公司股价表现与市场情绪 - 宁德时代午后股价上涨近5%，截至发稿涨4.86%，报505港元，成交额9.69亿港元 [1] - 摩根士丹利预期公司股价在未来15天内相对行业上涨的概率为70%至80%，认为近期股价回调使短期估值更具吸引力 [1] 行业需求与成本冲击分析 - 锂价上涨反噬中低端需求，国内中等储能项目电芯价格上涨2-3分/wh导致内部收益率下降1个百分点，当前电芯价格对应内部收益率下降4个百分点，低收益率项目开始延期 [1] - 宁德时代电池更多应用于高收益率项目和海外市场，在动力电池领域于高端车型中占比更高，成本敏感性低，因此需求冲击有限 [1] 公司经营与产能预期 - 东吴证券仍预期宁德时代今年排产1.1TWh，同比增长50%，出货量900GWh [1] - 市场过度担忧成本通胀对公司利润率的压力，这些成本终将转嫁出去，公司在前次锂价上行周期中已证明其成本转嫁能力 [1] - 公司锂矿预期将于短期内恢复生产 [1]

公司股价表现与市场情绪 - 宁德时代股价午后涨近5%，截至发稿涨4.86%，报505港元，成交额9.69亿港元 [1] - 摩根士丹利预期公司股价在未来15天内相对行业上涨的机率约70%至80%，认为近期股价回调使短期估值更具吸引力 [1] 行业需求与成本分析 - 锂价上涨反噬中低端需求，国内中等储能项目电芯价格上涨2-3分/wh导致IRR下降1个百分点，当前电芯价格对应IRR下降4个百分点，低收益率项目开始延期 [1] - 市场过度担忧成本通胀对公司利润率的压力，摩根士丹利认为这些成本终将转嫁出去 [1] 公司业务结构与竞争优势 - 宁德时代电池更多应用于高收益率储能项目和海外市场，在动力电池端于高端车型中占比更高，成本敏感性低，因此需求冲击有限 [1] - 公司在前次锂价上行周期中已证明其成本转嫁能力 [1] 公司运营与生产展望 - 东吴证券仍预期公司今年排产1.1TWh，同比增长50%，出货量900GWh [1] - 摩根士丹利预期公司锂矿将于短期内恢复生产 [1]

锂价走势与成本影响 - 今年以来锂价已上涨46% [2] - 锂价上涨估计将令电池厂商每千瓦时成本上升32元人民币 [2] - 电池企业可以将大部分与金属相关的成本转嫁至下游，并分摊部分的非金属成本通胀 [2] 锂需求与价格前景 - 估计今年首季锂需求将保持韧性，部分传统旺季需求或提前至首季释放 [2] - 锂价可能在第二季因电动车需求转弱而回落 [2] - 如果储能系统需求最终表现更强劲，锂价或于下半年维持较长时间的高位 [2] 供应链与行业财务展望 - 对短期供应链原材料价格上升的前景转趋更为乐观 [2] - 预期原材料价格上升有助改善锂及正极材料企业的财务表现 [2] 行业偏好与催化剂观察 - 行业偏好依次为：锂、磷酸铁锂正极、电池、电解液(六氟磷酸锂)、隔膜、电池部件、镍钴锰酸锂正极及负极 [2] - 对电池企业启动30日下行催化剂观察 [2] - 维持对锂企业的90日正面看法 [2] 宁德时代个股观点 - 基于成本上升、电动车销售疲弱引发忧虑，以及资金流动导致的沽压，导致宁德时代近期表现逊色 [2] - 认为宁德时代的弱势将于短期内持续，提供良好的买入机会 [2]

研报核心观点 - 花旗首次给予建滔积层板“增持”评级，给予德昌电机控股“中性”评级，评级差异源于铜价上涨对两家公司盈利前景造成的分化影响 [1] 行业背景与价格变动 - 2025年第四季度铜价按年飙升22%，按季上升约14% [1] 建滔积层板 - 公司为全球最大覆铜面板制造商，市占率约16% [1] - 公司有望将铜等原材料成本上涨转嫁予下游客户 [1] - 成本转嫁能力预计将带动公司盈利加速增长 [1] 德昌电机控股 - 公司为全球最大汽车微电机制造商，市占率超20% [1] - 公司面对成本上涨的议价能力相对较弱 [1] - 铜价上涨预计将对公司盈利造成压力 [1]

