行业投资评级 - 房地产行业评级为"推荐（维持）" [1] 核心观点 - 净租金回报率与按揭利率之差收窄是推动新房及二手房合计总需求筑底的关键观察点 [5] - 现房销售相关政策或难以"一刀切"，更可能以试点形式推进，长期有助于优质房企构筑护城河 [5] - 当前板块调整后PB约1.0倍，已基本反应现房销售对商业模式的担忧，销售前5重点房企调整后PB平均约0.7倍 [5] - 城镇化进入稳定发展期，城市更新将转向存量提质增效为主 [5] 市场数据表现 新房市场 - 7月样本39城新房网签面积同比降19%，降幅较6月扩大6 PCT；一线城市同比降22%（扩大21 PCT），二线城市同比降13%（收窄1 PCT） [3] - 7月新房网签面积环比低于过去4年同期水平 [10] - 贸易五省19城新房网签面积同比降幅同步扩大 [11] 二手房市场 - 7月样本16城二手房网签面积同比降7%，降幅较6月扩大3 PCT；一线城市同比降9%（转负），三线城市同比降1%（收窄8 PCT） [3] - 二手房网签面积环比处于近5年同期中间水平 [13][15] 土地市场 - 2025年1-7月300城土地成交建面同比降6%（较1-6月扩大1 PCT），成交均价同比涨32%（收窄1 PCT） [21] - 7月单月土地溢价率较6月上升2 PCT至8%，流拍率下降4.4 PCT [23][27] - 一线城市7月成交楼面均价同比涨91%至43600元/㎡，溢价率22% [21] 库存与流动性 - 推盘未售库存和去化周期边际上升，拿地未售库存边际下降 [30] - 12城二手带看人数环比降幅扩大0.4 PCT至-8.7% [41] - 挂牌价调涨房源占比下降0.1 PCT至6.0% [46] 行业规模 - 房地产板块总市值2829.9十亿元，占A股3.0%；流通市值2676.9十亿元，占3.2% [7] - 行业指数近12个月绝对涨幅34.7%，相对沪深300超额收益16.1 PCT [8]

核心观点 - 6月开工未售去化周期较5月下降，显示库存压力边际缓解 [1] - 净租金回报率与按揭利率之差收窄是推动房地产需求筑底的关键观察点 [6] - 房地产板块当前调整后PB约1.0倍，已反映现房销售等对商业模式的担忧，进入投资区间 [6] - 销售前5重点房企调整后PB平均约0.7倍，估值更具吸引力 [6] 市场表现 - 7月1-17日样本城市新房网签面积同比-22%，降幅较6月扩大9 PCT [4] - 一线城市新房网签面积同比-22%，降幅较6月扩大21 PCT [4] - 二线城市新房网签面积同比-25%，降幅较6月扩大1 PCT [4] - 三线城市新房网签面积同比-31%，降幅较6月扩大13 PCT [4] - 样本城市二手房网签面积同比-9%，降幅较6月扩大5 PCT [4] 土地市场 - 2025年1-6月300城累计土地成交建面同比-5%，降幅较1-5月收窄2 PCT [22] - 300城累计土地成交均价同比+33%，增幅较1-5月扩大2 PCT [22] - 6月单月300城土地出让金同比+36.9%，增幅较5月扩大15.2 PCT [31] - 一线城市1-6月累计土地成交建面同比+14%，成交均价同比+23% [22] 库存与去化 - 开工未售口径库存和去化周期较5月边际下降 [33] - 推盘未售口径库存较5月边际上升，但去化周期下降 [33] - 一线城市推盘未售库存较上月下降，二线和三四线城市上升 [36] 前瞻指标 - 12个样本城市6月二手带看人数环比-8.3%，由5月的+3.9%转负 [46] - 12个样本城市挂牌价调涨房源占比环比-8.8%，降幅较5月扩大4.5 PCT [51] - 北京二手价格和租金同比降幅扩大，上海二手价格降幅扩大而租金降幅收窄 [41] - 广州和深圳二手价格和租金同比降幅均收窄 [41]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 判断房贷利率下降或推动新房及二手房总需求筑底，新房市场供需环境较二手房或更早改善 [6] - 判断现房销售政策大概率试点推进，房地产发展新模式或助优质公司构筑“护城河”，关注存量政策优化落地和城市更新工作推进 [6] - 认为围绕合理估值区间投资更可取，当前板块已进入投资区间，销售前 5 重点房企调整后 PB 平均约 0.7 倍 [6] - 关注全国性和区域性房企风险溢价修复的三条主线：21 年后资产负债表贡献利润表较优、部分企业信用溢价、困境反转 [6] 根据相关目录分别进行总结 新房网签 - 7 月 1 日 - 10 日整体样本城市和贸易五省样本城市新房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去 4 年同期水平 [10][12][13] 二手房网签 - 7 月 1 日 - 10 日整体样本城市和贸易五省样本城市二手房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去 4 年同期水平 [16][18][21] 滚动网签 - 新房和二手房日均网签面积均低于 2019 - 2024 年同期水平 [22] 拿地 - 2025 年 1 - 6 月，300 城累计土地成交建面同比降幅较 1 - 5 月收窄 2 PCT 至 - 5%，成交均价同比增幅较 1 - 5 月扩大 2 PCT 至 33% [24] - 2025 年 6 月，推出建面和成交建面均同比降幅收窄，流拍率较上月下降 4.2 PCT [26] - 2025 年 6 月，300 城成交楼面均价同比增幅扩大，土地溢价率较上月下降 0.3 PCT [29] - 2025 年 6 月，300 城土地出让金同比增幅较 5 月扩大 15.2 PCT 至 + 36.9% [32] 库存 - 最新一期，拿地未售、开工未售和推盘未售口径库存均较 4 月边际下降，拿地未售和推盘未售口径去化周期较 4 月边际上升，开工未售口径去化周期较 4 月边际下降 [34] - 2025 年 5 月，一线城市推盘未售库存较上月上升，二线和三四线城市推盘未售库存较上月下降；一线城市推盘未售去化周期较上月下降，二线和三四线城市推盘未售去化周期较上月上升 [36] 前瞻及佐证 - 截至 2025 年 5 月，居民新增存款趋势和居民存款余额趋势均同比增幅收窄 [40] - 截至 2025 年 5 月，居民新增中长期贷款趋势项同比增幅扩大，新增中长期贷款趋势项同比降幅收窄 [41] - 截至 2025 年 5 月，北京、广州和深圳二手价格指数同比降幅收窄，而二手租金指数同比降幅扩大；上海二手价格和二手租金指数均同比降幅收窄，但二手价格降幅收窄幅度小于二手租金指数 [44] - 截至 2025 年 6 月，12 个样本城市平均带看人数环比下降 8.3%，在 5 月 + 3.9%的基础上转负 [45] - 根据招商证券房地产组货币活化指数观察，货币活化指数（M1/M2 口径，截至 2025 年 5 月）较上月上升 [47] - 根据招商证券房地产组流动性前瞻指标判断，截至 2025 年 7 月，宏观层面流动性同环比宽松力度扩大 [49] - 截至 2025 年 6 月，12 个样本城市挂牌价调涨房源占比环比下降 8.8%，环比降幅较 5 月扩大 4.5 PCT [50] 行业规模 - 股票家数 256 只，占比 5.0%；总市值 2820.4 十亿元，占比 3.1%；流通市值 2669.9 十亿元，占比 3.2% [8] 行业指数 - 绝对表现 1m 为 5.5%、6m 为 8.8%、12m 为 43.6%；相对表现 Jul/24 为 2.4%、Nov/24 为 1.3%、Jun/25 为 27.8% [9]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [7] 报告的核心观点 - 往后房贷利率下降或推动新房及二手房总需求筑底，新房市场供需环境较二手房或更早边际改善 [5] - 现房销售政策大概率试点推进，房地产发展新模式长期或助优质公司构筑“护城河”，关注存量政策优化落地及城市更新工作推进 [5] - 围绕合理估值区间投资更可取，当前板块调整后PB约1.0倍，已进入投资区间，销售前5重点房企调整后PB平均约0.7倍 [5] - 