行业与公司 * 涉及的行业：智能手机行业、存储芯片（内存）行业[1] * 涉及的公司：高通（Qualcomm）及其中国安卓客户[1] 核心观点与论据 * **核心观点：存储芯片短缺正对智能手机出货量造成显著压力**[1] * **论据1：** 当前存在严重的内存（Memory）短缺问题[1] * **论据2：** 该问题对低端智能手机机型的影响更为显著[1] * **论据3：** 部分高通的中国安卓客户已因内存供应不足，被迫推迟产品发货[1] 其他重要内容 * **风险预警：** 存储芯片短缺问题可能随时间推移进一步加剧[1]

文章核心观点 - 存储芯片（尤其是DRAM）现货价格在过去几个月飙升超过600%，引发市场关于“超级周期”的叙事，并导致股市出现显著分化：存储芯片制造商股价大幅上涨，而下游消费电子、手机和PC产业链公司则因成本上升和产量受限面临盈利压力 [1][3][4] DRAM与NAND价格及市场动态 - DRAM现货价格在过去几个月内飙升超过600% [1][4] - 以2025年2月10日为基准，DRAM和NAND价格均自去年秋季以来大幅飙升 [4] - AI正在为NAND芯片和其他存储产品创造新的需求，尽管智能手机和汽车等终端产品需求依然疲软 [4] 存储芯片制造商表现 - 存储芯片制造商成为科技股中的突出赢家，其股票指数自9月底以来上涨超过160% [1] - SK海力士作为英伟达HBM关键供应商，股价自去年9月底以来暴涨超过150% [3] - 生产常规芯片的厂商涨幅更为惊人：日本铠侠控股和台湾南亚科技在此期间均上涨约280%，而闪迪涨幅超过400% [3] 下游终端制造商面临的困境 - 全球消费电子制造商相关指数自9月底以来下跌12% [1] - 存储芯片短缺限制产量，产品价格上涨侵蚀利润，这些问题在企业财报和电话会议中被频繁提及 [3] - 高通因警告内存约束将限制手机生产，其股价在上周四下跌逾8% [1] - 任天堂在提示短缺将对利润率造成压力后，次日股价创18个月来最大单日跌幅 [1] - 大型PC品牌、苹果供应商以及罗技等PC外设厂商的股价因盈利能力担忧出现下滑或前景黯淡 [3] 市场对供给紧张持续时间的预期与分歧 - 市场当前估值很大程度上预期供应中断将在一到两个季度内恢复正常 [1][5] - 有基金经理认为行业紧张状况可能持续，甚至贯穿今年或持续到年底，实际持续时间可能超过市场普遍预期 [1][5] - 从历史上看，存储芯片周期通常持续3-4年，而当前周期在长度和幅度上都已超过以往周期，且未见需求势头减弱迹象 [5] - 市场关注点已从确认供应紧张转向对供应紧张持续时间的质疑 [3] 产业链的重新定价与公司应对能力 - 资金正在围绕成本传导能力与供给保障能力对相关公司进行重新定价 [1] - 投资者对不同公司应对供应危机能力的判断已出现明显分化，体现在股价表现上 [5] - 终端厂商的潜在应对策略包括：锁定供应、向消费者提价或重新设计产品以减少存储器用量 [5]

文章核心观点 - 高盛警告市场正面临过去15年来最严重的存储芯片供应短缺，预计2026-2027年DRAM、NAND和HBM供需缺口将大幅扩大，核心驱动力是AI服务器需求的爆发式增长[1][3] - 尽管行业景气度确定性极强，但个股估值出现分化，高盛在看好行业的同时，下调了美光评级至中性，认为其利好已被价格消化，并推荐三星电子、SK海力士等标的[1][3][15] DRAM市场供需分析 - **需求端：服务器需求爆发，移动与PC需求疲软** - 服务器DRAM（不含HBM）需求预期被上调，2026年/2027年增长率预计分别达到39%和22%[5] - 包含HBM在内，服务器相关DRAM需求将占全球总需求的53%和57%，成为最重要驱动力[5] - 移动DRAM需求增速预计将从高两位数大幅放缓至2026年的7%，PC DRAM需求增速仅为5%[6] - 2026年/2027年移动DRAM需求预期被下调7%/7%，PC DRAM需求预期被下调3%/5%[6] - **供应端：产能增长受限** - 预计2026年/2027年全球DRAM供应增长21%/19%，较之前预期仅小幅上调[7] - 