投资评级与目标价格 - 报告给予中国国贸"增持"评级 目标价为25.78元 基于2025年20倍市盈率估值 [2][5] - 当前股价为20.59元 较目标价存在25.2%上行空间 总市值207.4亿元 [5][6] 核心财务预测 - 预计2025年归母净利润129.8亿元 同比增长2.8% 2026年净利润135.1亿元 同比增长4.1% [12] - 2025年预计每股收益1.29元 2026年1.34元 2027年进一步增长至1.38元 [12] - 净资产收益率保持稳定 2025-2027年预计分别为12.9%、12.9%、12.8% [12] 中期业绩表现 - 2025年上半年营业收入18.90亿元 同比下降3.85% 归母净利润6.32亿元 同比下降8.02% [12] - 毛利率59.63% 同比下降1.25个百分点 三项费用率5.53% 同比上升0.22个百分点 [12] - 经营活动现金流净额8.43亿元 同比下降10.59% [15] 物业租赁业务详情 - 写字楼平均租金621元/平方米/月 同比下降27元 出租率92.4% 下降0.8个百分点 可出租面积20.58万平方米 [12] - 商城平均租金1315元/平方米/月 同比下降26元 出租率95.3% 下降1.6个百分点 可出租面积7.96万平方米 [12] - 公寓平均租金364元/平方米/月 同比下降4元 出租率88.7% 微降0.1个百分点 可出租面积4.68万平方米 [12] 国贸中心核心资产贡献 - 写字楼出租面积35.62万平方米 产生租金收入7.11亿元 [12] - 商城出租面积18.05万平方米 产生租金收入6.06亿元 [12] - 公寓出租面积8.01万平方米 产生租金收入0.92亿元 [12] 财务健康状况 - 净负债率-27.94% 处于净现金状态 资产负债率18.05% 较2024年同期下降7.3个百分点 [7][15] - 每股净资产9.11元 市净率2.3倍 [7] - 货币资金30.69亿元 较2024年同期下降15.02% [15] 市场表现与估值 - 近12个月绝对涨幅2% 但相对指数表现落后35个百分点 [10] - 当前市盈率15.97倍(2025年) 低于港股可比公司均值12.21倍 [12][16] - 股息率4.1%-4.9% (2025-2027年) 具备分红吸引力 [13]

公司租赁协议 - 维珍妮间接全资附属公司维珍妮智创与维珍妮投资物业订立新物业租赁协议 协议将于2025年10月1日生效 租赁期自2025年10月1日起至2026年9月30日止 为期一年 [1] - 月租为人民币21.09万元 相当于约港币22.99万元 [1] - 租赁物业位于中国广东省肇庆市肇庆新区砚阳大道8号保利和悦花园1栋的128个公寓单位 建筑面积约为14,061平方米 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入约46.5亿元 同比下降51.79% [1] - 归属于上市公司股东的净利润亏损10.08亿元 同比减亏49.2% [1] 房产开发业务 - 房产开发业务实现营业收入36.2亿元 同比下降57.42% [1] - 住宅产品实现收入34.6亿元 商务产品收入1.6亿元 [1] - 销售签约额约47.6亿元 销售签约面积约32.5万平米 [1] - 住宅产品销售签约额42.7亿元 销售面积24.9万平米 [1] - 商务产品销售签约额4.9亿元 销售面积7.6万平米 [1] 物业租赁业务 - 物业租赁业务实现营业收入7.8亿元 同比下降9.99% [1] - 市场化调整经营策略 加强客户挖掘及渠道拓展 [1] 物业经营业务 - 物业经营业务实现营业收入1.8亿元 同比下降9.61% [2] - 转让天津瑞吉酒店、惠州喜来登酒店影响收入 [2] - 推动现有项目整体规划及内容建设 提升服务水平和客户体验 [2]

