行业投资评级 - 对食品饮料行业给予“增持”评级，并维持该评级 [4] 报告核心观点 - 3月CPI延续同比上涨趋势，当前进入业绩窗口期，建议关注绩优标的 [1][6] - 白酒行业：头部酒企发力供给改革，行业从渠道驱动转向消费者驱动，一季度报表有望延续包袱出清，二季度起低基数下改善可期，结构分化有望延续 [1][2] - 大众品行业：聚焦复苏与成长双主线。复苏主线关注大餐饮链、乳制品等β弱修复；成长主线布局零食、饮料及具备个体α的公司 [1] 白酒行业分析 - 产业周期进入深度结构性调整期，2025年行业量价利同步收缩，2026年是新旧动能转换关键年，围绕文化价值、数智转型、即时零售推进供给端变革 [2] - 以消费者为中心成为头部酒企变革共识，例如贵州茅台从产品与渠道维度推进市场化改革，其代售模式在部分省区到货后动销反馈较为积极 [2] - 投资建议首推行业龙头及变革先锋贵州茅台，并关注处于供给出清阶段的五粮液、迎驾贡酒、山西汾酒、古井贡酒、泸州老窖、今世缘、金徽酒、珍酒李渡等 [1] 啤酒饮料行业分析 - **啤酒板块**：青岛啤酒与德国保拉纳啤酒深化合作，将引入进口产品并定制“本土酿造版” [3]。餐饮修复趋势确立，啤酒消费从淡季向旺季过渡，二季度在餐饮低基数下消费场景有望改善 [3]。建议优选大单品贡献强α的燕京啤酒、珠江啤酒，以及龙头及高股息标的重庆啤酒、华润啤酒、青岛啤酒 [3] - **饮料板块**：香飘飘合作设立投资基金，目标认缴出资总额5亿元，首期认缴16,350万元，公司作为有限合伙人首期认缴3,000万元，占目标总额6%，占首期出资额18.35% [3]。行业竞争激烈，面临PET原材料上涨压力，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业 [3] 大众食品行业分析 - 3月CPI同比上涨1.0%，其中食品价格同比上涨0.3%，涨幅环比2月回落1.4个百分点 [6] - 26年第一季度线下零售数据显示，速冻、乳制品、冲调品、调味品均实现正增长，零食及方便速食则呈现下滑趋势 [6] - 部分公司业绩表现：盐津铺子2025年营收同比增长8.6%至57.6亿元，归母净利润同比增长16.9%至7.5亿元 [6]。妙可蓝多26年第一季度营收同比增长31.8%至16.3亿元，归母净利润同比下降8.3%至0.8亿元 [6] - 投资建议分为两条主线：1）复苏主线关注大餐饮链、乳制品，列举公司包括安井食品、海天味业、宝立食品、燕京啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、巴比食品、新乳业、伊利股份、三元股份、仙乐健康等；2）成长主线布局零食、饮料及α个股，列举公司包括鸣鸣很忙、万辰集团、卫龙美味、盐津铺子、西麦食品、有友食品、农夫山泉、东鹏饮料、安琪酵母、泉阳泉、H&H国际控股 [1]

行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告核心观点 - 3月CPI延续同比上涨趋势，行业进入业绩披露窗口期，建议关注长期逻辑顺畅、短期成长优秀的绩优标的 [1][6] - 白酒行业进入深度结构性调整期，头部酒企正以消费者为中心推进供给端改革，一季报有望延续包袱出清，二季度起低基数下改善可期 [1][2] - 啤酒板块受益于餐饮复苏趋势确立及旺季过渡，饮料板块竞争激烈需优选渠道与单品优势企业 [1][3] - 大众品板块建议沿复苏（大餐饮链、乳制品）与成长（零食、饮料及α个股）双主线布局 [1] 行业与市场环境 - 2026年3月CPI环比-0.7%，同比+1.0%，其中食品价格同比+0.3%，涨幅较2月回落1.4个百分点 [6] - 2026年3月PPI同比+0.5%，为连续下降41个月后首次上涨 [6] - 2026年第一季度线下零售数据显示，速冻、乳制品、冲调品、调味品均实现正增长，而零食及方便速食呈现下滑趋势 [6] 白酒行业 - 行业处于深度结构性调整期，2025年量价利同步收缩，2026年是新旧动能转换的关键一年 [2] - 头部酒企共识从渠道驱动转向消费者驱动，围绕文化价值、数智转型、即时零售推进供给改革 [2] - 贵州茅台在2026年持续推进市场化改革，其代售模式在上海、江苏等地反馈积极 [2] - 一季报窗口期酒企报表端有望延续包袱出清趋势，二季度起动销与业绩进入低基数期 [1][2] - 建议关注行业龙头及变革先锋贵州茅台，以及供给出清阶段的五粮液、迎驾贡酒、山西汾酒、古井贡酒、泸州老窖、今世缘、金徽酒、珍酒李渡等 [1] 啤酒行业 - 青岛啤酒与德国保拉纳啤酒深化合作，将引入原装产品并定制本土酿造版 [3] - 餐饮修复趋势确立，啤酒正从淡季向旺季过渡，2026年第二季度在餐饮低基数下消费场景有望改善 [3] - 建议优选大单品贡献强α的燕京啤酒、珠江啤酒，以及稳健龙头及高股息标的重庆啤酒、华润啤酒、青岛啤酒 [3] 饮料与其他食品行业 - 香飘飘于4月3日参与设立有限合伙企业，目标认缴出资总额5亿元，首期认缴16,350万元，公司作为有限合伙人首期出资3,000万元，占总目标的6% [3] - 饮料行业竞争激烈，面临PET原材料上涨压力，需优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业 [3] - 大众品复苏主线关注大餐饮链、乳制品等β弱修复，涉及公司包括安井食品、海天味业、宝立食品、燕京啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、巴比食品、新乳业、伊利股份、三元股份、仙乐健康等 [1] - 大众品成长主线布局零食、饮料及α个股，涉及公司包括鸣鸣很忙、万辰集团、卫龙美味、盐津铺子、西麦食品、有友食品、农夫山泉、东鹏饮料、安琪酵母、泉阳泉、H&H国际控股 [1] 重点公司动态 - 盐津铺子2025年营收同比增长8.6%至57.6亿元，归母净利润同比增长16.9%至7.5亿元 [6] - 妙可蓝多2026年第一季度营收同比增长31.8%至16.3亿元，归母净利润同比下滑8.3%至0.8亿元 [6]

上海楼市新政核心内容 - 上海于2026年2月25日出台“沪七条”楼市新政，旨在支持刚性和改善性住房需求，政策重点包括调整住房限购、提高住房公积金贷款支持力度及优化房产税执行 [1] - 这是继2025年“8·25”政策后上海再次出台一揽子政策，也是继2025年12月24日北京调整政策后，一线城市又一次纾困楼市 [1] 限购政策调整细节 - 调整主要针对非户籍居民，将外环内非户籍家庭或单身人士购房所需的社保或个税缴纳年限由“满3年”降至“满1年” [1] - 社保或个税已满3年的非户籍家庭或单身人士，可在原限购基础上于外环内增购1套住房 [1] - 政策目的在于挖掘需求潜力，因上海非户籍常住人群庞大，2024年达983.49万人，占常住人口40%，此外还有大量未缴纳社保或个税但有购房需求的外派及公共服务人员 [3] 市场背景与问题分析 - 2025年上海二手住宅成交22.7万套，同比增加4.60%，其中总价300万元人民币以内的房源占比63.9%（2024年为60.4%），交易呈现“刚需化”趋势，2025年11-12月该价位段房源交易占比升至70% [3] - 外环内二手房供应与需求主体错位，挂牌出售的二手房源中总价300万元以上占42%，主要集中在外环内，而需求主体更倾向于低价房源 [3][4] - 新房市场呈现改善化、豪宅化趋势，2025年销售新房套均总价超过1000万元人民币（上年为932万元人民币），套均面积124.5平方米，比上年增加2.6平方米 [4] - 2025年上海新房供应525万平方米、成交555万平方米，同比分别减少29.2%、20.9%，主要因“买一卖一”的置换链条不畅导致 [4] 