主要供应商洁净室空间有限，短中期内难有大幅产能增长，三星P5和海力士龙仁工厂可能要到2027年下半年才能量产[7] - **供需缺口预测** - 大幅上调DRAM供应短缺预期，预计2026年和2027年供不应求幅度将达到4.9%和2.5%，远超此前预期的3.3%和1.1%[4] - 2026年的供应短缺将是过去15年以来最严重的一次[4] NAND市场供需分析 - **需求端：企业级SSD与AI架构驱动增长，消费端疲软** - 企业级SSD需求强劲，2026年/2027年需求预期被上调14%/14%，预计增长率将达到58%/23%，占全球NAND需求比重升至36%/39%[8] - 英伟达ICMSP架构将创造大量新增需求，仅Rubin平台就将在2026年/2027年带来29EB/79EB的增量NAND需求，占总需求的3%/6%[9] - 移动NAND需求显著疲软，2026年/2027年需求预期被下调6%/7%，2026年移动NAND需求预计首次出现零增长[10] - PC端客户SSD需求2026年同样预计零增长，为历史最低水平[10] - **供应端：供应增长有限，注重技术迁移** - 预计2026年/2027年全球NAND供应增长18%/18%[10] - 主要供应商将重点放在DRAM资本支出上，NAND方面更注重向更高层数3D NAND技术迁移，而非大幅增加晶圆产能[10] - **供需缺口预测** - NAND市场供需格局大幅收紧，预计2026年/2027年供不应求幅度为4.2%/2.1%，高于此前预期的2.5%/1.2%[8] - 这将是NAND行业历史上最大规模的短缺之一[8] HBM市场分析 - **市场规模与需求结构** - 将2026年/2027年HBM总体可寻址市场（TAM）预期上调8%/9%，至540亿美元/750亿美元[11] - ASIC的HBM需求加速，2026年/2027年需求分别被上调27%/14%，预计将占HBM需求的33%/36%[12] - GPU的HBM需求仅被小幅上调1%/5%[12] - **供需缺口预测** - 尽管上调了行业HBM产能预期，但由于需求上调幅度更大，预计2026年/2027年HBM行业供不应求幅度将达到5.1%/4.0%，远高于此前预测的0.7%/1.6%[12] - 预计到2026年底，行业HBM产能将达到约51.5万片/月，2027年底达到59.5万片/月[12] - **主要厂商表现** - SK海力士预计将保持约52%的市场份额领先地位[13] - 三星HBM业务在去年下降15%的低基数上，2026年预计增长157%，收入将接近150亿美元[12][13] 极端情景压力测试 - **BOM成本大幅上升** - 到2026年三季度，iPhone的DRAM和NAND成本预计将达到总物料清单（BOM）的约23%，为2010年以来最高水平[14] - 三星Galaxy S系列的存储器成本占比预计将达到约29%[14] - 戴尔XPS系列PC的存储器成本预计将达到总BOM的17%[14] - **需求韧性验证** - 即使在智能手机出货量同比下降11%、单机DRAM容量增长仅9%、PC出货量下降10%、单机DRAM容量增长仅5%的极端负面情景下，2026年DRAM需求增长仍能达到21%，行业供不应求仍有1.7%[14] - 这证实了即使在高度负面情景下，DRAM行业供需仍将保持紧张[14] 主要公司观点与投资建议 - **三星电子** - 因其在传统存储器领域的超大敞口而成为关键受益者，评级为买入[15][16] - 预计2026年传统DRAM定价将同比上涨约176-184%，运营利润率将达到71%/66%（2026年/2027年）[16] - 预计2026年营业利润将同比增长逾四倍，达到180万亿韩元以上[16] - **SK海力士** - 评级为买入，凭借在AI存储器领域的稳固领先地位[15][17] - 预计2026年DRAM运营利润率接近80%、NAND超过40%，ROE预计将超过70%[17] - **美光科技** - 评级被下调至中性，目标价235美元，理由是“大部分利好已被价格消化”[1][3][18] - 尽管认可其在HBM产品路线图上的执行能力，预计占据约20%市场份额，但认为当前估值下风险回报大致平衡[18] - **设备与材料公司** - 东京电子（买入）在领先DRAM制造工具中拥有相对较高市场份额[18] - Ulvac（买入）是DRAM（特别是三星）资本支出的关键受益者[18] - Disco（买入）在HBM研磨和切割工具中占据主导市场份额[18]

