关键要点总结 一、 行业与公司概览 * 涉及的行业包括：消费（白酒、家电、轻工、新消费、食品饮料）、医药（GLP-1药物）、生猪养殖[1][2][11] * 涉及的公司众多，包括但不限于： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、迎驾贡酒、金徽酒[1][3][8][9][10] * **家电**：美的集团、格力电器、TCL电子、海信视像、科沃斯、石头科技[1][4] * **轻工/新消费**：顾家家居、志邦家居、泡泡玛特、古茗、老铺黄金、毛戈平、恒林股份、永艺股份、洁雅股份、诺邦股份[1][5][6][7][8] * **食品饮料**：安井食品、颐海国际、海天味业、中炬高新、天味食品、宝立食品、日辰股份、新乳业、西麦食品、东鹏饮料、香飘飘、均瑶健康、万辰集团、锅圈[1][10][11] * **医药**：礼来、诺和诺德[1][11][12] * **生猪养殖**：牧原股份、温氏股份、天康生物、德康农牧、巨星农牧、神农集团[2][13][15] 二、 消费板块核心观点与论据 整体复苏与结构性分化 * 消费板块复苏路径明确，服务消费（出行、餐饮、运动服饰）表现强劲，预计行业压力从二季度起减轻，板块情绪于2026年Q2全面回暖[1][3] * 市场存在结构性分化，投资应聚焦服务消费和龙头企业，上半年关注龙头韧性，下半年再关注二三线弹性[4] * 尽管市场情绪悲观，但服务消费（如酒店、餐饮、运动服饰）表现突出，高端白酒动销理想，家电头部企业展现韧性[3] 白酒行业 * 行业需求向头部品牌集中趋势明显且不可逆[1][8] * 2026年春季糖酒会反馈符合预期，春节期间茅台和五粮液量价表现超预期，节后价格体系稳定，政商务需求恢复至五到七成[1][8] * 茅台市场化改革关键步伐，渠道反馈积极，普通飞天茅台打款进度约40%，较2025年同期高出约10个百分点，价格稳定在2600元左右[9] * 五粮液采取低价放量策略，2026年元春期间动销对比2024年同期有双位数以上增长，终端价格守住980元[9] * 泸州老窖高度国窖1573采取缩量保价策略，春节期间动销有明显下滑[9] * 预计一季度白酒板块整体收入同比承压，但降幅收窄，头部酒企表现将优于行业[10] 家电行业 * 龙头集中效应显著，美的、格力一季度空调国内外总出货量显著优于二三线梯队[1][4] * 格力自2025年10月启动“京鸿”双品牌线上运营后，整体市占率回升明显，“鲸鸿”品牌贡献了约4-5个百分点的市占率[4] * 补贴政策更倾向于线下渠道，使头部品牌更为受益[4] * 龙头集中趋势同样出现在扫地机器人、小家电和黑电等品类[4] 轻工与新消费 * **两轮车**：受“油改电”进程加速和2026年产品端较大变化催化，行业可能已见底[5][6] * **个护美妆**：部分股价经历大幅下跌的公司已逐渐接近底部，建议可以开始买入[5][6] * **地产链**：实际情况好于市场预期，顾家家居、志邦家居等有产品创新的公司2026年可能更受益[5][6] * **外销出口链**：考虑地缘政治因素，无纺布相关企业（洁雅股份、诺邦股份）值得关注；具备区域比较优势的产能（恒林股份、永艺股份）将占优[5][6] * **泡泡玛特**：2026年为调整年，给出20%左右的增长指引，短期股价剧烈反应可能创造投资机会，下一个值得期待的IP是“新人”（PINO JELLY）[6] * **古茗**：扩张模式相对克制，品牌势能稳步提升，股价调整提供再次布局机会[6][7] * **老铺黄金**：一季度表现靓丽，验证了强定价权和客户消费力[6] * **毛戈平**：属于被重点错杀的标的，经营策略稳健，后续可加大跟踪[8] 食品饮料（大众品） * 一季度行业整体呈现改善态势，并有望在二季度低基数下延续，餐饮产业链表现更佳[10] * **投资策略聚焦两个方向**： 1. 高股息且基本面预期改善的标的（餐饮产业链为主）：如安井食品、颐海国际、贵州茅台、五粮液、天味食品[11] 2. 产业链基本面趋势强劲的标的：开店方向（万辰集团、锅圈）、大健康领域（新乳业、西麦食品）、具备涨价预期的调味品（海天味业、中炬高新）[1][11] * **细分赛道表现**： * **速冻食品**：龙头安井食品领先优势明显，行业集中度加速提升，净利率因高毛利产品占比提升而改善[10][11] * **调味品**：餐饮端基础调味品需求改善显著；C端辅料调味品（天味食品）在低基数下弹性高；B端供应商（宝立食品、日辰股份）维持稳健增长[10][11] * **饮料**：东鹏饮料延续高景气增长，香飘飘、均瑶健康展现独立增长逻辑[10][11] * **乳制品**：需求处于寻底过程，低温产品表现相对较好，新乳业净利率改善趋势明显[10][11] 三、 医药（GLP-1）核心观点与论据 * 礼来口服GLP-1小分子药物预计将于4月10日获得FDA批准[1][11] * **核心优势**： 1. **疗效与安全性**：在与口服司美格鲁肽的头对头临床三期研究中，在降低糖化血红蛋白和改善体重等主要终点上均表现出优效性[12] 2. **用药便利性**：无需依赖SNAC促吸收剂，因此不需考虑药物相互作用，也无需空腹使用[12] 3. **可及性与成本**：口服剂型摆脱注射笔物理限制，无需冷链，存储方便，提升了依从性并降低了医疗负担[12] * **供应链与市场机遇**： * 供应链复杂，化合物合成路径长达28步，需求量巨大，单个API需求量预计达百吨以上，中间体需求量达千吨以上级别[12] * 礼来为上市进行前所未有的供应链备货，截至2025年12月31日，上市库存预计达15亿美元，远高于2024年同期的5.5亿美元[12] * 市场峰值体量和放量速度预计将非常可观，可能超越新冠口服药[13] * 核心受益企业是那些具备手性合成、连续流化工技术和大规模GMP生产能力，并已进入礼来供应链体系的公司[13] 四、 生猪养殖核心观点与论据 * 