政策目标与预期效果 - 新政重点在于激活外环内二手房需求，通过提高二手住房交易规模来带动置换需求，并以交易的高景气度稳定二手房价格，从而提振市场预期 [4] - 政策鼓励非户籍人群购置二手住房，旨在激活“卖旧买新”的市场循环 [3] - 针对非户籍人群大幅调整限购，旨在激活低住房自有率的非户籍群体需求，这是稳定楼市的关键 [4] 公积金与税收政策支持 - 公积金贷款最高额度从160万元人民币大幅提至240万元人民币 [4] - 叠加多子女家庭和购买绿色建筑的最高贷款额度上浮政策（最高上浮35%），公积金贷款最高额度可达324万元人民币 [4] - 考虑到总价300万元人民币以下的二手住房交易占比达63.9%，且外环外有近10%的新房交易总价在此以下，公积金贷款对许多购房者可能完全覆盖购房总价，起到“降门槛、降成本、提预期”的综合效应 [5] - 优化个人住房房产税执行，例如免除了子女成年后新购唯一住房但因曾上父母房产证而需缴纳的房产税，以释放新的需求 [5] 行业启示与长效机制 - 上海新政对国内一二线城市有启示意义，当前多数城市二手房交易活跃且“刚需化”明显，但因价格回调导致与新房改善市场循环不畅，政策效应短期化 [5] - 激活非户籍需求是楼市企稳的关键，全国2.4亿外来人口占城市常住人口近30%（上海、北京达40%，珠三角近50%），是未来住房需求主力 [6] - 行业稳定的长效机制需结合政策纾困与供给改革（如公积金普惠化）、投资于物与人（住房保障、公共配套等）、短期稳定与长期动力培育、存量消化与增量优化，并因城施策乃至因区施策 [6] - 上海新政具有极强的信号意义，标志着通过政策创新将非户籍人群住房需求潜力转化为现实、激活市场合理循环，是稳定市场的关键 [6]

上海楼市新政核心内容 - 2026年2月25日，上海五部门联合出台“沪七条”楼市新政，重点围绕调整住房限购、提高公积金贷款支持力度、优化房产税执行等方面，以支持刚性和改善性住房需求[1] - 新政是继2025年“8·25”政策后上海再次出台的一揽子政策，也是自2024年12月北京调整购房政策后，一线城市又一次纾困楼市[1] 限购政策调整 - 调整主要针对非户籍人群，旨在挖掘需求潜力[1] - 外环内非户籍居民家庭或成年单身人士购房所需社保或个税缴纳年限，由“满3年”降至“满1年”[1] - 社保或个税满3年的非户籍家庭或单身人士可以在外环内增购1套住房[1] - 2024年上海非户籍常住人口达983.49万人，占常住人口40%，此外还有大量未缴纳社保或个税但有购房需求的外派人员及基础公共服务人员[1] - 相比2025年“8·25”新政主要松绑外环外，此次新政重点支持外环内购房，并继续鼓励非户籍人群购置二手住房以激活“卖旧买新”的市场循环[1] 市场背景与问题 - 2025年上海二手住宅成交22.7万套，同比增加4.60%[2] - 2025年总价300万元以内的二手房源占比63.9%（2024年为60.4%），其中一半为总价200万元以下房源，主要集中在外环外[2] - 二手住房交易“刚需化”趋势明显，2025年11-12月总价300万元以内房源交易占比升至70%[2] - 2025年挂牌出售的二手房源中总价300万以上占到42%，主要集中在外环内，导致外环内二手房供应与需求主体存在错位[2] - 新房供应向外环内倾斜并呈现改善化、豪宅化趋势：2025年销售新房套均总价超过1000万元（上年为932万元），套均面积124.5平方米，比上年增加2.6平方米[2] - 2025年，内中环、中外环新房供应比2024年分别提升5.29个百分点和1.50个百分点[2] - 二手房“刚需化”导致“买一卖一”置换链条不畅，进而导致新房交易下滑：2025年上海新房供应525万平方米、成交555万平方米，同比分别减少29.2%、20.9%[2] 公积金与税收政策调整 - 公积金贷款最高额度从160万元提至240万元[3] - 