公司业务与成本结构 - 公司生产显示驱动芯片需要使用黄金 [1] - 公司生产所用黄金成本基本可转嫁至下游客户 [1] - 黄金价格波动的主要风险由下游客户承担 [1] - 黄金价格波动对公司产品毛利影响不大 [1]

核心观点 - 2025年美国对日本汽车零部件的关税从2.5%跃升至15%，对日本汽车供应链，尤其是利润微薄的中小供应商造成了系统性冲击，迫使行业进行供应链重构和艰难的生存博弈 [1] 关税影响与成本转嫁现状 - 在受关税直接影响的32家汽车零部件制造商中，仅约40%（13家）成功将额外成本转嫁给客户，剩余六成企业陷入谈判僵局、尚未行动或放弃转嫁 [1] - 成本转嫁能力在半年内有所改善，从2024年夏季调查的30%上升至40%，这主要得益于日本政府加强《下请法》执法，而非市场自发调整 [1] - 日本汽车工业呈严苛的金字塔结构，利润常年在3%到5%之间的底层中小供应商承受了主要冲击，15%的额外出口成本对其构成生存威胁 [1] - 成本转嫁谈判艰难且复杂，12家公司仍在“考虑”是否转嫁，5家已提交提案或获口头认可但尚未实际提价，谈判是多线程的拉锯战 [5][6][7] - 即便达成转嫁协议，提价也可能滞后数月甚至数季度，企业需用自有资金垫付关税差额，面临巨大的现金流压力 [8][9] 主要企业的应对策略 - **一级供应商的差异化策略**：全球领先的液压减震器制造商KYB表示与OEM的价格谈判进展“比预期要快”，反映出谈判艰难 [2]；世界前五大轴承制造商之一的NTN则果断宣布将所有额外成本纳入产品定价，展现出主动切割风险的策略转向 [2][4] - **产能转移与本土化投资**：为规避关税，企业寻求供应链重构，两家公司已决定或正在增加在美投资，另有7家明确考虑扩大海外产能 [18][19]；普利司通轮胎采取“就地扩产”模式，对现有美国工厂追加投资，目标在2027年前将乘用车轮胎产能提升200万条，并计划在2025财年内实现90%的成本转嫁率 [23][24][25] - **内部挖潜与效率提升**：车载电机领域的隐形冠军三叶公司通过优化生产流程、降低能耗等手段，将关税的实际影响“减半” [28]；另有9家公司正在评估通过提高工厂利用率来应对成本压力 [28] 市场环境与竞争压力 - 日本三大整车厂（丰田、本田、日产）在美国市场面临特斯拉及本土品牌的激烈价格战，难以将全部关税成本转嫁给消费者，因此选择自行消化部分成本后再将压力传导给供应商 [12][13][14] - 成本传导并非均等，供应商的议价能力取决于其产品的不可替代性，技术独占、专利壁垒高的部件供应商能争取更多，而通用件、可替代性强的产品供应商则被迫承受更多压力 [15][16] 地缘政治与供应链风险 - 除关税外，地缘政治风险加剧了供应链挑战，稀土供应中断影响了永磁电机、传感器等关键零部件生产，而中资半导体企业安世半导体的突然暂停发货导致车规级芯片断供 [28] - 在43家受访供应商中，13家已确认受到芯片短缺直接影响，10家预判未来会受影响，本田汽车部分产线已因此暂停或减产 [28] - 在报告受地缘政治冲击的23家企业中，70%正在重新评估风险管理计划，考虑增加冗余、分散采购以应对“即时生产”模式在不确定环境中的脆弱性 [28][39] 行业结构与长期挑战 - 日本全国有超过两万家汽车零部件制造商，其中90%是中小微企业，它们在当前环境中缺乏全球布局能力和议价筹码，生存边缘被挤压 [50] - 长期的成本压力正在破坏整车厂与供应商之间原有的产业信任，供应商开始怀疑合作关系的可持续性，信任破裂可能需十年重建，而供应链重构窗口可能只有两三年 [33][34] - 行业被迫从“效率优先”转向“安全优先”，这可能导致“双源采购”、“近岸外包”等策略普及，但相关成本最终将由终端消费者或底层供应商承担 [37][40][41] - 企业面临短期生存与长期转型的矛盾，技术突破（如研发无稀土电机、芯片本土化设计）需要时间，而关税压力是即时的 [58][59][60]

