铝市场行情分化 - 国际伦铝价格震荡上扬，北京时间15:48报2969美元/吨，涨幅0.63% [1] - 国内沪铝主力2602合约早盘弱势下行，午后反弹微涨0.13%，收于22565元/吨 [1] - 国内现货市场表现冷清，长江现货铝价大跌310元/吨至22160-22200元/吨，广东现货大跌320元/吨至22055-22105元/吨 [1] 期货市场表现 - 沪铝期货午后收红，主要得益于宏观托底与资金博弈 [1] - 宏观层面，国内股指翻红，离岸人民币汇率升破6.99，涨幅0.12%，增强了人民币计价铝的国际价格优势 [1] - 资金层面，部分前期多头资金在宏观利好刺激下选择博弈反弹，但当日成交量减少24.9万手，市场观望情绪浓厚 [1] 现货市场疲软原因 - 需求端进入淡季，下游龙头企业开工率仅为60.8%，环比下降0.7%，铝板带箔开工率亦下调 [2] - 铝价攀升至2.2万元/吨高位，增大了下游企业成本压力，部分企业选择使用替代材料，采购意愿下降 [2] - 持货商虽有意挺价，但下游需求惨淡，不得不大幅贴水报价，长江现货贴水180元/吨，广东现货贴水280元/吨 [1] 宏观影响因素 - 海外政策不确定性构成扰动，特朗普言论引发市场对美联储独立性及未来货币政策稳定性的担忧 [3] - 国内经济呈现积极态势，稳增长政策预期升温，基建投资有望加码，直接带动铝材需求增长预期 [4] - 离岸人民币汇率上升降低了进口铝成本，为铝价提供支撑 [4] 行业基本面分析 - 短期面临库存压力，新疆铝锭发运改善使积压铝锭进入市场，叠加需求疲软，铝锭铝棒库存大幅增加4.4万吨 [5] - 长期库存绝对值仍比去年同期低20%，市场库存未达饱和状态 [5] - 电解铝生产成本提供价格底线支撑，据估算成本支撑位在2万元/吨左右 [5] - 电解铝生产依赖的煤价和电价保持稳定，为铝价提供成本底线 [5] 电解铝概念股表现 - 电解铝概念股逆势走强，云铝股份涨幅超过6%，天山铝业涨幅近5%，双双刷新历史新高 [1] - 云铝股份作为绿色铝龙头，以水电铝生产为主，电费成本比火电企业低约30%，生产成本比同行低2000元/吨 [5] - 云铝股份的“零碳铝”标签成为核心竞争力，吸引了大量资金关注 [5] - 天山铝业拥有全产业链布局，业务涵盖铝土矿开采、电厂建设及铝深加工，抗风险能力强 [6] - 全产业链布局使天山铝业能在铝价下跌时以上游盈利弥补下游亏损，在铝价上涨时充分享受价格红利 [6] 后市展望 - 短期（1个月内）铝价预计以震荡调整为主，难以大幅上涨，主要压力来自节前消费乏力、高铝价抑制需求及库存累积 [7] - 短期铝价可能在2.2万-2.3万元/吨的区间内震荡整理 [7] - 中长期（6个月以上）前景乐观，需求回暖和供给受限将支撑铝价上行 [8] - 需求端，2026年基建投资加码、新能源车（单车用铝量可达200公斤）及光伏产业快速发展将显著增加用铝需求 [8] - 供给端，国内电解铝产能受4500万吨/年“天花板”限制，新增产能难以获批，供给增长空间有限 [8] - 机构预测，2026年铝价中枢有望维持在2.4万-2.6万元/吨，较当前价格有10%-15%的上涨空间 [8]

核心观点 - 云铝股份在“十四五”期间实现了从行业“跟跑”到“并跑”再到“领跑”的跨越式发展，通过产业结构调整、管理改革、科技创新和绿色转型，全面提升了综合实力与行业地位，并致力于在“十五五”期间打造世界级绿色铝一流企业标杆 [1][17] 经营业绩与产业规模 - 公司构建了“铝土矿—氧化铝—炭素制品—电解铝—铝合金及加工—资源综合利用”一体化绿色产业链，形成显著规模优势 [5][21] - “十四五”末，公司形成氧化铝140万吨、电解铝308万吨、铝合金及铝加工产品161万吨、炭素制品82万吨的产能规模 [5][21] - 2021年1月至2025年9月，主营业务收入累计2300亿元，较“十三五”期间增加1180亿元；利润总额累计283亿元，较“十三五”期间增加271亿元 [6][21] - 