核心观点 - 高盛警告市场正面临过去15年来最严重的存储芯片供应短缺，预计2026-2027年DRAM、NAND和HBM三大品类供需缺口将大幅扩大 [1] - 服务器需求（尤其是AI驱动）是支撑行业景气的核心动力，即使PC和智能手机需求大幅下滑，市场紧张格局仍将维持 [1][3][11] - 行业景气度确定性高，但个股估值分化加剧，三星电子和SK海力士等标的被认为比美光更具配置价值 [1][12][13] DRAM市场供需分析 - **供应缺口创纪录**：预计2026年和2027年DRAM供不应求幅度将达4.9%和2.5%，其中2026年的短缺将是过去15年最严重的一次 [2] - **需求结构剧变**：服务器需求成为核心驱动力，预计2026/2027年服务器DRAM（不含HBM）需求增长39%和22% [3] - 包含HBM后，服务器相关DRAM需求将占全球总需求的53%和57% [3] - **传统需求疲软**：预计2026年移动DRAM需求增速将放缓至7%，PC DRAM需求增速为5% [4] - 高盛将2026/2027年移动DRAM需求预期下调7%/7%，PC DRAM需求预期下调3%/5% [4] - **供应增长受限**：预计2026/2027年全球DRAM供应增长21%/19%，仅较前预期小幅上调 [4] - 产能扩张受限主因主要供应商洁净室空间有限，三星P5和海力士龙仁工厂可能要到2027年下半年才能量产 [5] NAND市场供需分析 - **供应缺口显著**：预计2026/2027年NAND供不应求幅度为4.2%/2.1%，这将是NAND行业历史上最大规模的短缺之一 [5] - **企业级SSD需求强劲**：预计2026/2027年企业级SSD需求增长58%/23%，占全球NAND需求比重将升至36%/39% [5] - **AI创造新增量**：英伟达ICMSP架构将创造大量新增需求，仅Rubin平台就将在2026/2027年带来29EB/79EB的增量NAND需求，占总需求的3%/6% [6] - **消费端需求疲软**：预计2026年移动NAND需求将首次出现零增长，PC端客户SSD需求在2026年同样预计零增长 [7] - 高盛将2026/2027年移动NAND需求预期下调6%/7% [7] - **供应增长温和**：预计2026/2027年全球NAND供应增长18%/18%，供应商更注重技术迁移而非晶圆产能增加 [7] HBM市场展望 - **市场规模上调**：将2026/2027年HBM总体可寻址市场预期上调至540亿美元/750亿美元 [8] - **ASIC需求加速**：预计ASIC将在2026/2027年占HBM需求的33%/36% [9] - 高盛将2026/2027年ASIC的HBM需求分别上调27%/14% [9] - **供需持续紧张**：尽管产能预期上调，但需求上调幅度更大，预计2026/2027年HBM行业供不应求幅度将达5.1%/4.0% [9] - 预计到2026年底行业HBM产能将达到约51.5万片/月，2027年底达到59.5万片/月 [9] - **厂商表现分化**：三星HBM业务在2026年预计增长157%，收入将接近150亿美元 [9] - SK海力士预计将保持约52%的市场份额领先地位 [9] 成本与需求韧性分析 - **BOM成本飙升**：预计到2026年三季度，iPhone的DRAM和NAND成本将占总BOM约23%，为2010年以来最高 [10] - 三星Galaxy S系列的存储器成本占比预计将达到约29% [10] - PC（以戴尔XPS系列为样本）存储器成本预计将达到总BOM的17% [11] - **需求具备韧性**：即使在智能手机出货量同比降11%、PC出货量降10%的极端负面情景下，2026年DRAM需求增长仍能达到21%，行业供不应求仍有1.7% [11] 