公司业绩与成本转嫁 - 公司产品平均售价已上涨8%至10%至每瓦时31分人民币，主要原因是近期原材料价格上涨 [1] - 该行视有关发展为成功的成本转嫁，对公司毛利率影响有限 [1] 公司盈利前景 - 该行对公司今年实现转亏为盈信心不变 [1] - 预计公司明年及后年净利润率将达到4%及5% [1] 投资评级与目标价 - 该行把公司目标价由18港元上调至20港元 [1] - 投资评级为跑赢大市 [1]

行业痛点与背景 - 女装品类退货率常年维持在30%至50%，部分网红店铺退货率更高[3] - “试穿即退”的退货行为比例超过六成[3] - 高退货率导致退回衣物常残留口红印、食物油渍甚至出现破损，严重影响二次销售[3] 吊牌设计演变与功能 - 出现“巨型吊牌+防拆设计”的常见配置，吊牌尺寸增大至堪比餐垫，多件叠加厚度如同工具书[1] - 防拆工艺升级，采用双向卡扣和粘贴式防伪标签，拆卸后无法复原，部分带有唯一编号或品牌标识[1] - 部分品牌使用拉链密码锁设计，消费者需确认收货后才能获得解锁密码，锁具可回收重复使用[2] - 主流服装品牌如优衣库、江南布衣、迪卡侬等在吊牌中植入RFID电子标签，具备防伪、防窜货和全流程溯源功能[2] 行业应对策略与影响 - 吊牌“武装化”趋势被视为一种成本转嫁，将因信任缺失产生的防损成本通过复杂设计分摊给消费者[3] - 业内观点认为真正的创新应回归产品本身，通过精准尺码、得体版型和过硬面料从根源上降低退货意愿[3] - 建议行业建立更完善的退货识别与管理机制，例如对高频“恶意退货”用户实施分级管理并拉入黑名单[3] - 商家反映生意越来越难做，几乎无利可图，凸显高退货率对经营利润的挤压[2]

关税现状与趋势 - 美国有效关税率已升至18%以上[1] - 预计2026年中期稳定在15%左右[1][9] - 对中国商品关税范围30%-40% 对其他国家商品关税范围10%-15%[9] 通胀传导机制 - 关税成本转嫁存在时间滞后性 尚未在官方通胀数据中显著体现[1][6] - 企业开始通过提价转嫁成本 费斯托工具8月1日起对轨道砂光机涨价6%[1] - 低频次购买商品比高频次商品更慢反映在CPI中[6] 价格传导案例 - 欧洲制造产品面临15%关税 费斯托通过6%涨价维持利润[2] - 进口电动工具价格因运输仓储零售等成本增加50%-60%[2] - 6%的涨价理论上可覆盖关税成本并保护利润[2] 进口行为变化 - 2025年3月美国进口量激增 企业提前囤积库存规避关税[6] - 消费者在关税生效前进行抢购[6] - 关税影响需数周至数月才能完全显现[6] 汇率影响 - 美元对欧元贬值11% 对日元贬值6% 对英镑贬值7%[6] - 美元贬值与关税提高同时发生 与预期相反[6] - 出口商美元对冲最多维持一年 最终需提高美元报价[7] 宏观经济影响 - 关税预计使美国GDP增速下降约1个百分点[1][9] - 消费者价格指数最终将比无关税情景下高出约1个百分点[1][9] - 美元走弱使进口商更难消化关税成本[7][9]

锂矿停产事件影响 - 宁德时代枧下窝锂矿停产 可能为中国政府反内卷举措的一部分 [1] - 供应中断情绪预计推动锂价升至超过8万元人民币/吨 随后回落至7万-8万元/吨交易区间 [1] 锂价波动对宁德时代影响 - 锂价每吨上涨1万元可能导致宁德时代毛利率水平面临约4%下行风险 假设公司完全承担成本压力 [1] - 若锂价继续意外上涨 电池企业预计将寻求成本上涨转嫁给下游客户 [1]