货币政策演变阶段 - 计划经济时期（1949-1977）：货币政策作为行政工具，缺乏市场基础，信贷派生机制缺位[3] - 改革开放初期（1978-1997）：央行与商业银行职能分离，M2目标确立，数量型调控框架初步形成[4] - 数量型调控主导期（1998-2012）：M2和信贷总量为核心，外汇占款激增倒逼数量工具使用[5] - 价格型框架兴起（2012年后）：新增人民币贷款占社融比重从91.9%降至57.5%，推动利率市场化[6] 利率市场化进程 - LPR机制改革（2019年）：形成"MLF利率→LPR→贷款利率"传导路径，市场化程度提升[8] - 利率走廊建立（2015年起）：SLF为上限（2.25%-2.75%）、超储利率为下限（0.35%），7天逆回购为中枢[9] - 2024年利率走廊缩窄：宽度从245bp收窄至70bp，形成"上宽下窄"布局以增强锚定作用[10] 结构性货币政策 - 2024年科技创新再贷款额度增至8000亿元，利率1.75%，定向支持科技企业[11] - 2025年创设科创债券风险分担工具，通过再贷款资金降低科技企业融资成本[11] - 专精特新贷款和普惠小微贷款增速分别达15.1%和12.2%，高于整体贷款增速[12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 政治局会议定调下半年宏观政策明确十五五规划战略主张与发展思路 政策博弈落地反内卷行情有望继续演绎 中美谈判与会议召开使短期风险偏好抬升利好风险资产 长期仍需谨慎 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 中共中央政治局7月30日召开会议 决定10月召开二十届四中全会 分析研究当前经济形势并部署下半年经济工作 [1] 点评 - 宏观政策持续发力适时加力 战略上扩内需 稳增长和促改革并重 以稳中求进基调构建新发展格局 [2] - 总量政策上 财政政策更积极 加快政府债发行使用 货币政策适度宽松 市场有降息预期 强调政策灵活性预见性 稳就业等 [3] - 结构政策上 结构性货币政策工具侧重科技创新等 促改革政策强调科技创新引领新质生产力 推进全国统一大市场建设等 [3] - “反内卷”行情在资本市场有望演绎 实施方式更市场化 需与全国统一大市场建设挂钩并区分产业重要性 [4] - 中美斯德哥尔摩会谈90天延期提供喘息期 双方有务实态度但根本分歧难消除 两件大事落地短期利好风险资产 长期需谨慎 [4][5]

港股消费板块表现 - 7月15日港股主要指数高开高走，中证港股通消费主题指数走强，港股消费ETF（159735）涨1.25%，成交额快速突破2300万元 [1] - 成分股中哔哩哔哩-W涨超6%，创科实业、农夫山泉、海尔智家、快手-W、理想汽车-W、美团-W等涨幅居前 [1] - 截至7月14日收盘，港股消费ETF（159735）年内份额增长率达100.37% [1] 中证港股通消费主题指数 - 该指数选取港股通范围内流动性较好、市值较大的50只消费主题相关股票，采用自由流通市值加权，反映港股通内消费类股票整体表现 [1] 政策动态 - 央行副行长邹澜表示结构性货币政策工具将聚焦重点，突出支持科技创新和提振消费等主线，提升对经济结构调整、转型升级的效能 [1] 机构观点 - 光大证券预计下半年市场将开启上涨行情并有望突破阶段性高点，消费板块关注内需补贴（家电、消费电子、港股汽车）、线下服务消费（港股餐饮、旅游）及新消费方向 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年二季度例会与上季度相比有五点需关注，包括对国内经济表述积极但新增挑战、货币政策延续适度宽松更重灵活性、新增结构性货币政策支持重点领域、汇率掣肘压力缓解、稳地产决心延续 [2][27] - 2025年一季度经济开局良好，二季度整体平稳但存在房地产需求走弱、出口增速降低等问题，物价低位徘徊 [2][28][29] - 货币政策适度宽松基调将延续，总量型工具维持流动性，下半年降准50BP、降息20BP有望落地，丰富结构性工具支持重点领域 [3][29] 根据相关目录分别进行总结 2025年二季度货币政策委员会例会要点 - 对国内经济表述积极，新增贸易壁垒偏多和物价低位运行挑战，外部经济判断更悲观，国内经济判断更乐观 [5] - 货币政策延续适度宽松，更注重灵活性，后续将根据国内外形势灵活调整 [6] - 结构性货币政策支持两新两重等重点领域，优化再贷款等工具，未提及稳定外贸 [6] - 汇率压力减轻，例会删除三个坚决，人民币汇率升值，掣肘压力缓解 [7] - 房地产以稳为主，巩固市场稳定态势，若市场回落政策有加码空间 [7] 2025年1 - 5月经济金融数据表现 - 工业增加值增长边际放缓，服务业生产稳定，高技术产业增速高位，部分行业受出口影响 [11] - 消费增长亮眼，受以旧换新和网售促销带动，后续需关注政策恢复对消费的支撑 [12] - 固定投资增速下行，基建和制造业投资有韧性，房地产投资为拖累项 [13] - 出口增速边际放缓，抢出口效应回落，对部分国家出口有差异，需关注外需影响 [14] - CPI和PPI维持低位，需求不稳，企业盈利空间收窄，工业企业利润走低 [17] - 社融方面，二季度增量放缓，政府债为主要支撑 [18] - 信贷方面，居民端新增贷款回落，企业短贷增加、中长期贷款回落 [19] - 政府债方面，上半年净融资额增长，地方政府债发行规模大 [19] 2025年上半年货币政策及工具梳理 - 适度宽松货币政策落地，降准降息措施实施，研究优化货币政策工具 [22] - 创设新栏目提升透明度，变动买断式逆回购公告信息强化预期管理 [23] - 一季度政策利率按兵不动，二季度降息落地，上半年资金利率宽松 [23] - 总量方面，5月降准释放流动性，6月买断式逆回购和MLF有投放 [24] - 结构性方面，增加科技创新等再贷款额度，工具余额占比可观 [25] 总结与展望 - 重申二季度例会与上季度相比的五点关注内容 [27] - 2025年经济金融数据有特点，社融前高后低，经济有亮点也有问题 [28] - 货币政策适度宽松基调延续，总量和结构性工具发力，降准降息有望落地 [29]

核心观点 - 外部扰动下政策发力有空间，货币政策维持总量合理充裕，低利率环境或延续，“五篇大文章”政策推动银行经营方向转变 [2] - 银行基本面全年有望稳健，利差和非息业务有积极信号，风险端资产质量稳健，盈利平稳增长有支撑，中长期受国内经济修复进程影响 [2] - 资金结构变化推动板块估值修复，关注股息配置价值，看好A股股份行、部分优质区域行及港股大行配置机会 [2] 外部扰动持续，政策发力仍有空间 政策托底内需修复 - 经济有韧性但外贸不确定大，5月末社零总额同比增5.0%，增速较24年末回升1.5pct，CPI仍处负增区间，5月同比负增0.1% [2][7] - 投资总额稳中有升，5月末固定资产投资完成额累计同比增速2.10%，较24年末降0.16pct，地产投资是主要拖累项 [10] - 关税扰动出口，1 - 5月我国进出口金额累计同比增长1.3%，增速较24年末降2.5pct，但出口仍具韧性 [12] - 高频数据显示1 - 5月PMI基本在50%附近，5月为49.5%，较4月回升0.5pct，财政发力明显，1 - 5月政府债累计发行10.5万亿元，同比增44.5% [17] 货币政策适度宽松 - 25年下半年货币政策基调稳健，维持总量合理充裕，引导货币市场利率平稳运行，推动融资成本稳中有降 [18] - 5月7日一揽子货币政策包括降准、降息、增加再贷款额度、设立新工具等，涉及数量型、价格型和结构型政策 [20] - 2季度以来金融市场利率中枢下行，截至6月19日，10年期国债较1季度末下行17.0BP至1.64%，低利率环境有望延续 [23] 五大篇章持续推进 - “五篇大文章”政策体系完善，2025年是深化落地关键年，多部门协同机制初见成效，结构性货币政策工具库丰富 [26] 基本面保持稳健，先抑后扬弱弹性 债市波动影响可控 - 1季度42家上市银行营收和盈利分别同比负增1.72%/1.20%，债券市场波动冲击其他非息收入，拖累整体盈利增速 [33] - 2季度利率波动对其他非息收入扰动缓解，截至6月19日，10年期国债到期收益率较3月末下行17BP至1.64% [36] - OCI账户累计浮盈可对冲投资损益波动，上市银行整体可进重分类占比达98%，部分银行“缓冲垫”充裕 [39][43] 息差企稳关注主业 - 5月末人民币贷款增速7.1%，环比降0.1pct，企业贷款占主导，1 - 5月占新增贷款91.8% [47] - 5月末社融余额同比增速8.7%，较24年抬升0.7pct，政府债发行额同比多增3.81万亿元，推动社融增速回暖 [50] - 4月末商业银行总资产规模同比增长8.4%，资产端规模增速预计平稳，资产端定价下行拖累息差，成本端红利推动息差企稳 [53][56] - 存款重定价进度加快，24年末上市银行1 - 5年期定期存款占比40%，存款结构优化利于红利释放 [67] - 中收业务增速有望修复，1季度上市银行单季度手续费及佣金收入同比负增0.7%，负增缺口收敛 [75] 资产质量风险可控 - 25年1季度末上市银行不良率环比降1BP至1.22%，拨备覆盖率环比降2.13个百分点至238%，拨贷比环比降5BP至2.90% [79][80] - 零售贷款风险需关注，24年末上市银行零售贷款平均不良率环比升7BP至1.43%，对公资产质量保持平稳 [82] 资金结构深刻变化，顺势而为重配置轻交易 板块超额收益延续 - 截至2025年6月20日，银行板块较年初上升12.7%，跑赢沪深300指数15.5个百分点，低波红利策略获市场认可 [86] - A股涨幅前三为青岛银行（+35.1%）、浦发银行（+26.5%）和兴业银行（+26.5%），H股中农业银行、中信银行和青岛银行涨幅居前 [89] - 险资持续增配银行板块，A股上市银行中前十大股东有险资身影的共23家，24年以来增持11家 [92] - 截至2025年3月31日，陆股通持股规模占沪股通总规模较年初升1.29个百分点至10.33%，增配比例最高的是瑞丰银行、杭州银行和上海银行 [98] - 1季度末银行主动基金重仓持股比例仅2.33%，24年沪深300资金流入额达5496亿元，银行板块权重14.56%，被动基金扩容推动资金流入 [101] 板块吸引力有望延续 - 板块高股息属性凸显，近12个月平均股息率达5.35%，相对无风险利率溢价处历史高位，静态PB估值0.70倍，安全边际充分 [104] - 险资因资产荒、低利率、会计准则变动和政策引导，加大对银行板块配置，政策推动中长期资金入市进程加快 [108][109] - 5月7日证监会印发方案推动公募基金高质量发展，1季度末主动权益基金相对沪深300低配银行板块12.2%，板块持仓有望回升 [115] 选股思路 - 股息率是核心因素，A股上市银行平均股息率4.01%，平安银行、华夏银行和交通银行股息率居前三，H股股息率高于A股 [118] - 交易成本需关注，按流通市值>500亿元，前十大股东持仓占比<60%且股息率>4%筛选，兴业银行等表现突出 [121] - 区域性银行关注盈利能力，成都、杭州等银行ROE较高，利差业务是主要盈利来源 [125] - 城商行中长沙、南京等净息差和存贷利差领先，常熟银行净息差和贷款收益率优 [126] - 城商行中成都、杭州等6家银行不良 + 关注比例小于2%，农商行中无锡银行最低 [127] 个股推荐 成都银行 - 享区域资源禀赋，预计25 - 27年EPS分别为3.26/3.58/3.98元，对应盈利增速7.6%/9.8%/11.1%，维持“强烈推荐”评级 [132] 北京银行 - 区域经济支撑业绩，预计25 - 27年EPS分别为1.23/1.26/1.32元，对应盈利增速0.7%/2.5%/5.0%，维持“推荐”评级 [134] 江苏银行 - 区位与转型红利释放，预计25 - 27年EPS分别为1.91/2.14/2.39元，对应盈利增速10.2%/11.8%/11.8%，维持“强烈推荐”评级 [138] 上海银行 - 估值有安全边际，预计25 - 27年EPS分别为1.72/1.82/1.92元，对应盈利增速3.6%/5.7%/6.0%，维持“推荐”评级 [140] 苏州银行 - 区域禀赋突出，预计25 - 27年EPS分别为1.22/1.33/1.46元，对应盈利增速7.8%/8.9%/9.5%，维持“强烈推荐”评级 [142] 长沙银行 - 区域优势明显，预计25 - 27年EPS分别为2.05/2.20/2.38元，对应盈利增速5.3%/7.1%/8.5%，维持“推荐”评级 [146] 工商银行 - 经营稳健股息高，预计25 - 27年EPS分别为1.03/1.06/1.09元，盈利同比增速0.7%/2.3%/3.4%，维持“推荐”评级 [148] 建设银行 - 优质国有大行，预计25 - 27年EPS分别为1.36/1.40/1.46元，盈利同比增速1.1%/3.0%/4.3%，维持“推荐”评级 [152] 农业银行 - 县域支撑盈利，预计25 - 27年EPS分别为0.84/0.89/0.93元，对应盈利增速4.1%/5.6%/5.4%，维持“推荐”评级 [156] 邮储银行 - 零售修复可期，预计25 - 27年EPS分别为0.74/0.77/0.80元，对应盈利增速2.6%/3.6%/4.3%，维持“强烈推荐”评级 [160] 兴业银行 - “商行 + 投行”差异化经营，预计25 - 27年EPS分别为3.77/3.93/4.14元，对应盈利增速1.3%/4.5%/5.3%，维持“强烈推荐”评级 [164] 招商银行 - 短期承压业务有韧性，预计25 - 27年EPS分别为6.01/6.25/6.54元，对应盈利增速2.2%/3.9%/4.7%，维持“强烈推荐”评级 [167]

金融支持提振和扩大消费的指导意见 宏观经济基础与政策协同 - 加大实体经济支持力度，强化金融与财政、产业等政策协同联动 [2] - 实施货币政策工具包括准备金、再贷款再贴现、公开市场操作，保持流动性充裕 [2] - 推动社会综合融资成本下降，发挥财政政策促进消费和经济增长的作用 [2] - 健全资本市场功能，推动中长期资金入市，促进资本市场稳定发展 [2] 金融机构服务能力与金融供给 - 鼓励金融机构向批发零售、住宿餐饮、文体娱乐、旅游、教育、居民服务等领域发放贷款 [3] - 设立5000亿元服务消费与养老再贷款，支持21家全国性金融机构及5家城商行 [3] - 对服务消费重点领域涉农、小微企业贷款给予支农支小再贷款支持 [3] 股权融资与资本市场支持 - 支持消费产业链优质企业通过发行上市、"新三板"挂牌融资 [3] - 引导社会资本投资服务消费重点领域，满足长周期产业融资需求 [3] - 发挥私募股权和创业投资基金作用，加大对种子期、初创期企业股权投资 [3] - 鼓励地方政府基金参与康养、文旅、数字、绿色等新型消费领域 [3] - 鼓励发行消费ETF等特色投资产品 [3]

经济转型与内需增长 - 当前全球经济深度调整 我国外需市场承压 经济发展迫切需要加速向以内需为主导的增长模式转型 [1] - 服务消费占居民消费支出的比重稳步提升 在扩内需中作用愈发凸显 [1] - 中国人民银行设立5000亿元服务消费与养老再贷款 激励引导金融机构加大对服务消费重点领域和养老产业的金融支持 [1] 消费信贷市场现状 - 银行 消费金融公司 汽车金融公司等多层次消费金融服务体系建设较为完善 为消费市场稳定发展提供了重要支撑 [1] - 金融机构围绕以旧换新 冰雪运动等消费场景 持续创新推出多元消费信贷产品和服务模式 有效激发了市场活力 [1] - 部分群体的消费信贷需求未充分释放 信贷产品标准化 同质化现象突出 难以匹配客户个性化 定制化需求 [1] - 消费信贷服务成本高昂 风险管控难度较大 [1] 服务消费领域结构性矛盾 - 文体旅游 养老托育 医疗健康等服务消费领域个性化 高品质供给存在缺口 [1] - 县域服务消费基础设施建设和物流配送体系不完善 [1] 金融支持政策与措施 - 实施好适度宽松的货币政策 发挥结构性货币政策工具作用 加大宏观信贷政策指导力度 引导金融机构积极满足各类主体多样化资金需求 [2] - 探索运用结构性货币政策工具 加大消费重点领域低成本资金支持 [2] - 金融监管部门研究出台金融支持消费的指导性文件 指导金融机构加强消费金融服务 着重从供给侧发力 [2] - 强化对旅游 住宿餐饮 文体娱乐 教育培训 居民服务等重点服务消费领域的高质量供给 [2] - 加大消费基础设施建设和商贸流通体系建设金融支持力度 [2] - 支持汽车金融公司和消费金融公司发行金融债券 研究适度提升消费类信贷资产证券化注册额度 [2] 金融机构产品与服务优化 - 金融机构可围绕重点场景 重大战略和重点人群优化信贷产品和服务 做好消费信贷支持 [3] - 丰富消费信贷嵌入场景 依托数字金融将信贷服务嵌入各类消费场景 让消费者以更便捷 更灵活的支付方式满足即时消费需求 [3]

