报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予中孚实业“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 受益于行业景气度上行以及成本下降，公司业绩有望迎来持续性改善 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与数据 - 截至2025年4月17日，中孚实业近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为-16.6%、11.3%、-13.5%，沪深300对应表现为-5.6%、-1.1%、5.8% [3] - 截至2025年4月17日，中孚实业当前价格3.46元，52周价格区间2.24 - 4.48元，总市值138.73亿元，流通市值138.67亿元，总股本400943.01万股，流通股本400790.51万股，日均成交额3.56亿元，近一月换手1.92% [3] 财务数据 - 2024年公司实现营收227.61亿元，同比+21.12%；归母净利润7.04亿元，同比-39.3%；扣非归母净利润5.93亿元，同比-38.61% [4] - 2024Q4公司营收60.28亿元，同比+17.05%，环比+5.04%；归母净利润-0.24亿元，同比-106.46%，环比-108.31%；扣非归母净利润-0.95亿元，同比-145.47%，环比-136.15% [4] - 2025Q1公司营收50.21亿元，同比-3.1%，环比-16.7%；归母净利润2.3亿元，同比+426.79%；扣非归母净利润1.83亿元，同比+943.49% [4] 投资要点 成本压力缓解与业绩弹性 - 氧化铝价格回落，生产成本有望下降，2024Q4氧化铝现货平均价环比+35.01%，挤压电解铝利润，2025年Q1均价环比-27.36%，销售毛利率回升，截至4月16日现货价降至2894元/吨 [6] - 四川电费结算价格调整，预计全年平均结算电价降至0.45 - 0.48元/度，单吨成本将下降810 - 1215元 [6] - 权益产能提升，2025年2月中孚铝业成全资子公司，电解铝权益产能升至75万吨，铝精深加工产能69万吨/年，煤炭产能225万吨分布于3家子公司 [6][7] 员工持股与分红计划 - 2025年2月推出员工持股计划，处置2.6亿股股票（占总股本6.47%），参与人数不超6500人 [9] - 4月公布2025 - 2027年股东分红回报计划，每年现金分配利润不少于可分配利润的60% [9] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|22761|25227|26223|27419| |增长率(%)|21|11|4|5| |归母净利润（百万元）|704|1683|1931|2276| |增长率(%)|-39|139|15|18| |摊薄每股收益（元）|0.18|0.42|0.48|0.57| |ROE(%)|5|11|12|14| |P/E|15.72|8.24|7.19|6.09| |P/B|0.78|0.94|0.89|0.84| |P/S|0.50|0.55|0.53|0.51| |EV/EBITDA|5.93|4.00|3.35|2.53|[8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][29] 报告的核心观点 - 公司2024年营收同比增长21%，归母净利润同比下滑39.30%，2025年一季度归母净利润同比大增且环比扭亏，2024年未分配利润为负未现金分红 [1][9] - 2024年铝加工产品产量提升33%，2025年水电费和氧化铝价格下降或使电解铝生产成本降低 [2][21][22] - 公司对中孚铝业持股比例提至100%，电解铝权益产能提升，业绩有望再上台阶 [3][27] 各部分总结 财务表现 - 2024年营收227.61亿元，同比+21.12%，归母净利润7.04亿元，同比-39.30%；单四季度营收60.28亿元，同比+17.05%，环比+5.04%，归母净利润-0.24亿元，同比-106.46%，环比-108.31%；2025年一季度营收50.21亿元，同比-3.10%，环比-16.70%，归母净利润2.3亿元，同比+426.79%，环比扭亏 [1][9] - 2024年毛利率9.70%，同比-6.01pct，净利率3.29%，同比-5.11pct，期间费用率降1.23pct；单四季度毛利率5.93%，同比-7.94pct，环比-6.64pct，净利率-0.89%，同比-10.67pct，环比-6.54pct；2025年一季度毛利率8.56%，净利率3.74% [12] - 