 对美国债务可持续性和"孤立主义"的担忧可能弱化美元避险属性，推动资金流向欧元资产 [52] 人民币汇率表现 - 4月2日以来美元指数回落4.1%但在岸人民币仍贬值0.4%，一度突破7.35创汇改新低 [5][61] - 人民币兑一篮子货币贬值幅度大于兑美元，反映特朗普关税政策直接冲击 [61][70] - 央行拥有1239亿美元待结汇资金储备，较2017-2018年432亿美元显著增加，提供缓冲垫 [77] - 逆周期调节工具和国内政策对冲有望增强人民币汇率韧性 [77][78]

近期美元走弱异常现象 - 年初以来美元指数持续走弱，截至4月17日跌至99.4，累计跌幅达9.3%，其中兑发达市场货币回落7.6%，兑新兴市场货币仅回落1.4%，呈现明显分化[2][7] - 4月7日前美元走弱主因美国衰退预期升温：花旗经济意外指数从14.5降至-19.5，市场降息预期从1.2次升至4.2次，10年期美债利率大幅回落62bp[2][18] - 4月7日后出现"股债汇三杀"异常现象，美债利率反弹33bp但美元继续走弱，资金从"flight to safety"转向"flight to non-US"，部分海外投资者抛售美债回流欧日市场[28][29] 美元延续弱势的驱动因素 - 关税政策冲击或使美国GDP下降3个百分点：GTAP模型显示极端情景下短期GDP可能下跌5.7个百分点，同时推升通胀预期3.8个百分点[36][37] - 当前关税税率水平远超贸易摩擦1.0时期，若联邦政府裁员20%可能使失业率升至4.8%，高收入群体消费收缩或加速衰退到来[43][44] - 历史衰退期间美元通常走强，但本轮对美国债务可持续性和"孤立主义"的担忧可能弱化美元避险属性，资金或转向欧元等资产[49][52] 人民币汇率后续演绎 - 4月2日以来美元指数回落4.1%但在岸人民币仍贬值0.4%，一度突破7.35创"811"汇改新低，主因特朗普关税政策直接冲击[4][59] - 待结汇资金规模达1239亿美元，较2017-2018年的432亿美元提供更厚缓冲垫，央行逆周期调节工具有望纠偏顺周期行为[75][77] - 关税冲击存在非线性递减特征，美国已出台豁免清单且豁免速度快于关税1.0时期，加墨未被加征关税仍可作为贸易转运渠道[69]

文章核心观点 一季度GDP增速超市场预期彰显经济韧性，金融支持力度增大，资金投放呈现总量稳、结构优、价格降特点，虽经济一季度表现良好但未来外部环境严峻复杂，金融需加大对稳增长和外贸等领域支持并做好风险防范 [1][2] 一季度经济数据 - 一季度国内生产总值318,758亿元，按不变价格计算同比增长5.4% [1] - 一季度社会融资规模新增超15万亿元人民币，同比多增2.37万亿元人民币 [1] - 3月份企业新发放贷款和个人住房新发放贷款加权平均利率分别为3.3%和3.1%，比上年同期分别下降约45个基点和60个基点 [1] 汇率市场情况 - 人民币汇率先升后贬总体在合理区间波动，3月中旬一度升到7.20附近，近期受美国“对等关税”等因素影响跌到7.34，随后回稳，近期在7.30左右小幅波动 [2] 金融支持建议 瞄准稳增长 - 适时降准降息，着力对冲宏观经济面临外部的冲击和下行风险 [3] 瞄准市场稳定 - 有效防范外部冲击，防范系统性金融风险 [3] - 密切关注美国加征关税进展及对中国多领域冲击，加大政策储备和预案，警惕跨境资本流动外溢效应，保持人民币汇率在合理区间波动 [3] - 综合运用金融工具，帮助企业应对和分散汇率市场风险 [3] 瞄准稳外贸 - 加大对外贸企业支持，设立外贸企业专项补偿基金 [3] - 加大对小微外贸企业金融工具应用，优化外贸企业产业链供应链融资服务 [3] - 加快推广贸易外汇收支便利化服务，加快高水平服务外贸新业态发展和多元化市场拓展 [3] 瞄准产业升级 - 创新结构性货币政策工具，加大对科创、绿色、消费等领域支持 [3] - 针对房地产创设政策工具，促进房地产市场止跌回稳、企稳向好 [3] - 推出“消费贷”再贷款并给予成本优惠，提高商业银行对消费信贷积极性 [3]