叠加多子女家庭和购买绿色建筑最高贷款额度上浮政策（最高上浮35%），最高贷款额度可达324万元[3] - 考虑到总价300万以下的二手住房交易占比达63.9%，且外环外还有近10%的新房交易总价在300万以下，公积金贷款对很多购房人群可完全覆盖购房总价[3] - 个人住房房产税执行更人性化，免除了部分因子女成年后新购唯一住房但曾上父母房产证而需缴纳的房产税，以释放新需求[3] 政策目标与影响 - 新政旨在激活低住房自有率的非户籍群体需求，提高二手住房交易规模，带动置换需求，并以交易高景气度稳定二手房价格，从而提振市场预期和稳定楼市[3] - 政策在“降门槛、降成本、提预期”方面综合效应突出，对提升二手住房交易规模、去化外环外新房库存有积极意义[3] - 新政针对性较强，着力点在于挖掘需求潜力，将促进新市民刚需和老市民改善结合，促进交易循环[3] 对行业的启示与意义 - 上海新政对国内一二线热点城市有启示和借鉴意义[4] - 多数城市二手住房交易活跃，新市民和外来人口为需求主力，但“刚需化”趋势明显，且因二手房价格回调、交易中位价下沉，导致二手房为主的刚需与新房为主的改善之间循环不畅，政策效应短期化、新房交易下行[4] - 激活非户籍需求是楼市企稳的关键[4] - 全国2.4亿外来人口占城市常住人口近30%，上海、北京达40%，珠三角近50%，这是未来住房需求的主力[4] - 借助住房政策创新、供给改革（如公积金普惠化）、基本面修复等，将非户籍人群住房需求潜力转化为现实，激活市场合理循环，是稳定市场的关键[4] - 各地需将政策纾困与供给改革、投资于物与投资于人（住房保障、社保兜底、公共配套、就业优先）、短期稳定与长期动力培育、存量消化与增量优化结合，因城施策落实到因区施策，形成系统集成，以建立楼市稳定长效机制[5] - 上海新政具有极强的信号意义[5]

核心观点 - 2026年周期投资叙事迎来根本性转折，政策驱动的“反内卷”与全球产业链重塑正合力推动中国制造业龙头从“价格接受者”转变为具有定价权的“价值制定者”，投资核心命题从“寻找β”变为“识别α” [2][12] - 投资范式需要从“周期波动”转向“价值发现”，在供给结构优化的浪潮中，精准锁定那些盈利能力和估值中枢有望获系统性提升的优胜企业 [2][8][12][17] 有色金属行业 - 传统有色金属投资高度捆绑于宏观变量（如美联储利率），但现在不同金属正沿着各自独立的“产业时钟”运行，提供了差异化的α机会，投资需遵循“宏观定位”与“产业验证”相结合的原则 [3][13] - **铝**：被视为具有“能源属性”的稀缺资产，其“能源密集型”本质被市场忽略，全球能源结构动荡与国内产能“天花板”刚性约束供给，而新能源车轻量化、光伏支架等绿色需求提供长期增长锚，供需“剪刀差”意味着铝价上涨带来的利润弹性可能远超线性外推 [3][13] - **铜**：长期绿色故事（能源转型）与即期供给瓶颈并存，市场可能低估即期供给脆弱性，全球矿山品位下降、资本开支不足与生产扰动交织使其供需平衡表极易收紧，投资于具备优质资源、成本优势的龙头公司是为全球能源转型支付“确定性溢价” [3][13] - **白银**：“贵金属属性”与“工业属性+战略储备”叙事获市场认可，光伏、新能源汽车、AI数据中心等新兴领域需求快速增长，而白银多作为铜铅锌伴生矿供给弹性较低，价格上涨反应市场对未来供需结构趋紧的预期 [4][14] 化工行业 - 化工行业是“中国式供给改革”的清晰缩影，政策通过环保、能耗、安全等标准系统性清理落后产能，推动行业从“量”的扩张转向“质”的提升 [5][15] - 当前化工投资的核心矛盾已从“需求在哪里”彻底转向“供给谁出清” [6][16] - **价格弹性主线**：布局成本护城河，在行业整体产能过剩背景下，拥有极致成本优势的企业（如优质煤化工龙头）在行业景气随PPI回暖时将率先展现出巨大的盈利弹性，实现从“生存”到“繁荣”的跨越 [7][16] - **格局优化主线**：投资“剩者为王”，“反内卷”正在多个细分领域催化行业集中度的跳跃式提升，例如氨纶行业成本差异驱动高成本产能退出、大炼化领域一体化巨头与老旧中小装置竞争不在同一维度、涤纶产业链龙头“自律”协同平抑周期波动，投资于这些格局清晰的子行业龙头是在购买“市场份额期权”和“定价权期权” [7][16] 投资方法论 - 投资框架需从追寻“周期波动”转向“价值发现”，核心是追寻“企业盈利预期上修” [8][17] - **路径一（确定性）**：投资于行业格局清晰、价格具备可持续上升通道的“完美生意”（如制冷剂） [8][17] - **路径二（高弹性）**：在行业景气与价格底部逆向布局，等待供需反转带来的修复（如大炼化、煤化工等） [8][17] - **路径三（认知差）**：通过深入产业研究，识别那些即将投产的“先进产能”将带来的盈利跃迁，在市场的怀疑中买入，在共识中持有 [8][17] - 方法论核心是将深厚的产业知识转化为超越市场共识的定价能力 [8][17] 行业展望与价值重估 - 2026年可能成为中国周期制造业新时代的起点，驱动力从需求拉动切换到供给优化，相关上市公司的价值评估体系需要被重构 [9][18] - 盈利能力稳定性的提升、竞争壁垒的加固，理应获得更高的估值容忍度 [9][18] - 投资者可沿着“供给改革”脉络，深度挖掘那些正在或即将完成从“周期股”到“周期成长股”乃至“格局红利股”转变的优质公司 [9][18]

锂市场行情 - 碳酸锂周均价下跌0.69%至7.31万元/吨 氢氧化锂周均价下跌0.93%至7.90万元/吨 [1][6] - 碳酸锂总产量环比增加0.04万吨至2.04万吨 [1] 铜市场行情 - LME铜价下跌0.68%至9996.50美元/吨 沪铜下跌1.42%至7.99万元/吨 [2] - 进口铜精矿加工费指数升至-40.8美元/吨 主流地区铜库存减少0.53万吨至14.89万吨 [2] - 精铜杆企业开工率升至70.49%但同比降8.83个百分点 漆包线行业开机率微升至77.93% [2] - 废产阳极板企业开工率52.61%环比微升0.72个百分点 新增订单环比下滑1.07% [2] 铝市场行情 - LME铝价下跌0.93%至2676美元/吨 沪铝下跌1.54%至2.08万元/吨 [3] - 电解铝锭库存63.8万吨较上周四增加1.3万吨 氧化铝运行产能9233万吨/年 [3] - 氧化铝开工率上升0.92个百分点至83.69% 铝加工企业开工率微升至62.2% [3] - 铝型材和再生铝订单回升 铝板带/铝箔开工持稳 铝线缆企业国庆备货预期改善 [3] 黄金市场行情 - COMEX金价维持3719.40美元/盎司 美债10年期TIPS收益率上升7个百分点至1.75% [1][4] - SPDR黄金持仓增加17.75吨至994.56吨 受美联储降息及地缘政治因素影响 [4] - 美联储降息25个基点至4.00%-4.25%区间 加拿大央行降息25个基点至2.5% [4][5] - 欧盟通过对以色列制裁措施包括部分中止贸易条款 [5] 稀土市场行情 - 氧化镨钕价格触底回升 重稀土价格及加工费上涨 [5] - 7月磁材出口量环比增75%同比增6% 旺季未至价格看涨 [5] - 供应扰动与战略属性提升推动板块估值业绩双升 [5] 锑市场行情 - 光伏玻璃需求触底回升 阻燃标准提升或刺激需求 [5] - 海外大矿减产导致全球供应下滑 价格上行趋势延续 [5] 钼市场行情 - 头部钢厂钢招量回升至1.1万吨 不锈钢价格上涨 [6] - 产业链库存处于历史低位 反内卷政策打破价格僵局 [6] - 海外战略性备库可能推升钼价 [6] 钴市场行情 - 金属钴价上涨0.7%至27.5万元/吨 钴中间品CIF价上涨2.3%至14.45美元/磅 [6] - 硫酸钴价格上涨4.4%至5.88万元/吨 四氧化三钴价格上涨2.3%至22.65万元/吨 [6] 镍市场行情 - LME镍价下跌0.2%至1.53万美元/吨 上期所镍价下跌0.2%至12.15万元/吨 [6] - LME镍库存增加3360吨至22.84万吨 港口镍矿库存增加13.95万吨至1400万吨 [6][7]