2024年末资产负债率33.07%，较2023年末降1.38pct [12] 产销情况 - 2024年电解铝产量（不含下游铝加工使用量）40.88万吨（-6.15%），销量40.94万吨（-5.93%），单位毛利2,115元/吨；铝加工产品产量67.75万吨（+32.90%），销量66.47万吨（+32.36%），单位加工费3,812元/吨，单位毛利1,750元/吨；铝加工和电解铝外销部分合计产量108.63万吨，同比提升14.90% [2][21] 成本变化 - 2024年因四川电力交易方案变更用电成本提升，2025年规则再变，火电比例下降，四川水电电费有望降低，叠加氧化铝价格下跌，电解铝生产成本或明显下降 [2][22] 股权收购 - 2024年10月拟收购豫联集团持有的中孚铝业24%股权，2025年3月完成工商登记，持股比例提至100%，电解铝权益产能由63万吨提至75万吨 [3][27] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入为287.47/297.67/303.91亿元，同比增速26.30%/3.55%/2.10%；归母净利润为19.76/23.28/26.40亿元，同比增速180.82%/17.83%/13.38%；摊薄EPS为0.49/0.58/0.66元，当前股价对应PE为7.0/5.9/5.2x [3][29]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 公司2024年受氧化铝价格上涨及广元地区电力政策调整影响，电解铝业务利润下滑拖累业绩；2025年受益于四川省电价改革和氧化铝价格下行，电解铝利润有望释放 [3][5] - 公司收购中孚实业股权，权益电解铝产能增加；实施员工持股计划 [4][5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润均有增长，对应PE倍数下降 [6][10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价3.45元，总股本40.09亿股，流通股本40.08亿股，总市值和流通市值均为138亿元，52周内最高/最低价为4.30 / 2.28元，资产负债率33.1%，市盈率19.17，第一大股东为河南豫联能源集团有限责任公司 [2] 投资要点 - 2024年公司实现营业收入227.61亿元，同比增长21.12%；归母净利润/扣非归母净利润7.04/5.93亿元，同比下滑39.30%/38.61%；Q4营收/归母净利润60.28/-0.24亿元，Q1营收/归母净利润50.21/2.3亿元，同比-3.11%/+422.73% [3] - 2024年铝均价1.99万元/吨，较2023年上涨6.58%，2025年Q1均价2.05万元/吨，同环比+7.22%/-0.52% [3] - 2024年公司电解铝产销量40.88/40.94万吨，同比-6.16%/-5.93%，铝加工产销量67.75/66.47万吨，同比+32.90%/+32.36% [4] - 2024年电解铝/铝加工单位成本1.54/1.97万元/吨，同比上涨20.14%/10.42% [4] - 2024年电解铝/铝加工毛利率12.06%/8.16%，较2023年下滑9.96/2.88pct，单位毛利2115/1750元/吨，同比下滑41.67%/20.96% [4] - 2024年10月公司宣布收购中孚实业24%股权，2025年2月中孚铝业完成股东变更工商登记后，公司持有中孚铝业100%股权，权益电解铝产能达75万吨/年 [4] - 2025年以来氧化铝价格持续下跌，25Q1均价3834元/吨，环比24Q4下滑28.06%，截止4月16日，氧化铝价格跌至2881元/吨，较年初下滑49.40%；四川省2025年电价改革，公司火电占比或下降，带动综合用电成本降低 [5] - 2025年2月公司实施员工持股计划，拟筹集资金不超过12.5亿元，6个月内通过二级市场购买等方式买股；2月5日，员工持股计划受让2.60亿股股票，交易价款7.24亿元，折合2.79元/股，截止3月28日已完成过户 [5] 投资建议 - 预计公司2025/2026/2027年实现营业收入229.53/247.80/269.93亿元，分别同比变化0.84%/7.96%/8.93%；归母净利润分别为17.37/21.51/29.47亿元，分别同比增长146.80%/23.83%/37.05%，对应EPS分别为0.43/0.54/0.74元 [6] - 