核心观点 - 报告为万联证券2026年11月13日晨会纪要，涵盖市场回顾、重要新闻及四篇研报精选，涉及美国通胀跟踪、中国货币政策执行报告学习、银行行业快评及华立科技首次覆盖 [2][7] - 美国10月CPI同比增速4.0%高于预期，核心CPI同比2.8%亦超预期，内生通胀持续，维持美联储12月加息25bp判断 [8][12] - 中国货币政策延续适度宽松基调，政策重心落在推动已有工具使用和优化，短期总量工具使用概率较低 [13][16] - 银行行业受益于净息差稳定及非息收入高增速，营收增速持续回升，板块仍具配置价值 [19][20] - 华立科技作为国内游戏游艺设备龙头，动漫IP衍生产品业务具备差异化竞争力，首次覆盖给予"增持"评级 [21][24] 市场回顾 - 本周四A股集体下跌，上证指数下跌0.67%报3655.83点，深证成指跌1.68%，创业板指跌2.44%，两市A股成交额1.95万亿元人民币，近1000股上涨 [7] - 申万行业方面，农林牧渔、食品饮料行业涨幅居前，传媒、有色金属行业跌幅居前；概念板块方面，兵装重组、中船系概念涨幅居前，云游戏、MLOps概念跌幅居前 [7] - 港股方面，恒生指数跌1.26%，恒生科技指数跌2.36% [7] - 海外方面，美国三大股指小幅收跌，道指跌0.36%报52297.09点，标普500指数跌0.35%，纳指跌0.39%；欧洲三大股指收盘小幅上涨；亚太主要股指收盘多数下跌，韩国综合指数跌0.61% [7] - 国内市场指数方面，沪深300跌0.78%报4043.93点，科创50涨0.73%报1309.84点，上证50涨0.24%报2772.07点 [4] - 国际市场方面，日经225跌0.70%报60819.36点，恒生指数跌1.26%报24008.55点，美元指数涨0.26%报103.17 [4] 重要新闻 - 英伟达宣布董事会已批准黄仁勋辞去公司总裁、首席执行官及董事职务，即刻生效；现任执行副总裁兼首席财务官科莱特·克雷斯出任临时CEO并继续担任CFO，董事会将启动新任CEO遴选程序，同时考虑内部及外部候选人；董事会还任命Harvey C. Jones担任公司首任董事会主席 [7] - 11月12日A股上市公司回购队伍继续扩容，华虹宏力、复旦微电等多家公司披露回购计划，其中华虹宏力拟最高5亿元回购股份并全部予以注销；天孚通信、京东方A、宁德时代等公司披露回购进展，其中京东方A涉及回购注销金额约10亿元（不含交易费用） [8] 美国10月通胀数据跟踪 - 10月美国CPI同比增速4.0%，前值3.7%；季调环比增速0.35%，预期0.3%，前值0.65%；核心CPI同比2.8%，前值2.6%；季调环比增速0.30%，预期0.2%，前值0.33% [8] - 食品通胀回升：10月食品分项同比3.0%，前值2.5%；环比增速由0.05%升至0.47%；近几个月食品通胀上行主要源于第三季度较低读数，本月同比增速回升至2025年后中枢；中期来看预计2027年厄尔尼诺对食品价格影响将显现，食品通胀面临向上压力 [9] - 能源CPI随油价边际上行：10月能源分项同比由20.4%升至20.8%；环比0.7%，前值5.2%；10月中东地缘冲突持续，原油价格边际走高；11月中期选举后中东地缘冲突趋于缓和，当前WTI原油价格已明显回落 [9] - 核心商品环比走高：10月核心商品同比增速1%，前值0.7%；环比0.16%，前值0.25%；本月家居用品、新汽车、医疗护理用品、休闲用品环比增速较高；新汽车通胀呈现向上趋势，潜在汽车关税上调预期下汽车供应链成本提前向终端传导；休闲用品中的玩具价格本月延续高环比增速 [9] - 核心服务环比增速回落：10月核心服务同比3.4%，前值3.1%，环比由0.37%降至0.34%；住房租金同比继续上行至3.4%，前值3.2%；运输服务同比4.1%，前值2.7%，主要原因是高油价导致公共服务分项增速上升，机动车保险环比增速显著升至0.71% [11] - 