政策支持小微企业融资 - 国家金融监督管理总局等八部门联合印发《支持小微企业融资的若干措施》，强化小微企业贷款监管引领 [1] - 落实小微企业贷款差异化监管政策，统筹信贷投放、结构优化和风险防范 [1] - 指导大型商业银行发挥服务实体经济主力军作用，引导中小银行专注主业支持小微企业融资 [1] - 对合规经营、信用良好的小微企业加大融资对接力度和信贷资源倾斜 [1] - 优化贷款结构，加大首贷、信用贷、中长期贷、法人类贷款、民营类贷款投放 [1] - 运用支农支小再贷款等结构性货币政策工具引导金融机构扩大对小微企业信贷支持 [1]

央行结构性货币政策 - 央行推出总额5000亿元的服务消费与养老再贷款政策 年利率1.5% 面向26家全国性金融机构 期限不超过3年 [1] - 该政策是继科技创新 绿色金融后结构性货币政策框架下的重大创新 体现"精准滴灌"调控机制深化 [1] - 政策采用"先贷后借"直达机制 央行100%本金匹配 通过货币乘数撬动数倍社会资本 [3] 服务消费领域影响 - 2024年居民人均服务性消费占比达46% 2025Q1为44% 但文体旅游 高端医疗 养老托育等领域存在显著供给缺口 [2] - 政策通过定向流动性注入推动服务消费供给侧要素重组 促进供需动态匹配 [2] - 在需求侧降低融资成本刺激消费 在供给侧引导资金流向场景创新和质量提升领域 [3] 银发经济促进效应 - 中国65岁以上人口达2.2亿 占比15.6% 养老服务需求急剧上升 [2] - 再贷款政策支持养老机构建设 适老化改造 缓解资本约束 培育新产业增长极 [2] - 短期新增护理型床位稳定就业 长期前瞻性布局应对老龄化战略 [3] 政策实施机制 - 构建"金融支持-消费升级-产业结构优化"三级传导体系 形成产业协同效应 [3] - 需动态监测新增养老床位数等关键指标 强化资金流向管控 [4] - 推动货币政策与财政政策协同 如养老再贷款与专项债对接 探索REITs盘活存量资产 [4] 跨周期调节特征 - 短期发挥逆周期调节作用稳定服务业就业 长期培育银发经济增长极 [3] - 需建立政府 社会 机构风险分担机制 引入国际经验本土化改造 [4] - 针对不同区域经济发展水平制定差异化实施方案 [4]

政策组合拳核心内容 - 央行宣布三大类共十项金融政策，包括降准0.5个百分点、政策利率下调0.1个百分点，预计释放长期流动性1万亿元，带动LPR同步下行0.1个百分点 [2] - 政策聚焦稳增长、稳股市、稳企业、稳楼市、促创新，延续"9.24政策组合拳"并落实"两会"精神，采用"量价工具+结构创新"双轨模式 [3] - 结构性货币政策工具扩容1.1万亿元，利率下调0.25个百分点，重点支持科技、服务消费、小微企业领域 [9] 降准具体措施 - 金融机构存款准备金率从6.6%降至6.2%，汽车金融公司和金融租赁公司准备金率从5%阶段性调降至0% [6][7] - 降准释放1万亿元流动性，降低金融机构资金成本约4000亿元，稳定净息差并增强信贷供给能力 [7] - 汽车金融领域定向降准打破5%隐性下限，为后续超常规调控打开空间 [7] 利率调整细节 - 7天期逆回购利率从1.5%降至1.4%，带动LPR下降0.1个百分点 [9][10] - 公积金贷款利率下调0.25个百分点，首套5年以上利率降至2.6%，二套降至3.075% [11] - 以100万元30年期公积金贷款为例，月供减少133元，总还款额减少4.8万元 [11] 资本市场影响 - 上证指数5月7日强势收复失地，接近2025年4月3日水平，反映政策对冲效果 [14] - 债市收益率曲线陡峭化，短端利率回落显示流动性充裕，长端利率上行反映经济预期改善 [15] - 央行支持汇金公司增持股票指数基金并提供再贷款，强化市场托底机制 [14] 后续政策预期 - 分析师预计全年政策性降息幅度达0.6个百分点，降准幅度1个百分点，可能恢复国债净买入操作 [16] - 年内或再降准50bp，通过中长期资金投放满足市场需求 [16]