以2025年4月16日收盘价为基准，2025 - 2027年对应PE分别为7.96/6.43/4.69倍 [8] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22761|22953|24780|26993| |增长率(%)|21.12|0.84|7.96|8.93| |EBITDA（百万元）|2182.46|4001.15|4521.79|5541.19| |归属母公司净利润（百万元）|703.69|1736.71|2150.56|2947.37| |增长率(%)|-39.30|146.80|23.83|37.05| |EPS(元/股)|0.18|0.43|0.54|0.74| |市盈率（P/E）|19.66|7.96|6.43|4.69| |市净率（P/B）|0.95|0.85|0.75|0.64| |EV/EBITDA|5.93|2.93|1.81|0.68| [10] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、资产负债表、现金流量表等各项目在2024A - 2027E期间有相应数据及变化，如营业收入、营业成本、归母净利润等；主要财务比率如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标也有相应表现 [13]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 公司 2024 年受氧化铝价格上涨及广元地区电力政策调整影响，电解铝业务利润下滑拖累业绩，但 2025 年以来氧化铝价格持续下跌，四川省电价改革或降低公司用电成本，看好 2025 年电解铝利润释放 [3][5] - 公司收购中孚实业股权，权益电解铝产能增加至 75 万吨/年 [4] - 公司于 2025 年 2 月实施员工持股计划，拟筹集资金不超 12.5 亿元 [5] - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 229.53 亿、247.80 亿、269.93 亿元，归母净利润分别为 17.37 亿、21.51 亿、29.47 亿元，对应 EPS 分别为 0.43、0.54、0.74 元 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价 3.45 元，总股本 40.09 亿股，流通股本 40.08 亿股，总市值和流通市值均为 138 亿元，52 周内最高/最低价为 4.30 / 2.28 元，资产负债率 33.1%，市盈率 19.17，第一大股东为河南豫联能源集团有限责任公司 [2] 财务数据 2024 年 - 实现营业收入 227.61 亿元，同比增长 21.12%；归母净利润 7.04 亿元，同比下滑 39.30%；扣非归母净利润 5.93 亿元，同比下滑 38.61% [3] - Q4 营收 60.28 亿元，归母净利润 - 0.24 亿元；Q1 营收 50.21 亿元，归母净利润 2.3 亿元，同比 - 3.11%/+422.73% [3] - 铝均价 1.99 万元/吨，较 2023 年上涨 6.58%；2025 年 Q1 均价 2.05 万元/吨，同环比 + 7.22%/-0.52% [3] - 电解铝产销量 40.88/40.94 万吨，同比 - 6.16%/-5.93%；铝加工产销量 67.75/66.47 万吨，同比 + 32.90%/+32.36% [4] - 电解铝/铝加工单位成本 1.54/1.97 万元/吨，同比上涨 20.14%/10.42% [4] - 电解铝/铝加工毛利率 12.06%/8.16%，较 2023 年下滑 9.96/2.88pct，单位毛利 2115/1750 元/吨，同比下滑 41.67%/20.96% [4] 盈利预测 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024A | 22761 | 21.12 | 2182.46 | 703.69 | -39.30 | 0.18 | 19.66 | 0.95 | 5.93 | | 2025E | 22953 | 0.84 | 4001.15 | 1736.71 | 146.80 | 0.43 | 7.96 | 0.85 | 2.93 | | 2026E | 24780 | 7.96 | 4521.79 | 2150.56 | 23.83 | 0.54 | 6.43 | 0.75 | 1.81 | | 2027E | 26993 | 8.93 | 5541.19 | 2947.37 | 