纪要涉及的行业和公司 行业：传统贸易、跨境电商、航运、制造业、能源矿业、高科技行业等 公司：未明确提及具体公司，但涉及小米公司等案例 纪要提到的核心观点和论据 汇率相关 - **人民币汇率走势分歧**：市场对人民币汇率未来走势存在分歧，一方面贸易战僵持升级或使汇率有贬值压力，需考虑央行货币政策立场变化；另一方面美元疲软、非美货币升值，人民币可能升值，近期震荡有一定升值空间[4]。 - **特朗普对等关税政策对美元影响**：该政策加速全球贸易和金融市场脱钩，削弱美元储备资产地位和避险属性，4月初以来美元指数下行加速，短期内中美贸易对抗升级或推动美元进一步走弱[5]。 - **欧元兑美元估值**：自2022年美联储加息周期以来，欧元兑美元长期被低估，合理估值应为1.2附近，对应美元指数95，若贸易战涉及欧盟，欧元兑美元还有升值空间[6]。 - **贸易战对人民币汇率影响评估**：参考2018 - 2019年贸易战，当时人民币快速贬值，目前贬值幅度远低于当时，且美元走弱，当前人民币汇率已充分定价关税风险[9]。 - **中美和谈对人民币汇率影响**：若中美和谈且情况未恶化，关税政策导致的额外风险定价将被抹除，目标点位应为7.1，但短期内和谈难有成果，国内财政刺激政策或驱动汇率急升[12]。 贸易相关 - **传统贸易企业订单状态**：中国传统贸易企业对美订单分四种类型，包括订单停滞、本土化循环、库存支撑销售、暂停生产转至海外工厂等情况[16]。 - **企业出海应对策略**：特朗普新关税政策为中资企业出海提供机会，企业出海需谨慎选择目标国，考虑政治稳定性、治安、外汇管控等因素，可选择低关税国家进行多国布局[17][18][19]。 - **关税对传统贸易和跨境电商影响区别**：传统贸易物流申报实打实，关税上升对缴税额影响大；电商货物多采用双清包税和低报模式，运营成本上升远小于传统物流[25]。 - **电商跨境商品关税承受能力**：2025年3月7日之后实施20%反倾销税，4月9日之后125%惩罚性关税，总计145%，绝大多数电商卖家在增加200%之前可自行消化成本[26]。 航运相关 - **美国到港货物关税情况**：4月9日前装船并在5月26日前到港货物仅需增加20%增值税，4月9日后装船或4月9日前装船但在5月26日后到港或清关需增加125%关税，国内传统贸易量下滑70% - 80%，电商货物下滑约30%[27]。 - **到港货物处理方式**：面对高额税金，目的港客户可选择放弃货物、退运回中国、存放在美国FTZ等待局势明朗[28]。 - **中美航线运力影响**：传统贸易量下滑70%导致船公司运力缩减至之前的1/3，船公司会将运力调整至其他航线[29]。 - **美国对中国制造船只收费影响**：船公司挂靠美国港口减少，调整制造船原产地，预计通过附加费转嫁成本，减少小港口挂靠，影响中国造船厂[30]。 - **全球航线更改趋势**：去往东南亚尤其马来西亚仓位已满，东南亚转口首选马来西亚，部分转向墨西哥，东南亚因成本最低成为首选[31]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **企业海外投资注意事项**：企业出海要谨慎投入资金、进行尽职调查、多国布局、做好架构搭建，根据行业特点选择投资国家，关注行业和产业配套情况及当地优惠政策[19][20]。 - **企业海外投资风险规避**：需考虑市场准入要求、关税问题、知识产权保护、财税合规、劳工权益保护等风险因素，如泰国物流行业外资持股限制、美国海关查处转口洗标行为等[22]。 - **海外投资政策风险与政局稳定性评估**：需注意突发事件及政治环境，如印尼限制行业发展、印度没收资产、中印边境问题、菲律宾绑架事件等，治安不好地区须谨慎投资[23]。 - **非洲等小国家投资金融风险**：在非洲等小国家投资要注意外汇储备不足、汇率稳定性差问题，确保资金安全汇出[24]。