关注全国性和区域性房企风险溢价修复的三条主线：21年后资产负债表贡献利润表较优、部分企业信用溢价、困境反转 [5] 根据相关目录分别进行总结 新房网签 - 7月1 - 3日整体样本城市和贸易五省样本城市新房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去4年同期水平 [9][11][12] 二手房网签 - 7月1 - 3日整体样本城市和贸易五省样本城市二手房网签面积同比降幅扩大，环比高于过去4年同期水平 [15][17] 滚动网签 - 新房和二手房日均网签面积均低于2019 - 2024年同期水平 [20] 拿地 - 2025年1 - 6月，300城累计土地成交建面同比降幅收窄2PCT至 - 5%，成交均价同比增幅扩大2PCT至33% [23] - 2025年6月，推出建面和成交建面均同比降幅收窄，流拍率较上月下降4.2PCT [25] - 2025年6月，300城成交楼面均价同比增幅扩大，土地溢价率较上月下降0.3PCT [29] - 2025年6月，300城土地出让金同比增幅较5月扩大15.2PCT至 + 36.9% [32] 库存 - 最新一期，拿地未售、开工未售和推盘未售口径库存均较4月边际下降，拿地未售和推盘未售口径去化周期较4月边际上升，开工未售口径去化周期较4月边际下降 [34] - 2025年5月，一线城市推盘未售库存较上月上升，二线和三四线城市推盘未售库存较上月下降；一线城市推盘未售去化周期较上月下降，二线和三四线城市推盘未售去化周期较上月上升 [36] 前瞻及佐证 - 截至2025年5月，居民新增存款趋势和居民存款余额趋势均同比增幅收窄 [39] - 截至2025年5月，居民新增中长期贷款趋势项同比增幅扩大，新增中长期贷款趋势项同比降幅收窄 [40] - 截至2025年5月，北京、广州和深圳二手价格指数同比降幅收窄，二手租金指数同比降幅扩大；上海二手价格和二手租金指数均同比降幅收窄，但二手价格降幅收窄幅度小于二手租金指数 [4][43] - 截至2025年6月，12个样本城市平均带看人数环比下降8.3%，在5月 + 3.9%的基础上转负 [4][44] - 截至2025年5月，货币活化指数（M1/M2口径）较上月上升 [46] - 截至2025年7月，宏观层面流动性同环比宽松力度扩大 [48] - 截至2025年6月，12个样本城市挂牌价调涨房源占比环比下降8.8%，环比降幅较5月扩大4.5PCT [4]

纪要涉及的公司 保利发展[1][2][3] 纪要提到的核心观点和论据 - **经营情况**：2025 年 1 - 5 月累计销售额 1160 亿元，同比降 12%，行业内表现稳健；38 个城市销售占比超 90%，广州近 200 亿，上海 160 亿，北京和三亚近 100 亿；增量项目占比从去年 60%提至 65%，今年拓展总额 420 亿元，权益比 85%，一线城市占比 44%，二线城市占比 52%；存量项目产成品销售占比提至 10% - 15%，今年新增成果约 50 - 60 万方[2][3] - **市场情况**：第三季度市场难预测，受寒暑期和政策影响，二季度市场走弱，今年市场每月表现不及预期，整体处于下滑状态；上海和广州市场热度较高，保利天誉项目首开去化率达 96%，但整体市场热度下滑[4][5] - **政策影响**：广州收紧得房率政策为稳定地价和房价，对次新房有负面影响，杭州维持得房率稳定确保地价可预期性；地方政府对市场下降持谨慎态度，未明确刺激或托底政策节点，市场企稳回升依赖宏观经济恢复和信心修复[6][7] - **现房销售**：现房销售政策应逐步推进，公司在三亚全面实施成功，年销售额达百亿级别，市场排名第一，将竣备时间缩至 14 - 16 个月，已在约 10 个城市试点[8] - **存货和土地储备**：总土地储备约 6200 万平方米，增量项目 1000 万平方米，存量项目 5200 万平方米；2024 年存量项目销售约 1200 万平方米，2025 年新增未开工面积约 50 - 60 万平方米，1500 万平方米正推进退换地条规[9][10] - **退换地协商**：退地和换地基本按原价，退地因开发受阻或政府拆迁不及时，换地基于增量投资附加利益，通过招牌挂拿新地，新拿土地投资收益与增量项目相当[11] - **项目毛利率**：新结算项目税前成本利润率 