核心财务表现 - 集团2025年上半年收入253.86亿港元 同比增长15.3% [1] - 股东应占溢利63.02亿港元 同比下降26.7% [1] - 每股基本盈利1.80港元 拟派中期股息每股0.39港元 [1] 物业销售业务 - 上半年物业销售收入取得升幅但相关收益减少 [1] - 主要销售项目包括油塘亲海駅、上海御沁园及北京逸翠园 [1] - 新加坡Perfect Ten项目溢利收益预计2025年下半年确认入账 [1] - 公司继续奉行审慎策略物色优质土地储备 [1] 物业租赁业务 - 香港零售及商用物业租赁行业仍然疲弱 [1] - 英国Civitas社会基础设施投资收益缓解香港市场挑战 [1] - 上半年租赁业务收入及收益较2024年同期出现轻微减幅 [1] - 长江集团中心二期已积极进行推广及租赁计划 [1] 酒店及服务套房业务 - 香港政府推动旅游业 上半年访港旅客及留宿旅客均有增长 [2] - 行业面临成本压力 酒店平均房租有所下调 [2] - 业务收入取得温和增长但相关收益略为下降 [2] - 公司正优化业务组合并推进数字化转型以提升运营效率 [2]

业绩概况 - 2025年中期恒隆集团总收入下跌18%至52.02亿港元，恒隆地产总收入下跌19%至49.68亿港元，主要受物业销售收入减少影响 [1] - 物业租赁业务收入占总收入94%，房屋出售和酒店服务业务各占3% [2] - 股东应占基本纯利方面，恒隆集团下跌7%至11.91亿港元，恒隆地产下跌9%至15.87亿港元，主要由于财务费用上升 [2] 物业销售策略 - 公司对住宅和写字楼定价保持谨慎，不采取降价策略，注重维持优质成交价 [1] - 商场运营策略追求高入驻率而非单个商铺高租金，以维持人气和整体租金水平 [1] - 上半年香港牛头角楼盘皓日售出19个单位总价1.51亿港元，武汉恒隆府售出1个单位约1000万港元 [4] 租赁业务表现 - 物业租赁业务收入整体微跌3%，内地租赁业务占比68%（29.41亿港元），香港占比32%（14.88亿港元） [2] - 内地零售物业租赁业务企稳（同比持平），办公楼租赁业务下降5%，住宅租赁业务因改造酒店出现下跌 [2] - 香港租赁业务收入跌幅从2024年全年9%收窄至2025年上半年4%，其中零售物业下降7%，写字楼下滑1%，住宅增长11% [3] 内地商场运营 - 内地10座商场整体出租率94%，超半数商场出租率提升，7家商场租金收入同比增长 [2] - 天津、武汉、沈阳恒隆广场租金收入同比下降，或因竞争和业态调整 [2] - 内地商场营业额跌幅从2024年Q3的18%收窄至2025年Q2的1%，上半年总体跌幅4% [2] 财务与债务管理 - 净负债比率33.5%，较2024年底微升0.1% [4] - 平均借贷成本从4.3%降至3.9%，人民币贷款占比从36%提升至43% [4] - 完成100亿港元银团贷款，73%债务还款年期在两年及以上，平均剩余到期日约三年 [5] 项目开发计划 - 将在内地9个城市动工11个房地产项目，香港有7个储备项目 [5] - 杭州恒隆广场Westlake 66扩建已备案，外立面从90米扩至290米，商场面积增加40% [5] - 无锡恒隆广场Center 66二期预计2025年底落成，预售即将启动 [5]

核心财务表现 - 公司总收入显著下滑 恒隆集团和恒隆地产总收入分别下跌18%和19%至52.02亿港元和49.68亿港元[1] - 物业销售收入暴跌87%至1.61亿港元 核心物业租赁收入相对稳健仅下跌3%至49.12亿港元[2] - 股东应占基本纯利下降 恒隆集团和恒隆地产分别下跌7%和9%至11.91亿港元和15.87亿港元[2] 收入结构分析 - 内地市场贡献35.02亿港元 香港市场贡献17亿港元 显示内地业务占主导地位[1] - 酒店组合收入逆势增长84%至1.29亿港元 但营业亏损扩大至3400万港元[2] - 租赁营业溢利下降4%至34.99亿港元 财务费用上升对利润造成压力[3] 业务运营状况 - 内地商场租出率保持94%高位 香港零售物业租出率分别为93%和94%[2] - 办公楼市场面临挑战 优质办公空间需求不足及供应过剩导致空置率上升[2] - 推出灵活办公空间解决方案NET•WORK 中环渣打银行大厦项目租出率达64%[3] 债务与资本结构 - 借贷总额559.72亿港元 较2024年底577.94亿港元有所下降[3] - 42%债务以人民币计价 作为对内地净投资的自然对冲安排[3] - 定息债项占比达42% 通过债券、固定利率贷款和利率掉期合约构成[3] 战略扩张举措 - 杭州项目新增4.2万平方米零售面积 较现有规模提升40%[7] - 杭州恒隆广场预租出率达81% 办公楼下半年投入使用 商场2026年底开幕[7] - 上海恒隆广场三期2026年下半年开幕 无锡恒隆广场二期2025年下半年分阶段落成[8] 管理层展望 - 2024年纯利大幅减少21%-25% 2025年目标实现微增长[4] - 下半年表现对实现年度目标至关重要 具体取决于第三四季度情况[4][5] - 杭州项目被定位为内地市场重中之重 预计未来收益将有大幅提升[7]