截至2025年12月17日，公司市值达到953亿元，较2020年末增长约384%，并成功跻身“中国上市公司市值500强” [6][21] 管理改革与运营效率 - 公司构建“3D1S”生产管控模式，通过标准化管理实现关键指标优化：吨氧化铝碱耗下降32.72kg，吨电解铝阳极毛耗下降5kg [9][23] - 主要能耗指标显著降低，电解铝万元产值能耗减少约0.39tce；氧化铝一级品率提升18.23%，铝液99.85%槽占比提升24.64% [9][23] - 管理改革提升实物劳动生产率，氧化铝、电解铝、阳极炭素实物劳动生产率分别提升40%、52%、53% [10][24] - 完成8户法人企业压降与5户参股企业处置，“两资两非”处置成效显著 [10][24] - 人才结构优化，“80后”中层干部占比较“十四五”初期提升25.94%，基层干部占比提升15.24% [10][24] 科技创新与产品升级 - “十四五”期间实施重点科研项目150余项，承担国家级科研任务8项，复制推广行业先进技术30余项 [12][27] - 累计获授权专利492件，其中国际专利29项，发明专利63项；建成国家级平台1个、省部级创新平台30个 [12][27] - 成功研发多项核心技术，并推出4N金属镓、4N6高纯铝、轨道交通用大截面铝合金圆棒等高附加值产品 [12][27] - 高端铝焊材占据国内40%市场份额，A356铸造铝合金市场占有率稳定在20%以上 [12][27] - 发布行业首个基于AI计算的数字大模型“绿铝云慧鉴”，部署ERP与生产管控一体化系统，引领行业数字化转型 [13][28] 绿色低碳发展与循环经济 - 公司清洁能源占比保持在80%以上，建成分布式光伏252兆瓦 [15][30] - 通过推广先进节能技术及新工艺体系，推动整体能效提升3%，实现年减排二氧化碳超120万吨 [15][30] - 在循环经济领域，危险废物资源化利用率超90%，工业固体废物安全处置率达100%，成为云南省及铝行业首家“无废集团”建设试点企业 [16][31] - 主导或参与产品绿色低碳标准制定，通过ASI双认证，产品碳足迹水平国际领先 [16][31] - 2024年公司品牌价值达271亿元，名列冶金有色金属板块第6位 [16][31]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖中孚实业，给予“增持”评级 [1][6][7] - 核心观点：公司氧化铝全部外购，预计氧化铝行业供给边际改善将带来成本回落，叠加电解铝权益产能及产能利用率提升，公司业绩弹性有望充分释放；远期随着碳税加码及电解铝纳入碳交易市场，公司绿色铝的长期价值将逐步显现；公司公告未来三年分红比例不低于60%，长期投资价值凸显 [6][7][106] - 盈利预测：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为18.3亿元、24.7亿元、26.9亿元，对应市盈率（PE）分别为18倍、13倍、12倍 [5][6][7] 公司概况与业务模式 - 公司是国内高端铝合金新材料生产企业，形成了以“铝及铝精深加工”为主体，配套“煤炭开采、火力发电、炭素”的上下游产业协同经营模式 [6][17] - 截至2025年6月30日，公司拥有铝精深加工产能69万吨、电解铝产能75万吨（其中绿色低碳水电铝50万吨、火电铝25万吨），并配套15万吨炭素、90万千瓦电力、225万吨原煤的产能规模 [6][17] - 公司电解铝权益产能已通过多轮股权收购提升至75万吨，构建了“水电铝+再生铝”的双重低碳化布局 [77][80] 行业供需格局与前景 - **供给端**：国内电解铝建成产能已逼近4553.8万吨的产能天花板，供给刚性凸显；海外虽进入扩张周期，但受电力供应等瓶颈制约，2026年全球产量增量或低于预期 [37][38][41] - **需求端**：新能源汽车及电力电子领域提供需求增量，有效弥补建筑领域需求下滑；预计2026年交通用铝、电力电子用铝占比将分别提升至26.9%、22.9%，而建筑用铝占比将下降至15.8% [47][48][61] - **行业平衡**：在电解铝强供给约束下，供需格局持续趋紧，铝价易涨难跌 [37][61] 公司核心亮点与竞争优势 - **产业链一体化协同**：公司拥有“煤-电-铝-加工”一体化产业链，煤炭权益产能61万吨/年，自备火电装机90万千瓦保障河南电解铝用电，炭素自给率约40% [65][69][70] - **成本改善与业绩弹性**：公司氧化铝全部外购，2025年初以来氧化铝价格快速下跌，截至2025年12月15日已较2024年高点回落52%，对应电解铝成本下降约5808元/吨，盈利弹性有望释放 [6][98][101] - **绿色铝长期价值**：公司50万吨水电铝产能转移至四川，每年可减少碳排放超560万吨；同时规划建设50万吨再生铝产能，其中15万吨UBC合金铝液项目已部分投产；在电解铝纳入碳交易及欧盟CBAM碳关税背景下，绿色铝价值凸显 [80][89][93] - **高分红与员工持股**：公司公布2025-2027年股东分红回报计划，承诺每年现金分红比例不低于当年可分配利润的60%；2025年员工持股计划已完成股票购买，累计买入3.3亿股，占公司总股本8.21%，成交均价3.21元/股，彰显发展信心 [6][35] 财务表现与关键业务数据 - **近期业绩**：2025年前三季度公司实现营业收入166.33亿元，同比微降0.60%；实现归母净利润11.87亿元，同比增长63.25% [27] - **业务构成**：2024年，铝加工板块营收占比62.9%，毛利占比54.8%；电解铝板块营收占比31.7%，毛利占比40.8% [29] - **关键运营数据**：2024年，公司铝加工销量66.5万吨，同比增长32.4%；电解铝对外销量40.9万吨，同比下降5.9% [29] - **财务健康度**：公司资产负债率从2020年的100.55%显著优化至2024年的33.07%，期间费用率持续下行 [33] 盈利预测关键假设 - **电解铝业务**：预计2025/2026/2027年对外销量分别为39万吨、41万吨、41万吨；不含税单吨售价分别为18363元、18584元、19027元；单吨生产成本分别为13891元、13464元、13268元 [8][102] - **铝加工业务**：预计2025-2027年销量均为60万吨/年，该板块实现毛利分别为23.70亿元、24.30亿元、24.30亿元 [8][102] - **整体预测**：预计2025-2027年公司营业收入分别为227.77亿元、239.88亿元、244.04亿元 [103]

铝价飙升与市场动态 - 伦敦金属交易所铝价已触及每吨2880美元，并在12月16日进一步小幅上涨 [2] - 全球需求旺盛，特别是来自电动汽车和太阳能板等新兴产业的需求，极大地增加了铝的用量 [2] - 供应端出现中断，印尼冶炼厂因能源和政策问题受阻，冰岛一家工厂因设备故障停产，加剧了市场紧张 [2] - 市场出现恐慌性囤货行为，进一步推高了价格 [2] 美国铝市场困境 - 美国将进口铝关税翻倍至50%，导致进口成本大幅上升 [2] - 美国本土铝年产能仅约200万吨，远不能满足需求 [2] - 伦敦金属交易所在美国的仓库库存已于10月清空，美国铝库存仅够使用35天 [2] - 美国本土铝价比欧洲和日本高出50%，严重削弱了制造商的竞争力 [3] - 从年初到7月，美国铝进口量下降了6%，单月最低进口量仅为30万吨 [5] - 美国约70%的铝依赖进口，风险高度集中，超过60%的制造商担心供应中断 [6][8] 中国铝产业优势 - 中国拥有全球大部分铝产能，产业链从矿石到成品完整 [3] - 中国水电资源丰富，电力成本低廉且供应稳定，显著降低了冶炼成本 [3][5] - 国外铝土矿常运至中国加工，得益于其稳定的电力供应和成本优势 [3] - 中国回收铝产业发达，年处理量巨大，有助于稳定市场 [8] - 中国优先满足国内需求，导致铝出口量减少了70万吨 [5] 