当前时点被认为是左侧布局机会，核心逻辑在于行业产能即将迎来加速去化[2][13] * **近期股价回撤原因**：市场对整体流动性的担忧，以及南阳地区的一则新闻加剧了市场恐慌情绪，但对龙头公司后续经营影响微乎其微[13] * **行业加速去化的信号**（过去五年未有）： 1. **猪价新低**：猪价跌至过去十多年历史新低，且尚未见底；样本企业出栏均重仍处于过去五年最高位，意味着未来两到三个月将持续消化库存；育肥端头均亏损已达400元，进入深度亏损区间[13] 2. **仔猪价格反季节性下跌**：2026年春节后出现过去五年唯一一次反季节性加速下跌，本周成交价已低于250元，完全跌破成本线，外销仔猪业务已无盈利空间[16] 3. **养殖成本边际抬升**：春节后饲料价格（特别是玉米）持续上涨，预计从第二季度开始，随着低价原料库存消耗完毕，养殖成本将受到影响[16] * **投资建议**：关注成本管控优秀、具备竞争优势的上市公司，如牧原股份、温氏股份、天康生物，以及德康农牧、巨星农牧、神农集团等[15]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对各细分板块给出了具体的配置建议 [1][2][3][4][10][11][12][13][14][16] 核心观点 * 看好当前白酒板块配置价值，低预期下胜率可观，行业拐点将逐步临近 [1][10] * 白酒行业处于“下行趋缓”阶段，预计有望逐步过渡至“底部企稳”阶段 [10] * 啤酒行业景气度“底部企稳”，业绩置信度与股息水平不错，建议持续关注 [2][11] * 黄酒行业大单品化与高端化趋势成型，头部品牌营销力度加大 [2][12] * 休闲零食板块延续高景气，上游品牌商与下游渠道商均保持较好增长态势 [3][13] * 软饮料板块短期受核心包材成本预期上涨承压，但龙头公司被情绪错杀，回调值得关注 [3][14] * 调味品板块景气度底部企稳，具备涨价预期，龙头公司能平稳度过成本周期 [4][16] 根据相关目录分别总结 一、周专题：春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置 * **白酒行业现状**：3月动销由旺转淡，回落速率与往年差异不大，渠道对2026全年动销预期为前低后高，全年或同比持平/微降 [1][10] * **白酒价格与库存**：渠道预期淡季价盘或有回落风险，但考虑到流通市场持续去库存，回落幅度有限 [1][10] * **酒企策略**：短期主要打法是去库存、控量稳价及布局低度化趋势 [1][10] * **业绩展望**：预计25Q4+26Q1上市酒企表观整体延续25Q3相似的出清斜率，26H2低基数下或步入表观企稳阶段 [1][10] 预计两类酒企26Q1业绩有望提前企稳：出清较早的二线酒企和具备强势α禀赋的酒企（如贵州茅台） [10] * **啤酒行业判断**：维持“底部企稳”判断，2026年行业量价预计延续2025年平稳趋势，成本端压力可控 [11] * **黄酒行业趋势**：头部品牌趋同性提价，竞争格局趋缓，大单品化与高端化趋势逐步成型 [12] 二、行情回顾 * **指数表现**：本周（3.23~3.27）食品饮料（申万）指数下跌0.99%，收于15661点，跑赢沪深300指数（-1.41%） [19][20] * **子板块表现**：周度涨跌幅前三的板块为预加工食品（+4.28%）、调味发酵品（+3.16%）、零食（+1.18%） [23] * **个股表现**：周度涨幅居前的为西王食品（+13.88%）、华统股份（+13.37%）、均瑶健康（+11.37%）等 [26][27] 三、食品饮料行业数据更新 * **白酒产量与批价**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0% [30][34] 2026年3月27日，飞天茅台（2025，原箱）批价1660元（环周+10元），普五批价780元（环周持平），高度国窖1573批价845元（环周持平） [30][36] * **乳制品数据**：2026年3月20日，生鲜乳主产区平均价3.03元/公斤，同比-1.9%，环比+0.3% [37][41] 2026年1~2月，累计进口奶粉14.0万吨，累计同比-24.3% [37][39] * **啤酒数据**：2026年1~2月，我国啤酒产量579.7万千升，同比+6.5% [40][44] 同期累计进口啤酒5.5万千升，同比+23.9% [40][46] 四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总 * **白酒价格指数**：2026年3月中旬全国白酒环比价格总指数为100.05，上涨0.05% [45] * **仁怀产区数据**：2025年仁怀规上白酒企业总产值达1177.19亿元，地区生产总值突破2000亿元 [45] * **吕梁产区数据**：1-2月，吕梁市白酒产量6.6万千升，同比增长26.8% [45] * **公司业绩亮点**： * **卫龙美味**：25H2实现营收37.41亿元，同比增长12.4%；归母净利润6.92亿元，同比增长54.7% [13] 25H2毛利率为48.8%，同比提升2.1个百分点 [13] * **农夫山泉**：25H2实现营收269.31亿元，同比增长29.96%；归母净利润82.46亿元，同比增长40.15% [15] 25H2毛利率/净利率分别同比+3.4/+2.2个百分点 [15] * **海天味业**：25年实现营收288.73亿元，同比+7.32%；归母净利润70.38亿元，同比+10.95% [17] 25年毛利率为40.22%，同比+3.25个百分点，分红率达到112.95% [17] * **颐海国际**：25H2实现营收36.85亿元，同比增长2.01%；归母净利润5.44亿元，同比增长26.29% [18] 25H2毛利率/净利率同比分别+2.9/+2.8个百分点 [18]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对各子板块及具体公司给出了配置建议 [1][2][3][4][10][11][12][13][14][15][16] 核心观点 * 看好当前白酒板块配置价值，低预期下胜率可观，行业拐点将逐步临近 [1][10][11] * 白酒行业处于“下行趋缓”阶段，预计26H2低基数下或步入表观企稳阶段 [1][10][11] * 大众品板块中，休闲零食延续高景气，软饮料短期承压但龙头被错杀，调味品景气度底部企稳 [3][4][13][14][16] 按目录总结 一、 周专题：春糖平稳收官，持续关注业绩窗口期稳健型配置 酒类板块 * **白酒行业**：3月动销由旺转淡，渠道预期26年全年动销节奏前低后高，全年或同比持平/微降 [1][10] * **白酒价盘**：渠道预期淡季或有行业价盘再回落风险，但考虑到持续去库存，回落幅度有限 [1][10] * **酒企策略**：短期主要打法是去库存、控量稳价，以及布局低度化等新趋势 [1][10] * **业绩展望**：预计25Q4+26Q1上市酒企表观整体延续25Q3相似的出清斜率，26H2低基数下或步入表观企稳阶段 [1][10] * **配置建议**： * 推荐品牌力突出的高端酒（贵州茅台、五粮液）、渠道势能上行的山西汾酒、稳健区域龙头 [2][11] * 推荐顺周期弹性标的（古井贡酒、泸州老窖）及有新产品/渠道/范式催化的弹性酒企（珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等） [2][11] * **啤酒行业**：维持“底部企稳”判断，2026年行业量价预计延续2025年趋势、整体相对平稳 [11] * **啤酒成本**：前期铝罐涨价已落地，预计酒企全年成本端压力可控 [11] * **啤酒配置**：考虑到稳健的竞争格局、不错的业绩置信度及股息水平，建议持续关注 [2][11][12] * **黄酒行业**：大单品化趋势逐步成型，头部品牌共识高端化培育，加大营销进行市场化推广 [2][12] 大众品板块 * **休闲零食**：板块延续高景气，上游品牌商3月预计延续较好增长，下游渠道商26Q1单店收入增长显著且26年门店数高速扩张 [3][13] * **休闲零食配置**：持续推荐基本面强硬的万辰集团、盐津铺子、卫龙美味 [3][13] * **软饮料**：1+2月社零限额以上饮料类累计同比+6.0%，但核心包材成本预期上涨使板块承压 [3][14] * **软饮料配置**：东鹏、农夫为短期情绪影响错杀标的，持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力 [3][14] * **调味品**：1+2月社零餐饮累计同比+4.8%，环比明显改善（12月同比+2.2%），为近半年来最快增速，行业景气度底部企稳 [4][16] * **调味品配置**：持续推荐具备提价能力的海天味业、安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善属性的千禾味业、颐海国际 [4][16] 二、 行情回顾 * **指数表现**：本周（3.23~3.27）食品饮料（申万）指数下跌0.99%，跑赢沪深300指数（-1.41%） [19][20] * **子板块涨跌**：周度涨跌幅前三为预加工食品（+4.28%）、调味发酵品（+3.16%）、零食（+1.18%） [23] * **个股涨跌**：周度涨幅居前的有西王食品（+13.88%）、华统股份（+13.37%）、均瑶健康（+11.37%）；跌幅靠前的有*ST春天（-14.11%）、贝因美（-9.86%） [26][27] 三、 食品饮料行业数据更新 白酒板块 * **产量**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0% [30][34] * **批价**：2026年3月27日，飞天茅台（2025，原箱）批价1660元（环周+10元），普五批价780元（环周持平），高度国窖1573批价845元（环周持平） [30][36] 乳制品板块 * **原奶价格**：2026年3月20日，生鲜乳主产区平均价3.03元/公斤，同比下降1.9%，环比上升0.3% [37] * **奶粉进口**：2026年1~2月累计进口奶粉14.0万吨，同比下降24.3%；进口金额10.6亿美元，同比下降8.0% [37] 啤酒板块 * **产量**：2026年1~2月我国啤酒产量579.7万千升，同比增长6.5% [40] * **进口**：2026年1~2月累计进口啤酒5.5万千升，同比增长23.9%；进口金额0.9亿美元，同比增长45.4% [40] 四、 公司&行业要闻及近期重要事项汇总 * **白酒价格指数**：2026年3月中旬全国白酒环比价格总指数上涨0.05%；名酒、基酒环比价格指数均下跌0.02% [45] * **仁怀产区数据**：2025年仁怀规上白酒企业总产值达1177.19亿元，地区生产总值突破2000亿元 [45] * **吕梁产量**：1-2月吕梁市白酒产量6.6万千升，同比增长26.8% [45] * **公司业绩亮点**： * **卫龙美味**：25H2营收37.41亿元，同比增长12.4%；归母净利润6.92亿元，同比增长54.7% [13] * **农夫山泉**：25H2营收269.31亿元，同比增长29.96%；归母净利润82.46亿元，同比增长40.15% [15] * **海天味业**：25年营收288.73亿元，同比增长7.32%；归母净利润70.38亿元，同比增长10.95% [17] * **颐海国际**：25H2营收36.85亿元，同比增长2.01%；归母净利润5.44亿元，同比增长26.29% [18]

