文章核心观点 - 全国住房总量已严重过剩，但存在显著的结构性错配，即一二线城市优质房源供不应求，而三四线城市及县城则面临库存高企、空置率高的局面[1] - 住房过剩是人口迁移、投机炒房、城市规划扩张、开发商误判及土地财政等多重因素共同作用的结果[4][5][6][7] - 未来楼市调控将转向“一城一策”，并伴随房产税试点、租购并举制度完善以及“好房子”时代到来等关键变局[9][10][11][12] 一、住房总量与结构现状 - 截至2025年，全国城乡住房总量达6.6亿栋，其中城镇3.3亿栋，农村2.7亿栋[1] - 按每栋平均住5人计算，理论容量达30亿人，远超14亿的实际人口，表明总量严重过剩[1] - 市场呈现“冰火两重天”：一二线城市优质改善型房源抢手，三四线城市及县城库存去化周期超过30个月，远超18个月的合理周期[1] 二、高空置率情况 - 全国城镇住房空置率已升至16.7%，相当于每6套房中有1套空置[2] - 部分三四线城市新区入住率极低，晚上亮灯房屋不足三成，形成“空城”现象[2] 三、房屋过剩的成因 - **人口迁移与分配错配**：人口向一二线城市聚集，但当地住房供应不足；三四线城市人口外流却仍在新建住房，同时存在分配不均问题[4] - **投机炒房后遗症**：过往炒房行为导致大量房屋成为闲置的“资产筹码”，尤其在三四线城市[5] - **城市规划盲目扩张**：早期为追求城镇化速度盲目建设新区，缺乏产业与配套支撑，形成“鬼城”[5] - **开发商市场误判**：过往楼市上行期开发商过度乐观，高杠杆拿地建房，导致供应远超需求，库存积压[6] - **土地财政驱动**：地方政府依赖土地出让收入，持续过量供应住宅用地，尤其在人口基数小、外流严重的地区，加剧住房过剩[7] 四、结构性过剩下的家庭困境 - 存在“县城有房住不上，大城市想买房买不起”的困境，凸显过剩是结构性而非绝对过剩[9] - 案例显示，县城房产难以变现以支持在打工城市购房，且县城医疗教育资源不足[9] 五、未来楼市政策与市场变局 - **分类施策成为调控主旋律**：未来实行“一城一策”，一二线热点城市将增加保障房和改善型住房供应；三四线收缩型城市将严控新增用地并重点盘活存量[9] - **房产税推进铺平道路**：普查为房产税精准征收奠定基础，未来可能率先在热点城市试点，针对多套房持有者，以抑制投机并增加地方财政收入[10] - **租购并举制度完善**：政府将加大对租赁市场的扶持，规范市场秩序，支持专业租赁企业发展高品质长租房，推动“租购同权”[11] - **“好房子”时代加速到来**：住房进入“买方市场”，购房者对品质要求提升，政策引导房企转型，未来新房将在户型、社区配套、建筑质量、绿色节能及智慧社区等方面全面升级[12] 六、对购房者的启示 - 需抛弃“买房必涨”心态，尤其在三四线城市[14] - 一二线城市刚需应优先选择交通、教育、医疗配套好的地段[14] - 改善型购房者可关注一二线城市可能增加的改善房源供应及针对性优惠政策[14] - 持有多套房产者（尤其三四线闲置房）应考虑尽早处置，以规避未来可能增加的持有成本[14] - 选购新房应更多关注社区适老化设计、绿色建筑认证、物业服务水平等品质指标[14]

财务表现 - 上半年实现营收1053亿元 销售收入近700亿元[1] - 销售回款率超100% 多地项目开盘去化率超90%[1] - 完成大宗交易签约金额超60亿元 盘活存量资源回款近60亿元[1] - 2023年以来累计盘活可售货值近800亿元[1] - 经营服务业务全口径收入284亿元[1] - 新项目投资兑现度达85% 平均销售毛利率达16%[2] 债务管理 - 如期完成243.9亿元公开债偿还[1] - 2027年之前已无境外公开债到期[1] 运营效率 - 开发业务实现管理费用和营销费用双下降[1] - 万物云 长租公寓 商业业务和万纬物流均实现行政开支等费用下降[1] - 万物云上半年实现营收182亿元[3] - 长租公寓运营管理超27万间 超13万间房源纳入保障性租赁住房[3] - 商业业务整体出租率超93%[3] - 物流业务出租率行业领先 库内运营等服务收入同比增长43%[3] 产品与服务 - 迭代"三好"住宅产品标准 上海理想之地入选住建部好社区案例[2] - 上半年交付房屋超4.5万套 超50个项目实现"交付即交证"[2] - 万物云通过"弹性定价"模式拓展项目超20个[3] - 长租公寓服务企业客户超6200家 