对下游产业的影响 - 数据中心建设热潮导致对铝制散热系统和框架的需求激增，谷歌和微软等公司的扩建计划使铝用量翻倍 [3] - 铝价高企导致项目预算超支，部分数据中心和电动汽车项目被迫推迟 [3] - 电动汽车轻量化严重依赖铝合金，成本上涨传导至终端车价 [3] - 铝短缺和高成本已导致美国电动车销量预期下调和数据中心扩张放缓 [6] - 消费品如手机、笔记本外壳和饮料罐的价格也随之上涨，推高了生活成本 [5] 美国产业的结构性挑战 - 美国电网负荷重，数据中心争抢电力推高了电价 [5] - 电力成本占铝冶炼成本的40%以上，美国电价上涨20%导致多家冶炼厂减产或关闭 [5] - 美国冶炼厂设备老旧，环保要求严格，升级需要巨额投资且周期长 [6] - 美国企业尝试提高回收铝使用率（部分企业回收率提升15%）和优化设计以节省材料，但无法弥补原生铝的巨大缺口 [3][8] - 企业尝试转向期货对冲和长期合约来锁定供应，但仍需支付高额溢价 [8] 全球贸易格局与未来展望 - 欧洲持续的能源危机导致冶炼减产，加剧了全球铝短缺 [5] - 分析师预测明年全球铝缺口可能达到29万吨，价格可能突破每吨3000美元 [5] - 市场投机情绪高涨，基金买入看涨期权，交易量创下纪录 [8] - 对低碳“绿色铝”的需求上升，其售价更高 [8] - 美国制造商寻求从中国供应商处获得报价，流程高效且价格远低于本土（本土分销商价格高出4倍多），突显了本土供应链的脆弱性 [8] - 铝价高企可能成为新常态，对美国经济增长构成拖累，凸显了供应链稳定的重要性以及贸易保护主义政策的反噬效应 [5][6][8]

交易概述 - 公司拟以22.67亿元现金收购云南冶金集团持有的三家控股子公司少数股权 [1] - 交易完成后，公司对云铝涌鑫、云铝润鑫的持股比例将提升至96%以上，并对云铝泓鑫实现100%全资控股 [1] - 此次收购被视为在国内电解铝产能总量刚性控制背景下的一次关键突围 [1] 交易标的与对价 - 核心标的为云南冶金持有的云铝涌鑫28.7425%股权、云铝润鑫27.3137%股权及云铝泓鑫30%股权 [2] - 具体交易对价为：云铝涌鑫股权14.51亿元、云铝润鑫股权7.88亿元、云铝泓鑫股权0.28亿元 [6] - 收购资金部分来源于变更及节余募集资金，不足部分使用自有资金 [7] 资产评估与资金状况 - 采用收益法评估导致标的资产出现高溢价，云铝涌鑫股东权益评估值53.08亿元，较账面值26.86亿元增值97.60%，云铝润鑫评估值较账面值增值89.95% [6] - 公司资金储备充裕，截至2025年9月30日，账面货币资金约为106.75亿元，较2024年末增长70.05% [6][7] - 协议规定需在生效后10个工作日内支付80%转让价款，约18.13亿元 [6] 战略意图与产能影响 - 收购旨在抢占现有产能蛋糕，直接增加公司电解铝权益产能超过15万吨 [1][8] - 标的资产中的云铝涌鑫和云铝润鑫合计拥有电解铝产能55万吨 [6][8] - 此举是在不新增物理产能的前提下，实现业务规模扩张和巩固绿色低碳铝供应商领先地位的最优路径 [8] 财务业绩增厚与未来规划 - 收购将直接增厚上市公司业绩，2025年1-9月，云铝涌鑫实现净利润5.13亿元，云铝润鑫实现净利润3.76亿元，这部分利润将更多地归属于上市公司母公司股东 [9] - 全资控股云铝泓鑫后，公司计划以其为平台拓展铝土矿开发运营业务，构建“合金业务+铝土矿开采业务”的新发展模式 [9]

