作为安徽第二大酒企，迎驾贡酒过去几年因高速增长被看作"业内黑马"，但今年业绩罕见失速。 根据迎驾贡酒5月披露的年度财务预算目标，今年其营收目标是76亿元，同比增长约3.49%；计划实现 净利润26.2亿元，同比增长约1%。 9月19日，迎驾贡酒召开2025年上半年业绩说明会。 报告期内公司营收31.6亿元，同比下降16.89%；归母净利润11.3亿元，同比下降18.19%，是其近五年中 报首次出现营收、利润双降。 受新"禁酒令"等政策压制，白酒消费场景受损，叠加行业本身处于周期调整，今年上半年酒企业绩普遍 承压。券商研报指出，区域酒企的抗风险能力要弱于头部企业。 左 宇摄 水 投资者关心的是，在当前的市场环境下，公司管理层是否还有信心实现这一目标？ 迎驾贡酒在业绩会上回应称，预算目标是年度生产经营计划，不代表盈利预测，能否实现取决于市场需 求等诸多因素，具有不确定性。 谈及下半年规划，公司将通过控货稳价，优化经销商结构，产品创新与市场拓展，深化核心场景营销， 强化数字化营销与渠道变革等推动营销高质量发展。 一直以来，安徽市场被看作是迎驾贡酒的发展根基，占公司总营收的六成以上。今年上半年其省内业绩 罕见下滑，营 ...

行业整体表现 - 2024年上半年21家白酒上市公司中15家业绩倒退 仅6家保持正增长 包括贵州茅台 五粮液 山西汾酒 古井贡酒 老白干酒 金徽酒 [1] - 二季度仅4家酒企营收保持增长 包括贵州茅台 五粮液 山西汾酒 天佑德酒 其余17家全部下滑 其中一半酒企跌幅超20% [8] - 上半年6家酒企营收跌幅超过20% 酒鬼酒再次跌40%以上 水井坊二季度出现30%跌幅 [9] 头部企业表现 - 贵州茅台上半年增长幅度行业领先 展现出抵御周期能力 [12] - 山西汾酒上半年营收净利润跻身行业第三 连续八年保持两位数增长后今年涨幅回到个位数 [9][13] - 五粮液 山西汾酒 洋河股份 泸州老窖等少部分头部酒企合同负债同比增长 [10] 区域与非一线酒企分化 - 非一线白酒除老白干酒 金徽酒外全线下滑 今世缘二季度营收同比跌近30% 净利润跌37% [8][14] - 安徽市场古井贡酒相对迎驾贡酒 口子窖优势拉大 迎驾贡酒二季度营收跌24% 净利润跌35% [8][15] - 西北市场金徽酒领跑 伊力特 天佑德酒 皇台酒业面临挑战 湖南酒鬼酒继续探底 [15] 行业调整特征 - 白酒行业面临深度调整 规上企业数量2025年上半年为887家 同比减少100多家 收入同比微增0.19% [15] - 酒企通过去库存稳价格"以时间换空间" 中秋国庆旺季或成为渠道去库存关键窗口期 [21][22] - 行业竞争向产区 品牌 品类集中 拥有品牌规模渠道优势的酒企持续加压区域中小酒企 [15] 资本市场反应 - 中证白酒指数8月上涨11% 珍酒李渡股价涨超51% 酒鬼酒回涨超45% 舍得酒业涨超30% 金徽酒涨超20% [16] - 白酒行业二季度基金持仓占比降至2017年水平 处于历史估值相对低位 [24] - 市场预期行业景气改善时酒企呈现成长性 近期回涨因上半年风险释放 [23][24] 行业展望 - 分析认为头部名酒下半年可能迎来筑底弱反弹 但整个行业谈见底为时尚早 [19] - 本轮深度调整或持续至2026年下半年 最终迎来"U形"复苏 [20] - 调整期将加速淘汰行业小散乱弱 出清过剩产能 形成"剩者为王 强者更强"格局 [24]

行业整体表现 - 2025年上半年21家白酒上市公司中15家业绩倒退 仅6家保持正增长 包括贵州茅台 五粮液 山西汾酒 古井贡酒 金徽酒[1] - 二季度仅4家酒企营收保持增长 包括贵州茅台 五粮液 山西汾酒 天佑德酒 其余18家全部下滑 其中一半酒企跌幅超20%[1] - 行业整体承压态势明显 面临深度调整 消费大环境承压及渠道压力导致业绩下滑[4] 企业梯队分化 - 第一梯队领跑行业：贵州茅台H1营收893.89亿元增9.16% 净利润454.03亿元增8.89% 五粮液H1营收527.71亿元增4.19% 净利润194.92亿元增2.28% 山西汾酒H1营收239.64亿元增5.35% 净利润85.05亿元增1.13%[7] - 第二梯队保持微弱增长：古井贡酒H1营收138.80亿元增0.54% 老白干酒H1营收24.81亿元增0.48% 金徽酒H1营收17.59亿元增0.31%[7] - 第三梯队出现回落：泸州老窖H1营收164.54亿元降2.67% 今世缘H1营收69.50亿元降4.84%[7] - 第四梯队显著回调：酒鬼酒H1营收5.61亿元降43.54% 净利润0.09亿元降92.6% 珍酒李渡H1营收24.97亿元降39.6% 水井坊H1营收14.98亿元降12.84%[8] 