15%，毛利率超 20%，消禁率 9 - 10%，2024 年以来新项目前景好；老存货项目因折扣大，总体毛利率仅能打平[12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司积极应对市场变化，通过提高产成品销售占比和多元化盘活存量项目优化资产结构[2] - 已开工未售部分无统一区划周期，各项目差异大[10]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 判断往后房贷利率下降或推动新房及二手房总需求筑底，新房市场供需环境较二手房或更早边际改善 [5] - 判断现房销售政策大概率试点推进，房地产发展新模式长期或助优质公司构筑“护城河” [5] - 围绕合理估值区间投资更可取，当前板块已进入投资区间，销售前 5 重点房企调整后 PB 平均约 0.7 倍 [5] - 关注全国性和区域性房企风险溢价修复的三条主线：21 年后资产负债表贡献利润表较优、部分企业信用溢价、困境反转 [5] 根据相关目录分别总结 行业规模 - 股票家数 256 只，占比 5.0%；总市值 27042 亿元，占比 3.0%；流通市值 25571 亿元，占比 3.2% [6] 行业指数 - 绝对表现 1 个月为 0.8%，6 个月为 -4.7%，12 个月为 28.0%；相对表现 Jul/24 至 Jun/25 分别为 -1.4%、-3.2%、14.4% [7] 新房网签 - 6 月 1 日 - 26 日整体样本城市和贸易五省样本城市新房网签面积同比降幅扩大，环比处于近 5 年同期中间水平 [8][10][11] 二手房网签 - 6 月 1 日 - 26 日整体样本城市二手房网签面积同比降幅收窄，贸易五省样本城市二手房网签面积同比转正，环比均处于近 5 年同期较高水平 [13][15] 滚动网签 - 新房和二手房日均网签面积均低于去年同期，新房日均网签面积低于 2019 - 2024 年同期水平，二手房日均网签面积低于 2019 - 2022 年和 2024 年同期水平，高于 2023 年同期水平 [18] 拿地 - 2025 年 1 - 5 月，300 城累计土地成交建面同比降幅扩大至 -7%，成交均价同比增幅扩大至 31% [20] - 2025 年 5 月，推出建面和成交建面均同比降幅扩大，流拍率较上月下降 10.4 PCT [22] - 2025 年 5 月，300 城成交楼面均价同比增幅扩大，土地溢价率较上月下降 3.6 PCT [25] - 2025 年 5 月，300 城土地出让金同比增幅较 4 月收窄 0.4 PCT 至 +15.9% [28] 库存 - 最新一期，拿地未售、开工未售和推盘未售口径库存均较 4 月边际下降，拿地未售和推盘未售口径去化周期较 4 月边际上升，开工未售口径去化周期较 4 月边际下降 [30] - 2025 年 5 月，一线城市推盘未售库存较上月上升，二线和三四线城市推盘未售库存较上月下降；一线城市推盘未售去化周期较上月下降，二线和三四线城市推盘未售去化周期较上月上升 [32] 前瞻及佐证 - 截至 2025 年 5 月，北京、广州和深圳二手价格指数同比降幅收窄，二手租金指数同比降幅扩大；上海二手价格和二手租金指数均同比降幅收窄，二手价格降幅收窄幅度小于二手租金指数 [4][39] - 截至 2025 年 5 月，12 个样本城市平均带看人数环比上升 3.9%，在 4 月 -17.3%的基础上转正 [4][40] - 根据招商证券房地产组流动性前瞻指标判断，截至 2025 年 6 月，宏观层面流动性同环比宽松力度扩大 [4][44] - 截至 2025 年 5 月，12 个样本城市挂牌价调涨房源占比环比下降 4.3%，环比降幅较 4 月收窄 11.1 PCT [4][47]