行业投资评级 - 报告看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观 [1] - 建议持续关注啤酒行业 [2] - 休闲零食板块当前持续推荐 [2] - 软饮料板块回调重点推荐 [3] - 调味品板块当前持续推荐 [4] 核心观点 - 白酒行业自25年第三季度起业绩加速出清、步入显性“去库存”阶段，预计25年第四季度和26年第一季度上市酒企整体会延续相似的出清斜率，26年下半年低基数下或步入表观企稳阶段 [1][10] - 预计两类酒企26年第一季度业绩已有望提前企稳：出清较早、出清斜率较高的二线酒企（如舍得酒业）以及具备强势α禀赋的酒企（如贵州茅台） [1][10] - 从景气度看，当前白酒行业仍处于“下行趋缓”阶段，节后步入低基数窗口，行业有望逐步过渡至“底部企稳”阶段 [11] - 预期先行，节后即使淡季亦具备自上而下催化，PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义 [1][11] - 中期伴随“反内卷”政策持续落地、企业ROE有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近 [1][11] - 啤酒行业景气度“底部企稳”，2026年行业量价预计延续2025年趋势、整体相对平稳，餐饮修复赋予行业量价潜在弹性 [11] - 黄酒行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育成为头部品牌共识，头部酒企加大营销能力关注，进行市场化推广 [2][12] - 休闲零食板块春季推新速度加快，零食量贩加速扩张，板块延续高景气 [2][12] - 软饮料板块渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨，板块整体略有承压 [3][14] - 调味品行业餐饮需求节后转淡，居民端需求平稳，行业景气度底部企稳 [4][15] 周专题：步入业绩窗口期，关注稳健型α标的配置价值 - 金徽酒25年实现营收29.2亿元，同比-3.4%；实现归母净利3.5亿元，同比-8.7% [10] - 金徽酒25年第四季度实现营收6.1亿元，同比-11.6%；实现归母净利0.3亿元，同比-44.5% [10] - 舍得酒业25年实现营收44.2亿元，同比-17.5%；实现归母净利2.2亿元，同比-35.5% [10] - 舍得酒业25年第四季度实现营收7.2亿元，同比-20.0%；实现归母净利-2.5亿元，亏损幅度同比略收窄 [10] - 白酒配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头 [1][11] - 白酒配置方向建议：2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等） [1][11] - 休闲零食推荐基本面强硬的万辰集团、卫龙美味、盐津铺子 [2][12] - 万辰集团25年实现营收514.59亿元，同比+59.17%；实现归母净利润13.45亿元，同比+358.09% [13] - 万辰集团25年第四季度实现营收148.97亿元，同比+26.72%；实现归母净利润4.90亿元，同比+133.94% [13] - 万辰集团25年末门店数18314家，全年净增4118家，其中25年下半年净增2949家 [13] - 万辰集团年化单店收入平均为312.87万元 [13] - 万辰集团25年第四季度整体毛利率/归母净利率分别为14.15%/3.29%，同比+2.80个百分点/+1.50个百分点 [13] - 万辰集团25年第四季度零食量贩还原激励费用后净利润为8.4亿元，净利润率为5.71%，同比+2.98个百分点，环比+0.38个百分点 [13] - 软饮料板块持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力，东鹏、农夫为短期情绪影响错杀标的 [3][15] - 调味品板块持续推荐竞争格局清晰、具备提价能力的海天味业、安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善属性的千禾味业、颐海国际 [4][15] 行情回顾 - 本周（3.16~3.20）食品饮料（申万）指数收于15818点，周度涨跌幅-0.48%，年初至今涨跌幅-2.46% [16][17] - 本周沪深300指数收于4567点，周度涨跌幅-2.19% [16][17] - 从申万一级行业周度涨跌幅看，食品饮料排名第三，涨跌幅为-0.48% [17] - 从食品饮料子板块周度涨跌幅看，前三为白酒（+0.32%）、软饮料（-0.69%）、调味发酵品（-0.82%） [20] - 周度个股涨幅居前的包括：*ST春天（+27.59%）、莲花控股（+8.62%）、新乳业（+4.47%）、贵州茅台（+2.22%） [24][25] - 周度个股跌幅居前的包括：紫燕食品（-13.07%）、威龙股份（-10.75%）、莫高股份（-9.79%） [24][25] 食品饮料行业数据更新 - 2025年12月，全国白酒产量37.6万千升，同比-19.0% [28] - 2026年3月21日，飞天茅台（2025，原箱）批价1650元，环周+20元；普五批价780元，环周持平；高度国窖1573批价845元，环周持平 [28] - 2026年3月13日，我国生鲜乳主产区平均价为3.02元/公斤，同比-1.9%，环比-0.3% [29] - 2025年1~2月，我国累计进口奶粉14.0万吨，累计同比-24.3%；累计进口金额为10.6亿美元，累计同比-8.0% [29] - 2025年2月，单月进口奶粉7.0万吨，同比-18.2%；进口金额5.22亿元，同比-6.2% [29] - 2025年12月，我国啤酒产量为222.7万千升，同比-8.70% [31] - 2026年1~2月，我国累计进口啤酒数量为5.5万千升，同比+23.9%；进口金额0.9亿美元，同比+45.4% [31] - 2026年2月，单月进口啤酒数量2.2万千升，同比-8.5%；进口金额0.4亿美元，同比+10.6% [31] 