区域竞争格局 - 安徽市场古井贡酒相对迎驾贡酒 口子窖优势扩大 迎驾贡酒H1营收31.60亿元降16.89% 口子窖H1营收25.31亿元降20.07%[10] - 西北市场金徽酒继续领跑 伊力特H1营收10.70亿元降19.51% 天佑德酒H1营收6.74亿元降11.24%[10] - 湖南酒鬼酒持续探底 业绩深度调整[10] 头部企业动态 - 茅台展现出强抗周期能力 增长幅度行业领先[5] - 山西汾酒营收跻身行业第三 与泸州老窖竞争全年净利润排名[6] - 古井贡酒打开跻身前五窗口期 但从两位数增长转为下滑[2] 调整期特征 - 超水平发挥酒企回归行业均值 如金徽酒从过去三年两位数增长转为H1增长不足1%[4] - 合同负债普遍缩水 仅五粮液 山西汾酒 洋河股份 泸州老窖等头部酒企保持同比增长[4] - 规上白酒企业数量减少100多家至887家 行业集中度提升[11] 资本市场反应 - 中证白酒指数8月上涨11% 珍酒李渡股价涨超51% 酒鬼酒回涨超45% 舍得酒业涨超30%[12] - 基金持仓占比降至2017年水平 处于历史估值相对低位[14] - 行业市盈率来到历史相对低位 资金押注板块反弹[1][12] 未来展望 - 中秋国庆旺季成为名酒价格筑底反弹关键窗口期[12] - 渠道去库存若顺利推进 价盘压力将得到释放[13] - 行业或呈现U型复苏 2025年末现初步触底信号 2026年下半年迎来复苏[13] - 调整期加速淘汰小散乱弱企业 强化强者恒强格局[14]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为优于大市，维持评级 [7] 报告的核心观点 - 本周（2025 年 6 月 9 日至 2025 年 6 月 13 日）食品饮料板块下跌 4.42%，跑输上证指数 4.17pct [2] - 白酒行业本轮周期调整时间长，短期政策和经济因素限制政商务场景，中长期产业和人口结构调整致需求下降，本周高端白酒批价延续压力，公务“禁酒令”影响市场情绪 [3] - 大众品方面，海天味业港股发行在即，啤酒、饮料进入旺季，各细分板块有不同表现和投资机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 周度观点 白酒 - 5 月酒类价格同比 -2.0%，环比 -0.3%，1 - 5 月同比 -2.0%，6 月上旬名酒和地方酒环比价格指数下跌，淡季价格压力凸显 [3][13] - 茅台调整 2024 年度利润分配方案，每股派发现金红利上调；五粮液将加快年轻化产品开发；洋河股份提出四个回归与三个顺应；郎酒预售低碳版青花郎 [13] - 白酒行业本轮周期调整长，短期政策和经济限制政商务场景，中长期产业和人口结构调整致需求下降，酒企重视多元化场景培育和消费群体拓宽 [3] - 本周高端白酒批价延续压力，茅五泸均下跌，白酒指数下跌 5.3%，“禁酒令”影响市场情绪 [3] - 个股推荐把握三条投资主线，关注抗风险龙头、数字化正反馈及基地市场有份额提升逻辑的个股，也可关注渠道风险释放个股 [3] 大众品 - 啤酒板块本周情绪遇冷、估值回落，但消费以大众场景为主，旺季有望销量企稳或增长，建议布局 alpha 型个股 [4][16] - 零食龙头引领产业链提效，行业分化，推荐有新品、新渠道突破个股，重点推荐卫龙美味和盐津铺子 [4][18] - 基础调味品龙头有韧性，海天味业港股发行在即，建议关注复调行业估值修复，推荐颐海国际和海天味业 [4][19] - 速冻食品淡季需求平稳，企业积极研发新品，推荐安井食品、千味央厨 [4][20] - 乳制品潜在政策催化，需求平稳复苏，供给加速出清，推荐布局龙头乳企 [4][21] - 饮料迎来旺季，龙头目标积极，景气有望延续，推荐东鹏饮料，关注包装水、茶饮龙头 [4][23] 周度重点数据跟踪 行情回顾 - 本周（2025 年 6 月 9 日至 2025 年 6 月 13 日）食品饮料板块下跌 4.42%，跑输上证指数 4.17pct [2][24] 白酒 - 本周飞天茅台批价延续下跌，普五略有下降，国窖持平 [39] 大众品 - 猪肉、肉鸭价格下降，瓦楞纸价格不变，其余原材料价格上升 [51] 本周重要事件 - 多家公司有人员变动、股份减持、回购注销、发行融资工具等事件 [76] 下周大事提醒 - 下周多家公司有股东大会、分红、业绩发布会、解禁等事项 [78]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价300元 [1][5] 报告的核心观点 - 