美国核心通胀高于预期，内生通胀持续，通胀仍受到输入性通胀和内生通胀两方面向上压力；基于通胀偏高、就业强韧，维持美联储12月加息25bp的判断；中期来看美国通胀率有望回落，中期选举后中东局势趋于缓和，能源通胀有望得到遏制，尤其明年3月后由于高基数效应同比增速将明显缓解 [12] 2026年第三季度中国货币政策执行报告学习 - 对国内供需不均衡问题关注提升，政策定调延续适度宽松；报告提出我国经济"主要指标积极变化增多"，对国内"供强需弱"的关注度由"依然存在"调整为"仍较突出"，未来扩内需政策将是重要发力点；延续"加大逆周期调节力度"的稳增长基调，并提出"发挥存量政策与增量政策的集成效应" [13] - 外部环境判断保持谨慎，对全球经济增长判断由"保持韧性"调整为"韧性不足"，新增部分经济体国债收益率上行可能加剧财政付息压力并对金融市场产生影响的表述；美联储加息进程中高利率带来的财政债务付息压力将逐步显现，欧洲波兰、法国等财政赤字压力较大，债务风险上行 [13] - 淡化输入性通胀表述，关注通胀拖尾效应；报告删除了"供给冲击和输入型通胀压力影响仍在持续"的表述，但提出全球能源供给持续承压，地缘政治对通胀可能存在"拖尾效应"，需要关注"第二轮通胀效应"；国内物价有望保持合理增长 [14] - 结构性工具仍是重要发力点，央行降息意愿较低；报告将"发挥好货币政策工具总量和结构双重功能"调整为"发挥好各类结构性货币政策工具作用"；报告并未提及降准降息，并在专栏2中提出我国贷款利率已相对较低，存贷款利差和信用利差较窄 [14] - "六张网"建设和服务业有望成为扩内需重要抓手；报告新增"加强六张网建设等重点领域的金融支持"，财政、货币政策协同性加强；专栏4以金融支持服务业扩能提质为主题，服务业仍有较大增长空间 [14] - 推动贷款利率定价基准多元化，货币政策框架改革表述由"平稳有序"变为"稳妥有序"；随着隔夜逆回购工具使用常态化，短端利率调控机制建设已取得显著成效；引入DR001和LPR作为浮动利率贷款定价基准，有助于增强贷款利率与市场资金利率的联动性 [15] - BNSF工具为非常规工具，有助于降低尾部风险；专栏3主题为债市非银大额赎回互换便利（BNSF），该工具使用主要出于宏观审慎原则，为特定情形触发的风险防范工具，并不兜底信用；政策明确机构要具备资质并自行承担工具运用的损益，避免过度投机和道德风险 [15] - 关注税收调整但短期落地可能性较低；专栏2提到"国债和信用债、贷款等利率进行比较时需考虑税收因素"，为后续政府债利息所得税政策调整做出铺垫，但并非政策预告；在法律程序高门槛、地方化债成本压力以及对金融市场潜在冲击多重因素约束下，短期内该政策实质落地概率较低 [15] - 总结与展望：政策重心落在推动已有工具使用和优化，配合财政已有政策形成实物工作量，短期总量工具使用概率较低；近期流动性边际收紧，央行阶段性引导资金利率上移，中期来看央行仍将保持流动性合理充裕，可逢调整配置30年期国债；在赎回压力和舆情风险余波扰动下，可关注高等级信用债 [16] 银行行业快评 - 央行更重视利率改革和政策传导畅通：央行强调持续优化短端利率调控机制，畅通货币政策传导渠道；央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜，资金利率中枢有所下移；在推动贷款利率定价基准改革方面，强调贷款利率要从单一参考LPR定价向更加多元定价基准转型，探索挂钩DR001的浮动利率贷款；专栏5"治理中小企业回款难问题"指出部分大型企业拖欠账款加剧融资难、融资贵问题的同时，也降低了利率敏感性，影响了货币政策传导 [18] - 