公司&行业要闻及近期重要事项汇总 - 2025年快手酒水板块GMV突破120亿元，在全网线上销售中占据10%以上份额 [36] - 2025年，传统渠道面临场景缺失，烟酒店整体减少30%；线上通路高速增长，在白酒消费中占比已近20% [36] - 2025年，京东酒类用户规模增长10%，18-45岁用户增长超80%，高消费力用户（年消费五千元以上）占比超60% [37] - 2025年，京东平台年轻用户（18-25岁）增长超35%，女性用户增长超15% [37] - 2025年，京东平台低度白酒增长100%，其中五粮液一见倾心销售1亿元 [37] - 2025年淘系酒类成交规模约400亿元，其中白酒占比超75% [37] - 燕京啤酒官宣全新大单品燕京A10将于3月25日上市 [37] - 2026年1-2月，社会消费品零售总额为86079亿元，同比增长2.8% [37] - 2026年1-2月，餐饮零售总额为10264亿元，同比增长4.8% [37] - 2026年1-2月，烟酒类零售额为1581亿元，同比增长19.1% [37]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对各子板块及具体公司给出了配置建议 [2][3][4][5][12][13][14] 核心观点 * 看好白酒板块当前配置价值，认为行业价盘筑底，低预期下胜率可观，中期伴随“反内卷”政策落地及经济指标改善，行业拐点将逐步临近 [2][11][12] * 建议持续关注顺周期及餐饮链配置契机，包括啤酒、黄酒、休闲零食、调味品等板块 [12][13][14] * 食品饮料行业整体处于景气度底部企稳阶段，部分子板块如休闲零食延续高景气，软饮料则因淡季和分流因素承压 [13][14] 一、周专题：持续关注顺周期及餐饮链配置契机 * **白酒**：周内飞天茅台原箱批价短期剧烈回落后回升至约1600元，波动主要源于节后动销转淡及市场情绪，而非供需超预期变化，维持行业价盘筑底判断 [2][11] * **白酒配置方向**：1）品牌力突出的高端酒（贵州茅台、五粮液）、渠道势能上行的山西汾酒、稳健区域龙头；2）顺周期弹性标的（古井贡酒、泸州老窖）及有新产品、新渠道催化的弹性酒企（珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）[3][12] * **啤酒**：维持景气度底部企稳判断，餐饮修复赋予量价弹性，业绩置信度与股息水平不错，建议持续关注 [3][12] * **黄酒**：前期提价催化竞争格局趋缓，大单品化与高端化趋势成型，新品年轻化培育值得关注 [3][12] * **休闲零食**：节后板块延续高景气，新渠道持续扩张，产品推新加快，预计1+2月为第一季度奠定扎实基本盘，零食量贩单店收入增长显著且门店数有高速扩张驱动力 [4][13] * **软饮料**：板块进入销售淡季，叠加现制茶饮分流，行业整体承压，含糖税传闻发酵，但龙头公司全国化扩张、品牌化潜力及健康化转型能力仍被看好 [4][13] * **调味品**：行业处于景气度底部企稳阶段，下游餐饮业出清后连锁化提升利好复合调味品渗透率，竞争加剧背景下消费者购买力相对提升，财富效应与政策有望支撑餐饮消费 [5][14] 二、行情回顾 * 本周（3.2~3.6）食品饮料（申万）指数收于15853点，下跌2.48%，跑输沪深300指数（下跌1.07%）[15][16] * 周度申万一级行业涨跌幅前三为石油石化（上涨8.06%）、煤炭（上涨3.79%）、公用事业（上涨3.42%）[16] * 食品饮料子板块中，周度涨跌幅前三为肉制品（上涨1.10%）、啤酒（上涨0.91%）、乳品（上涨0.07%）[18] * 个股方面，周度涨幅居前的有中信尼雅（上涨4.66%）、新乳业（上涨4.46%）、重庆啤酒（上涨3.68%）等；跌幅居前的有*ST岩石（下跌10.53%）、酒鬼酒（下跌8.03%）、千味央厨（下跌7.80%）等 [22][23] 三、食品饮料行业数据更新 * **白酒**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0%；2026年2月28日，飞天茅台（2025，原箱）批价1640元，环比下降80元，普五批价780元，高度国窖1573批价850元，环比均持平 [26][28][30] * **乳制品**：2026年2月27日，生鲜乳主产区平均价3.03元/公斤，同比下降1.90%，环比持平；2025年1-12月累计进口奶粉85.0万吨，同比增长0.8% [31][34] * **啤酒**：2025年12月啤酒产量222.7万千升，同比下降8.70%；2025年1-12月累计进口啤酒36.48万千升，同比下降9.20% [32][36] 四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总 * **i茅台春节问卷**：春节期间共1400万消费者登录i茅台，153万参与问卷，参与者中31-40岁占比45.0%，76.9%喜好烈酒，其中55.8%选择酱香型白酒 [37] * **酒类进口数据**：2025年我国酒类累计进口量7.2亿升，进口额38亿美元，量额同比降幅均超13%；出口量9.2亿升，同比增长21.6%，首次超越进口量 [37] * **公司动态**：郎酒召开经销商大会部署2026年营销工作；华润雪花推出新品“雪花樽·生啤酒”；塔牌黄酒2025年收入利润双增长；泸州市目标2026年白酒全产业链营业收入突破1600亿元 [37] * **近期事项**：东鹏饮料、天味食品、天佑德酒等多家公司将于3月中下旬召开临时股东大会 [38][39]