行业承压下古井贡酒一季度营收和利润双位数增长，经营韧性凸显；公司务实理性认知行业压力，多措并举拓展消费场景及渠道，创新费投方式提升费效，持续抢占市场份额；维持25 - 27年EPS预测为11.62/12.98/14.53元，当前对应25年EPS预测估值仅13倍，估值具备性价比 [5] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，同比增速分别为16.4%、10.6%、10.5%、10.2%；归母净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元，同比增速分别为20.2%、11.3%、11.7%、11.9%；每股盈利分别为10.44、11.62、12.98、14.53元；市盈率分别为15、13、12、11倍；市净率分别为3.3、2.8、2.4、2.0倍 [1] 公司基本数据 - 总股本52860万股，已上市流通股52860万股，总市值814.63亿元，流通市值814.63亿元，资产负债率35.87%，每股净资产50.06元，12个月内最高/最低价为256.90/140.60元 [2] 股东大会点评 - 整体观感：坦诚相待，注重实效；参会人数150人左右较去年减少，会议氛围沉稳有序，设置购酒展台和手册；公司经营务实，管理层直面行业压力，聚焦长远高质量发展，短期抢占市场份额传递信心 [5] - 理性认知周期，务实提质增效：认为白酒是社交刚需可穿越周期，本轮调整是经济转向高质量增长结果；回顾2012年调整提炼二十四字方针稳健增长；本轮以务实经营为底，份额优先，提质增效穿越周期 [5] - 市场精耕细作，挖掘内生潜力：以内生增长铸就竞争力；对内强化运营管理，优化营销体系，培训员工共建良性生态；对外开拓市场，全国化布局，省内精耕，省外复制经验打造环安徽核心市场，非核心社区点状布局 [5] - 定调务实理性，持续抢占份额：主动降速稳健增长，聚焦良性经营；回款稳步推进，创新费投方式为渠道纾压；下半年激发团队潜力，产品端年份原浆系列古5、古8容量提升，强化百元系列布局 [5] 财务预测表 - 资产负债表：2024 - 2027年资产合计分别为405.22亿、462亿、527.33亿、598.96亿元，负债合计分别为148.28亿、157.38亿、169.39亿、181.32亿元，归属母公司所有者权益分别为246.57亿、292.14亿、343.11亿、400.17亿元 [10] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，归属母公司净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元 [10] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为47.28亿、82.38亿、77.37亿、88.67亿元，投资活动现金流分别为 - 17.33亿、 - 26.6亿、 - 26.1亿、 - 18.6亿元，融资活动现金流分别为 - 24.78亿、 - 13.25亿、 - 15.11亿、 - 17.27亿元 [10] - 主要财务比率：成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为16.4%、10.6%、10.5%、10.2%，归母净利润增长率分别为20.2%、11.3%、11.7%、11.9%；获利能力方面，毛利率分别为79.9%、79.9%、80.2%、80.8%；偿债能力方面，资产负债率分别为36.6%、34.1%、32.1%、30.3%；营运能力方面，总资产周转率分别为0.6、0.6、0.5、0.5 [10]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价300元 [1][5] 报告的核心观点 - 行业承压下古井贡酒一季度营收和利润双位数增长，经营韧性凸显，公司务实理性应对行业压力，拓展消费场景和渠道，创新费投提升费效，持续抢占市场份额，当前估值具备性价比 [5] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，同比增速分别为16.4%、10.6%、10.5%、10.2% [1] - 2024 - 2027年归母净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元，同比增速分别为20.2%、11.3%、11.7%、11.9% [1] - 2024 - 2027年每股盈利分别为10.44元、11.62元、12.98元、14.53元，市盈率分别为15倍、13倍、12倍、11倍，市净率分别为3.3倍、2.8倍、2.4倍、2.0倍 [1] 公司基本数据 - 总股本52860万股，已上市流通股52860万股，总市值814.63亿元，流通市值814.63亿元，资产负债率35.87%，每股净资产50.06元，12个月内最高/最低价为256.90/140.60元 [2] 整体观感 - 本届股东大会参会人数约150人较去年减少，会议氛围沉稳有序，现场设购酒展台和提供购酒手册，公司经营务实，管理层坦诚面对行业压力，强调聚焦长远高质量发展，短期抢占市场份额传递信心 [5] 理性认知周期 - 公司认为白酒是社交刚需能穿越周期，本轮调整是经济转向高质量增长结果，回顾2012年行业调整经验，本轮以务实经营为底，份额优先、提质增效穿越周期 [5] 市场精耕细作 - 公司以内生增长铸就竞争力，对内强化运营管理，优化营销体系，对员工培训；对外开拓市场，全国化布局，省内精耕，省外复制省内经验打造环安徽核心市场，非核心社区点状布局 [5] 定调务实理性 - 公司主动降速目标稳健增长，回款进度符合预期，创新费投为渠道纾压；下半年激发团队潜力，构建营销团队；产品端年份原浆古5、古8容量提升，加大百元系列布局，老瓷贡、老玻贡有望贡献增量 [5] 投资建议 - 维持25 - 27年EPS预测为11.62/12.98/14.53元，当前对应25年EPS预测估值仅13倍，估值具备性价比，维持目标价300元，维持“强推”评级 [5] 附录：财务预测表 - 资产负债表：2024 - 2027年资产合计分别为405.22亿、462亿、527.33亿、598.96亿元，负债合计分别为148.28亿、157.38亿、169.39亿、181.32亿元，归属母公司所有者权益分别为246.57亿、292.14亿、343.11亿、400.17亿元 [10] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，归属母公司净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元 [10] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为47.28亿、82.38亿、77.37亿、88.67亿元 [10] - 主要财务比率：成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为16.4%、10.6%、10.5%、10.2%，归母净利润增长率分别为20.2%、11.3%、11.7%、11.9%；获利能力方面，毛利率分别为79.9%、79.9%、80.2%、80.8%，净利率分别为24.2%、24.4%、24.6%、25.0%；偿债能力方面，资产负债率分别为36.6%、34.1%、32.1%、30.3% [10]

公司业绩 - 2024年实现营业收入1741.44亿元，同比增长15.66% [3] - 归母净利润862.28亿元，同比增长15.38% [3] - 经营活动现金流净额924.64亿元，同比增长38.85% [3] - 超额完成年初设定的"15%左右"增长目标 [6] - 2024年总资产2989.45亿元，同比增长9.62% [7] - 2025年一季度末总资产突破3000亿元大关，达到3123.69亿元 [7] 产品表现 - 茅台酒基酒收入1459.28亿元，同比增长15.28% [6] - 茅台酱香系列酒营收246亿元，同比增长19.65% [6] - 海外收入首次突破50亿元，达51.89亿元 [7] 分红与回购 - 2024年累计现金分红646.72亿元，占归母净利润75% [8] - 上市以来累计盈利5587.22亿元，累计分红3361.12亿元，平均分红率60.16% [4][9] - 已累计回购股份201.75万股，总金额逾30亿元 [9] 行业地位与展望 - 在白酒行业深度调整背景下仍保持稳健增长 [6] - 2025年营收增长目标为9%左右 [11] - 白酒行业进入周期性调整阶段 [11] 股东与市场表现 - 知名私募林园持续增持茅台股票 [9][10] - 股价从发行价31.39元/股上涨逾325倍 [9] - 当前股价1578.98元/股 [9]