投资评级 - 报告对云铝股份维持"增持"评级 [6] 核心观点 - 公司2025年三季报业绩符合预期，整体业绩稳健，资源拓展有序推进 [1][6] - 考虑氧化铝价格回落改善成本，但全资氧化铝子公司盈利下降，因此下调2025年盈利预测，维持2026/2027年预测基本不变 [6] - 远期看，碳税加码及电解铝纳入碳交易市场将使公司绿色铝长期价值显现，国内电解铝产能逼近天花板，供需新格局下铝价预期上行 [6] 2025年三季报业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入440.7亿元，同比增长12.5%，归母净利润44.0亿元，同比增长15.1% [6] - 2025年第三季度实现营业收入149.9亿元，环比增长2.2%，同比增长3.1%，归母净利润16.3亿元，环比下降9.1%，同比增长25.3% [6] - 业绩增长主要受益于铝价上涨及成本下降：2025年第三季度电解铝市场均价为20,711元/吨，环比上涨2.5%，同比上涨5.9%；行业平均成本为16,584元/吨，同比下降6.6% [6] - 归母净利润环比下降可能因公司氧化铝及阳极炭素板块全资子公司盈利下降，而电解铝板块少数股东权益产能占比17.8%，板块间利润分配差异导致少数股东损益环比增加1.6亿元 [6] 财务状况与现金流 - 截至2025年9月30日，公司经营性净现金流为69.8亿元，同比增长25.2% [6] - 货币资金为106.8亿元，交易性金融资产为30.1亿元，在手现金及等价物储备充足 [6] - 2025年拟实施中期分红，每10股派发现金红利3.20元（含税），分红金额约为11.09亿元，分红比例（占2025年上半年归母净利润）为40.10%，相较2024年提升7.87个百分点 [6] 资源拓展与产业链布局 - 资源拓展有序推进：公司成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权，并积极推进文山、鹤庆等探矿权探转采工作 [6] - 文山铝业杨柳井铝土矿西区开采方案已于2025年10月28日通过评审，该矿区拟建设产能60万吨/年，矿山规划设计服务年限7.4年（不含基建期） [6] - 公司以货币资金出资5亿元参股云南铝箔，获得约16.70%股权，以强化绿色铝一体化产业链 [6] - 云南铝箔是公司铝产业链重要的下游企业，其在昆明市呈贡区建设年产17.5万吨的新能源高精板带箔项目，将提升公司铝水就地转化能力 [6] 盈利预测 - 预计2025年/2026年/2027年归母净利润分别为63.4亿元/77.5亿元/85.3亿元（原2025年预测为66.8亿元） [5][6] - 预计2025年/2026年/2027年每股收益分别为1.83元/2.23元/2.46元 [5] - 预计2025年/2026年/2027年毛利率分别为16.8%/20.4%/21.7% [5] - 预计2025年/2026年/2027年净资产收益率（ROE）分别为18.6%/19.5%/18.8% [5] - 对应市盈率（PE）分别为13倍/11倍/10倍 [6]

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][4] 核心观点 - 铝价持续高位运行叠加氧化铝价格下跌，有望共同推动公司吨铝利润走扩，带来业绩强劲增长 [4][5] - 公司绿色铝α属性凸显，盈利前景可期 [4] - 公司持续提高分红比例，增强投资者信心，红利价值凸显 [1][6] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度实现营业收入440.72亿元，同比增长12.47%；归母净利润43.98亿元，同比增长15.14% [4] - 2025年第三季度实现营收149.93亿元，同比增长3.13%，环比增长2.23%；归母净利润16.3亿元，同比增长25.31%，环比下降9.09%，主要因成本端氧化铝价格上涨 [4] - 下调业绩预测，预计2025-2027年归母净利润分别为60.68亿元、75.38亿元、85.92亿元，同比增长率分别为37.5%、24.2%、14.0% [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.75元、2.17元、2.48元，对应2025年11月3日收盘价的市盈率（PE）分别为13.9倍、11.2倍、9.8倍 [4] - 预计毛利率将持续改善，从2024年的13.2%提升至2027年的23.3% [7] 