业绩表现 - 2025年上半年恒隆集团总收入52.02亿港元，同比减少18%，营业溢利34.08亿港元同比减少6%，股东应占基本纯利11.91亿港元同比下跌7% [1] - 物业销售收入1.61亿港元同比下跌87%，其中内地物业收入0.1亿港元跌60%，香港物业收入1.51亿港元跌87% [1] - 酒店业务收入1.29亿港元同比上升84%，沈阳康莱德酒店收入0.62亿元减3%，昆明君悦酒店收入0.57亿元 [1] 租赁业务 - 租赁收入49.12亿港元同比下跌3%，受香港和内地消费及办公楼需求放缓影响 [2] - 上海恒隆广场商场收入8.22亿元领跑，大连恒隆广场收入同比增10%表现最佳，沈阳市府恒隆广场收入同比减37%表现最差 [2] - 内地办公楼业务全面下滑，上海恒隆广场办公楼收入跌7%，出租率降6个百分点至82% [3][4] 市场环境 - 上海甲级写字楼空置率23.6%，平均租金6.99元/平方米/天环比跌1.9%，预计下半年新增供应超百万方加剧竞争 [4] - 杭州恒隆广场新增42,000平方米零售面积扩容40%，外立面延长至290米提升商业氛围，预租率达81% [4][6] 发展项目 - 无锡恒隆广场二期包含500+套住宅和105间酒店客房，2025年下半年分阶段落成 [5] - 杭州恒隆广场含购物中心、5幢办公楼及文华东方酒店，2025年下半年起分阶段投用 [5] - 待出租及销售物业总值261.37亿港元和81.18亿港元，覆盖上海扩建、沈阳综合发展等项目 [5]

交易概述 - 公司拟将杭州百货大楼所在物业出租给Hang Lung Business Operation (HK) Limited，用于经营商业服务用途，租赁期限自2028年4月1日起20年 [1][3] - 本次交易不构成关联交易，亦不构成重大资产重组，尚需提交股东大会审议 [1][3] - 公司与承租方已签署《杭州百货大楼租赁合同》及相关许可协议 [1] 交易对手方暨承租方基本情况 - 承租方为恒隆地产有限公司之全资附属公司，恒隆地产2024年收入总额112.42亿港元，营业溢利64.55亿港元，股东应占净利润21.53亿港元 [2] - 恒隆集团2024年收入总额117.60亿港元，营业溢利68.26亿港元，股东应占净利润16.13亿港元 [2] - 承租方与公司在本次交易前无任何业务往来 [2] 交易标的基本情况及交易定价 - 出租资产为公司自有资产，产权清晰，无抵押、质押或司法措施 [3] - 租赁面积约4.2万平方米，用于商业服务及配套 [3] - 交易定价遵循公平公正原则 [3] 合同主要内容 - 租金标准为人民币3,750万元/季度，每三年递增5%，前三年租金减免3个月 [4] - 恒隆地产为承租方提供最高担保金额人民币7.635亿元，担保期限不少于合同期限及合同终止后2年 [4] - 承租方将在杭州设立新公司承接合同权利及义务 [4] - 合同自股东大会审议通过后生效 [4] 本次交易对上市公司的影响 - 承租方为行业著名公司，拥有丰富商业运营管理经验，有助于提升公司物业价值 [4] - 交易将为公司带来长期稳定的租赁收益，对未来会计年度收入和利润产生积极影响 [4]

市场扩张 - 子公司杭州广宇与杭州市第三人民医院2025年2月25日签《房屋租赁合同》[1] 数据相关 - 承租方开办资金54260万元人民币[2] - 出租物业建筑面积约2.7万平方米[2] - 租赁期限2025年3月1日至2030年2月28日[2] - 首年物业租金约2435万元[4] 未来展望 - 物业租赁优化资源配置，提升资产价值，贡献稳定租金收入[5]