报告行业投资评级 - 报告对证券行业给予“买入”评级，重点推荐中信证券、国泰海通、中金公司等头部券商，以及财通证券、长江证券等中小券商 [4] 报告的核心观点 - AI驱动硬科技项目供给扩张，叠加长期资金入场和多元退出渠道改善，私募股权行业进入结构性修复 [2] - 券商系PE依托集团信用和“三投”资源，在募资、项目获取和退出方面具备竞争优势，有望在行业集中度提升中受益 [3] - 另类子直投业务正由资本投入期转向价值兑现期，前期布局的科技项目进入退出窗口，利润弹性有望率先释放 [3] - 科技IPO供给与二级市场估值共同决定保荐跟投的收益弹性，科创板全面跟投和创业板特定情形跟投机制放大账面收益 [4] 根据相关目录分别总结 一、科技变革影响投资市场，资本达成“投早投小投硬科技”共识 - 中国科技产业从“互联网平台驱动”转向“硬科技驱动”，2025年IT、半导体及电子设备、生物技术/医疗健康三大领域投资金额占比分别达到14.71%、22.96%、12.81% [14] - 2026年第一季度人工智能方向融资事件近600起，总投资金额超1100亿元，同比上升185.4% [15] - 2025年种子轮、天使轮、A轮融资金额合计占比从2024年的25.42%增长至29.55% [17] - 千万级及以下投融资事件数占比从2021年53%升至2025年65% [17] - 国家创业投资引导基金设置20年存续期，投资方向锁定集成电路、人工智能等七大领域 [15] 二、私募股权：行业进入结构性修复，券商系PE地位有望突出 （一）历史复盘：募资、投资、退出与回报共同决定中国私募股权周期 - 中国私募股权市场先后经历制度起步、市场扩张、快速增长、震荡出清和结构性修复等阶段 [23] - 2023年至今，募资、投资和退出开始同步修复，行业进入结构性修复与资本循环重建期 [24] （二）科技资产供给扩张，推动股权投资进入结构性修复周期 - 2025年美国AI私人投资达到2859亿美元，是中国的23倍 [40] - 美国AI相关企业融资金额占VC投资总额超过六成 [31] - 2026年上半年美国能源行业私募股权投资交易总额同比增长80.5% [32] - 2026年第二季度美国软件行业私募股权交易额预计降至107亿美元，同比下降65.7% [32] - 2025年国资类LP认缴出资规模占比91.85%，政府类LP占比从2021年的43.88%提升至2025年的67.83% [49] - 国家级引导基金由2024年的169亿元增长为2025年的2344亿元 [49] - 2025年险资认缴出资1480.80亿元，占金融机构类LP出资比例的55.28% [52] - 银行AIC股权投资签约意向金额已突破3800亿元，2025年新增规模近1000亿元 [52] - 2026年Q1中国股权投资市场并购退出案例213笔，同比上升115.2% [57] - 行业有望进入3-5年的募资与退出修复期 [60] （三）券商系PE竞争优势有望进一步增强 - 2025年共有三家券商系PE上榜中国最受LP关注的私募股权投资机构TOP15，中金资本在管规模超6300亿元 [61][64] - 中信金石在管规模超过2350亿元 [3] - 政府投资基金子基金管理人国资占比从2015年的34.5%增至2025年的54.4% [70] - 2025年中金资本与湖南省属金融控股平台财信金控合作成立4只基金，总规模142.12亿元 [70] - 截止2025年12月31日，八家券商参与长鑫科技投资 [71] - 截止2026年8月10日，中信证券通过旗下私募投资基金持有宇树科技约4.49%股份 [71] - 政府投资基金直投项目IPO退出占比降至2025年的13.2%，并购退出比例达到86.8% [72] 三、另类投资业务：直投与跟投迎来双重成长机遇 （一）科技产业升级驱动直投业务进入价值兑现 - 2021年上市券商旗下另类子公司合计净利润达到131.7亿元，首次突破“百亿元”大关 [77] - 截止2024年6月，参与科创板跟投的26家券商中，16家处于账面浮亏状态 [78] - 2022年12月31日前，招证投资入股长鑫科技前身睿力集成，直接认缴出资3.24亿元，持股0.67% [78] - 2024年中信证券通过金石成长投资宇树科技，上市前持股约4.15% [78] - 直投项目长期偏好电子信息产业、先进制造、医疗健康等硬科技赛道 [87] - 中信证券另类子2021—2025年平均ROE接近或超过同期集团平均水平 [91] - 国泰海通另类子2021—2025年平均ROE接近或超过同期集团平均水平 [91] - 头部券商另类子公司直投项目孵化周期集中在1-4年内 [96] - 2021年券商一级子公司投资项目数量达到阶段性高点 [96] （二）受益于科技IPO扩容，看好双创板块跟投浮盈 - 2021年-2026年6月，主要券商另类子累计解禁跟投项目314个、解禁市值约292.31亿元 [4] - 科创板全面跟投机制要求跟投比例为发行人首次公开发行股票数量的2%至5%，锁定期为24个月 [106] - 创业板针对未盈利、红筹、表决权差异及高定价等特殊项目实施强制跟投，跟投比例2%-5%，锁定期24个月 [106] 四、投资建议 - 重点关注一级业务综合能力领先的头部券商：中信证券AH、国泰海通AH和中金公司H [4] - 关注直投业务突出、利润弹性较高的中小券商：财通证券和长江证券 [4] - 报告对重点公司给出具体评级和目标价，包括中国银河（买入，目标价14.24元）、华泰证券（买入，目标价25.36元）、中信证券（买入，目标价31.46元）等 [7]