主要公司观点 - **三星电子**：因其在传统存储器领域的超大敞口成为关键受益者，预计2026年传统DRAM定价同比上涨约176-184%，运营利润率达71% [12] - 预计2026年营业利润同比增长逾四倍，达到180万亿韩元以上，ROE接近30% [12] - **SK海力士**：预计2026年DRAM运营利润率接近80%、NAND超过40%，ROE预计将超过70% [12] - **美光科技**：评级被下调至中性，目标价235美元，理由为“大部分利好已被价格消化” [1][13] - 尽管认可其HBM执行能力，预计占据约20%市场份额，但认为当前估值下风险回报大致平衡 [13] - **设备供应商**：东京电子在领先DRAM制造工具中拥有较高市场份额 [13] - Ulvac是DRAM（特别是三星）资本支出的关键受益者 [13] - Disco在HBM研磨和切割工具中占据主导市场份额 [13]

核心观点 - 高盛警告市场正处于过去15年来最严重的存储芯片供应短缺前夜，预计2026-2027年DRAM、NAND和HBM三大品类供需缺口均大幅扩大 [1] - 服务器需求（尤其是AI相关）是驱动供应紧张的核心力量，即使智能手机和PC需求大幅下滑，强劲的服务器需求仍能维持市场紧张格局 [1][3] - 行业景气度确定性强，但个股估值分化加剧，三星电子、SK海力士等标的被视作更具配置价值，而美光评级被下调至中性 [1][10] DRAM市场展望 - 预计2026年和2027年DRAM供不应求幅度将达4.9%和2.5%，其中2026年的短缺将是过去15年以来最严重的一次 [2] - 需求端：服务器需求是核心驱动力，预计2026年/2027年服务器DRAM（不含HBM）需求增长39%/22%，若包含HBM，服务器相关DRAM需求将占全球总需求的53%和57% [3] - 需求端：移动和PC需求疲软，预计2026年移动DRAM需求增速为7%，PC DRAM需求增速为5%，高盛将2026年/2027年移动DRAM需求预期下调7%/7%，PC DRAM需求预期下调3%/5% [4] - 供应端：预计2026年/2027年全球DRAM供应增长21%/19%，上行空间有限，主要因主要供应商洁净室空间有限，三星P5和海力士龙仁工厂可能要到2027年下半年才能量产 [4] NAND市场展望 - 预计2026年/2027年NAND供不应求幅度为4.2%/2.1%，这将是NAND行业历史上最大规模的短缺之一 [5] - 需求端：企业级SSD需求强劲增长是主要推动力，预计2026年/2027年企业级SSD需求增长58%/23%，占全球NAND需求比重升至36%/39% [5] - 需求端：英伟达ICMSP架构将创造大量新增需求，预计仅Rubin平台就将在2026年/2027年带来29EB/79EB的增量NAND需求，占总需求的3%/6% [5] - 需求端：移动和PC端需求疲软，预计2026年移动NAND需求将首次出现零增长，PC端客户SSD需求在2026年同样预计零增长 [6] - 供应端：预计2026年/2027年全球NAND供应增长18%/18%，供应商更注重技术迁移而非大幅增加晶圆产能 [6] HBM市场展望 - 高盛将2026年/2027年HBM总体可寻址市场规模预期上调至540亿美元/750亿美元 [7] - 需求端：ASIC需求加速，预计ASIC将在2026年/2027年占HBM需求的33%/36%，高盛将这两年ASIC的HBM需求分别上调27%/14% [7] - 供需缺口：尽管上调了产能预期，但由于需求上调幅度更大，预计2026年/2027年HBM行业供不应求幅度将达5.1%/4.0% [7] - 供应与竞争：预计到2026年底行业HBM产能达51.5万片/月，三星HBM业务2026年收入预计接近150亿美元，SK海力士预计将保持约52%的市场份额领先地位 [8] 成本与需求韧性分析 - 存储器成本在终端设备BOM中占比大幅上升，预计到2026年三季度，iPhone的DRAM和NAND成本将占总BOM约23%，三星Galaxy