完善多项结构性货币政策工具：央行在三季度末下调抵押补充贷款利率0.25个百分点至1.50%，把"六张网"建设纳入抵押补充贷款支持领域，增加科技创新和技术改造再贷款额度2000亿元，增加支农支小再贷款额度5000亿元；专栏4中2025年服务业增加值占GDP比重57.7%，就业人数占全国就业人数的49.4%，央行牵头出台《关于金融支持服务业扩能提质的指导意见》，助力扩大高质量服务供给，释放居民消费潜能 [18] - 延续"适度宽松"基调：专栏2"国际利率水平比较"中提到中国贷款利率已相对低位，存款利率下降可为贷款利率下降创造空间；商业银行本身需要一定存贷款利差以保持支持实体经济的能力和自身稳健经营；关注后续存款结构以及成本的趋势性变化 [19] - 投资策略：2026年前三季度受益于净息差稳定以及非息收入的高增速，营收增速持续回升，不过行业内部分化进一步加剧，国有大行和优质区域行保持相对优势，部分拨备不足的银行净利润增速出现下滑；综合考虑银行股当前的股息率以及估值水平，板块仍具有配置价值，首先优选稳健性品种，其次可关注优质区域行的预期差机会以及低估值股份行的投资机会 [19][20] 华立科技（301011）首次覆盖 - 公司为国内商用游戏游艺设备的发行与运营综合服务商龙头企业，主营业务包括游戏游艺设备、动漫IP衍生产品、设备合作运营和游乐场运营；公司以游戏游艺设备为基本盘，通过持续拓展音游、竞速等核心优势品类巩固行业地位，以动漫IP衍生产品为核心增长引擎，积极布局多元化IP矩阵，已构建起覆盖"IP+设备+场景+衍生"的动漫文化产业生态 [21] - 游戏游艺设备行业已步入结构性调整与稳健发展期，区域集聚特征显著，广东省占据全国绝大部分市场份额；公司位于游艺设备产业链中游，上下游供给与业态格局稳定；公司游戏游艺设备业务作为基本盘稳固，产品覆盖竞速、音乐、射击、亲子、运动等多个领域，以音游类与竞速类为核心优势品类，主打中高端核心品类，将研发与渠道能力集中投向差异化壁垒赛道；公司始终坚持品牌客户战略，积累了丰厚的全球渠道资源，产品畅销全球动漫游乐市场，并与众多知名游戏公司开展IP合作，获得多款IP在游戏游艺设备领域的代理权 [21] - 动漫IP衍生产品业务是核心增长引擎，采用"设备+IP卡牌"模式，通过向游乐场投放动漫卡片设备并持续销售配套卡牌实现收入，业务毛利率长期维持在较高水平，动漫卡片设备P位稳步增长；集换式卡牌行业国内市场规模持续扩容，人均消费与成熟市场相比仍有较大提升空间，行业增长潜力充足 [22] - IP引进方面，公司与Microsoft（微软）、Bandai Namco（万代南梦宫）、MARVELOUS等全球知名游戏企业建立战略合作伙伴关系，获得多款IP在游戏游艺设备领域的全球或区域代理权，目前已运用到动漫IP衍生产品业务中的核心IP包括《宝可梦》《奥特曼》《我的世界地下城》《火影忍者》等；2026年推出新品《NBA》切入体育IP赛道及展出国潮动漫IP《斗破苍穹》卡片游艺机，进一步拓展用户圈层；IP自研方面推出自主研发的国潮IP动漫卡片设备《三国幻战》；完善IP生态方面推出全版权IP运营子厂牌"WARAWARA"，并完成对《苦熊GO-YABEAR》《鹅精病GEEESE!》等一系列原创IP的战略收购，收购专业公司来增强衍生品开发和零售渠道能力 [22] - 盈利预测：预计公司2026年-2028年营收分别为8.76/10.10/12.10亿元，同比增速分别为-12.17%/15.35%/19.73%，归母净利润分别为-0.25/0.73/0.98亿元，对应11月10日收盘价的PE为-89.65X/30.58X/22.97X；选取奥飞娱乐及泡泡玛特作为可比公司，2026-2028年PE预测平均值为44.36X/38.56X/33.67X；考虑到公司作为国内游艺设备龙头企业，动漫IP衍生产品业务具备差异化竞争力，新品矩阵持续丰富有望驱动业绩修复，首次覆盖给予"增持"评级 [23][24]