运营盘活存量房源超8300间[3] 科技创新 - 图纸大模型服务内外部项目超1000个 为近百家行业伙伴提供线上审图服务[4] - 累计完成智能巡检超32万次[4] - "飞鸽"工单系统覆盖超3000个住宅项目[4] - 泊寓运营实现全面自动化 项目前台GOP利润率长期保持在89%以上[4] 战略合作 - 与深圳地铁置业集团签署深铁项目租赁运营合作框架协议[5] - 与深铁合作开展全球首例机器人自主搭乘地铁配送货试点[5] - 未来将在TOD综合开发 商业运营 工程代建等领域探索更多合作机会[5] 行业地位 - 经营效益保持行业前列[1] - 长租公寓规模 效率 纳保量保持行业第一[3] - 保持行业领先的存量住宅市场拓展能力[3]

财务表现与债务管理 - 2025年上半年实现营收1053亿元，其中销售收入近700亿元[1] - 销售回款率超100%，大宗交易签约金额超60亿元，盘活存量资源回款近60亿元[1] - 2023年以来累计盘活可售货值近800亿元，完成243.9亿元公开债偿还，2027年前无境外公开债到期[1] 业务运营与产品战略 - 上半年高质量交付超4.5万套房屋，超50个项目实现"交付即交证"[2] - 多地项目开盘去化率超90%，成都、温州、天津等项目首开去化率超90%[1][2] - 2022年以来新项目投资兑现度达85%，平均销售毛利率达16%[2] 经营服务业务发展 - 经营服务业务全口径收入284亿元，万物云实现营收182亿元[1][3] - 长租公寓运营超27万间，超13万间纳入保障性租赁住房，服务企业客户超6200家[3] - 商业业务整体出租率超93%，物流业务服务收入同比增长43%[3] 科技应用与创新 - 图纸大模型服务内外部项目超1000个，为近百家行业伙伴提供线上审图服务[4] - 无人机和360摄像头累计完成智能巡检超32万次[4] - "飞鸽"工单系统覆盖超3000个住宅项目，泊寓项目前台GOP利润率长期保持在89%以上[4] 战略合作与生态建设 - 与深圳地铁置业集团签署租赁运营合作框架协议，深化住房租赁领域合作[5] - 与深铁集团合作开展全球首例机器人自主地铁配送试点，探索TOD开发、商业运营等多领域合作[5] - 产品能力、多场景服务能力及科技应用能力构成核心竞争力[5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 滨江集团作为“好房子”时代受益者，盈利有望逐渐修复，预计 2025 - 2027 年 eps 分别为 0.96、1.05、1.07 元，基于剩余收益模型，给予公司 2025 年目标价 11.4 元，对应 2025 年 12 倍 PE [2][8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 年公司实现营业收入 691.52 亿元，同比下降 1.83%；实现归母净利润 25.46 亿元，同比增长 0.66% [2] - 预测 2025 - 2027 年营业总收入分别为 725.5 亿元、702.79 亿元、629.82 亿元，同比增速分别为 4.9%、 - 3.1%、 - 10.4%；归母净利润分别为 29.87 亿元、32.81 亿元、33.31 亿元，同比增速分别为 17.3%、9.9%、1.5% [2] 毛利率情况 - 2024 年公司结算毛利率约 12.54%，较 2023 年下滑 4.22pcts，主要因结算的 2020、2021 年项目占比高，自持、拿地溢价率高等致毛利率低；随着 2022 年前项目结转完成，叠加公司在杭州的优势，预计毛利率有望逐渐修复 [8] 销售情况 - 2024 年公司实现销售金额 1116 亿元，同比下降 27%，其中杭州销售金额约 770 亿元，占比约 69%，已连续 7 年获杭州市场销售冠军；2024 年销售目标 1000 亿元左右，按补仓节奏预计可实现全年销售目标 [8] 投资情况 - 2024 年公司新增土地储备项目 23 个，仅 1 宗位于南京，其余在杭州，计容建面 187 万方，总地价 448 亿元，投资强度约 40%，权益地价 224 亿元，权益比 50% [8] - 2024 年下半年以来，公司在杭州获取多宗不限价优质地块，预计近期入市，在“好房子”时代市场化定价下，项目或能兑现超预期利润 [8] - 截止 2024 年底，公司土地储备中杭州占 70%，浙江省内非杭州二三线城市占比 20%，浙江省外占比 10% [8]