S系列占比约29%，戴尔XPS系列PC占比17% [9] - 即使在高度负面的情景下（智能手机出货量同比降11%，PC出货量降10%等），2026年DRAM需求增长仍能达到21%，行业供不应求仍有1.7%，证实供需格局具备韧性 [9] 重点公司观点 - **三星电子**：因其在传统存储器领域的超大敞口成为关键受益者，预计2026年传统DRAM定价同比上涨约176-184%，运营利润率达71%，2026年营业利润同比增逾四倍至180万亿韩元以上 [10][11] - **SK海力士**：预计将实现空前的利润率水平，2026年DRAM运营利润率接近80%、NAND超过40%，ROE预计超过70% [11] - **美光科技**：评级被下调至中性，目标价235美元，理由为“大部分利好已被价格消化”，尽管认可其HBM执行能力，但认为当前估值下风险回报大致平衡 [1][12] - **设备公司**：看好东京电子在领先DRAM制造工具中的市场份额；推荐Ulvac作为DRAM资本支出的关键受益者；看好Disco在HBM研磨和切割工具中的主导市场份额 [12]

公司产品规划 - 英伟达很可能计划在2026年不推出任何新款游戏显卡 [1] - 英伟达目前已完成了RTX 50 Super系列显卡的设计 [1] 公司生产与供应链 - 当前存储芯片短缺问题迫使公司不得不降低RTX 50 Super系列产品的生产优先级 [1] - 公司目前正优先保障其AI芯片的存储供应 [1]

美股芯片巨头财报季表现 - 美国芯片巨头高通在美股盘前交易中股价一度暴跌超12%，截至发稿跌幅仍达11.18% [1][3] - 英国芯片设计巨头Arm在美股盘前交易中股价一度大跌超8% [1][9] 高通最新财报业绩 - 2026财年第一财季营收为122.5亿美元，同比增长5%，略超市场预期的122.1亿美元 [6] - 调整后净利润为37.81亿美元，同比下降1% [6] - 调整后每股收益为3.50美元，同比增长3%，高于预期的3.41美元 [6] - 手机业务营收为78.2亿美元，同比增长3% [6] - 物联网业务营收为16.9亿美元，同比增长9% [6] - 汽车业务营收为11亿美元，同比大增15% [6] 高通业绩指引与市场反应 - 公司预计2026财年第二财季营收在102亿至110亿美元之间，调整后每股收益在2.45美元至2.65美元之间 [8] - 市场分析师一致预期第二财季营收为111.1亿美元，每股收益为2.89美元，公司指引不及预期 [8] - 业绩指引不及预期导致股价大幅下跌，公司特别指出2026年第二财季手机芯片收入指引降至60亿美元 [1] 业绩不及预期的核心原因 - 全球存储芯片供给偏紧与价格上行是主要原因 [8] - AI数据中心对存储需求抬升，挤压了手机OEM的供给与成本空间 [8] - 部分客户因此下调备货与渠道库存，拖累短期芯片订单 [8] - 高通CEO指出，手机行业正面临严重的内存短缺，已观察到多家厂商减少手机生产计划并清理渠道库存 [8] - 由内存短缺和涨价引发的行业调整，很可能贯穿本财年剩余时间 [8] 行业影响与供应链动态 - 高通是全球最大智能手机芯片供应商之一，其财报是半导体行业供需动态的重要风向标 [9] - 存储芯片厂商将制造产能重新导向HBM以满足AI数据中心需求，导致用于手机的存储芯片短缺和价格上涨，这可能定义整个财年手机行业的整体规模 [9] - Counterpoint Research预测，DRAM价格上涨将持续推升手机物料成本，低、中、高价位段机型成本分别增加约25%、15%与10%，且至2026年第二季可能再增10%到15% [10] - 瑞银分析显示，为完全对冲内存涨价影响，中低端手机平均售价需上调17%，旗舰和高端手机需上调7% [10] - 在较低价格段，手机价格上调空间有限，若成本无法完全转嫁，OEM可能调整产品策略，部分低SKU出货量已有所缩减 [10] - 存储芯片厂商扩产周期漫长，新建工厂并完成设备装配调试通常耗时超过一年 [10] Arm的财报表现与市场关注点 - 在截至2025年12月31日的第三财季，Arm营收同比增长26%至12.4亿美元，略高于分析师预期的12.3亿美元 [9] - 公司给出的第四财季营收指引中值为14.7亿美元，高于市场平均预期的14.4亿美元 [9] - 但作为关键指标的“许可收入”在第三财季意外不及预期，成为引发股价抛售的导火索 [9] - Arm管理层认为，供应链约束更可能首先出现在低端机型，而低端产品对应的版税水平更低，因此对公司的冲击可控 [9]