茅台与五粮液高层会谈 - 茅台集团总经理王莉一行访问五粮液，双方高层就行业发展和合作进行深入交流，共叙"茅五情谊" [1] - 双方回顾多年合作历史，肯定彼此发展成绩，并探讨行业未来发展方向 [3] - 双方达成共识，将完善常态化交流机制，在更高层次、更大范围协作，推动白酒行业高质量发展 [3] 行业周期与应对策略 - 王莉指出白酒行业处于宏观经济周期、行业周期及产品周期"三期叠加"阶段，需理性看待调整 [5] - 作为头部企业，茅台与五粮液应践行长期主义，协同培育理性消费生态，维护行业健康，以竞合破局 [5] - 茅台期待与五粮液共同引领行业方向，在品牌建设、国际化等方面合作，助力行业穿越周期 [5] 五粮液的发展建议 - 曾从钦提出双方应共筑行业稳健发展态势，研究市场与消费变化，保持龙头定力提振信心 [7] - 建议在白酒年轻化、国际化方面加强协作，为行业注入新动能 [7] - 双方可探索数字化转型、生态化产区建设，共塑竞合发展生态，避免内卷 [7] 行业及公司业绩表现 - 2024年A股白酒行业总收入4422.27亿元（同比+2.28%），净利润1666.31亿元（同比+4.32%） [9] - 贵州茅台2024年营收1741.44亿元（同比+15.66%），净利润862.28亿元（同比+15.38%）；2024Q1营收506.01亿元（同比+10.54%），净利润268.47亿元（同比+11.56%） [10] - 五粮液2024年营收891.75亿元（同比+7.09%），净利润318.53亿元（同比+5.44%）；2024Q1营收369.4亿元（同比+6.05%），净利润148.6亿元（同比+5.8%） [10]

行业整体表现 - 2024年白酒行业整体增长放缓，六家酒企营收同比倒退，能保持两位数增长的企业屈指可数 [1] - 2025年一季度行业表现更为惨淡，近一半酒企业绩倒退，多家营收下滑20%-30% [1][12] - 2024年白酒上市公司营收总和超4400亿元，主要依赖茅台等头部企业增长 [4] 头部酒企竞争格局变化 - 山西汾酒2024年营收超360亿元，正式跻身行业前三，实现浓、酱、清三大香型龙头聚首 [8] - 白酒前十排名五年间变化显著：茅台、五粮液保持领先，古井贡酒、今世缘优势扩大，迎驾贡酒、珍酒李渡新晋前十 [10][11] - 盈利能力前十为贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、珍酒李渡、口子窖 [11] 2025年一季度业绩分化 - 第一梯队：贵州茅台营收506亿元（+10.5%）、古井贡酒营收91.46亿元（+10.4%）保持两位数增长 [12][15] - 第二梯队：山西汾酒营收165.23亿元（+7.7%）、五粮液营收369.4亿元（+6%）增速放缓 [12] - 第三/四梯队：洋河股份营收下滑31.9%，舍得酒业营收下滑25.1%，*ST岩石营收暴跌86% [12][14] 行业周期与未来展望 - 行业处于探底阶段，二季度淡季预计持续低迷，但底部持续时间难以判断 [2][17] - 消费端疲软是核心问题，需挖掘年轻消费群体需求，但目前酒企年轻化转型尚未找到有效路径 [18] - 抗风险能力分化明显：头部企业如茅台、古井贡酒仍保持增长，中小酒企普遍承压 [14][15]

文章核心观点 贵州茅台2024年财报业绩增长，盈利能力强且分红可观，但行业面临周期性调整，公司主动降速，同时存在价格波动、库存高企等问题，正通过一系列举措展现“以稳为主”发展思路 [1][6][8] 业绩表现 - 2024年营业总收入1741.44亿元，同比增长15.66%，净利润862.28亿元，同比增长15.38%，连续3年业绩增速超15%，超额完成年初目标 [1][2] - 贵州茅台酒销售收入1459.28亿元，同比增长15.28%，毛利率94.06%；系列酒营业收入246.84亿元，同比增长19.65%，成业绩增长新动力 [2] 分红情况 - 拟每10股派发现金红利276.24元（含税），总计派发346.71亿元，叠加去年中期分红约300亿元，2024年全年累计分红超646亿元 [1] 价格与库存问题 - 飞天贵州茅台批发参考价曾跌破2100元/瓶，贵州茅台1935出现倒挂，后采取控量稳价措施，春节批价稳定，3月下旬回调 [3] - 2025年茅台酒国内市场投放有调整，珍品投放量减少、公斤装适度增加以稳普茅批价 [3] - 贵州茅台酒社会库存偏高，近5年成品酒库存持续增长，2024年达17760吨，同比增长27% [3] - “合同负债”从141.25亿元降至95.9亿元，降幅32%，因经销商预付货款减少，库存承压订货意愿不积极 [4][5] 发展目标与策略 - 2025年营业总收入目标较上年度增长9%左右，是2017年以来首次个位数增速目标 [1][6] - 提出三个转型应对周期性调整，春季糖酒会展厅布局变化显示战略调整 [7] - 销售渠道寻求新平衡，“i贵州茅台”平台收入下滑，其他线上渠道增长，经销商渠道增速超直销渠道 [7] - 通过增速下调、渠道优化、重塑经销商关系等举措，展现“以稳为主”发展思路 [8]