一季度GDP预测与政策预期 - 68%经济学家预测一季度GDP增速在5 0%~5 2%区间 24%预测4 7%~4 9% 8%预测5 3%~5 5% [1][3] - 瑞银证券预计一季度GDP增速5 1-5 3% 建议广义财政扩张力度需在现有基础上提升1—1 5个百分点(占GDP比重) 并预测4—5月央行或启动降息降准 年内政策利率下调30-40基点 [3] - 国家信息中心原总经济师预测一季度GDP增速5 0%~5 2% 强调中美贸易政策不确定性是主要外部风险 [4] 居民消费与收入结构 - 81%经济学家认为收入是影响居民消费的核心因素 19%关注经济预期 工资性与财产性收入稳定性决定支出意愿 [1][6] - 中国住户部门初次分配总收入占国民总收入比重均值59 65% 显著低于发达国家70%以上水平 劳动者报酬占比均值57 74% 低于美英德法等国 [8] - 建议拓宽居民财产性收入渠道 推动资本市场多层次发展 引导通过投资理财增加收入 [9] 外贸与关税冲击影响 - 76%经济学家认为美国加征关税将引发全球衰退 81%认为不会促使资本和制造业回流美国 [12] - 劳动密集型产业外迁 消费电子与汽车零部件受关税冲击显著 2024年中国进出口总值43 85万亿元(同比+5%) [12] - 72%经济学家预计中国4月启动降准降息对冲外需缺口 34%建议扩大内需为主要应对措施 [13] 房地产与宏观政策平衡 - 房地产企稳基础不稳固 需供需两侧发力稳房价 建议地方政府加大专项债等工具使用加快商品房收储 [7] - 宏观政策需在"稳增长"与"防风险"间再平衡 财政政策应加大消费 民生 基建支持 货币政策保持适度宽松 适时降准降息 [14] 价格与内需关联性 - 核心CPI稳定回升是内需扩张先行指标 PPI受全球降息潮及大宗商品价格影响或小幅上涨 [5][6] - 西部证券指出大宗商品价格走弱加剧国内物价下行压力 需加大扩内需政策力度 [6] 汇率与资产价格展望 - 92%经济学家预测2025年人民币兑美元汇率区间7 1~7 5 77%看涨黄金价格 62%预计股市运行于3000—3500点 [10] - 申万宏源认为人民币处于均衡合理位置 中国债券稳定性获国际资金认可 [11] 收入分配改革建议 - 提出优化税制结构 降低生产环节税收 提高所得环节税收 扩大社保资金来源与实物社会转移规模 [9] - 稳定就业需激发市场主体活力(48%支持) 辅以降税政策(27%)与完善社保体系(20%) [10]

新华财经上海4月14日电（葛佳明） 中国外汇交易中心公布数据显示，4月11日当周三大人民币汇率指数全线下跌，CFETS人民币汇率指数报97.35，按周跌 1.42，创2023年9月以来低位；BIS货币篮子人民币汇率指数报103.32，按周跌1.54，创2024年1月以来低位；SDR货币篮子人民币汇率指数报91.06，按周跌 1.49，创2020年8月以来低位。 | 指数名称 | 当日指数 | | --- | --- | | CFETS人民币汇率指数 | 97.35 | | BIS货币篮子人民币汇率指数 | 103.32 | | SDR货币篮子人民币汇率指数 | 91.06 | 上周（4月7日至11日），市场对美国资产的信心因关税政策反复持续受挫，美国金融市场出现了股、债、汇三杀的局面，美元指数跌穿100整数关口，全周 累计跌幅达到3.06%，收报99.769，为2022年以来低位。 主要货币对美元多数上涨，瑞郎和日元上周受益于其避险属性涨幅居前，瑞郎上周涨至2015年以来高点周内大幅收涨5.3%；日元上周涨2.37%；欧元上周涨 幅约为3.59%，澳元和新元则同样受益于市场风险偏好的回暖均涨超4%。 高盛北亚 ...