行业投资评级 - 报告看好当前白酒板块配置价值，低预期下胜率可观 [2] - 报告建议持续关注啤酒行业，因其具备不错的业绩置信度与股息水平 [2] - 报告对休闲零食、软饮料、调味品等大众品板块中的部分公司给出了推荐或建议关注 [3][4] 核心观点 - 白酒行业春节动销整体符合预期，全渠道动销量同比下滑10~15%，但价盘趋稳，已处于筑底窗口，行业有望从“下行趋缓”过渡至“底部企稳” [1][10] - 白酒板块配置价值凸显，预期先行且节后具备自上而下催化，中期伴随“反内卷”政策落地，行业拐点逐步临近 [2][11] - 大众品板块中，休闲零食受益于春节礼盒动销旺盛及渠道扩张，延续高景气；软饮料虽受淡季和分流影响承压，但龙头全国化与健康化趋势明确；调味品餐饮端表现超预期，但仍处底部企稳阶段，复合调味品渗透率提升逻辑持续 [3][4][13][14] 周专题：预期逐步筑底，关注顺周期&餐饮链配置契机 - **白酒行业**：春节动销符合预期，全渠道动销量同比下滑10~15% [1][10]。略超预期点在于飞天茅台批价表现稳定，以及大众价位产品有零星终端补货，显示动销韧性 [1][10]。节后首周原箱飞天茅台批价约1690元，环比小幅回落，行业价盘整体趋稳，处于筑底窗口 [1][10]。行业当前处于“下行趋缓”阶段，因节后步入低基数窗口，有望过渡至“底部企稳” [10] - **白酒配置方向**：建议关注两类标的，一是品牌力突出的高端酒（贵州茅台、五粮液）、渠道势能上行的山西汾酒及稳健区域龙头；二是顺周期弹性标的（如古井贡酒、泸州老窖）及有新产品、新渠道催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒） [2][11] - **啤酒行业**：维持景气度底部企稳判断，需求场景大众化，现饮需求稳步修复，酒企加码非即饮与多元化业务 [2][11]。预计成本端相对平稳，中期餐饮修复赋予量价弹性 [11] - **黄酒行业**：前期有提价催化，头部品牌趋同性提价使竞争格局趋缓，大单品化与高端化趋势成型，新品年轻化培育值得关注 [2][12] - **休闲零食**：春节期间礼盒动销旺盛，板块延续高景气 [3][13]。上游品牌商各渠道动销较快，节后有序补库；下游渠道商在26Q1受益于春节错期和返乡潮，零食量贩单店收入表现较好，26年具备加速开店、单店收入改善的可能性 [3][13] - **软饮料**：板块进入销售淡季，叠加现制茶饮分流，行业整体承压 [3][13]。含糖税传闻引发担忧，但报告看好东鹏饮料全国化扩张及品牌化潜力，尤其是冰冻化陈列带来的单店产出增长 [3][13]。龙头公司凭借研发能力和多品类运营，在健康化趋势下风险可控 [3][13] - **调味品**：餐饮端春节期间表现超预期，但拐点尚需3月淡季检验，当前仍处景气度底部企稳阶段 [4][14]。供给端看，下游餐饮业经历3年左右出清，存活企业多为连锁化，推动复合调味品、速冻品渗透率提升；需求端看，竞争加剧下消费者购买力相对提升 [4][14] 行情回顾 - **指数表现**：本周（2.24~2.27）食品饮料（申万）指数收于16255点，下跌1.54%；同期沪深300指数上涨1.08%，上证综指上涨1.98% [15][16] - **行业对比**：周度涨跌幅前三的申万一级行业为钢铁（+12.27%）、有色金属（+9.77%）、基础化工（+7.15%） [16] - **子板块表现**：食品饮料子板块中，涨跌幅前三为预加工食品（+6.73%）、啤酒（+2.62%）、保健品（+1.17%） [18] - **个股表现**：周度涨幅居前的个股包括紫燕食品（+18.26%）、三全食品（+11.34%）、安井食品（+9.36%）；跌幅居前的包括东鹏饮料（-8.78%）、古井贡酒（-6.12%）、泸州老窖（-4.95%） [22][23] 食品饮料行业数据更新 - **白酒数据**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0% [26]。2026年2月28日，飞天茅台（2025，原箱）批价1720元（环周持平），普五批价780元（环周-10元），高度国窖1573批价850元（环周持平） [26] - **乳制品数据**：2026年2月13日，生鲜乳主产区平均价3.04元/公斤，同比下降2.30%，环比持平 [28]。2025年1~12月，累计进口奶粉85.0万吨，累计同比增加0.8%；累计进口金额72.17亿美元，累计同比增加13.50% [28] - **啤酒数据**：2025年12月，啤酒产量222.7万千升，同比下降8.70% [30]。2025年1~12月，累计进口啤酒36.48万千升，同比下降9.20%；累计进口金额5.08亿美元，同比下降6.80% [30] 公司及行业要闻 - **宏观数据**：2025年全年居民消费价格持平，食品烟酒价格同比下降0.7% [37] - **公司业绩**：珍酒李渡发布2025年度业绩预告，预计营收35.5亿元~37亿元，经调整净利润5.2亿元~5.8亿元，业绩减少主因市场需求减弱及公司主动去库存 [37] - **国际动态**：帝亚吉欧2026上半财年销售额105亿美元，同比下降2.8%，受中美市场拖累，其管理层表示未提及出售水井坊资产 [37] - **近期事项**：列出了*ST椰岛、洽洽食品、五芳斋、百润股份、佳隆股份、东鹏饮料、天佑德酒、天味食品等公司在3月的临时股东大会或债券持有人会议安排 [38]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体食品饮料行业的投资评级，但对各子板块给出了具体的配置建议 [1][2][3][4] 核心观点 * 白酒行业：春节临近，高端酒尤其是飞天茅台动销加速，批价回升，行业价盘最承压时期已过，市场悲观预期有望修正 [1][10][11] * 大众品行业：休闲零食受益于春节备货和渠道扩张，维持高景气；软饮料受现制茶饮分流和淡季影响短期承压；调味品行业景气度底部企稳，处于修复周期 [3][4][14][15] 按报告目录总结 一、周专题：飞天茅台动销逐步起势，关注子板块春节备货催化 * **酒类板块**：飞天茅台动销优于预期，带动25/26年及次新飞天茅台批价回升，主要因财富效应带来的超高端需求回升及性价比凸显 [1][10]；预计节后飞天茅台批价仅会常规性小幅回落，大幅回落概率不高 [1][10]；行业价格竞争加剧概率不高，酒企将聚焦核心价位与优势市场 [10] * **大众品板块**：休闲零食因春节备货、产品推新和渠道扩张维持高景气，受益于2026年春节错期，预计2026年第一季度业绩亮眼，洽洽食品、甘源食品等公司利润弹性较大 [3][14]；软饮料板块进入淡季且受现制茶饮分流，行业承压，12月社零限额以上饮料类单月同比仅增长1.7% [3][14]；调味品行业餐饮需求磨底，居民需求平稳，12月社零餐饮同比增长2.2%，行业处于库存底-业绩底-价格底修复周期 [4][15] 二、行情回顾 * 本周（2026年1月19日至1月23日）食品饮料（申万）指数下跌1.41%，收于15985点，表现弱于沪深300指数（-0.62%）和上证综指（+0.84%）[16][17] * 周内申万一级行业中，食品饮料板块涨幅排名靠后 [18] * 食品饮料子板块中，其他酒类（-0.22%）、保健品（-0.72%）、肉制品（-1.35%）跌幅相对较小 [20] * 个股方面，周度涨幅居前的为好想你（+19.59%）、味知香（+17.23%）、万辰集团（+14.32%）[24][29] 三、食品饮料行业数据更新 * **白酒**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0% [30][37]；截至2026年1月24日，飞天茅台（2025，原箱）批价1575元，环比上周上涨30元；普五批价800元，环比持平；高度国窖1573批价850元，环比上涨10元 [30] * **乳制品**：2026年1月16日，主产区生鲜乳平均价3.03元/公斤，同比下降2.60% [32]；2025年1-12月累计进口奶粉85.0万吨，同比增长0.8%，进口金额72.17亿美元，同比增长13.50% [32] * **啤酒**：2025年12月啤酒产量222.7万千升，同比下降8.70% [34][37]；2025年1-12月累计进口啤酒36.48万千升，同比下降9.20%，进口金额5.08亿美元，同比下降6.80% [34] 四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总 * 2025年1-12月，烟酒类零售总额6425亿元，同比增长2.7%；12月单月623亿元，同比下降2.9% [37] * 2025年1-12月，全国白酒（折65度）累计产量354.9万千升，累计下降12.1%；啤酒累计产量3536.0万千升，累计下降1.1% [37] * 2025年1-11月，宜宾市51户规上白酒企业实现产量20.8万千升，营业收入1833.3亿元，同比增长4.3%；利润338.8亿元，同比下降13.8% [37] * 列出了金达威、贝因美、万辰集团、洋河股份等多家上市公司在2026年1月下旬至2月中旬的临时股东大会事项 [40]

投资评级 - 报告对泸州老窖的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为泸州老窖在渠道和品牌端的核心竞争力突出，在营销改革及数字化转型赋能下具备较高业绩弹性 [6] - 尽管公司2025年三季度业绩出现调整，但这是公司主动控货消化库存、为后续增长蓄力的策略体现 [6] - 公司正积极推动产品创新和数智营销体系建设，以应对当前挑战并巩固市场地位 [6] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业总收入231.27亿元，同比下降4.84%；归母净利润107.62亿元，同比下降7.17% [2] - 2025年第三季度，公司实现营收66.74亿元，同比下降9.80%；归母净利润30.99亿元，同比下降13.07% [2] - 2025年第三季度销售毛利率为87.17%，同比下降0.95个百分点 [6] - 2025年第三季度销售费用率和管理费用率同比分别上升1.74和0.26个百分点，归母净利率为46.44%，同比下降1.75个百分点 [6] - 截至2025年第三季度末，公司合同负债为38.38亿元，环比增加3.09亿元，同比增加11.84亿元 [6] 公司运营与战略举措 - 公司预计三季度高度国窖1573同比降幅高于低度国窖，但整体价盘保持稳定 [6] - 公司持续推动产品创新，新品泸州老窖二曲已开展试点推广，28度国窖1573将适时投入市场 [6] - 公司资源正向特曲60版、特曲、头曲等中高端大众主流产品倾斜，以巩固大众市场地位 [6] - 公司正深化数智营销体系建设，旨在提高营销费用投放精准性和费效比 [6] 市场数据与估值 - 截至2025年11月4日，公司当前股价为133.10元，总市值为195,916.75百万元 [5] - 公司最近一个月股价上涨0.9%，最近三个月上涨11.3%，但近十二个月表现（1.7%）落后于沪深300指数（17.1%） [5] - 报告下调公司盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为279.52亿元、291.82亿元、310.21亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为117.84亿元、123.32亿元、132.00亿元 [6] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为8.01元、8.38元、8.97元，对应市盈率（PE）分别为17倍、16倍、15倍 [6]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [1][7] 核心观点 - 泸州老窖2025年前三季度业绩符合预期，营业总收入231.3亿元，同比下降4.84%，归母净利润107.6亿元，同比下降7.17% [7] - 