纪要涉及的公司 越秀地产 纪要提到的核心观点和论据 1. **销售表现**：2025年1 - 5月销售额500亿元，同比上升约26%，虽全国销售面积个位数下跌，但公司在北京、广州和上海等核心城市领先，对全年1205亿元销售目标有信心[4] 2. **投资动作与土地储备**：2025年在核心城市新增十幅地块，总面积103万平方米，权益投资76亿元，预计全年权益投资额300亿元；计划调整广州项目权益比例；总土地储备未售货值约3600亿元，大湾区、华东、北方区域各占40%、20%、20%，中西部区域占比百分之十几[2][5][15] 3. **财务状况**：符合“三道红线”绿档标准，2024年底手头现金500亿元，有息负债规模稳中有降，融资成本约3.49%，预计未来有下降空间，国际评级机构展望提升至稳定[2][6] 4. **收储与闲置土地盘活**：2024年成功收储135亿元，今年与核心城市政府谈判盘活闲置土地，方式有换地和商改住，加快旧库存周转[2][7] 5. **现房销售政策**：认为政策不会对整体业务产生重大影响，将积极应对；政策落地可能性较大，可能在低线、高库存城市率先试点[2][8][9] 6. **6月推盘计划**：6月在核心城市推出重点项目，预计保持同比水平，上海和北京市场热度高，广州视区域和产品而定[11][12] 7. **广州四代宅**：广州对四代宅投影面积规范要求趋严，但不会对未来销售产生重大影响，反映政府对过去做法的修正[13] 8. **第四代住宅演化趋势**：北京和上海销售势头超预期，占比将提高；广州倾向短平快小地块项目；持续关注上海、北京和杭州[14] 9. **土地拍卖溢价率与应对策略**：今年一季度核心城市土拍溢价率高，公司未参与抢地潮，二季度非公开增储占比58%，计划权益投资300亿元，已完成80亿元左右，关注核心城市机会，通过合作降风险[16] 10. **投资策略**：采用“6 + 1”投资策略，非公开增储比例达58%，降低拿地成本，确保收益率[17] 11. **处理销售不佳城市项目**：不在这些城市新增土地，与政府协商盘活闲置土地，调整价格保证流速和去化[18] 12. **投资收益率指标**：内部收益率（IRR）和销售净利润率相乘需大于160，如上海、北京销售净利润率约8%，IRR需达20以上才拿地[19][20] 13. **地票兑换现金影响**：获得120亿地票，63亿已兑换成现金用于拿地，支持房企资金流动性[21] 14. **销售毛利率和净利润率**：动态销售毛利率约15%，较2020年改善，未来两年业绩端体现；今年预计减值规模小，取决于房价走势[22] 15. **取消新房限价测算**：大部分地区取消限价，测算不再考虑限价因素，8%销售净利润率平均可实现[23][24] 16. **自持房补地价逻辑**：针对21年及以前老项目未开发部分，换新产品图纸需补缴地价，新公开市场拿地无此问题[25] 17. **减值准备与房价波动**：房价上涨，减值准备可回拨，报表体现为毛利率提升[26] 18. **减值准备项目**：大部分减值拨备针对21年及以前旧项目，22 - 24年新项目毛利率达15%以上，无减值准备[27] 19. **旧项目去化程度**：21年及以前旧项目年度去化率约30%，低于目标，占总库存约15%，销售无显著利润[28] 20. **2025年销售结构和毛利率预期**：入账以21年及以前老库存为主，全年毛利率预计不低于10%，26年新项目入账后行业毛利率或提升[29] 21. **借贷成本和规模**：去年平均借贷成本3.49%，今年预计下降，有息负债规模预计维持稳定或略有下降[30] 22. **派息政策**：连续九年按核心净利润40%派息，未来大概率保持稳定[31] 23. **开发业务结转收入**：今年营收较乐观，初已售未结转金额约1700亿，近800亿确定入账，直营项目毛利率不低于10%，关注减值因素和房价走势[32] 24. **旧改项目进展**：番禺联动村改造销售良好，收益率和毛利率高；计划将南阳电器厂并入土储，争取年底或明年初完成；准备广州马场旧改项目[33] 25. **广州城市更新**：进展不及预期，国家支持20个核心城市更新计划，未来或在专项债、资金支持及模式调整上有动作[34] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2024年广州收储三幅土地，总金额约135亿，120亿通过应付票据退给政府，2025年63亿已兑换成现金，还有57亿未使用，计划两年内完成广州土地收购[10] 2. 河南信阳今年4月发布现房销售相关公示意见，这些城市预售房库存压力大，推出现房土地对库存影响小[9] 3. 2024年6月新房销售达100多亿元，是全年高点[12]