行业与公司概述 * 行业：电解铝行业[1] * 公司：虹桥、宏创、云铝、神火、中铝、华电新能等[27][30] 核心观点与论据 供给端 * 铝供给受电力因素严格限制，国内产能受限，海外投资成本高昂且速度缓慢[1][3] * 海外规划产能接近1,000万吨（占全球15%），但实际投产进度低于预期[18] * 工业配套能力差，原料依赖进口，综合成本高，员工构成以印巴为主[19] * 废铝市场发展迅速但增量有限，难以大幅放量降低价格[21] * 铝矿市场可能从宽松过剩转向紧平衡，氧化锂规划产能多但成本压力大[22][23] 需求端 * 铝需求增速达4-5%，高于铜的3%，后工业化阶段仍有3-4%增长[13] * 新能源工程车贡献10%增量，特高压电网增速40-50%，线缆板块增长10-15%[15] * 制造业投资对铝需求产生积极影响，采购设备类投资增长10-78%[16] * 铝具有轻质高强、导电导热性能好等消费属性，可替代钢铁[13][14] 价格与盈利 * 铝价处于高位，供给受限支撑价格持续性[1][2] * 当前平均盈利约3,000元，每涨1,000元带来25-30%盈利弹性[29] * 印尼投资成本约24,000美元，回报率仅5-6%[20] 分红与估值 * 铝板块股息率全市场最高，平均5%以上，未来可能提升至8%[7][27] * 当前平均PB 1.6倍，PE七八倍，估值有望跃升至15-16倍[27][28] * 资本开支收缩，负债率降至30-40%，分红速率约10%[24] 其他重要内容 行业比较 * 铝和煤炭行业供给改革成功，因涉及民生稳定性，能耗管控严格[8] * 钢铁和化工行业受地方政府就业和税收压力影响，供给管控效果不佳[8] * 铝产能严格绑定电力供应，钢铁可通过高品位矿石或废钢弹性增产[10] 宏观影响 * 降息周期利好铜铝等库存极低的有色资产配置[11][29] * 美国降息可能导致股票市场先行上涨，随后商品和股票共振上涨[12] * 反垄断政策对有色金属行业影响较小，行业已进入高分红拐点[24] 投资建议 * 优先选择高分红民企（虹桥、宏创等）和低估值国企（云铝、神火等）[27][30] * 关注布局海外（如非洲安哥拉华电新能）和港股（创新国际等）的公司[30] 风险因素 * 电力供应不稳定性和季节性扰动对生产造成损失[20] * 经济持续性担忧，短期铝价波动[25] * 反垄断政策可能压制制造业投资，但大概率会配套刺激政策[17]

黑色系期货行情 - 7月2日焦煤主连收涨3.18%、焦炭主连收涨3.15% [1] - 中央财经委员会强调治理企业低价无序竞争并推动落后产能退出 [1] - 国家气候中心预测今年高温天气强度大、持续时间长，华北地区最高气温或突破42℃且持续30天以上 [1] 煤炭行业供需数据 - 重点监测企业煤炭累计销量121815.8万吨，同比减少4.1% [1] - 动力煤、焦煤、无烟煤累计销量分别同比-5.3%、-4%、7.3% [1] - 进口煤量有望继续收缩，煤价下跌二阶导收窄甚至企稳反弹 [1] 机构观点 - 长江证券认为迎峰度夏&金九银十将推动需求季节性改善 [1] - 浙商证券指出煤炭协会倡议控制产量、提高质量，预计安全检查保持高强度 [1] - 国泰海通证券认为2025年二季度是基本面最底部，下行风险可控且适合长线资金配置 [1] 公司估值与区域关注 - 非煤业务占比小的公司中盘江股份、新集能源、兖矿能源、昊华能源、中煤能源显著被低估 [2] - 非煤业务占比大的公司中淮北矿业、陕西能源更被低估 [2] - 山西区域单吨成交资源价款较高，关注晋控煤业、华阳股份 [2]