行业与经营分析 - 2025年第三季度电解铝均价环比上涨515.7元/吨（含税），但氧化铝均价环比上涨107.5元/吨（含税）导致毛利率环比略有下降 [5] - 展望2025年第四季度，铝价维持高位，氧化铝价格进入下跌通道，成本下行与销售价格上行共同推动吨铝利润走扩 [5] - 公司2025年中期派发现金红利11.1亿元，占2025年半年度归母净利润的比例约为40.10%，较2024年的32.23%稳步提高 [6] 主要财务指标 - 公司当前总市值842.37亿元，股价24.29元 [1] - 财务预测显示公司获利能力增强，净利率从2024年的8.1%预计提升至2027年的14.5% [7] - 净资产收益率（ROE）预计从2024年的15.9%提升至2026年的18.7% [7] - 资产负债结构优化，资产负债率从2024年的23.3%预计下降至2027年的13.1% [10]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [1][10] 核心观点 - 受益于原材料价格下降和铝价上行 公司净利润显著增长 2025年上半年实现归母净利润7.07亿元 同比增长59.55% [6][9] - 盈利能力和经营性现金流同比提升 上半年综合毛利率11.66% 同比增加1.40个百分点 净利率5.93% 同比增加1.59个百分点 经营活动现金净流量3.2亿元 同比增加1.91% [2][9] - 完成股权收购提升电解铝权益产能至75万吨/年 铝精深加工产品销量29.26万吨 净利润同比增长56.04% [9] - 推进绿色低碳转型 新增分布式光伏并网装机约21.5MW 累计并网规模约77.55MW 再生铝添加比例达61% [9] - 实施员工持股计划并推出现金分红规划 员工持股计划累计买入公司股票约3.3亿股 占公司总股本8.21% 成交均价3.21元/股 成交金额10.56亿元 未来三年计划每年现金分红比例不低于可分配利润60% [10] 财务表现 - 2025年上半年营业收入105.74亿元 同比下滑3.82% [6] - 预计2025-2027年营业收入分别为241.08亿元/244.69亿元/248.61亿元 净利润分别为21.26亿元/22.32亿元/23.90亿元 [10] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.53元/0.56元/0.60元 对应PE分别为10.05倍/9.57倍/8.94倍 [10] - 2025年上半年每股净资产4.04元 资产负债率31.62% [2] 行业与市场 - 2025年上半年氧化铝价格3450.64元/吨 同比下降1.17% 电解铝价格20315.42元/吨 同比增长2.66% 动力煤价格540.65元/吨 同比下降26.81% [9] - 铝供需处于紧平衡状态 铝价仍有上行空间 [10] - 公司低碳铝材竞争优势凸显 上半年碳排放交易收益增加3763.81万元 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司绿色铝α属性凸显和业绩增长预期 [4] 核心观点 - 吨铝利润走扩推动业绩强劲增长 主要因氧化铝价格大幅下跌降低成本端 [4] - 2025H1营收290.78亿元同比+17.98% 归母净利润27.68亿元同比+9.88% [4] - 2025Q2归母净利润17.93亿元同比+32.33% 环比+84.05% [4] - 预计2025~2027年归母净利润68.00、81.24、92.36亿元 同比分别+54.1%、+19.5%、+13.7% [4] - 中期分红比例提升至40.10% 较2024年32.23%稳步提高 增强投资者信心 [6] 产能与产量 - 2025H1铝产品产量161.32万吨同比+15.59% 主因产能利用率提高和云铝淯鑫3万吨新产线投产 [5] - 公司铝产能增加至308万吨 [5] - 氧化铝产量66.97万吨同比-7.37% 