37.05 | 0.74 | 4.69 | 0.64 | 0.68 | [10] 财务报表和主要财务比率 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 22761 | 22953 | 24780 | 26993 | | 营业成本（百万元） | 20554 | 19760 | 21033 | 22180 | | 归母净利润（百万元） | 704 | 1737 | 2151 | 2947 | | 资产负债率(%) | 33.1 | 31.0 | 29.1 | 26.8 | | 流动比率 | 1.23 | 1.98 | 2.65 | 3.43 | | 应收账款周转率 | 15.23 | 11.83 | 12.39 | 12.59 | | 存货周转率 | 8.52 | 8.18 | 8.59 | 8.54 | | 总资产周转率 | 0.96 | 0.92 | 0.91 | 0.90 | | 每股收益（元） | 0.18 | 0.43 | 0.54 | 0.74 | | 每股净资产（元） | 3.65 | 4.08 | 4.62 | 5.35 | | PE | 19.66 | 7.96 | 6.43 | 4.69 | | PB | 0.95 | 0.85 | 0.75 | 0.64 | [13]

文章核心观点 中孚实业2024年营收创新高但净利润下滑，2025年一季度盈利大增，业绩波动与业务市场变化有关，收购中孚铝业及加大研发投入有望提供业绩支撑 [1][2][3][4] 年度营收情况 - 2024年公司实现营业收入227.61亿元，同比增长21.12%，创上市以来新高；归母净利润7.04亿元，同比下滑39.3% [2][4] - 2025年1 - 3月公司实现营业收入50.21亿元，同比下降3.1%；归母净利润2.3亿元，同比增长426.79%，为近三年同期净利最高；扣非净利润暴增超9倍至1.83亿元 [4] 业绩波动原因 - 2024年营业收入增长因铝加工产品销量增加，铝精深加工产品销量64.03万吨，同比增长31.77%，出口销量41.61万吨，同比增长70.73%；净利润下滑受氧化铝价格上涨及广元地区电力政策调整影响，电解铝业务利润下降 [4] - 2025年一季度铝加工业务盈利增加，公司利润端回升 [4] 毛利率情况 - 2021 - 2023年公司毛利率分别为21.45%、16.06%、15.71%，呈下滑趋势；2024年毛利率为9.7%，首次低于10%；2025年一季度毛利率为8.56% [5] 营收结构 - 铝加工产品是第一大营收支柱，2024年实现营业收入142.53亿元，同比增长41.47%，营收占比从2023年的53.57%提升至62.62% [6] - 电解铝是第二大营收支柱，2024年实现营业收入71.81亿元，同比增长0.21%，营收占比为31.55% [6] - 电、蒸汽、煤炭和贸易营收占比总计仅5.83% [6] 收购情况 - 2023年9月公司宣布出资12.12亿元收购中孚铝业25%股权，年底完成工商登记变更，持股比例提至76% [7] - 2024年10月初公司拟出资12.54亿元收购中孚铝业24%股权，截至2025年2月完成股东变更工商登记，持有100%股权 [7] - 2024年中孚铝业净利润为2.7亿元，未来有望为中孚实业提供更大业绩支撑 [3][7] 研发投入 - 2024年公司研发投入4.04亿元，同比增加6.87%，围绕主业增强自主创新能力，申请专利71件，获授权专利49件，其中发明专利10件，参与制定5项团体标准，进行8项重大科技项目研发 [7]

业绩数据 - 2024年度公司营业收入为227.61亿元[6] - 2024年净利润7.48亿元，同比下降52.69%[23] - 2024年末公司资产总计241.16亿元，较2023年末增长4.34%[1] - 2024年末应收账款为19.46亿元，较2023年末增长86.52%[1] - 2024年末负债合计79.75亿元，较2023年末增长0.15%[3] - 2024年末所有者权益合计161.41亿元，较2023年末增长6.53%[3] 财务审计 - 审计认为公司财务报表在所有重大方面按企业会计准则编制，公允反映财务状况及经营成果和现金流量[3] - 公司营业收入确认和应收账款减值被识别为关键审计事项[6][7] 子公司情况 - 2024年纳入合并范围的子公司有28家，新增2家减少1家[45] 股本变动 - 2024年公司总股本由4009885114股减至4009430114股[43][44] 会计政策 - 公司根据企业会计准则及相关规定编制财务报表[46] - 记账本位币为人民币[53] - 