纪要涉及的公司 华润置地 纪要提到的核心观点和论据 1. **开发销售型业务表现**：1 - 5 月签约销售金额 869 亿元、面积 322 万平米，分别按年降 6%和 19%；权益签约额 593 亿元、面积 228 万平米，分别按年降 8%和 20%；累计获 14 块土地，总金额 427 亿元，总购置面积 121 万平米；权益土地购置金额 303 亿元，权益比例 71%，权益购地面积 101 万平米[3] 2. **经常性业务表现**：1 - 5 月累计收入 204 亿元，同比增 10%；经营性不动产总租金收入 133 亿元，同比增 13%；购物中心租金收入 114 亿元，同比增 17%，同店增 6%；写字楼租金收入 10 亿元，同比降 7%；酒店经营收入 8 亿元，同比降 9%[4][5] 3. **零售表现**：1 - 5 月及 5 月单月购物中心零售额同比增约 20%，同店增长高个位数；13 家重奢购物中心同店表现略高于整体增速；1 - 5 月累计客流及 5 月单月客流均同比增 35%[6] 4. **新推项目与存货消化情况**：新增货值约 900 多亿，加去年两千五六百亿，总可售资源超 5000 亿；预计全年签约额略增，去化率略提高，高质量一线城市供货比例提升[7] 5. **下半年新推项目预期**：第三和第四季度是主要销售季节，新推项目量更大；从规模和质量管理角度均衡管理市场指标，行业排名保持前三[8] 6. **土地市场与拿地规划**：上半年一线城市土地市场火爆，拿地金额超去年同期；保持投资纪律性，聚焦高净值城市，关注项目回报，严格管理负债比率和现金流风险；不纯粹追求规模，保持市场影响力，转向存量去化，积极获取高质量项目[9][10] 7. **项目利润率要求**：维持毛利率 15%左右，净利润率 8% - 10%，内部收益率（IRR）15%以上[10] 8. **购物中心表现变化**：管理持续提质增效，优化租户结构，流量增长驱动零售额增长，与引流能力等相关；去年新开创新产品助于引流，但不计入同店销售数据[11] 9. **重奢零售额表现好的原因**：重奢购物中心有头部效应，占据部分市场份额；重奢占比约 40%，零售额含 60%非重奢品牌表现，跑赢行业平均[12] 10. **写字楼和酒店影响**：写字楼仍承压，出租率或逐步走高，成熟期项目有压力；酒店相对稳定，经营性不动产租金收入预计维持双位数增长；月报与半年报、年报收入口径可能有差异[13] 11. **商业地产资本开支**：2025 年是资本开支最后一个高峰期，具体预算未明确；2025 - 2027 年每年有六个新项目启动，资本开支含延迟支付部分，2025 年整体压力 80 - 100 亿，以后每年大致相同[14][15][16] 12. **销售净利率情况**：2024 年至 2025 年销售净利率基本维持在 13% - 14%，相对平稳[17] 13. **处理优质库存策略**：不依靠降价推动销售，整体顺销；2025 年有数个高能级城市项目价格提升；供求失衡市场以时间换空间，公司在当地仍领先[18] 14. **现房销售政策影响**：落地可能性难测，实施后开发周期拉长，资金占用成本增加，指标短期内承压，影响过渡期现金流和土地市场；过渡期后趋于平衡，但单项目 ROI 受影响；应对策略包括加快开发周期、适度提升资产负债率[19] 15. **商业物业资产处置决策**：形成投融管退闭环，通过商业物业位置、REITs 平台等实现资产退出；如青岛万象城注入 REITs 反响好，2025 年昆山万商会作为新种子项目安排[20] 16. **有息负债与净负债率预估**：总有息负债小幅上行，净负债率相对稳定，因总资产规模增长；保持适度、有纪律性的资产扩张维持开发业务发展[21] 