2025年第三季度营业总收入66.7亿元，同比下降9.80%，归母净利润31.0亿元，同比下降13.1%，表现基本符合预期 [7] - 在外部需求环境全面承压的背景下，公司通过控货挺价实现了批价稳定，体现了优秀的渠道管理和价盘管控能力 [7] - 公司在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、渠道能力、产品结构六个维度拥有全方位的竞争优势 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为117.9亿元、128.9亿元、145.4亿元，同比变化-12.5%、9.4%、12.7% [5][7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为16倍、15倍、13倍 [5][7] - 公司现金分红规划明确年分红底线达85亿元（2025-2026年），隐含股息率达4.4%，安全边际较足 [7] 财务表现 - 2025年第三季度归母净利率为46.4%，同比下降1.75个百分点，主要受毛利率下降及销售费用率提升影响 [7] - 2025年第三季度毛利率为87.2%，同比下降0.95个百分点 [7] - 2025年第三季度营业税金率为9.26%，同比下降0.13个百分点 [7] - 2025年第三季度销售费用率为13.5%，同比提升1.74个百分点 [7] - 2025年第三季度管理费用（含研发费用）率为4.45%，同比持平 [7] - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额为37.6亿元，同比下降11.4% [7] - 2025年第三季度销售商品、提供劳务收到的现金为79.6亿元，同比下降1.78%，现金流表现好于收入 [7] - 2025年第三季度末应收账款融资为12.0亿元，环比下降2.08亿元 [7] - 2025年第三季度末预收账款（合同负债+其他流动负债）为43.4亿元，环比增长3.49亿元 [7] 业务与市场分析 - 2025年第三季度营收同比下降9.8%，降幅相较于第二季度略有加速，主因外部需求环境全面承压 [7] - 结合渠道反馈，预计高度国窖1573动销下滑两位数，但公司通过控货挺价实现了批价稳定 [7] - 预计低度国窖1573与特曲动销表现好于高度国窖1573 [7] - 若行业重回上行周期，泸州老窖的增长空间仍然可期 [7] 股价催化剂 - 经济上行与需求复苏是公司股价表现的潜在催化剂 [7]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为"优于大市" [1][5] 报告核心观点 - 高端白酒价格延续压力，传统双节消费氛围尚未起势，需求偏弱，飞天茅台批价下跌，但预计随着品价比凸显，动销将环比改善，批价同比值或将触底 [2][11] - 白酒板块作为顺周期优质资产跟随大盘情绪上涨，美国降息预期加强和政策预期升温推动板块估值震荡上升 [2][12] - 大众品中啤酒行业库存良性，静待需求回暖，调味品中报基本面已有改善迹象，速冻食品预制菜标准完善推动工业化趋势，乳制品需求平稳复苏且供给出清，饮料行业旺季龙头提速但业绩分化明显 [3][13][14][15][16][17][18] 周度观点总结 白酒板块 - 飞天茅台原箱批价1790元/瓶（周跌30元），散瓶批价1770元/瓶（周跌35元），第八代五粮液批价820元/瓶（周跌5元），高度国窖1573批价840元/瓶（周涨5元） [11] - 白酒SW指数上涨1.71%，酒鬼酒(5.57%)、古井贡酒、山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台涨幅领先 [2][12] - 推荐三条投资主线：抗周期能力强的山西汾酒、古井贡酒、贵州茅台；顺周期属性强的泸州老窖及次高端酒企；库存包袱较小的迎驾贡酒 [2][12] 大众品板块 - 啤酒行业6-7月消费场景受规范条例影响，8月以来影响减弱，库存良性，龙头估值回落至25倍PE以下，推荐燕京啤酒、华润啤酒 [13] - 零食行业进入品类驱动模式，魔芋零食品类红利突出，推荐卫龙美味、盐津铺子 [14] - 调味品行业龙头边际改善，推荐复调龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业 [15] - 速冻食品预制菜标准明确，行业工业化趋势推动效率变革，推荐安井食品，关注立高食品、千味央厨 [16] - 乳制品2024H1收入盈利承压，但2024Q3液奶降幅缩小，2025H2伊利、新乳业改善明显，推荐龙头乳企 [17] - 饮料行业2025Q2收入同比+18%，无糖茶、能量饮料增长红利存在，成本端白砂糖、PET红利明显，推荐农夫山泉、东鹏饮料 [18] 重点公司盈利预测 - 贵州茅台：2025E EPS 74.16元，PE 20.4倍；2026E EPS 76.90元，PE 19.7倍 [4] - 五粮液：2025E EPS 8.02元，PE 15.9倍；2026E EPS 8.26元，PE 15.4倍 [4] - 山西汾酒：2025E EPS 10.01元，PE 20.6倍；2026E EPS 10.70元，PE 19.3倍 [4] - 泸州老窖：2025E EPS 8.40元，PE 16.5倍；2026E EPS 8.84元，PE 15.7倍 [4] - 农夫山泉：2025E EPS 1.35元，PE 38.7倍；2026E EPS 1.55元，PE 33.7倍 [4] - 东鹏饮料：2025E EPS 8.94元，PE 33.0倍；2026E EPS 11.56元，PE 25.5倍 [4] 市场表现数据 - 食品饮料板块本周上涨1.21%，跑输上证指数0.31pct [1][19] - 板块涨幅前五：*ST西发(11.07%)、煌上煌(10.87%)、金字火腿(10.71%)、ST通葡(6.15%)、酒鬼酒(5.57%) [1]