炭素制品产量40.64万吨同比+2.23% [5] 成本与利润 - 2025Q2电解铝价格环比下跌221元/吨 氧化铝价格环比下跌696元/吨 [5] - 成本端下行推动吨铝利润走扩 [5] - 预计2025H2铝价持续走高 氧化铝价格低位运行 吨铝利润有望维持高位 [5] 财务预测 - 预计2025~2027年EPS分别为1.96、2.34、2.66元/股 [4] - 当前股价对应PE分别为9.5、8.0、7.0倍 [4] - 预计毛利率从2024年13.2%提升至2027年23.2% [7] - 预计净利率从2024年8.1%提升至2027年15.3% [7] - 预计ROE从2024年15.9%提升至2025年20.0% [7] 估值指标 - 当前总市值645.39亿元 [1] - 每股净资产预计从2024年8.17元提升至2027年14.56元 [9] - P/B从2024年2.3倍下降至2027年1.3倍 [7]

投资评级 - 推荐（维持）评级，目标价6.3元，当前价5.50元 [2] 核心观点 - 公司业绩持续修复，静待分红重启 [2] - 氧化铝价格下跌和铝价上行推动利润增长，2025年上半年归母净利润7.07亿元，同比增长59.55% [6] - 公司电解铝权益产能提升至75万吨/年，绿色铝优势显著 [6] - 公司拟投资7038.6万元建设新能源项目，预计年净利润5673.34万元 [6] - 公司现金分红在即，2025-2027年利润分配不低于当年可分配利润的60% [6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入105.74亿元，同比下降3.82% [2] - 2025年上半年归母净利润7.07亿元，同比增长59.55% [2] - 第二季度归母净利润4.77亿元，同比增长19.37%，环比增长107.16% [2] - 有色金属板块毛利9.7亿元，同比增长1.9%，电力板块毛利2.56亿元，同比增长112% [6] - 其他收益7510.93万元，同比增加3019.57万元，主要来自增值税加计抵减 [6] - 投资收益4176.46万元，同比增加3099.59万元，主要来自铝期货收益 [6] - 公允价值变动损益1489.22万元，同比增加1790.29万元，主要来自铝期货公允价值变动 [6] - 营业外收入4113.97万元，同比增加3763.81万元，主要来自碳排放交易收益 [6] 业务运营 - 完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，电解铝权益产能提升至75万吨/年 [6] - 铝精深加工产品销量29.26万吨，净利润同比增加56.04% [6] - 新增并网装机约21.5MW，累计并网规模约达77.55MW [6] - 铝精深加工产品再生铝添加比例达到61% [6] - 投资建设年产50万吨铝循环再生项目，首期年产15万吨UBC合金铝液项目部分产能已投入运行 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为19.4亿元、23.9亿元、26.9亿元，同比增长175.5%、23.2%、12.5% [7] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.48元、0.60元、0.67元 [7] - 预计2025年市盈率11倍，市净率1.3倍 [7] - 预计2025年毛利率14.3%，净利率7.9%，ROE 11.7% [7] 子公司表现 - 河南中孚铝业净利润2.25亿元，同比增长18% [6] - 河南中孚电力净利润1.68亿元，同比增长117% [6] - 河南中孚高精铝材净利润1.47亿元，扭亏为盈，同比增加3亿元 [6] - 广元中孚高精铝材净利润1.02亿元，同比下降26% [6] - 广元林丰铝电净利润1.2亿元，同比下降33% [6] - 豫联煤业亏损0.96亿元，同比增亏0.39亿元 [6]