事件概述 - 公司2025年一季度营业收入695.85亿元，同比减少21.1% [1] - 归母净利润119.49亿元，同比下降18.0% [1] - 扣非后归母净利润117.05亿元，同比减少28.9% [1] - 经营活动现金流量净额205.38亿元，同比减少25.9% [1] - 总资产6723.07亿元，较上年末增长0.6% [1] 煤炭业务 - 商品煤产量82.5百万吨，同比微降1.1% [2] - 煤炭销售量99.3百万吨，同比下降15.3%，其中自产煤销量78.5百万吨（-4.7%），外购煤销量20.8百万吨（-40.4%） [2] - 煤炭销售平均价格506元/吨（不含税），同比下降11.5%，其中年度长协价502元/吨（+2.4%），月度长协价541元/吨（-26.6%），现货价569元/吨（-3.7%） [2] - 自产煤单位生产成本195.8元/吨，同比微增2.3%，主要因人工成本（+6.7%）及修理费（+15.5%）增长 [2] - 煤炭分部毛利润155.1亿元（-22.8%），毛利率30.1%（+1.2pct），其中自产煤毛利150.2亿元（-38.7%），外购煤毛利1.7亿元（-68.2%） [3] 电力业务 - 总发电量504.2亿千瓦时（-10.7%），总售电量474.7亿千瓦时（-10.7%） [3] - 期末总装机容量47,505兆瓦，较年初增加1,241兆瓦，主要因收购杭锦能源及光伏项目投运 [3] - 平均售电价386元/兆瓦时（-5.6%），平均售电成本353.7元/兆瓦时（-3.1%） [3] - 发电分部毛利润32.1亿元（-21.2%），毛利率15.4%（-1.3pct） [3] 运输板块 - 铁路运输周转量72.5十亿吨公里（-11.6%），黄骅港装船量49.7百万吨（-8.8%），天津煤码头装船量9.8百万吨（-6.7%），航运货运量21.8百万吨（-35.3%） [4] - 铁路分部毛利42.1亿元（-6.0%），港口分部毛利7.5亿元（-9.5%），航运分部毛利0.6亿元（-55.9%） [4] 煤化工板块 - 聚乙烯销量92.0千吨（+2.8%），聚丙烯销量83.2千吨（+0.6%） [5] - 煤化工分部毛利润1.17亿元（+23.2%），毛利率7.9%（+1.6pct） [5] 财务质量 - 经营活动现金净流入205.38亿元（-25.9%），期末货币资金1554.01亿元（较年初+8.0%） [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为543.35/559.76/560.59亿元，对应PE分别为14.14/13.73/13.71倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [7][12] 报告的核心观点 - 中国神华2025年一季度营收和利润下降，各业务板块表现不一，煤炭、电力、运输业务承压，煤化工板块盈利改善，考虑旺季需求有望提振煤炭市场，维持“增持”评级 [1][2][12] 各业务板块总结 煤炭业务 - 产销量：2025年一季度商品煤产量8250万吨，同比微降1.1%；煤炭销量9930万吨，同比降15.3%，其中自产煤销量7850万吨，同比降4.7%，外购煤销量2080万吨，同比降40.4% [2] - 价格：煤炭销售均价506元/吨（不含税），同比降11.5%，年度长协价微增，月度长协价和现货价下降 [2] - 成本：自产煤单位成本195.8元/吨，同比微增2.3%，受人工成本和修理费增长影响 [2] - 利润：煤炭分部毛利润155.1亿元，同比减22.8%，毛利率30.1%，同比升1.2个百分点 [3] 电力业务 - 发/售电量：一季度总发电量504.2亿千瓦时，同比降10.7%；总售电量474.7亿千瓦时，同比降10.7% [4] - 电价与成本：平均售电价386元/兆瓦时，同比降5.6%；平均售电成本353.7元/兆瓦时，同比降3.1%，因燃煤采购价下降 [4] - 利润：发电分部毛利润32.1亿元，同比降21.2%，毛利率15.4%，同比降1.3个百分点 [4] 运输板块 - 运量：铁路运输周转量725亿吨公里，同比降11.6%；黄骅港装船量4970万吨，同比降8.8%；天津煤码头装船量980万吨，同比降6.7%；航运货运量2180万吨，同比降35.3% [5] - 利润：铁路分部毛利42.1亿元，同比降6.0%，毛利率40.0%，同比升1.9个百分点；港口分部毛利7.5亿元，同比降9.5%，毛利率47.4%，同比降1.2个百分点；航运分部毛利0.6亿元，同比降55.9%，毛利率8.4%，同比降2.8个百分点 [5] 煤化工板块 - 销量：聚乙烯销量92000吨，同比增2.8%；聚丙烯销量83200吨，同比增0.6% [6] - 利润：煤化工分部毛利润1.17亿元，同比增23.2%，毛利率7.9%，同比升1.6个百分点，因营业成本降幅大于营业收入降幅 [6] 财务质量 - 经营活动现金净流入205.38亿元，同比减25.9%，因煤炭、发电、运输业务收入下降；期末货币资金1554.01亿元，较年初增8.0%，资金充裕 [11] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为543.35/559.76/560.59亿元，对应PE分别为14.14/13.73/13.71倍 [12] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|338375|333283|342904|350639| |营业收入增减(%)|-1.37%|-1.50%|2.89%|2.26%| |归母净利润（百万元）|58671|54335|55976|56059| |归母净利润增减(%)|-1.71%|-7.39%|3.02%|0.15%| |每股收益(元)|2.95|2.73|2.82|2.82| |P/E|13.10|14.14|13.73|13.71|[14]