公司业绩与市场反应 - 高通股价在周四盘前交易中大跌超过10% 年内累计下跌近13% 报133美元 [1] - 公司对截至3月的第二财季给出疲软业绩预测 营收指引区间为102亿美元至110亿美元 低于分析师平均预期的112亿美元 [1] - 第二财季调整后每股收益指引区间为2.45美元至2.65美元 同样低于分析师平均预测的2.89美元 [1] - 第一财季（截至2025年12月28日）营收为122.5亿美元 同比增长5% 略高于分析师平均预期的121.8亿美元 [1] - 第一财季调整后净利润为37.8亿美元 同比下降1% [1] - 第一财季调整后每股收益为3.50美元 高于分析师平均预期的3.40美元 [1] 业绩展望与业务挑战 - 疲软的业绩预测加剧了市场对存储芯片短缺导致价格上涨 并进一步抑制手机需求的担忧 [1] - 公司表示 由于存储芯片供应紧张且价格大涨 部分客户的手机产量将低于预期 [2] - 公司首席执行官指出 短期内手机芯片业务展望受到全行业存储芯片供应受限的影响 [2] - 尽管公司正推动业务转型 增加面向汽车、个人电脑和数据中心的芯片销售以实现多元化 但这些新业务的规模仍不足以弥补手机芯片市场放缓 [2] 市场需求与公司观点 - 公司首席执行官在声明中表示 仍对高端智能手机的需求感到鼓舞 [2] - 公司指出 高端手机仍有需求 [2]

公司业绩与市场表现 - 高通股价在周四盘前大跌超10%，年内累计下跌近13%，报133美元 [1] - 公司对截至3月的第二财季给出疲软业绩预测，营收指引为102亿美元至110亿美元，低于分析师平均预期的112亿美元 [1] - 第二财季调整后每股收益指引为2.45美元至2.65美元，同样低于分析师平均预测的2.89美元 [1] - 第一财季（截至2025年12月28日）营收为122.5亿美元，同比增长5%，好于分析师平均预期的121.8亿美元 [1] - 第一财季调整后净利润为37.8亿美元，同比下降1% [1] - 第一财季调整后每股收益为3.50美元，好于分析师平均预期的3.40美元 [1] 业务现状与挑战 - 公司表示，由于存储芯片供应紧张且价格大涨，部分客户的手机产量将低于预期 [2] - 公司首席执行官指出，短期内手机芯片业务展望受到全行业存储芯片供应受限的影响 [2] - 尽管公司正推动业务转型，增加面向汽车、个人电脑和数据中心的芯片销售以实现多元化，但这些新业务的规模仍不足以弥补手机芯片市场的放缓 [2] 行业与需求环境 - 市场担忧存储芯片短缺导致价格上涨，并进一步抑制手机需求 [1] - 公司对高端智能手机的需求仍感到鼓舞，高端手机领域仍有需求 [2]

公司业绩与财务表现 - 公司对当前财季（第二财季）营收给出平淡展望，预计营收为102亿至110亿美元，低于分析师平均预估的112亿美元 [1] - 公司预计当前财季（第二财季）剔除部分项目后每股收益为2.55美元，低于分析师平均预估的2.89美元 [1] - 截至12月28日的第一财季，公司营收同比增长5%，达到约123亿美元，与分析师的122亿美元预估基本一致 [2] - 公司第一财季剔除部分项目后每股收益为2.78美元，低于分析师预估的3.41美元 [2] 市场展望与业务影响 - 公司担忧存储芯片短缺导致价格上涨可能抑制手机需求，特别是部分客户（尤其是中国客户）的手机产量将低于预期 [1] - 公司首席执行官表示，尽管短期内手机芯片业务展望受到全行业存储芯片供应受限的影响，但对高端智能手机的需求感到鼓舞 [1] - 公司正在推动业务转型，增加面向汽车、个人电脑和数据中心的芯片销售以实现多元化，但这些新业务的规模目前仍不足以弥补手机芯片市场的放缓 [1] 股价反应 - 公司股价在财报公布后的盘后交易中重挫约9% [1] - 公司股价今年以来已累计下跌13% [1]