17. **土地获取和经营性不动产扩张策略**：维持规模需土地支持，去年补地货值比销售减少；经营性不动产持续扩张，资产负债表缓慢稳健扩张；负债有所扩张，聚焦高能级城市土地获取率 1.5 - 1.6 倍，资金资本开支需求大[22] 18. **存货减值拨备情况**：过去两年减值拨备量大，与同级别公司相比相对充分；2019 - 2024 年主动资产减值损失超 400 亿元；2025 年预计减值压力缓解，但仍可能有个别压力[23][24] 19. **融资渠道和成本规划**：融资是核心优势，渠道未关闭，选成本敏感性最低、最优综合融资成本；短期内以境内人民币为主，过去几年将汇率风险敞口降至接近零，2025 年汇率敞口基本停掉[25] 20. **未来融资成本情况**：过去几年融资成本下降，目前行业内最低之一；国内融资成本下降边际作用有限，但仍有降低可能；零售额和购物中心租金收入目标双位数增长，需平衡出表影响[26] 21. **存货减值损失与已售未结毛利率**：存货减值损失记录在营业成本端；已售未结毛利率约 13% - 14%[27] 22. **十四五战略规划**：肯定会更新，刚启动，无成熟成果，经多轮研讨后管理层择机与投资者沟通[28] 23. **派息政策**：维持稳定，以核心净利润 37%的比例安排，2022 年以来未调整[29] 24. **风险扩募与价值重估**：通过大资管模式转型，成熟资产通过上层风险平台退出实现价值重估；如青岛万象城注入 REITs 实现价值释放和重估；未来扩募资产收益率可能更高，形成资本循环；对分红支持体现在分红基数因 REITs 带来的核心净利润提高而增大[30] 25. **公允价值重估对核心净利润影响**：将资产累计公允价值变动计入税后核心净利润，增加核心净利润；派息基数中每年减掉非现金流的公允价值提升部分；变现后增值成为实际利润贡献进入核心净利润，37%分配给股东[31] 26. **股权交易税务影响**：涉及个人所得税，无法避免；股权转让可规避增值税，但所得税税率 25%[32] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

纪要涉及的行业或公司 行业为房地产行业，涉及企业包括克而瑞百强房企，具体企业有金茂、绿城、万科、龙湖、华发、招商、中海、保利、滨江、越秀、建发等 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场整体情况**：2025年5月房产市场总体平稳，百强房企操盘金额环比增3.5%，同比降8.2%，前五月累计同比降7.1%，市场仍面临下行压力但降幅缓和 [1][2] 2. **各梯队房企表现**：前十强房企单月和累计同比降幅超百强整体，单月同比降11.2%，前五月累计降11.1%，受市场需求疲弱和可售货值不足影响 [1][3][4] 3. **具体企业销售表现**：金茂、绿城单月环比增幅约60%，龙湖等五家企业单月环比增幅约20%，滨江等四家企业单月环比降约5%；前五月金茂等三家企业同比增幅约20%，万科累计同比大幅下降44% [1][5] 4. **新房供应情况**：重点城市新房供应创近七年单月最低，30个重点城市新增供应664万平方米，环比降38%，同比降32%；一线城市中北京等三城新增供应锐减，上海有环比34%增长但前五月累计成交新增工业面积同比降39%；二三线城市整体同环比降幅37%左右，累计降23%，土地供给严重不足，企业推盘积极性不高 [7][8][9] 5. **新房成交情况**：新房成交同比降9%，环比微降2%，前五月累计新房成交同比增6%但增幅持续收窄；一线城市保持正增长，北京和广州同比增幅约20%，上海同环比齐增但增幅小 [11] 6. **二手房市场情况**：二手房市场四五月份后劲不足或增长乏力，单月环比降12%，同比增2%，前五月累计同比增15%但增幅收窄；一线城市二手房市场表现强劲，累计增长30%，与新房形成较好循环，二线城市为12%，三四线城市仅为3%，二线及以下城市二手房挤压新房销售 [18][20] 7. **土地市场情况**：5月土地市场既疯狂又理性，核心地块高单价、高溢价，但仅个别地块如此；全国300城5月土地成交面积降18%至2829万平方米，成交金额增12%，土地成交更集中在一二线城市 [21] 8. **新规产品影响**：新规产品如四代宅对购房者有吸引力，预售价格与周边老规项目齐平甚至更低，取得快速热销效果，但预计2026年大量集中上市后面临去化压力 [16] 9. **豪宅项目热度**：上海及部分一二线城市豪宅项目热度持续，上海单价超10万元豪宅占总成交套数比例达21%，主要因避险资金和投资需求介入，热度预计持续到2025年下半年 [24] 10. **现房销售政策影响**：现房销售政策出台箭在弦上，可能全方位铺开；其未必能达到降库存目的，对企业融资等提出巨大挑战，若单纯要求新拿地项目现房销售，冲击不亚于“三条红线”政策 [26][27] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **新房库存及消化周期**：新房库存持续下降，平均消化周期降至20个月以内，一半以上监测城市消化周期相比去年同期下降约一成，狭义库存低于2011 - 2014年低点，大致处于2016年库存低点 [17] 2. **重点城市房地产市场变化**：重点城市成交量上升后趋于企稳，溢价空间减小，降价幅度减少，卖方不愿大幅降价，买方无加价追涨预期，部分城市挂牌量增加影响买家预期，拉长成交周期 [19] 3. **二手与新建住宅关系**：一线城市二手与新建住宅形成良性循环，但高总价使刚需购房者转向二手房；二三四线城市购置二手房后对新房需求消失，挤压新房销售 [20][22] 4. **土地市场和新房市场趋势**：土地成交投资额在主要城市占比接近30%，投资集中度提高，未来可售资源集中在约十个城市；预计2025年6月30个城市新增公寓供应量环比增约10%，成交环比增约10%但同比降5% - 10%，上半年累计同比降幅可能扩大 [23] 5. **第四代住宅项目前景**：第四代住宅首批入市项目因得房率高受关注，普遍上市后热度将逐渐归于平淡，重庆和西安供应量较大导致同质化竞争，去化率下降 [25]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：北京房地产行业 - 公司：中国海外发展、北京中海地产 纪要提到的核心观点和论据 - **现房销售政策影响**：现房销售对消费者购买力无本质影响，但改变供应节奏，使节奏偏后；从海南经验看，未改变投资增速，使土地溢价率下降；降低开发商无息杠杆，成本或由政府让利或消费者承担；开发商选优质地块开发，通过非精装修交房加快交付；全面推行现房销售，居民购房贷款和银行端总量贷款将下降[1][3] - **市场需求偏好**：市场对高性价比和确定性配套设施需求大，新房注重实际可得面积，得房率普遍较高，如时光之境约91%，朝阳望府最高96%，万峰玖序大户型可观，房山区甚至超100%[1][2][11] - **楼盘销售情况**：2024年中国海外发展以427亿元销售额位列北京房企第一，2025年1 - 4月北京新建住宅销售面积同比下滑2.3%；北京中海地产三个新开楼盘中，时光之境和朝阳旺府去化率约30%，中海万基九序去化率达60% - 70%，预计半年内售罄[1][6][7][8] - **市场价格走势**：北京房地产市场面临降价压力，老盘去化困难，若二季度销售不佳，降价趋势或延续，新房产品力提升加剧老盘压力[1][9] - **去化率影响因素**：楼盘区位和质量决定去化率，中端产品去化率约30%，稀缺性顶配楼盘如中海万基九序去化率高，产品力和稀缺性是关键因素[1][10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 中海万基九序定位豪宅，精装标准高，是中海内部顶配，位于北京核心区位，外部有生态公园，内部偏现代，中央空调具热感追踪功能，物业费每平方米11.68元，产权建筑面积170 - 372平方米，主要价格区间2000万 - 5000万元，最高8000万元[6] - 中海时光之境位于三环外四环里小红门板块，总户数432户，2025年3月30日开盘，建面101 - 155平米，三居至四居室[7] - 中海朝阳旺府位于八里店地铁站上盖，总户数300套，2025年4月13日开盘，建面148 - 190平米，刚需偏改善型住宅[7]