营业周期为12个月[52] 金融资产与负债 - 公司成为金融工具合同一方时确认金融资产或金融负债，满足条件时终止确认[76] - 以摊余成本计量的金融资产采用实际利率法确认利息收入[78] - 金融负债初始确认分为三类，交易费用处理不同[80] 应收款项 - 应收账款账龄1年以内（含1年）计提比例为5%，1 - 2年为10%等[99] - 其他应收款账龄1年以内（含1年）计提比例为5%，1 - 2年为10%等[103] 存货 - 存货分类为在途物资、原材料等，取得按成本计量，发出按加权平均法计价[104][105] 固定资产 - 固定资产折旧采用年限平均法分类计提，房屋及建筑物折旧年限5 - 30年等[137] 投资性房地产 - 投资性房地产按成本进行初始计量，采用成本模式后续计量并按相关政策折旧或摊销[133][134] 借款费用 - 借款费用可直接归属于符合资本化条件资产的购建或生产的予以资本化[140] 无形资产 - 公司无形资产包括采矿权、电解铝产能指标等，按成本初始计量[151][153] 收入确认 - 公司与客户合同满足条件，在客户取得商品控制权时确认收入[183] 合同成本 - 合同成本包括取得合同增量成本及合同履约成本[196]

内部控制责任 - 建立健全和评价内部控制有效性是公司董事会责任[4] - 审计公司对财务报告内控有效性发表意见并披露非财务报告内控重大缺陷[5] 内部控制情况 - 公司2024年12月31日在重大方面保持有效财务报告内部控制[7] - 内控有固有局限性，推测未来有效性有风险[6]

会议出席情况 - 2024年独立董事亲自出席9次董事会会议、4次股东大会会议、8次委员会会议、5次独立董事专门会议[4] - 2024年独立董事现场工作时间超15日[6] 关联交易 - 2024年4月16日审议通过2024年度日常关联交易预计议案[7] - 2024年8月15日增加与部分关联方日常关联交易额度[7] 股权收购 - 2024年10月审议通过收购河南中孚铝业有限公司24%股权暨关联交易议案[7] 债权收回 - 截至2025年2月河南中孚电力有限公司收回相关债权[9] 业绩预告 - 2024年7月9日预告2024年半年度较2023年半年度业绩预增[9] 审计机构 - 同意继续聘任北京兴华会计师事务所为公司2024年度财务和内控审计机构[10] 激励计划 - 2024年5月审议通过2022年限制性股票激励计划预留授予部分第一个解除限售期相关议案[11] - 2024年6月审议通过2022年限制性股票激励计划首次授予部分第二个解除限售期相关议案[12] 换届选举 - 2024年10月11日和10月28日审议通过换届选举相关议案[12] 报告签署 - 2025年4月15日为《河南中孚实业股份有限公司2024年度独立董事述职报告》签署日期[16]

公司治理 - 2024年召开11次董事会、5次股东大会，独立董事均亲自出席[4] - 2024年独立董事参加董事会专门委员会会议13次、独立董事专门会议6次，均亲自出席[4] - 2024年独立董事现场工作时间超15日[6] 关联交易 - 2024年4月16日审议通过2024年度日常关联交易预计议案[7] - 2024年8月15日增加与部分关联方日常关联交易额度[7] - 2024年12月审议通过2025年度日常关联交易预计议案[8] 市场扩张和并购 - 2024年10月审议通过收购河南中孚铝业有限公司24%股权暨关联交易议案[7] 其他事项 - 2024年5月、12月独立董事发督促函，截至2025年2月相关债权已收回[10] - 2024年7月9日披露2024年半年度业绩预告[10] - 同意继续聘任北京兴华会计师事务所为2024年度财务和内控审计机构[11] - 报告期内公司及股东无违反承诺履行情况[11] - 报告期内公司信息披露符合规定[11] - 认为公司《2023年度内部控制评价报告》真实客观[11] 激励与选举 - 2024年5月审议2022年限制性股票激励计划预留授予部分相关议案[12] - 2024年6月审议2022年限制性股票激励计划首次授予部分相关议案[12] - 2024年10月11日和10月28日审议换届选举相关议案[13] - 2024年10月28日讨论选举董事长等并聘任高级管理人员等相关议案[13] 未来展望 - 2025年独立董事将继续履职为公司提供建议[14]

会议情况 - 2024年度独立董事出席多次会议，无委托或缺席[4] - 2024年召开董事会、股东大会审议关联交易议案[7][9] 债权回收 - 2024年独立董事督促，2025年2月河南中孚电力收回债权[8] 其他情况 - 2024年公司及股东无违反承诺履行情况[8] - 公司信息披露符合规定[9]